2024年国航远洋研究报告：国内干散货航运主要企业之一，“10+10”造船计划快速提升运力

1、 国内外干散货航运并重，“10+10”造船计划快速提升运力

国航远洋主要从事国际远洋、国内沿海和长江中下游航线的干散货运输业务， 是国内干散货运输的大型航运企业之一，形成了以航运业务为主，以船舶管理、商 品贸易等相关业务为辅的业务布局。目前拥有多种巴拿马型和灵便型干散货船舶， 客户涵盖煤炭、钢铁、矿石、粮油等多个领域，与国家能源集团、BHP（必和必拓）、 RIOTINTO（力拓）、大唐、华电、嘉吉、鞍钢、宝钢、中粮、华能、中远海、广东 能源集团等客户建立了较为稳定的合作关系。 在国内沿江及沿海运输业务上，国航远洋以电煤运输为主；在国际远洋运输业 务上，为客户提供煤炭、粮食、矿石等大宗商品的国际海上运输服务，航线遍及大 洋洲、欧洲、非洲、南美、北美、东南亚、东北亚等地区。 截至 2024Q1，王炎平为第一大股东，持股比例为 31.72%。张轶持股 14.41%。

国航远洋目前共有 7 名高级管理人员，均在行业内有多年从业经验。

1.1、 程租和期租为主要业务模式，采购包含船舶光租、外租运输服务等

在干散货运输过程中，客户一般通过铁路、公路等陆上交通运输方式将货物输 送到装货港并装货至国航远洋船舶，国航远洋通过水路运输将货物运送至卸货港或 客户码头，再由客户负责将货物输送至终端企业。

从客户与国航远洋签订的运输服务协议来看，其航运业务可分为程租和期租两 种模式。

1）程租模式

程租又称航次租船，是指船舶出租人向承租人提供船舶或者船舶的部分舱位， 在指定的港口间装运约定的货物，由承租人支付运费的租船运输。航次租船主要系 大宗货物的整船运输，是租船市场上最为活跃的一种租船方式。

（2）期租模式

期租也称定期租船，是指船舶出租人向承租人提供约定的由出租人配备船员的 船舶，承租人在约定的期间内按照约定的用途使用，并支付租金的租船运输。即国 航远洋将配备船员的船舶租给客户使用一定的期限，承租期内船舶按照合同约定执 行客户指令，无论是否营运，均按双方协议约定的期间向客户收取租赁费。 在该模式下，发生的船员工资、维修费用等固定费用一般由船东公司自行承担， 燃油费和港杂费一般由承租人承担，合同另行约定的除外。对于货主方，期租模式 能够保证运输需求得到及时满足；对于船东公司，期租可以锁定船舶收益，避免船 舶闲置的风险。 而国航远洋的采购则主要包括船舶光租租赁、外租船舶运输服务、燃油、备件 物料和修船等。

（1）船舶光租租赁

在租赁期内，船舶使用权归国航远洋所有，自行配备人员，并承担船舶管理、 船员工资及相关经营费用。国航远洋取得船舶使用权后，与客户签订货物运输合同， 结合公司船舶调度情况，主导并安排光租船舶向客户提供运输服务。

（2）外租船舶运输服务采购

外租船舶运输服务采购为受运力规模限制时，通过向市场上具备服务能力的承 运商采购运输服务以满足客户需求。外租船舶可提高公司面对航运市场变化的反应 能力，降低航运高峰和低谷期运力错配带来的风险。国航远洋外租船舶主要按单航 次的形式进行租入，根据客户拟委托航线、货品种类、载重吨数和托运价格等因素 选择合适的实际承运人，并与其签订运输合同。

（3）燃油采购

根据燃油价格市场行情、船舶燃油需求以及船舶营运航线等因素，统筹考虑燃 油采购事项。国航远洋和燃油供应商一般采取“预付款+尾款”的方式进行结算。

（4）备件物料采购

公司的物料备件采购系船舶在日常营运和检修过程中更换老旧或损坏的部件， 以保持其安全运营及营运效率。公司的船舶备件主要包括船舶主副动力装置备件、 辅助机械设备备件、电器设备备件、航行设备、通信导航设备备件、应急设备备件 和救生消防装置备件等。

1.2、 航运业务贡献 97%以上营收，境外业务贡献 75%以上毛利润

国航远洋业务包括航运业务与其他相关业务，其中航运业务为主营业务。根据 运输航线区域的不同，航运业务可分为内贸运输业务和外贸运输业务；根据运输船 舶属性不同，航运业务可分为自营船舶（包括自有船舶与光租船舶）运输业务和外 租船舶运输业务。

