2024年基础化工行业半年度策略：行业景气有望边际复苏，三条主线布局投资机会

1. 2023-2024 上半年化工行业回顾

1.1. 行业景气底部回升，盈利能力小幅改善

2024 年以来，随着消费出口平稳增长以及制造业投资的拉动，我国宏观经济总体维持向好 回升态势。根据国家统计局数据，一季度我国 GDP 同比增长 5.3%，增速同比提升 0.8 个百分 点，环比提升 0.1 个百分点。从工业增加值来看，1-5 月份全国规模以上工业增加值同比增长 6.2%，增速同比提升 2.6 个百分点，环比下降 0.1 个百分点。化学原料及化学制品制造业工业 增加值累计同比增长 10.7%，同比提升 3.8 个百分点，环比提升 0.4 个百分点。

2022 -2023 年，在全球经济下行以及行业产能持续扩张等多重压力影响，化工品价格回落 幅度较大，行业收入、利润增速进一步下滑，行业景气持续下行。随着下游需求的逐步回升以 及行业新增产能投放的放缓，2023 年底以来化工行业景气逐步触底。2024 年 1-4 月，化学原料 及化学制品制造业实现营业收入 28732.2 亿元，同比增长 4.1%，实现利润总额 12344 亿元，同 比增长 8.4%，行业景气呈现底部复苏态势。 从化工产品价格上看，2022 年下半年以来中国化工产品价格指数持续下行。2024 年 2 月以 来，随着国内外需求的增长以及油价的高位运行，化工产品价格指数逐步回升。截止 2024 年 6 月 19 日，中国化工产品价格指数 CCPI 为 4749 点，2024 年以来累计上涨 2.46%。

从行业盈利能力来看，2022 年以来，受原材料成本上升以及行业需求下滑等因素影响，基础化工行业的盈利能力持续下滑。2023 年底以来，随着行业新增产能增长放缓，以及下游需求 逐步增长等因素去送，化工行业盈利能力底部回升，行业景气度有所复苏。一季度中信基础化 工行业整体毛利率为 17.79%，同比下滑 0.11 个百分点，环比提升 0.14 个百分点。行业整体净 利率为 6.40%，同比下滑 0.51 个百分点，环比提升 3.87 个百分点。总体来看，基础化工行业 的盈利能力开始出现底部回升态势，其中毛利率自 2023 年三季度以来持续回升。

1.2. 基础化工行业上市公司财报分析：一季度行业经营有所改善

从行业 2023 年报及 2024 年一季度来看。2023 年，基础化工 33 个子行业营业收入多数同 比下滑，其中 14 个子行业的收入同比实现增长，19 个行业收入同比出现下滑。其中民爆用品、 电子化学品、改性塑料、轮胎和聚氨酯等行业，受益于下游需求的复苏及增长，收入增速相对 较快。这些行业 2023 年营业收入分别增长 27.15%、18.80%、17.60%、17.37%和 10.36%。 钾肥、橡胶制品、农药、氯碱和印染化学品行业营收下滑幅度较大，分别同比下滑 27.60%、 22.77%、21.01%、16.01%和 14.73% 净利润方面，基础化工各子行业净利润多数出现下滑。33 个子行业中仅有 7 个子行业净利 润实现增长，26 个子行业净利润同比下滑。其中日用化学品、轮胎、民爆用品、粘胶和其他塑 料制品行业净利润表现较好，分别同比增长 250.74%、213.41%、127.08%、24.35%和 17.17%， 橡胶制品、氯碱、膜材料、涤纶和农药行业净利润下滑幅度较大，分别同比下滑 96.21%、95.12%、 88.45%、81.36%和 79.41%。净利润增长的行业中，日用化学品主要受益于消费需求的提升以 及成本下降，轮胎主要受益于海外需求恢复以及成本下降，民爆用品主要受益于矿山、基建开 工的提升。此外地产、农化等产业链受需求下降，价格下跌等因素影响，利润下滑幅度较大。

