2024年医药生物行业中期投资策略：布局创新药、中药及医疗设备领域优质个股

一、医药行业 2024 上半年整体回顾

1.1 市场表现回顾：板块表现大幅跑输市场

2024 年以来 SW 医药生物大幅跑输沪深 300 指数。2024 以来（截至6月19日），医药生物板块（SW）下跌 17.40%，同期沪深 300 指数上涨2.85%，SW医药生物板块大幅跑输沪深 300 指数。横向对比来看，2024 年 SW 医药生物板块表现在31个申万一级行业中排名靠后。

细分子行业均录得负收益。细分板块来看，2024 年以来SW医药生物各子行业均录得负收益，二级子行业跌幅按由小到大排列分别为中药（-7.92%）、化学制药（-11.15%）、医药商业（-12.20%）、医疗器械（-14.05%）、生物制品（-25.73%）和医疗服务（-34.74%）。

年初以来医药生物板块及大幅跑输市场，除国内宏观及市场流动性等因素外，我们认为影响行业表现不佳的主要因素包括： 1） 地缘政治冲突担忧加剧。2024 年初以来美国参议院、众议院版本《生物安全法案》持续推进，市场对涉法案相关公司及所属领域美国乃至海外业务前期悲观；此外美国宣布对国内部分医疗耗材及个人防护装备加征关税、欧盟对中国医疗器械采购启动调查等事件均打击市场信心；2） 医保严格控费趋势不变，部分产品降价幅度超预期或新增降价预期。在医保严格控费趋势不变的情况下，部分集采品种降价超预期，且部分自费产品如流感疫苗超预期降价；此外，除国家及联盟地区集采持续挤压价格水分外，2024年以来国家医保局持续推进挂网药品价格治理，做好不同渠道药品价格监测比较，引发市场对部分院外产品新增降价预期。3） 部分细分领域 2024Q1 利润端承压。受 2023 年同期高基数、集采降价及行业反腐等因素共同影响，部分医药细分领域如医疗服务、生物制品等2024Q1利润端同比下滑较大，业绩承压。

1.2 板块估值处于历史低位

医药生物（SW）板块 PE 处于历史低位。截至 2024 年6 月19 日，医药生物（SW）板块 PE 估值（TTM，整体法剔除负值，下同）为 25.2x，位于2014 年以来11.2%的历史分位点，处于低位，具备较高安全边际。从估值溢价率角度来看，当前医药生物（SW）相较于全 A 指数的溢价率仅有 79.67%，相较于全 A（非银行）的溢价率为32.64%，相较于沪深 300 指数的溢价率为 118.08%，均处于 2014 年以来较低水平。

各子行业估值均处 2014 年以来底部区间。各细分板块来看，截至2024年6月19日，医药生物各子行业 PE（TTM，整体法剔除负值）估值由高到低排序分别为医疗器械 29.2x、化学制药 28.1x、中药 24.2x、生物制品 23.5x、医疗服务22.8x 和医药商业16.3x，上述子行业目前 PE 估值所处各自 2014 年以来历史分位点分别为22.1%、9.4%、26.8%、7.2%、0.4%和 10.5%，均处于底部区间。

1.3 2024Q1 板块业绩表现相对稳健

Q1 医药生物板块业绩表现相对稳健。2024Q1 医药生物板块（SW）合计实现营业收入 6428.38 亿元，同比增长 0.63%，实现归母净利润540.26 亿元，同比增长0.36%，扣非后归母净利润 507.00 亿元，同比增长 4.44%。在2023Q1 业绩基数相对较高的背景下，2024Q1 板块收入及利润端均实现同比小幅增长，表现稳健。展望2024Q2及全年，考虑高基数效应弱化及 2023H2 医疗反腐导致业绩基数较低，医药板块全年业绩增速有望呈现“前低后高”的态势。

各细分板块来看，Q1 收入增速方面，化学制药>生物制品>医药商业>中药>医疗器械>医疗服务；Q1 利润增速方面，化学制药>医药商业>医疗器械>中药>医疗服务，具体来看：