从营收结构来看，国航远洋的主要收入来源为航运业务。2022 年全年运输劳务 占据营业总收入 98%，2023 则占到 97%。而从毛利构成来看，航运业务的毛利润贡 献在 2022 年为 97.75%，2023 为 94.13%。毛利率则分别为 24.13%、11.02%。

而分地区情况来看，2022 全年境内收入占比为 51%，境外收入占比 49%；2023境内收入占比 42%，境外收入占比 58%，境外收入占比进一步提升。内贸市场以国 家能源集团的电煤运输为主，主导北煤南运，承担电煤保供的任务；外贸市场以粮 食（大豆、玉米等）、煤炭、铁矿石为主，航线主要为南美、北美、欧洲、东亚等国 际贸易航线。2023 前三季度，外贸市场 70%运输货种为粮食。

但凭借较高的毛利率，境外业务的毛利贡献率要高于境内业务。境外业务 2022、 2023 毛利率分别为 37.93%、16.53%，相较境内 10.73%、3.48%的毛利率更高，因此 2022 及 2023 境外业务的毛利贡献率分别达到 77%、87%。

从历年前五名客户情况来看，2021-2023 年前五名客户占国航远洋营收 50%以上， 其中，2021 及 2022 年国家能源投资集团有限责任公司下属公司为第一大客户。 天津国能海运有限公司为国航远洋的联营公司。国家能源投资集团有限责任公 司的全资子公司国家能源集团航运有限公司占股 60%，而国航远洋则通过全资子公 司上海福建国航远洋运输有限公司占股 40%。从前五名客户销售额来看，国家能源 投资集团始终为国航远洋的重要客户之一。

1.3、 营收及净利润表现呈现周期性，2024Q1 归母净利润同比+203.12%

由于国航远洋主要从事航运业务，因此其营收及净利润表现呈现周期性。2021 至 2024Q1，国航远洋总营收分别为 14.39/11.58/8.91/2.23 亿元，归母净利润分别为 36,790.17/18,810.33/248.38/1,595.50 万元。 2021 年受到国际航运市场复苏的影响，营收同比上涨 106.87%，其中内贸方面 投入新购建船舶“国远 86”轮、“国远 88”轮部分运力进行内贸运输；此外将原有 调配至外贸运输业务的部分船舶运力重新调整至内贸运输业务，致使 2021 年自营船 舶承运的内贸货运量较 2020 年有大幅的提升；而定价方面内贸运输业务定价主要参 考中国沿海煤炭运价指数确定，2021 年，中国沿海煤炭运价指数全年平均值为 1,145.62 点，较 2020 年上升 67.83%。外贸方面自营船舶开展外贸程租业务承运的货 运量较 2020 年增加 44.93 万吨，主要是因为干散货航运市场复苏，干散货运输需求 旺盛，与客户的交易量上升所致。自营船舶外贸程租业务的平均运输价格变动整体 受到波罗的海干散货指数变动的影响。2021 年，波罗的海干散货指数全年均值为 2,943.38 点，较 2020 年的 1,066.17 点增长 176.07%。 而进入 2024Q1，营收及归母净利润均同比恢复增长，受益于国际运价指数大幅 上涨，营收同比增长 16.40%，归母净利润同比增长 203.12%。

盈利能力方面同样呈现周期性，2021年为近三年最高值，整体毛利率达到30.54%， 净利率 25.62%，ROE TTM 达到 52.51%。2024 盈利能力整体开始回升，Q1 毛利率 14.14%、净利率 7.11%、ROE TTM 为 2.49%。

费用方面国航远洋基本保持稳定，2021至2024Q1的期间费用率分别为10.88%、 11.31%、13.36%、13.27%。国航远洋 2021 至今无研发费用。

1.4、 募投两艘 7.6 万吨船只已完工，“10+10”艘新造船计划稳步推进

干散货运输需通过干散货船进行，干散货船按照载货能力主要划分为好望角型、 巴拿马型和灵便型。

截至 2022 年底国航远洋自营的 18 艘船舶，其中 6 条自有船只，2 条售后回租， 10 条光租模式，均为五星红旗船，根据内外贸客户需求和船舶的具体情况，运营内 贸航线的有 5 艘船舶，其余运力均分布在外贸航线上。