盈利能力方面，2023 年，受需求下滑，行业新增产能投放、产品价格下跌等因素影响，基 础化工各子行业毛利率多数出现下滑。33 个子行业中，仅轮胎、日用化学品、涂料油墨颜料、 粘胶和民爆用品 5个子行业受成本下行、需求复苏等因素影响，毛利率同比提升，分别提升7.47、 7.10、2.55、1.44 和 0.66 个百分点。28 个子行业毛利率同比下降。其中钾肥、碳纤维、有机 硅、锂电化学品和氟化工行业，受产品价格下跌的影响，毛利率下滑幅度较大。这些行业 2023 年毛利率分别下降 21.19、16.81、10.27、9.28 和 9.00 个百分点。与三季报相比，化工行业毛 利率下滑幅度进一步缩窄。 净利率方面，与毛利率变化较为类似。33 个子行业中共有 6 个子行业净利率同比提升，27 个子行业净利率同比下滑。日用化学品、轮胎、民爆用品、其他塑料制品和涂料油墨颜料行业 净利率分别同比提升 6.81、5.53、1.80、0.56 和 0.32 个百分点，钾肥、碳纤维、锂电化学品、 有机硅和氟化工行业净利率下滑幅度较大，分别同比下滑 18.96、18.30、10.05、9.65 和 8.32 个百分点。总体来看，部分贴近终端消费的下游产业链品种，受原材料成本下降等影响，盈利 能力提升或下滑幅度较小，农化产业链、地产产业链以及部分上游和精细化工品种受需求下滑、 价格下跌等因素影响，盈利能力下滑幅度较大。

从 2024 年第一季度态势来看，基础化工各子行业中，20 个子行业营业收入同比实现增长， 13 个子行业同比下滑。其中电子化学品、锦纶、轮胎、合成树脂和聚氨酯行业收入增速较快， 钾肥、锂电化学品、碳纤维、复合肥和氯碱行业收入下滑幅度较大。净利润方面，15 个子行业 净利润同比增长，其中锦纶、橡胶助剂、涂料油墨颜料、其他化学原料和轮胎增长幅度较大， 粘胶行业实现扭亏，农药、钾肥等农化产业链，以及碳纤维、膜材料、锂电化学品、有机硅等 行业下滑幅度较大。环比来看，钛白粉、农药、聚氨酯等行业的营收环比增长，多数子行业收 入环比下滑。净利润角度，多数子行业净利润明显改善，仅 6 个子行业环比下降。其中其他化学制品、复合肥、氮肥、改性塑料和印染化学品等行业净利润环比提升幅度较大。

盈利能力方面，2024 年第一季度，基础化工各子行业中，14 个子行业毛利率同比提升， 19 个子行业毛利率同比下滑。其中日用化学品、轮胎、钛白粉、其他化学原料和橡胶制剂行业 毛利率改善幅度较大，同比分别提升 7.37、5.57、4.40、3.75 和 2.35 个百分点，钾肥、碳纤 维、有机硅、纯碱和氨纶等行业毛利率下滑幅度较大。净利率方面，15 个子行业净利率同比提 升，18 个子行业净利率同比下滑。轮胎、橡胶助剂、日用化学品、钛白粉和其他化学原料等行业净利率同比改善幅度较大，碳纤维、钾肥、纯碱、有机硅和农药等行业下滑幅度较大。环比 来看，17 个子行业毛利率环比改善，31 个子行业净利率环比改善。其中碳纤维、农药、有机 硅、氨纶和其他化学制品等行业毛利率环比提升幅度较大，碳纤维、农药、膜材料、橡胶制品 和氮肥等行业净利率环比提升幅度较大。

1.3. 化工行业二级市场表现：2024 年以来整体跑输市场

2024 年以来，截至 6 月 19 日，中信基础化工指数下跌 9.18%，跑输上证综指 10.63 个百分点，跑输沪深 300 指数 12.03 个百分点，表现在 30 个中信一级行业中排名第 17 位，行业表现 强于 2023 年。2023 年中信基础化工指数下跌 22.47%，在 30 个中信一级行业中排名第 26 位。