1）化学制药板块：2024Q1 实现营业收入 1419.77 亿元，同比增长3.99%，实现归母净利润 185.03 亿元，同比增长 48.30%，扣非后归母净利润175.65 亿元，同比增长56.27%。Q1 化学制药板块收入实现稳健增长，主要得益于院内诊疗的持续复苏，同时部分公司海外授权在 Q1 确认，带动利润端实现大幅增长；2）中药板块：2024Q1 实现营业收入 1011.98 亿元，同比下降0.82%，实现归母净利润 127.21 亿元，同比下降 7.90%，扣非后归母净利润120.31 亿元，同比下降6.83%。Q1 中药板块业绩承压，主要因为去年同期基数较高；3）生物制品：2024Q1 实现营业收入 388.74 亿元，同比增长1.93%，实现归母净利润 27.66 亿元，同比下降 34.57%，扣非后归母净利润22.81 亿元，同比下降34.84%。其中疫苗板块收入及利润均同比下滑，主要因为部分产品放量低于预期，以及竞争加剧影响； 4）医药商业：2024Q1 实现营业收入 2618.77 亿元，同比增长1.27%，实现归母净利润 58.06 亿元，同比下降 1.78%，扣非后归母净利润54.84 亿元，同比下降1.68%；5）医疗器械：2024Q1 实现营业收入 582.34 亿元，同比下降2.41%，实现归母净利润 103.13 亿元，同比下降 5.59%，扣非后归母净利润95.19 亿元，同比下降1.51%。展望全年，随着设备更新带动需求释放，叠加基数效应减弱，器械板块有望重回正增长。6）医疗服务：2024Q1 实现营业收入 406.87 亿元，同比下降7.24%，实现归母净利润 39.18 亿元，同比下降 39.53%，扣非后归母净利润38.19 亿元，同比下降32.38%。其中 CXO 受全球医药健康产业投融资恢复弱于预期、海外制裁担忧等负面因素影响，Q1 收入及利润同比分别下降 12.32%/41.04%。

1.4 2024Q1 基金医药持仓明显下降

Q1 公募医药持仓下降明显，非医药基金重回低配。公募基金2024Q1全部重仓持股中，A 股医药股的持仓比例为 11.13%，环比下降 2.54 个百分点，同期A股医药生物（SW）板块的市值占比为 7.19%，公募基金医药持仓整体处于超配状态。若扣除医药主题基金后，非医药基金的 A 股医药股持仓比例为 6.92%，较2023Q4 降低1.79个百分点，结束连续五个季度环比增加，重回低配状态。整体来看，Q1 基金主要加配化学制剂、中药，减配医疗研发外包、医院、疫苗等板块。

Q1 公募医药持仓具体情况来看： 1）2024Q1 持有基金数最多的前十位公司：恒瑞医药（616）、迈瑞医疗（500）、科伦药业（251）、智飞生物（178）、药明康德（129）、爱尔眼科（122）、百济神州-U（109）、惠泰医疗（105）、人福医药（103）、东阿阿胶（101）；2）2024Q1 持有市值最多的前十位公司：恒瑞医药（429 亿元）、迈瑞医疗（397亿元）、药明康德（131 亿元）、爱尔眼科（106 亿元）、联影医疗（105 亿元）、智飞生物（91 亿元）、科伦药业（71 亿元）、惠泰医疗（65 亿元）、泰格医药（61 亿元）、东阿阿胶（57 亿元）； 3）2024Q1 持仓占流通股本比例最高的前十位公司：九典制药（32.51%）、微电生理-U（31.74%）、百洋医药（31.54%）、迈威生物-U（30.42%）、悦康药业（26.50%）、百济神州-U（23.25%）、惠泰医疗（22.77%）、澳华内镜（21.64%）、荣昌生物（20.50%）、泰格医药（19.72%）； 4）2024Q1 加仓占流通股本最多的前十位公司：智翔金泰-U（+9.44%）、迈威生物-U（+9.07%）、英诺特（+9.06%）、百诚医药（+8.87%）、诺泰生物（+6.96%）、九典制药（+6.66%）、亚辉龙（+6.61%）、微电生理（+6.34%）、百洋医药（+6.02%）、泽璟制药（+4.90%）； 5）2024Q1 减仓占流通股本最多的前十位公司：普瑞眼科（-14.10%）、海创药业-U（-11.63%）、太极集团（-9.11%）、毕得医药（-8.89%）、迪瑞医疗（-8.38%）、亚虹医药U（-7.95%）、药明康德（-7.86%）、安杰思（-7.42%）、药康生物（-6.72%）、采纳股份（-6.38%）。

1.5 医药制造业营收及利润逐月改善

2024 年以来医药制造业营收及利润逐月改善。2024 年1-4 月国内医药制造业累计实现营业收入 8077.80 亿元，同比下降 0.80%，年内以来累计同比降幅逐渐缩小；1-4月累计实现利润总额 1114.80 亿元，同比增长 2.30%，自2021 年12 月以来首次实现增速同比转正。2024 年以来医药制造业营收及利润逐月改善，主要因为去年同期疫情带来的高基数影响消退，基数较低影响。