国航远洋此轮上市募投项目为“干散货船舶购置项目”以及流动资金补充，其 中船舶购置在经过 2023 年 2 月调整后，拟投入募集资金达到 4.96 亿元。

“干散货船舶购置项目”预计购置 6 艘 6-8 万吨级新造干散货运输船舶，项目 预计建设周期为 2 年。目前 2 艘 73800 载重吨级散货船以及 4 艘 89000 载重吨级双 燃料新能源散货船已经签订建造合同。 国航远洋目前运力结构以自营船舶为主、以外租船舶为补充。2019 年至 2022 年 6 月 30 日，自有船舶数量虽有所提升，但存在较大空间以便应对市场需求的变化。 随着全球经济逐渐复苏，铁矿石、煤炭等大宗原材料进口需求回升，船舶租赁需求 随之增大。扩大自有运力规模是实现市场地位稳步提升的重要举措。购置 6 艘 6-8 万吨级干散货运输船舶，可提升运力水平、增强船舶运营效率，还将进一步增强公 司在船舶调度上的灵活性和便利性。 船舶运营成本是衡量航运企业盈利能力的重要指标。航运企业的运输成本主要 包括船舶正常运营过程中产生的油料、物料、船舶折旧等。根据 2018 年 06 月交通 部发布的《进口船舶管理公告》，我国大幅提高了进口二手船、内外贸兼营船的船龄 要求以及环保准入门槛，这使得散货二手船进口速度放缓；从公司成本核算角度来 看，二手散货船的年折旧费用、燃油消耗、船舶修理维护等运营成本要远高于新造 船，并且购买价格和新造船价格相比并无太大优势。因此，相比于购置二手船，新 造船是航运企业降低船舶运营成本优先选择。新造船不仅能够提升货物运载效率， 而且能有效降低运营成本、节省能耗。 我国目前已全面进入工业化后期，交通运输行业将成为达成“碳达峰/碳中和” 目标的关键领域，而水上运输作为交通运输行业的重要组成部分，朝着绿色低碳发 展方向转型。新造船贴合当今社会环保理念，推进船舶向低碳环保和科技化发展。此外，国际海事组织（IMO）碳排放新规于 2023 年 1 月 1 日生效，势必会加快部分 老旧船舶拆解速度，运力将会存在缺口。

从国航远洋整体的造船计划来看，2022 年 12 月上市以来，已启动“10+10”艘 新造船计划：前 10 艘船舶已签订正式建造协议，包括 4 艘 7.38 万吨、2 艘 7.6 万吨、 4 艘 8.9 万吨级的散货船；后 10 艘船舶为选择船，包括 4 艘 7.38 万吨、6 艘 8.9 万吨 级的散货船。按照合同商定，2024 年 3 月份将交付第一艘绿色节能新船，后续每隔 2-3 月陆续交付一艘新船。根据协议约定，2024 年新增运力近 30 万载重吨。 已签订建造协议的 8.9 万吨级散货船为新能源双燃料散货船舶，相较现有船舶具 有多项优势。（1）经济指标优秀：通过将 89000 载重吨散货船与目前市场上的 82000 和 85000 载重吨船的经济数据进行比较，在多装货物 4000-7000 吨的情况下，燃油油 耗预计低 0.54-1.39 吨/天。（2）预留甲醇双燃料动力系统：欧盟于 2024 年 1 月 1 日 起征碳税，船舶能效和二氧化碳排放直接关系到是否满足公约要求，也关系到船东 与承租人低碳税的经济性，为降低二氧化碳的排放量，减少碳税，提高船舶市场竞 争力，89000 载重吨散货船预留甲醇双燃料动力系统，视甲醇岸基供应能力或可满足 直接使用甲醇。（3）智能船舶应用：为提高船舶安全可靠性，提高船舶营运与管理 效率，89000 载重吨散货船应用了船舶智能系统。（4）货舱舱容大可选择性灵活：89000 载重吨散货船采用双载重线，当港口对船舶装载水深有限制时，可选择浅吃水载重 线；当装货港吃水水深较深时，可以选择满载装载 89000 吨，实现船舶利益最大化。 （5）智能绿色/装备配置高：89000 载重吨散货船配置了燃油优化系统和能耗控制系 统，可根据船舶在海上航行区域的风向、流向、浪高、船舶纵倾和到港时间的要求， 自动规划航线、航速和油耗，从而实现节能；能耗控制系统主要针对大功率的海水 冷却水泵、风机，可根据环境温度的变化实现变频调节，从而实现节能。另外，该 船还配备了消涡鳍、螺旋桨前置预导流、抱轴式轴带发电机等设备。