从子行业来看，2024 年以来，33 个中信三级子行业中，8 个子行业上涨，25 个子行业下跌， 其中磷肥及磷化工、轮胎和聚氨酯行业表现居前，分别上涨 13.20%、11.49%和 9.99%，碳纤维、 膜材料、涤纶行业表现居后，分别下跌 46.23%、31.15%及 25.48%。

个股方面，基础化工板块 505 只个股中，89 支股票上涨，416 支下跌。正丹股份、建新股 份、宝丽迪、百傲化学和欢乐股份位居涨幅榜前五位，涨幅分别为 451.42%、112.19%、66.48%、 63.67%和 48.85%。

2. 2024 年下半年化工行业展望

2.1. 固定资产投资有所放缓，龙头企业保持扩产态势

2020 年下半年以来，化工行业固定资产投资增速开始进入新一轮增长阶段。2021 年、2022 行业固定资产投资总额同比分别增长 15.7%和 18.8%，增速创 2013 年以来的新高。随着行业景 气的不断下滑，2023 年行业固定资产投资累计同比增长 13.40%，增速较前期有所回落，但总 体仍保持在较高水平。2024 年 1-5 月，行业固定资产投资力度进一步回落至 9.9%。考虑到化工 行业 1 年半至 2 年的投产周期，预计短期内此轮投产周期的新增产能仍将对行业供给带来一定 压力。随着固定资产投资力度的进一步下降，未来行业产能过剩的压力有望出现缓解。

2021 年以来，随着基础化工行业盈利规模的增长，基础化工行业的投资力度明显加大，在 建工程规模快速提升。2024 年一季度，基础化工行业期末在建工程总额为 4628.71 亿元，同 比增加 425.91 亿元，增长 10.13%，环比增加 342.46 亿元。在建工程同比增速较 2023 年年报 和一季报均有所放缓。基础化工行业在建工程占总资产比重为 10.78%，较 2023 年年报提升 0.56 个百分点。 从在建工程的情况来看，此轮行业投资规模和力度大幅高于上一轮。随着近年来行业投资热情的高涨，目前基础化工行业在建工程规模保持在较高水平。上市公司属于各自子行业中的 龙头企业，可见行业的龙头企业固定资产投资热情较高。由于扩产主要集中在龙头企业，预计 此轮行业产能的投放相对有序。随着龙头企业规模优势与竞争力的不断提升，未来行业的集中 度将进一步集中于龙头企业，强者恒强成为行业的重要特征。

从子行业来看，2024 年一季度基础化工各子行业中，17 个子行业在建工程同比增长，有 机硅、钾肥、聚氨酯、民爆用品、粘胶等行业在建工程同比增幅较大。从绝对规模上看，聚氨 酯、锂电化学品、有机硅、其他化学制品、氯碱等行业在建工程规模较大。

2.2. 下游需求有所修复，未来有望边际复苏

从房地产领域的需求来，2021 年以来，受房地产调控政策收紧的影响，房地产的各项数据 出现快速下滑，对化工需求亦造成拖累。目前房地产行业需求仍处于较低态势，行业下滑的态 势依然延续。从开工、销售和房地产投资的数据来看，2023 年全国房地产开工和销售面积分别 为 9.54 亿和 11.17 亿平方米，分别同比下滑 20.40%和 8.50%。2024 年 1-5 月，房地产开工和销 售面积分别为 3.01 和 3.66 亿平方米，同比下滑 24.20%和 20.30%，仍然维持下滑态势，且下滑 幅度略有扩大。房地产固定资产投资方面，2023 年全国房地产固定资产投资 11.09 万亿元，同 比下滑 9.60%，2024 年 1-5 月，房地产固定资产投资 4.06 万亿，同比下滑 10.10%。总体来看， 房地产行业仍处于下行的阶段。