医疗卫生财政支出同比下降。2024 年 1-5 月，国家公共财政支出中卫生健康相关支出累计达 8584 亿元，同比下降 9.50%，主要因为去年同期疫情管控放开影响下基数相对较高；在财政公共支出中的占比为 7.92%，较去年同期低1.13 个百分点，仍高于疫情前水平（2016-2019 年我国医疗卫生支出占公共财政支出的比例基本稳定在7%左右）。

2024 年 1-4 月医保统筹基金（含生育保险）结余持续提升，医保支付能力增强。2023 年底，我国职工基本统筹基金（含生育保险）累计结余达2.64 万亿，同比增长23.43%。2018-2022 年，职工基本统筹基金（含生育保险）累计结余占全部医保基金累计结余的平均值为 49.53%。2024 年以来，国家医保局调整医保数据披露口径为共济性更强的统筹基金口径，2023 年同期无可比数据。2024 年1-4 月，国家基本医疗保险（含生育保险）统筹基金收入 9675.30 亿元，支出 7169.71 亿元，1-4 年新增统筹基金（含生育保险）结余2505.59 亿元，医保支付能力持续增强。

二、医药生物 2024 下半年展望：创新药支持政策有望落地，医保控费趋势不变，常态化防范和治理腐败

2.1 创新药体现新质生产力，全链条支持政策有望落地

创新药首次进入政府工作报告。2024 年 3 月，国务院总理李强作《政府工作报告》时明确，积极培育新兴产业和未来产业，要加快前沿新兴氢能、新材料、创新药等产业发展，积极打造生物制造、商业航天、低空经济等新增长引擎。加快创新药产业发展首次在政府报告被提及，创新药在国内新兴产业中的重视程度得到提高。同时，2024年国民经济和社会发展计划的主要任务中也明确提出，要以科技创新引领现代化产业体系建设，加快形成新质生产力。积极培育发展新兴产业和未来产业，打造生物制造、商业航天、新材料、低空经济等新增长引擎，全链条支持创新药发展。制定全链条支持创新药发展指导性文件是 2024 年深化改革重点工作任务。2024年6 月，国务院办公厅发布的《深化医药卫生体制改革2024 年重点工作任务》明确指出，要深化药品审评审批制度改革。制定关于全链条支持创新药发展的指导性文件。加快创新药、罕见病治疗药品、临床急需药品等以及创新医疗器械、疫情防控药械审评审批。

创新药顶层支持政策 2024H2 有望落地。预计 2024 年下半年，全链条支持创新药发展支持政策有望出台，将在创新药发展的各个环节，包括创新药研发、审批、支付、创新药企业投融资等方面予以详尽完备的政策支持。

2.2 国家地方联动，集采提质扩面

老龄化下医保资金压力增大，医保控费趋势不变。截至2023 年底，全国65岁以上人口达 2.17 亿，占总人口的比例达 15.4%，已进入深度老龄化社会，且随着1962-1972年婴儿潮对应的人群逐步退休，我国老龄化程度将持续加深，对医保基金的消耗持续扩大。2019-2023 年医保基金收入复合增速为 9.30%，已低于同期医保基金支出复合增速9.57%，且 2023 年医保收入及支出增速剪刀差进一步拉大。从参保人员在职退休比方面来看，2021 年参保人员在职退休比亿开始下滑，考虑建国后1962-1972 年婴儿潮对应的人群逐步退休，未来在职退休比大概率持续下降，医保资金支出压力增大，整体控费趋势不会改变，围绕医保控费的相关政策将持续出台。

药品和耗材集采提质扩面，国家和地方联动、协同推进。2024 年5 月，国家医保局发布《关于加强区域协同 做好 2024 年医药集中采购提质扩面的通知》，要求继续大力推进医药集中带量采购工作。在国家组织药品和高值耗材集采的基础上，加强区域协同，将条件具备的省级联盟采购提升为全国联采。集采品种方面，国家组织集采重点针对通过一致性评价的药品，以及聚焦价格虚高、群众反映强烈的高值医用耗材。全国联采重点覆盖国家组织集采以外品种，以及采购金额大、覆盖人群广的“大品种”，持续扩大集采覆盖面。药品集采方面，到 2024 年底，各省份至少完成1 批药品集采，实现国家和省级集采药品数累计达到 500 个以上，提前实现“十四五”规划；高值耗材集采方面，到 2024 年底，各省份至少完成 1 批医用耗材集采。