截至 2023 年年末，募投项目中“干散货船舶购置项目”募集资金投入进入已经 达到 48.86%。第一艘新造 7.6 万吨的散货船（“国远 701”）的实施主体为全资子公 司国梦绿能（上海）航运有限公司，截至 2024 年 5 月 8 日已经完工并取得上海海事 局颁发的《船舶所有权登记证书》。第二艘新造 7.6 万吨的散货船（“国远 702”）截 至 2024 年 6 月 13 日已经完工并取得上海海事局颁发的《船舶所有权登记证书》。

2、 干散货贸易稳增航运指数上升，甲醇成航运脱碳新方向

2.1、 全球干散货贸易市场稳步增长，国内运力整体呈波动上升

近十年，全球干散货贸易市场处于稳步增长期，除 2020 年受公共卫生事件影响 首次出现负增长之外，干散货物货运量总体保持平稳增长。根据 Clarksons 统计，2012 年至 2021 年，全球干散货海运贸易量由 40.99 亿吨增长至 53.65 亿吨，年均复合增 长率为 3.04%。

全球干散货贸易中铁矿石、煤炭、粮食是货运量最大的三种，2021 年，铁矿石 海运贸易量 15.17 亿吨，同比增长 1.00%；煤炭海运贸易量 12.31 亿吨，同比增长 5.67%； 粮食海运贸易量 5.23 亿吨，同比增长 2.15%；小宗干散货海运贸易量 20.94 亿吨，同 比增长 5.23%。铁矿石、煤炭、粮食等大宗商品供需格局的地域分布，构成了全球干 散货运输的市场基础。

运力规模方面，根据 Clarksons 统计，2012 年至 2021 年，全球干散货运力稳步 增长，其中干散货船舶数量从 9,503 艘增长至 12,685 艘，复合增长率 3.26%，干散货 船舶运力规模从 6.80 亿载重吨增长至 9.45 亿载重吨，复合增长率 3.71%。即使出现公共卫生事件的影响，2020 年、2021 年全球干散货运力仍保持持续稳定增长。运力 增速方面，近年来干散货运力供给增速整体呈现下降趋势。根据 VesselsValue 数据显 示，2018 年散货船舶新造船订单为 302 艘，2019 年为 257 艘，2020 年为 179 艘。根 据 Clarksons 数据，全球干散货船 2020 年末的运力为 9.12 亿载重吨，同比增速 3.8%； 2021 年末的运力预计为 9.45 亿载重吨，同比增速 3.60%。运力供给增速的下降在应 对市场突发需求时凸显运力不足。

近年来，我国干散货运输行业繁荣发展，煤炭、铁矿石作为主要干散货品种， 其市场需求是干散货市场发展的重要推动力。煤炭需求量与我国经济形势密切相关， 我国主要港口的历年煤炭吞吐量波动较大。2016 年以来推行的供给侧改革，极大改 善了煤炭供需失衡的局面，主要港口煤炭吞吐量逐年上升。2020 年，受疫情影响， 主要港口煤炭吞吐量 16.46 亿吨，同比下降 0.92%。2021 年，我国经济实现复苏，电 力需求出现恢复性反弹，煤炭的需求量出现大幅上涨，全年北方港口合计完成煤炭 吞吐量 8.15 亿吨，创历史新高，同比增幅 9.25%。 根据交通运输部统计，2014~2019 年我国金属矿石吞吐量呈现小幅增长趋势。 2020 年，主要用钢行业生产较为稳定，中国钢铁产量创新高，铁矿石需求表现强劲。 2021 年 7 月，在“碳达峰、碳中和”的政策指导下，压减粗钢产量工作进入实施阶 段，粗钢产量迅速下降，铁矿石进口量连续 5 个月同比下滑，沿海金属矿石运输需 求趋弱。2021 年全国港口完成货物吞吐量 155.45 亿吨，比 2020 年同期增长 6.80%， 比 2019 年同期增长 11.43%，增速已恢复到疫情前水平。 根据国家交通运输部统计数据，2012 年至 2021 年，我国干散货运力整体呈波动 上升的态势，沿海省际万吨以上干散货运输船数量由 1,618 艘上升至 2,235 艘，万吨 以上干散货船运力由 4,940 万载重吨增长至 7,494 万载重吨，年复合增长率分别达到 3.65%、4.74%，增长速度均超过同期全球干散货船舶的增长速度。

2.2、 BDI 及煤炭运价指数 2023 快速上涨，预计对航运定价产生积极影响

参考国航远洋的定价方式，波罗的海干散货指数（BDI.GI）以及中国沿海煤炭 运价指数对国航远洋的航运业务收入具有较大影响。 波罗的海干散货指数在经历 2020 年低潮（2020/5/15 达到 407 点低位）后，在2021 年快速反弹，2021/10/8 达到 5526 点高位。随后快速下降，回落至 2023 年达到 阶段性低位 538 点（2023/2/17）。2023 年内波罗的海干散货指数整体呈现出上升走势， 从 538 点低位至 3192 点涨幅达到 493.31%，整体走过一轮上涨区间。2024 年内截至 6 月 28 日波罗的海干散货指数平均值达到 1867.28 点。