汽车方面，近年来随着汽车产业竞争力的不断提升与出口增长，我国汽车产销总体维持了 较快增长。2023 年月我国汽车累计产量 3011.32 万辆，同比增长 9.30%。2024 年 1-4 月，我国 汽车累计产量 1133.1 万吨，同比增长 6.6%。汽车产业作为宏观经济的重要支撑，未来汽车领 域的扶持政策与措施有望陆续出台，推动我国汽车产销维持较好态势，从而对产业链相关化工 品带来拉动。 家电方面，2023 年我国彩电产量 1.93 亿台，同比下海 1.3%；空调产量 2.45 亿台，同比增 长 13.50 %；冰箱产量 9632.31 万台，同比增长 14.50%；洗衣机产量 1.05 亿台，同比增长 19.30%。 2024 年 1-5 月，我国彩电产量 7758.8 万台，同比下滑 0.10%，空调产量 1.29 亿台，同比增长16.70%，家用冰箱产量 4179.1 万台，同比增长 12.1%，洗衣机产量 4495.4 万台，同比增长 9.40%。 从增速上看，主要家电产量增速总体保持较快增速，需求态势恢复较好。纺织服装方面，2023 年我国布产量 294.88 亿米，同比下滑 4.8%，纱产量 2234.19 万吨，同比下滑 2.2%。2024 年 1-5 月，我国布产量 130 亿米，同比增长 2.5%，纱产量 891.8 万吨，同比下滑 1.3%，纺织服装领域 需求出现一定见底回升迹象。总体来看，化工各领域的需求有一定修复。 2022 年以来，中央多次召开稳经济、保增长的相关会议，推出多项政策，着力推动经济增 速回升。2024 年以来，随着内外需求逐步发力，我国经济保持稳健增长，带动化工领域需求温 和复苏。总体来看，我国宏观经济韧性强、潜力大、活力足。未来随着我国宏观经济持续向好， 化工行业下游需求有望继续复苏。

2.3. 供需两弱，油价预计总体保持震荡态势

2022 年 2 月底以来，受俄乌局势影响，欧美等国对俄罗斯的制裁加剧了国际原油供应紧张 的态势，推动油价急剧上涨。2022 年 6 月至 2023 年，受美联储加息以及全球经济下行导致的 需求下滑等因素影响，原油价格总体下行态势。2023 年下半年以来，随着 OPEC 国家持续减产 保价，美国原油补库存以及下游需求的复苏，原油价格总体稳步上行。截止 2024 年 6 月 21 日， WTI 原油报收 80.73 美元/桶，布伦特原油报 85.24 美元/桶，总体维持中高油价区间。

从原油供需的基本面来看，目前国际原油呈现供需两弱的状态。供给面，近年来 OPEC 持 续通过减产等措施提振油价，6 月份的 OPEC+决议宣布将 2022 和 2023 年的 366 万桶/日的集体 减产协议延长至 2025 年底；同时把 2023 年 11 月达成的 220 万桶/日自愿减产协议延长至 2024 年 9 月底；此外调整 2025 年原油总产量目标为 3972.5 万桶，总体上 OPEC+减产格局延续，保 价意愿较强。同时由于全球油气巨头近年来持续绿色转型，资本开始持续处于低位，难以为原 油供给带来有效增量。需求面，根据三大机构预测，2024 年全球原油需求预计较 2023 年小幅 增长 1%-2%。在供给端的限制下，预计未来油价下行空间有限，继续中高位区间运行的可能性 较大。

2.4. 双碳目标引领行业高质量发展

2.4.1. 双碳背景下，行业供给侧受到较强制约

在十四五规划和 2035 年远景纲要中，我 国提出 2035 年碳排放达峰后稳中有降；能源资源配置更加合理、利用效率大幅提高，单位国内 生产总值能源消耗和二氧化碳排放分别降低 13.5%、18%，非化石能源占能源消费总量比重提 高到 20%左右等目标。此外各地方政府也均在规划文件和政策中将碳减排和碳中和作为重要的 政策目标，制定碳减排相关目标。近年来我国关于碳中和相关的政策陆续出台，推动绿色循环 经济高质量发展，也对化工等产业带来深远影响。