集采接续采购规则不断完善，稳定市场预期。2024 年上半年，胰岛素及人工关节接续采购先后落地。从中选规则方面来看，两项接续采购均设置复活价格，降低了企业丢标概率，提高了市场预期稳定性；此外，规则设定的复活价格甚至高于部分产品首次集采中选价格，部分公司产品实现涨价中选，改善了企业盈利预期。从结果来看，随着规则的持续完善，产品中选率大幅提升，且降价幅度较小，各产品中标价差同样缩小。

2.3 2024 医保目录调整规则保持稳定

2024 年医保目录调整工作启动，目录调整规则保持稳定。2024 年6 月，国家医保局就《2024 年国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录调整工作方案（征求意见稿）》、《2024 年国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录调整申报指南（征求意见稿）》向社会公开征求意见，2024 年医保目录调整工作正式启动。2024年医保药品目录调整规则来看，较往年变动较小，新增调出目录重点考虑情形完善了目录动态调整、有进有出的机制，且续约和竞价规则直接沿用 2023 年，有利于市场预期稳定。

多家创新药公司有望参与 2024 年医保目录调整。初步整理2023 年7 月以来新药获批以及已获批药品新增适应症的情况，预计恒瑞医药、百济神州、微芯生物、康方生物等在内的多家创新药企的多个品种有望参与 2024 年医保目录调整。

2.4 DRG/DIP 年内实现全覆盖，从量变到质变

2024 年底统筹地区全部开展 DRG/DIP 支付方式改革。国家医保局于2021年11月发布了《DRG/DIP 支付方式改革三年行动计划》，提出从2022 到2024 年，全面完成DRG/DIP 付费方式改革任务，推动医保高质量发展。到2024 年底，全国所有统筹地区全部开展 DRG/DIP 付费方式改革工作，先期启动试点地区不断巩固改革成果；到2025年底，DRG/DIP 支付方式覆盖所有符合条件的开展住院服务的医疗机构，基本实现病种、医保基金全覆盖。2024 年为《DRG/DIP 支付方式改革三年行动计划》实施的最后一年，根据国家医保局在 2024 年上半年例行新闻发布会上的介绍，到2023年底，全国超九成统筹地区已经开展 DRG/DIP 支付方式改革，改革地区住院医保基金按项目付费占比下降到四分之一左右，DRG/DIP 支付比例超 7 成。2024 年底所有统筹地区全部开展 DRG/DIP 支付方式改革是大概率事件。

DRG/DIP 支付方式改革从“量变”到“质变”。2024 年5 月，国家医保局发布《关于进一步推广三明医改经验 持续推动医保工作创新发展的通知》，其中明确提出，加快推行以按病种付费为主的多元复合式医保支付方式，在确保2024 年实现按病组和病种分值（DRG/DIP）支付方式改革统筹地区全覆盖的基础上，着力巩固做实、提质增效。规范病组（病种）、权重（分值）等核心要素管理和调整机制，建立与医疗机构的意见收集和反馈机制，加强沟通协商，推动医保、医疗“相向而行”。国家统一制定DRG/DIP付费管理办法，建立 DRG/DIP 分组定期规范升级制度，使分组贴近临床需求，符合地方实际。深化 DRG/DIP 功能模块应用，赋能医保支付管理标准化、精细化。DRG/DIP支付方式改革在实现统筹地区全覆盖的“量变”后，将开始走向标准化、精细化的“质变”。DRG/DIP 引导医疗机构控制成本，规范化开展诊疗活动。DRG/DIP的本质是激励医生优化治疗路径，从而控制过度治疗。DRG/DIP 政策落地后，医疗机构的行为激励导向会从收入最大化转为成本最小化（达到临床治疗效果前提下）。DRG/DIP的实施促使医生合理选择检查和治疗方案，避免开具不必要的检查和药物、耗材的滥用，并且在保证医疗服务质量的同时，更倾向于使用高性价比产品来尽可能降低成本，并且有望促进检验等成本项目外包率提升。