中国沿海煤炭运价指数相较波罗的海干散货指数的波动幅度较小，2020 年 3 月 14 日达到 463.51 点低点，2021 年 11 月 27 日达到 1776.84 点高点，经历与 BDI 指数 相似的上升周期。而在 2023 年年内，煤炭运价指数则经历两轮快速上涨-回落周期， 2023 年 12 月 23 日达到 985.19 点年内高点。

2.3、 甲醇燃料为航运业脱碳重要选择，国内外双燃料船建造大范围开展

在国家一系列利好政策的支持下，我国清洁船舶燃料特别是绿色甲醇燃料发展 受到市场重视，并在供应链建设、规范标准以及需求规模方面取得突破。根据全球 甲醇行业协会同国际可再生能源署(IRENA)2021 年发布的《可再生甲醇：创新展望》 报告，2050 年全球甲醇市场将达到 5 亿吨，绿色和蓝色甲醇预计成为主流供应。目 前，中远海运、马士基、地中海、达飞等国际主要航运公司均提出了甲醇动力船舶建造计划，甲醇燃料已经成为航运业脱碳的重要选择。 甲醇燃料不含硫，颗粒物少，使用甲醇作为远洋船舶推进的主燃料，甲醇与常 规燃油相比，减排效果可达到碳氧化物排放减少 20%，硫氧化物排放减少 99%，氮 氧化物排放减少 60%，颗粒物排放减少 95%。 从成本角度来看，相比 LNG 燃料技术，甲醇燃料通过较小的改动即可应用于传 统的二冲程低速内燃机，只需要在原主机缸头部分加装喷油器和燃料共轨系统即可， 降低了发动机的改装成本；甲醇在常温常压下为液体燃料，不需要低温存储和绝热 处理，甲醇舱按常规油舱的设计即可，降低了甲醇燃料储舱的建造成本；甲醇燃料 基本无蒸发气（BOG）产生，无 BOG 管理难题，对船员的技术水平和操作能力要求 较低，降低船舶管理的人力成本；甲醇单位能量的价格要低于低硫燃油，降低了船 舶运营的油料成本。

对船东而言，燃料经济性的直接体现就是投资回收期，取决于选择的替代燃料 所产生的附加初始投资和潜在的营运燃料成本节省。甲醇燃料船舶初始投资低，燃 料价格稳定，甲醇燃料价格基本维持在低硫 MGO 价格的 40%以下。

根据央视网 2022 年 6 月 20 日报道，我国建造的第一艘采用甲醇双燃料动力的 绿色船舶，由中国船舶集团广船国际建造的 4.99 万吨甲醇双燃料化学品船首制船在 广州交付，该船采用了甲醇双燃料驱动系统，可采用燃油、燃油水合物、甲醇、甲醇水合物 4 种燃料模式驱动，有效提高推进效率，节约能源消耗，降低船舶运营成 本。经过试航验证，可以减少 75%的碳排放、15%的氮排放和 99%的硫及颗粒物排 放。

国际上，甲醇双燃料动力船的建造工作已经大范围开展。 2021 年 7 月，马士基正式敲定了首艘甲醇双燃料集装箱船订单，建成后将成为 世界第一艘不用于甲醇货物运输的甲醇动力船；2021 年 8 月，马士基与韩国现代重 工签署协议，订造 8+4 艘 16000TEU 大型碳中和甲醇双燃料集装箱船；2021 年 9 月， 中集来福士与荷兰 Van Oord 公司通过“云签约”签订 1+1 条大型风电安装船 EPC 总 包建造合同，该船配备大容量甲醇储舱和甲醇双燃料主机；2021 年 10 月，Waterfront Shipping 从韩国现代尾浦造船接收了“Mari Innovator”号双燃料甲醇动力油轮；2021 年 11 月，新加坡航运公司 X-Press Feeders 在新大洋造船和宁波新乐造船分别订造了 8 艘 1170TEU 甲醇双燃料集装箱船；2022 年 8 月，法国达飞轮船已与大船集团达成 协议，订造 6 艘 15000TEU 甲醇双燃料集装箱船，新船将在 2025 年下半年交付。此 外，一些设计单位和船厂也陆续推出了新的甲醇动力船舶设计。

编辑：火腿肠