为实现降低碳排放的目标，我国需要调整产业与能源结构，降低化石能源在能源消费中的 比重，提升光伏、风电等可再生能源的比重，逐步实现能源的低碳化。此外，还需加快推动产 业结构的调整转型，大力淘汰落后产能、化解过剩产能、优化存量产能，严格控制高耗能行业 新增产能，推动钢铁、石化、化工等传统高耗能行业转型升级。 为如期实现碳中和目标，全国各省、直辖市也陆续制定了碳中和工作目标，对高耗能子行 业的供给和扩产机会进行了严格的限制。在政策压力下，未来高耗能的落后产能将陆续出清， 从而推动各板块集中度的进一步提升，各板块龙头企业的优质存量资产将会在改革中充分受益。

2.4.2. 行业格局重塑，龙头企业竞争优势进一步提升

持续提高能源利用效率，合理控制能源消费总量有利于推动碳达峰碳中和目标实现。能耗 双控是实现碳达峰碳中和目标任务的关键支撑。我国的能耗双控政策自“十一五”期间提出，迄 今已跨越四个五年计划，各阶段的目标也在不断推进。“十一五”提出把单位 GDP 能耗降低作 为约束性指标，并首次提出一次能源消费总量控制目标和万元 GDP 能耗下降目标。“十二五” 期间进一步提出控制能源消费总量的要求。“十三五”期间将能耗双控作为经济社会发展重要约 束性指标，明确要求到 2020 年单位 GDP 能耗比 2015 年降低 15%，能源消费总量控制在 50 亿 吨标准煤以内。“十四五”要求单位 GDP 能耗降低 13.5%，二氧化碳排放降低 18%，非化石能 源占能源消费总量比重提高到 20%左右。

在能耗双控的双约束下，政策指标趋严和电力成本抬升这两大问题将持续冲击高耗能行业， 未来产业结构优化和过剩产能处置有望加快，推动行业格局的重塑。随着行业格局的持续优化， 龙头企业的竞争优势有望进一步凸显。一方面在限电限产的大背景下，龙头企业能够凭借技术、 管理等方面的优势，能耗更低，从而实现更高的开工率和更低的成本；另一方面在行业能耗及 碳排放成本提升的大背景下，龙头企业的成本控制能力更强，从而获得更大的成本优势。因此 未来具有优质园区与产业链一体化等优势，技术与规模领先，环保、安全措施完善的龙头企业 有望实现强者恒强，不断扩大市场份额，实现内生性的成长。

2.5. 行业进入发展新阶段，三条主线布局结构性投资机会

在双碳政策的推动下，未来化工行业在供给和需求面都将迎来巨大变化，行业有望进入发 展的新阶段。随着双碳目标的不断推进，化工行业节减排的要求将不断提升，推动行业落后产 能的淘汰，行业市场份额持续向龙头企业集中。建议关注万华化学、龙佰集团、巨化股份、华 峰化学等优质的一体化行业龙头。 随着化工行业整体固定资产投资力度的放缓以及需求复苏的推动，未来化工行业整体景气有望边际复苏，盈利有望底部回升。其中部分子行业由于成本端优势、供给端约束和需求端复 苏等积极因素，行业景气度表现相对较好，从而带来结构性的投资机会。未来化工行业的投资 思路上，建议从三方面入手：一方面建议关注在油价中高位运行背景下，具有成本优势的部分 替代路线，如煤化工和轻烃化工等；另一方面关注供给端受环保约束，未来资源稀缺性有望提 升的磷化工；此外建议关注受益下游纺织服装领域需求复苏，行业供需格局好转，景气有望上 行的涤纶长丝行业。