2.5 常态化防范和治理腐败，企业合规重要性持续提升

常态化防范和治理腐败，合规重要性持续提升。全国医药领域腐败问题集中整治行动于 2023 年 7 月启动至今已近 1 年，目前已进入常态化严监管阶段。二十届中央纪委三次全会在部署 2024 年主要工作时指出，坚持向基层延伸，坚决惩治群众身边腐败问题，瞄准教育、就业、医疗等民生领域的痛点难点开展集中整治。此后，中央纪委又多次点名医药领域腐败现象。2024 年 5 月，国家卫健委、工信部、公安部、审计署、医保局、药监局等 14 部委联合制定印发了《关于印发 2024 年纠正医药购销领域和医疗服务中不正之风工作要点的通知》。《通知》指出，将聚焦关键环节，加大处置力度。在项目招采、价格确定、新药申报、回款结算等权力集中、资金密集、资源富集的医药领域风险，保持治理高压态势。《通知》还指出，在优化医疗机构内部管理的同时，要聚焦关键少数和关键岗位人员，补齐招采财务、院外合作等关键领域的制度措施短板。针对纠治行业乱象，《通知》明确点名重点关注辅助生殖、医学检验、健康体检、医疗美容、互联网医疗等领域的违法违规问题。此外，《深化医药卫生体制改革2024 年重点工作任务》中也明确，加强医药卫生领域综合监管，扎实做好全国医药领域腐败问题集中整治工作，深化体制机制改革，加强廉政建设，持续推进全链条全要素全覆盖治理。探索运用穿透式监管，改进监管效果，并研究出台医药企业防范商业贿赂合规指引。在常态化防范和治理腐败背景下，医药行业向规范化、系统化发展，企业业务合规重要性持续提升，有望成为重要竞争力之一。

三、2024 年中期投资策略：布局创新药、中药及医疗设备领域优质个股

3.1 创新药：行业景气度高、全链条支持政策有望出台，临床管线持续兑现、产品出海潜力较大

《深化医药卫生体制改革 2024 年重点工作任务》从多个层面对创新药予以支持。2024 年 6 月，国务院办公厅印发《深化医药卫生体制改革2024 年重点工作任务》（下简称《任务》），《任务》从多个层面对创新药持续予以鼓励。在支付方面，《任务》要求深化医保支付方式改革，研究对创新药和先进医疗技术应用给予在DRG/DIP付费中除外支付等政策倾斜，同时推动商业健康保险产品扩大创新药支付范围；在临床使用方面，《任务》要求完善药品使用和管理，加大创新药临床综合评价力度，促进新药加快合理应用；审评审批方面，《任务》要求加快创新药、罕见病治疗药品、临床急需药品等以及创新医疗器械、疫情防控药械审评审批。此外，《任务》要求整合医疗医药数据要素资源，围绕创新药等重点领域建设成果转化交易服务平台。

新上市化药首发定价新规征求意见，支持高质量创新。据《财经》报道，2月5日，国家医保局《关于建立新上市化学药品首发价格形成机制鼓励高质量创新的通知》征求意见稿（下简称《征求意见稿》）通过有关行业协会征求意见。本次《征求意见稿》是国家医保局在全面总结新冠治疗药品首发价格形成机制运行经验的基础上，进一步以药学、临床价值和循证证据为切入点，根据企业自评结果，分别适用稳慎、积极、宽松的办理规则，梯次递进给予政策支持。根据《征求意见稿》，新上市化学药品首发价格增加受理挂网模式，一次受理，全国同行。新上市化学药品首次在各省药品采购平台申报挂网时，企业可以选择按医保部门公布的自评量表，从药学、临床价值和循证证据三方面对号入座、自我测评。具体自评量表来看，共 3 部分13 组34 个评价项，其中药学部分最高可获得 60 点，临床价值部分最高可获得 60 点，循证证据部分最高可获得30点，三部分合计最高可获得 150 点。企业自评点数=药学点数+临床价值点数+循证证据点数，根据企业自评点数结果不同，按分值进入高、中、低三个组别，90-150点属于自评点数高的一档；50-90 点属于“自评点数居中”；点数在0-50 之间，属于“自评点数低”。自评点数高的药品，表明药品创新价值含量高，新上市药品首发定价则最宽松，企业申报时不作具体资料要求，并将在挂网服务方面享受到最大限度支持，同时可以享有3-5年的价格稳定期，稳定期内，医疗保障部门和医药采购平台对首发价格执行情况以监测为主，暂不纳入集中带量采购范围，原则上不采取价格约束措施。整体来看，此次新上市化药首发价格形成机制新规进一步释放了市场定价、鼓励支持真创新的积极信号。

多地出台支持创新医药高质量发展政策。2024 年以来，北京、广州、济南等多地出台支持创新医药高质量发展政策。以北京相关政策为例，北京市支持创新医药高质量发展政策在审评审批和支付端具有亮点，药品补充申请审评及药品临床试验审批时限压缩有利于创新药上市时间进一步缩短；符合条件的新药新技术费用不计入DRG病组支付标准而是单独支付，有利于改善创新药械盈利预期。