3. 油价中高位运行，煤化工和轻烃化工等替代路线有望受益

我国能源结构呈现“富煤缺油少气”的特点，油气资源的不足导致了长期以来我国原油、 天然气资源大量依赖进口。随着我国经济和制造业的不断发展，对原油和天然气等能源的需求 不断提升，推动了我国油气资源进口量的不断增长和进口依赖度的提升。根据国家统计局数据， 2023年我国原油、天然气进口量分别为5.64亿吨和1668.12亿立方米，进口依赖度分别为73.06% 和 42.77%，较 2022 年发布提升了 1.77 和 1.02 个百分点。 油气资源高度依赖进口的局面导致了我国能源供应受外部环境影响较大，对我国的能源战 略安全带来了一定的威胁。在此情况下，发展煤化工、轻烃化工等产业作为石油化工的替代和 补充，具有重要的意义。

2023 年下半年以来，美联储加息脚步有所放缓，叠加下游需求复苏以及 OPEC、俄罗斯等 产油国持续限产等因素影响，国际油价总体处于缓慢回升态势。未来从原油供需面来看，国际 原油的需求预计呈现小幅增长态势。根据国际能源署（IEA）发布的《2023 世界能源展望》，预 计原油等化石燃料需求将在 2030 年见顶。具体到 2024 年，受欧美通胀级美联储加息等因素影 响，全球原油需求增速预计有所放缓，但仍保持增长态势。根据国际能源署、欧佩克和美国能 源署等机构 6 月月报，2024 年国际原油需求将较 2023 年小幅增长 96 万-220 万桶/天，达到 1.02-1.05 亿桶/天的水平。

供给面，2024 年以来欧佩克和俄罗斯等原油主产国继续维持减产政策。6 月的欧佩克会议 决定，将现有的 366 万桶/天的减产协议延期至 2024 年底。同时自 2024 年 1 月起，将产量进一 步下降 140 万桶至 4046 万桶/日。此外，国际油气巨头几年来的资本开支总体处于低位。在此 情况下，预计 2024 年国际原油的供给仍然受限。在供给受限和需求增速小幅下滑等因素影响下， 预计未来国际油价将保持宽幅震荡的态势，价格总体维持在较高水平。

2022 年底以来，随着我国煤炭保供政策的推动，煤炭供给较为充足，国内煤炭价格持续下 行，2023 年秦皇岛 5500 大卡动力煤价格跌幅达 21.18%。2024 年以来，国内煤炭价格整体依然 低迷。截至 6 月 24 日，秦皇岛 5500 大卡动力煤报价 860 元/吨，较年初下跌 6.62%。此外，美 国页岩气革命副产了大量的凝析液，其充分主要包括乙烷、丙烷等碳氢混合物，为轻烃化工提 供了优质廉价的的乙烷、丙烷等原料。由于美国天然气产量长期以来保持增长态势，乙烷供应 较为充足，而美国国内需求增量有限，导致乙烷价格总体保持低位运行态势。未来在油价维持 中高位运行的背景下，煤化工、轻烃化工的等替代工艺路线成本则保持相对稳定，有望凭借成本优势实现较好盈利。

4. 磷矿石资源长期稀缺，磷化工有望保持高景气

磷化工是以磷矿石为产业链源头，将矿石中的磷元素加工成为各种产品。通过湿法磷酸工 艺，可以生产磷酸一铵、磷酸二铵等化肥，通过黄磷作为中间体，可以生产热法磷酸、磷酸盐、 草甘膦等一系列产品，广泛应用于日化、食品、电子、医疗、农药、建材等行业。磷矿石是磷 化工产业的最上游，在产业链中的具有至关重要的地位。 全球磷矿石储量主要集中于摩洛哥、中国、中东以及北美等地。根据 USGS（美国地质勘 探 局）发布的 2024 版《美国地质调查：矿物概要》，2023 年全球磷矿石储量 740 亿吨，其中 摩洛哥储量最高 500 亿吨，约占全球储量的 68%，中国储量 38 亿吨位居全球第二，占全球储 量的 5.1%。从产量上看，我国是全球最主要的磷矿石生产国，2023 年总产量 9000 万吨，约占 全球产量的 45%。