创新药批准上市提速。根据《2023 年度药品审评报告》，2023 年CDE全年批准上市 1 类创新药 40 个品种，其中化学药品 19 个品种，生物制品16 个品种，中药5个品种。2024 年 6 月，国家药监局副局长在国务院新闻办公室举行吹风会时介绍，2024年前 5 月已批准创新药 20 个，发展势头强劲。国家药监局将持续推进药品审评审批制度改革，持续优化和完善药品审评审批工作，力争跑出支持新药好药上市的“加速度”。

创新药大适应症布局持续推进，部分领域进入兑现阶段。大病种大适应症的突破是创新药行业增长的主要动力之一，近年来国内企业已在减重、阿尔兹海默症、NASH、痛风、自身免疫疾病等多个大病种，以及 ADC、双抗等新技术平台的布局取得极大的进展，2024 年下半年部分领域预计进入兑现阶段。

创新药出海进入全新兑现阶段。近年来面对国内医药支付端的压力，越来越多企业选择进军海外市场，打开收入天花板、保障公司的持续研发投入能力。自2023年以来，国内创新药出海已经进入全新的兑现阶段，分别从以下两个维度体现：1）创新产品直接获 FDA 批准在美国上市；2）与海外药企达成 license out。多个创新药直接 FDA 批准在美国上市。2023 年以来多个国内创新药在美国获批上市： 1）君实生物特瑞普利单抗：于 2023 年 10 月获 FDA 批准用于治疗2 项鼻咽癌适应症，成为 FDA 批准上市的首个中国自主研发和生产的创新生物药，同时也是目前美国首个且唯一获批用于鼻咽癌治疗的药物； 2）和黄医药呋喹替尼：于 2023 年 11 月获 FDA 批准用于治疗经治转移性结直肠癌；3）亿帆医药艾贝格司亭α注射液：于 2023 年 11 月获FDA 批准用于治疗肿瘤患者在接受抗癌药物后出现的中性粒细胞减少症； 4）百济神州替雷利珠单抗：于 2024 年 3 月获 FDA 批准用于既往接受过化疗的食管鳞状细胞癌。

海外定价显著高于国内，出海打开企业空间。美国是全球最大的创新药市场，在创新药销售规模中占比超过一半，且其支付体系以商保为主，能够支撑较高的创新药定价。因此，创新药出海，尤其是出口美国能大幅提升产品销售天花板。

license out 交易持续活跃。2024 年以来，国内创新药license out 持续活跃，多家公司达成海外授权，其中恒瑞医药金额较大。2024 年 5 月，恒瑞医药公告将具有自主知识产权的 GLP-1 产品组合有偿许可给美国 Hercules 公司。此次交易恒瑞医药授权的GLP-1 产品组合包括 HRS-7535、HRS9531 和 HRS-4729，其中临床进展最快的为HRS-7535 为口服小分子 GLP-1 受体激动剂，目前国内降糖及减重适应症均处于二期临床阶段。通过此次交易，恒瑞医药将获得 1.1 亿美元首付款和近期里程碑付款、美国Hercules 公司 19.9%的股权、累计不超过 2 亿美元的临床开发及监管里程碑款、未来不超过 57.25 亿美元的销售里程碑款以及实际年净销售额低个位数至低两位数比例的销售提成，获得金额合计有望超 60 亿美金。据我们不完全统计，本次交易也是自科伦博泰授权默沙东、百利天恒授权 BMS 之后，国内药企达成的交易总金额排名第三的海外授权。此外，相较于传统的 License-out（首付款+销售分成）交易方式，此次交易恒瑞医药还获得授权公司股权，双方利益进一步绑定，未来恒瑞医药或有望持续获益于Hercules 的股权增值。

3.2 中药：银发经济拉动需求，品牌OTC政策扰动较小，基药目录调整有望带来催化

首份银发经济文件发布，扩大中医药在养生保健领域应用。2024 年1月，国务院办公厅印发《关于发展银发经济增进老年人福祉的意见》，是国内首个以“银发经济”命名的政策文件。《意见》聚焦“发展民生事业，解决急难愁盼”、“扩大产品供给，提升质量水平”、“聚焦多样化需求，培育潜力产业”、“强化要素保障，优化发展环境”四方面，共提出 26 项具体要求，以加快银发经济规模化、标准化、集群化、品牌化发展，培育高精尖产品和高品质服务模式，让老年人共享发展成果、安享幸福晚年。《意见》中医药生物方面相关具体要求包括：1）加强综合医院、中医医院老年医学科建设，提高老年病防治水平，推动老年健康领域科研成果转化。加快建设康复医院、护理院（中心、站）、安宁疗护机构，加强基层医疗卫生机构康复护理、健康管理等能力建设。扩大中医药在养生保健领域的应用，发展老年病、慢性病防治等中医药服务，推动研发中医康复器具；2）大力发展康复辅助器具产业。推动助听器、矫形器、拐杖、假肢等传统功能代偿类康复辅助器具升级，发展智能轮椅、移位机、康复护理床等生活照护产品；3）发展抗衰老产业。深化皮肤衰老机理、人体老化模型、人体毛发健康等研究，加强基因技术、再生医学、激光射频等在抗衰老领域的研发应用。推动基因检测、分子诊断等生物技术与延缓老年病深度融合，开发老年病早期筛查产品和服务。