由于磷矿石资源具有不可再生和不可循环利用的特点，同时磷元素作为组成生命的基本元 素，其应用具有不可替代性，因而磷资源具有重要的战略意义，对磷矿石资源的保护也是必然 的趋势。各国纷纷出台政策限制磷矿开采。如美国作为全球第三大磷矿产地，早在 20 世纪 80 年代就开始减少磷矿开采与出口，自 1996 年开始逐步禁止磷矿出口，并于 2004 年开始不再出 口。尽管我国磷矿石储量位居世界第二，但由于长期的大规模开采，我国磷矿石的资源保障程 度并不高。按现有产量计算，我国的磷矿石资源可供开采年限仅约 42 年，因而对磷矿石资源保护力度的提升是必然的趋势。近年来，我国出台了一系列政策，逐步限制磷矿石的出口，规范 磷矿石的开采。我国磷矿出口量也由 2008 年的 179.6 万吨降低至 2023 年的 26.6 万吨，

2016 年开始，国土资源部将磷矿石纳入 24 种“战略性矿产目录”之一，磷矿已经成为我 国重要的战略性资源。同时财政部对磷矿实行资源税改革，从而提高中低品位磷矿的开采利用， 降低磷矿石的资源浪费，推动行业的整合。生态环境部、工信部等部门也出台各种措施，加大 磷矿开采的环保整治力度，提高磷矿的资源利用率，推动中小产能的出清。 2023 年 10 月，工信部等八部门印发《推进磷资源高效高值利用实施方案》，《实施方案》 以磷化工高质量发展为主题，以产业安全为底线、技术创新为动力、生态保护为前提、耦合协 同为支撑，推进磷资源有序开发，加快改造升级磷肥、黄磷等传统产业，大力发展高端磷化学 品等新兴产业，加快培育先进制造业集群，构建高端化、智能化、绿色化、融合化、集聚化的 磷化工产业体系。从长期看，磷矿石资源具有重要的战略意义，其稀缺属性将逐步提升。

磷矿石在开采，加工过程中均会对环境造成一定污染，其开采过程中会产生的尾矿、废石、 废渣、磷石膏等固体废物，长期露天堆放会导致雨水将废弃物中的磷、氟化物、重金属等污染 物质渗透入地下土壤和周边的河流水域。由于磷矿中含有较高水平的天然放射性元素，其开采 过程中的废水、废渣处置不当还会带来放射性污染。2016 年以来，随着长江生态保护上升到国家战略，沿岸省份加大了“三磷”整治力度。由于我国磷矿的主产区云贵川鄂四省均位于长江 经济带，磷矿开采领域的环保压力大幅提升，落后产能逐步退出，磷矿石产量开始下滑。2017 年我国磷矿石产量 1.23 亿吨，同比下滑 14.6%。2018 年-2023 年，我国磷矿石产量总体稳定在 1 亿吨左右。未来随着我国磷矿资源保护力度的提升以及环保政策的持续趋严，磷矿供给端面 临较大约束，预计供给将整体保持稳定。

需求层面，磷矿石属于磷化工的最上游。在磷矿石的下游应用中，其需求的近 60%来自于 磷肥，此外约 12%用于饲料。2024 年以来国际粮食价格底部有所回升，加上各国对粮食安全的 重视程度不断提升，未来磷肥、饲料领域的需求有望保持增长，从而对磷矿石的需求提供有力 支撑。此外，随着双碳目标的推进，新能源领域的动力电池、储能等领域需求有望保持较快增 长，从而拉动磷酸铁锂的需求，为磷矿石需求带来可观增量。