老龄化加速医药相关需求释放。随着年龄的增加，各种疾病的发病率会随之上升，相应的医疗诊断及治疗服务的需求也在上升。根据我国老龄工作委员会办公室起草的《国家应对人口老龄化战略研究总报告》中的数据显示，人均医疗费用和年龄密切相关，一般情况下，60 岁及以上年龄组的医疗费用是 60 岁以下年龄组医疗费用的3倍-5倍，平均每位 80 岁及以上高龄老年人的照护与医疗成本开支约为65-74 岁老年人的14倍。随着国内人口老龄化日益加深，将加速医疗需求释放，医疗需求的持续增长具备较强确定性。

政策对中医药持续予以支持。《深化医药卫生体制改革2024 年重点工作任务》对中医药持续予以政策支持，要求推进中医药传承创新发展，推进国家中医药传承创新中心、中西医协同“旗舰”医院等建设，同时支持中药工业龙头企业全产业链布局，加快中药全产业链追溯体系建设。《任务》还要求健全中药审评证据体系，加快古代经典名方中药复方制剂审评审批，促进医疗机构中药制剂向新药转化。中药品牌 OTC 深耕院外渠道，政策扰动较小。在院内市场医保控费、集采降价的大趋势下，以院外市场为主的中药品牌 OTC 因其消费品属性，且具有一定的自主定价能力，故而受医保控费控费政策扰动较小。产品竞争格局好、拥有较好品牌形象的OTC龙头企业有望受到资金青睐。此外，多数中药品牌 OTC 公司为央企或国企控股，随着2024 年 1 月国资委表态将进一步研究将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核，引导中央企业负责人更加重视所控股上市公司的市场表现，及时通过应用市场化增持、回购等手段传递信心、稳定预期，加大现金分红力度，更好地回报投资者，中药品牌OTC公司业绩有望随着国企改革带来的提质增效而逐步释放，预期股息率较高。

基药目录调整有望给中药板块带来催化。根据《国家基本药物目录管理办法（修订草案）》，基药目录调整周期原则上不超过 3 年，但因疫情等因素影响，基药目录2018年以来一直未调整。2024 年 6 月发布的《深化医药卫生体制改革2024 年重点工作任务》明确提出，适时优化调整国家基本药物目录，预计 2024 年内有望迎来新版基药目录。目前 2018 版基药目录中，共有 685 个品种，其中中成药268 个，占比约39.12%，参考时间近三版（2009/2012/2018）基药目录，中成药数量占比呈现逐步提升趋势。考虑到目录调整的原则之一为中西医并重，预计新版基药目录中将会有更多中药品种纳入。此外，鉴于医保目录与基药目录可能形成协同效应，已纳入医保的非基药有望率先被纳入基药。进入新版医保目录和基药目录的中成药品种尤其是独家品种有望在双目录驱动下迎来医院端放量。

3.3 医疗设备：受益于大规模设备更新行动和加强重症医学医疗服务能力建设

大规模设备更新将拉动医疗设备需求释放。2024 年3 月，国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》（下简称《方案》）。《方案》在总体要求中明确，到 2027 年，工业、农业、建筑、交通、教育、文旅、医疗等领域设备投资规模较 2023 年增长 25%以上。《方案》明确，医疗领域要实施设备更新行动，要加强优质高效医疗卫生服务体系建设，推进医疗卫生机构装备和信息化设施迭代升级，鼓励具备条件的医疗机构加快医学影像、放射治疗、远程诊疗、手术机器人等医疗装备更新改造。推动医疗机构病房改造提升，补齐病房环境与设施短板。

医疗卫生领域设备更新实施方案明确。2024 年5 月，国家发改委、国家卫健委、国家中医药管理局及国家疾控局四部委联合印发《关于推动医疗卫生领域设备更新实施方案的通知》（下简称《方案》）。《方案》要求，到2027 年医疗卫生领域设备投资规模较 2023 年增长 25%以上，主要大型医疗设备百万人口拥有量基本达到中高收入国家平均水平，高端医疗设备短板加快补齐，县域基层医疗设备条件持续改善，有力支持基层医疗服务能力提升和分级诊疗制度建设，应对重大公共卫生安全风险的医疗设备保障和应急能力明显提升。具体行动方面，《方案》要求实施：1）先进医疗设备示范应用行动，包括加快高端医疗设备创新应用，鼓励拔尖医院重大医疗设备配置升级；2）县域医疗设备达标提质行动，包括推进乡村医疗卫生机构设备标准化，支持县级医院医疗设备提质，加强县乡村医疗服务协同联动；3）城市医疗设备更新升级和数字化转型行动，包括支持省域医学高地设备更新扩容和数字化转型，加快城市医院老旧设备淘汰更新；4）公共安全保障设备能力提升行动，包括提升突发事件卫生应急响应和紧急医学救援能力，提升传染病病原体检测能力，提升血液供应保障能力，提升其他专业公共卫生服务能力。在资金安排方面，《方案》明确医疗卫生领域设备更新所需资金，由超长期国债、地方财政资金、地方政府专项债券等资金筹措安排，并设定国债资金支持比例标准，原则上按照东、中、西、东北部地区分别不超过项目总投资的40%、60%、80%、80%的比例进行支持。本次《方案》是自 3 月份国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》后，医疗卫生领域实施设备更新行动的具体方案。整体来看，《方案》要求实施的各项行动明确了不同级别、不同地域的医疗卫生机构医疗设备更新的具体任务及资金来源，有助于包括高端及中低端在内的医疗设备需求释放。

多个地方医疗设备更新项目报告或清单公布，2024Q3 有望陆续落地。近期已有广东、广西等多个省份发布医疗设备更新项目可行性研究报告或重点项目清单，涉及CT、超声、磁共振、DSA、内窥镜、呼吸机等设备，根据项目实施进度安排，预计Q3起各省将陆续进入项目招投标阶段，相关医疗设备公司业绩有望得到提振。

加强重症医学医疗服务能力建设，拉动 ICU 医疗设备需求。2024 年5月，国家卫健委等 8 部门印发了《关于加强重症医学医疗服务能力建设的意见》（下简称《意见》）的通知，《意见》要求有效扩充重症医学医疗资源，优化医疗资源结构与布局，重点补齐西部地区和县域重症医学医疗资源短板，实现区域重症医学医疗资源均衡发展。《意见》提出，到 2025 年末，全国重症医学床位达到 15 张/10 万人，可转换重症医学床位达到 10 张/10 万人，相关医疗机构综合 ICU 床医比达到1:0.8，床护比达到1:3。三级综合医院、中医医院、传染病和儿童专科医院综合 ICU 床位占比、专科ICU床位占比和可转换 ICU 床位占比分别不低于 4%、2%、4%；二级综合医院、传染病和儿童专科医院综合 ICU 床位占比、专科 ICU 床位占比和可转换 ICU 床位占比分别不低于2%、1%、2%。到 2027 年末，全国重症医学床位达到 18 张/10 万人，可转换重症医学床位达到12张/10 万人。三级综合医院、中医医院、传染病和儿童专科医院综合ICU床位占比、专科 ICU 床位占比和可转换 ICU 床位占比分别不低于4.5%、2.5%、4.5%；二级综合医院、传染病和儿童专科医院综合 ICU 床位占比、专科 ICU 床位占比和可转换ICU床位占比分别不低于 2.4%、1.2%、2.4%。以 2023 年底我国人口总数14.10 亿人测算，2025年末我国 ICU 床位总数将达到 21.15 万张，可转换 ICU 床位总数将达到14.10 万张；2027年末我国 ICU 床位总数将达到 25.38 万张，可转换 ICU 床位总数将达到16.92万张。根据国务院联防联控机制 2023 年初的介绍，截至 2022 年底全国ICU床位总数21.6万张，可转换 ICU 床位 13.5 万张（新冠疫情下床位数短期快速扩容，2022 年12月9日数据，全国 ICU 床位总数是 13.81 万张，单月增加超 7.7 万张）。参考2027 年目标要求，我国 ICU 床位和可转换 ICU 床位数仍有超 3 万+的缺口。按照单张床位15-20万元配置相关设备费用计算，此次加强重症医学医疗服务能力建设至少将带来超50 亿元的相关医疗设备需求。

编辑：火腿肠