随着磷矿石需求的增长与供给端的持续约束， 2020 年底以来磷矿石供应紧张态势不断提 升，推动了价格的快速上涨和景气的上行。由于磷矿石企业多拥有配套的下游磷化工产能，在 磷矿稀缺的背景下多倾向于将磷矿石自用，进一步加剧了磷矿供给的短缺。长期看，在各国加 大资源保护力度的背景下，未来磷矿石开采的壁垒将不断提高，资源的稀缺性有望长期提升。 同时随着磷矿石价格上涨和磷矿石产业的整合，将对磷化工产业链带来深远的影响，产业链利 润有望向上游环节进一步转移，磷矿石资源丰富，一体化产业链完整的磷化工企业有望胜出。

5. 需求回暖，涤纶长丝景气有望持续复苏

涤纶长丝是五大化纤中产量最大的化纤品种，其需求近年来总体呈保持稳定增长。2022 年受全球宏观经济下行以及国内疫情反复等因素影响，我国涤纶长丝全年产量 3690.49 万吨， 同比下滑 2.03%。2023 年以来，随着国内经济复苏带动纺织服装领域需求修复，涤纶长丝产 量恢复增长态势。2023 我国涤纶长丝产量 4152.46 万吨，同比增长 12.52%。2024 年 1-6 月 我国涤纶长丝产量 2209.44 万吨，同比增长 16.70%，需求总体呈现较好的复苏态势。

从供给面来看，经过多年来激烈的市场竞争和淘汰，我国涤纶长丝行业市场集中度不断提 升。根据卓创资讯数据，2023 年我国涤纶长丝总产能 4884.2 万吨，其中前四大企业产能为 2841 万吨，占比 58.16%。从行业扩产情况来看，近年来行业新增产能集中于少数龙头企业，未来 行业产能扩张较为有序，集中度预计将进一步提升。未来龙头企业能够凭借规模、环保和成本 优势，提升行业竞争力与市场份额。随着行业竞争格局的持续优化，行业竞争有望逐步有序， 长丝企业对上下游议价能力亦有望提升，从而推动行业盈利的上行。 从下游纺织服装来看，随着各项稳增长政策逐步发力，2023 年以来我国服装零售额恢复增 长态势。2023 年服装鞋帽零售总额为 1.41 万亿，同比增长 12.90%。此外，近年来我国纺织 业向东南亚等国转移，对我国纺织原料的需求快速提升，推动了涤纶长丝出口的增长，2023 年我国涤纶长丝出口 403.4 万吨，同比增长 20.28%。从消费量来看，2023 年我国涤纶长丝消 费量 3711.7 万吨，同比增长 8.70%。2024 年 1-5 月消费量为 1529 万吨，同比增长 20.17%。

受下游纺织服装的需求提升及出口增长的推动，近年来我国涤纶企业开工率总体处于较高 水平。上半年以来行业开工率总体保持在 85%左右，处于 5 年以来的较高水平。从库存情况来 看， 4 月以来涤纶长丝工厂库存天数下降幅度较大，行业去库存显著。6 月底涤纶 POY 库存 天数为 23.2 天，处于近年来较低水平。未来随着纺织服装领域需求的持续复苏，行业有望进入 补库存阶段。

从涤纶产业链整体来看，过去由于我国 PTA 上游 PX 的产能不足，长期依赖进口，PX 价 格处于较高位置，压制了下游的盈利。近年来，我国民营炼化产业迎来了大发展，多个大炼化 项目陆续启动和投产。这些大炼化项目多包含有 PX 产品，随着 PX 产能的扩张，涤纶长丝产 业链盈利格局有望重塑。

随着需求端的复苏以及供给端的稳定，未来涤纶长丝供需关系有望继续好转，推动行业开 工率的提升以及盈利的上行。在此过程中，位于产业链下游的长丝及 PTA 盈利有望提升，拥有 PTA 产能的一体化涤纶长丝企业有望受益，建议关注桐昆股份等一体化涤纶长丝龙头企业。

编辑：火腿肠