2024年极兔速递研究报告：中国快递经验赋能东南亚市场，新兴市场增量红利未来可期

一、公司情况：领跑东南亚物流行业，持续开拓海外物流市场

（一）基本情况：领跑东南亚物流行业，区域代理模式与全球物流网络助力开拓市场

起源于印尼并迅速开拓全球市场，以提供快递运输业务为核心。极兔速递环球有限公司（简称“极 兔速递”）于 2019 年 10 月 24 日在开曼群岛成立，主要提供以快递运输业务为核心的跨境物流服务。 公司的快递网络覆盖印度尼西亚、越南、马来西亚、菲律宾、泰国、柬埔寨、新加坡、中国、沙特 阿拉伯、阿联酋、墨西哥、巴西、埃及共 13 个国家。公司主营业务包括快递服务和跨境服务，快 递服务为核心，跨境服务比重不断上升。公司快递业务在东南亚区域处于领先地位，在中国市场位 居前列。2023 年 10 月 27 日，极兔速递在香港联合交易所主板上市，股票代码为 1519.HK，上市时 公司总市值超过 1000 亿港币。自成立及上市至今，积累了丰富的行业经营经验，树立起较高的品 牌知名度，并逐步拓展至全球市场。

股权结构较为分散，李杰为实际控制人。截至 2023 年 12 月 31 日，极兔速递前 5 大股东为 Jumping Summit Limited, Fast Creative Zone Limited, Team Spirit Group Limited, Jaunty Global Limited, LONG ORIGIN LIMITED,分别持有 11.11%、4.54%、4.23%、3.87%、3.72%的股份。其中 Jumping Summit Limited 持有最多的股份，其实际控制人为李杰。

区域代理模式助力公司运营及业务拓展。区域代理模式具有灵活性、低成本和强控制力的优点。极 兔通过区域代理模式与中国公司合作，在不同的市场执行各自的战略。公司的区域代理通常持有相 关运营实体或中国公司的股权。具体来看，集团总部为每个市场制定整体运营策略和执行计划，包 括转运中心的密度和地理位置、干线运输路线规划和网络承载能力。区域代理负责区域日常管理运 营，并通过相应的区域运营实体管理网络合作伙伴，或直接运营揽件和派件网点和服务站。区域代 理的管理职责包括建立本地运营、销售和营销、客户服务和员工和网络合作伙伴培训。而网络合作 伙伴、直营网点以及服务站则负责末端派送环节。

不断拓展物流网络，进行广泛的全球物流布局。根据公司 2023 年年报，截至 2023 年 12 月 31 日， 极兔速递约 8500 个网络合作伙伴和超过 19600 个揽件和派件网点，运营着 237 个转运中心和超过 3900 条干线路线和 9600辆干线运输车辆，其中包括 5100 辆自由干线车辆。

（二）业务结构：东南亚快递服务业务为核心，中国与新兴市场跨境物流为第二 增长曲线

公司快递业务收入近年不断增长，为公司核心业务。根据公司招股书介绍，极兔的快递服务自 2015 年创立以来，已经覆盖 13 个国家；主要业务模式包括直营模式以及网络合作伙伴模式。2020- 2023 年，公司的快递服务收入为 14.82/45.14/64.83/80.87 亿美元，2023 年收入较 2020 年增长幅度超 4 倍，收入占比由 96.52%下降到 91.4%。总体来看，快递服务为公司整体营业收入增长做出了主要 的贡献，未来仍然是公司的核心业务。

跨境物流业务为公司营收提供重要增量。2020-2023 年，公司的跨境服务收入为 0.1/2.92/7.08/6.60 亿美元，跨境服务收入增长幅度超过 60 倍，收入占比由 0.66%提高至 7.50%；是近年公司营业收入 的重要补充。随着极兔业务重心向电商转移，公司跨境物流业务的有较广阔的发展前景与较大的市 场潜力，未来收入总额和占比有望进一步提高。

中国区域收入占比最高，新市场为未来新增量。区域方面，2020-2023 年，东南亚市场收入占比由 68.16%下降至 29.76%，中国市场则由 31.19%上升至 59.09%，而新市场收入占比也由 0.66%提升至 11.15%。从快递业务量看，同期，中国业务量由 20.84 亿件增长到 153.41 亿件，东南亚的业务量从 11.54 亿件增长到 32.40 亿件，新市场的包裹量于 2022 年/2023 年分别达到 0.49/2.30 亿件。截至 2023 年，中国市场规模大，需求旺盛，包裹量和收入占比均最高。

（三）财务概况：成本管控不断优化，盈利能力未来有望改善

营业收入不断上涨，毛利水平整体有所波动。得益于公司不断学习中国市场先进经验，整合东南亚 市场以及持续拓展新兴市场，公司业务规模继续扩大，营业收入显著上涨。2020-2023 年，公司已 实现营业收入为 15.35/48.52/72.67/88.49 亿美元，营业收入涨幅超过 5 倍。在成本端方面，其变动 与收入端一致，主要为公司开拓新市场拓建物流网络，以及兼并并购的成本。同期，公司毛利率稳 步提高，由 2020 年的-17.03%提升至 2023 年的 5.34%；净利率方面波动较大，但也由-43.26%改善 至-13.06%。我们认为，公司综合毛利率的改善反映了公司在成本方面的管控逐渐显效，随着业务 规模不断扩大以及成本方面不断优化，未来公司盈利能力有望改善。

利润受投入成本影响有所波动，未来规模效应显现盈利能力有望改善。伴随公司不断的兼并收购， 整合资源以及全球布局，受到成本方面的影响，在 2021 年公司的归母净利润为-60.47 亿美元，亏 损相比 2020 年底明显扩大；但伴随着公司的战略布局开始显效，2022 年底公司的归母净利润为 16.56 亿美元，实现转负为正，同比增长 127.39%；尽管 2023 年披露的年报显示归母净利为负，我 们认为随着公司不断整合市场资源以及提高规模效益，叠加市场占用率的提高，未来盈利能力有望 改善。

二、市场分析：国内直播电商重塑快递行业，东南亚电商快 递整合空间较大，新兴市场起步较晚增长迅速

（一）中国市场：直播电商 GMV 份额不断增长，快递行业与平台的接入将带来 额外增量

国内电商交易规模持续增长，2023 年同比增速为 11.90%。2023 年度中国网络零售额达 15.43 万亿 元，同比增速 11.90%。2016-2022 年，阿里（天猫&淘宝）、京东、拼多多等主要电商的 GMV 总 额复合增速达到 26%。2016-2022 年，阿里巴巴 GMV 复合增速在 18%左右，贡献了最主要的 GMV 份额，而拼多多、京东等平台的快速崛起带来了增量市场。

直播电商 GMV 份额增长迅速，2023 年直播电商市场交易规模同比增长达 35.2%。根据艾瑞咨询 数据，中国的直播电商市场在 2022 年达到了 3.64 万亿元的规模，2023 年达到了 4.92 万亿元，预计 未来三年的年市场增长率能维持双位数增长，2025 年预测规模将达到 6.95 万亿元。根据艾瑞咨询 数据，截至 2023 年 12 月，我国电商直播用户规模已经达到 5.97 亿人，占网民整体的 54.7%，直播 电商的渗透率在不断提高。根据网经社数据，中国直播电商渗透率从 2018 年的 1.6%增长至 2023 年的 31.9%。可以看出，直播电商已经成为一种广泛受到用户喜爱的新兴购物方式，发达的物流网 络是直播电商不断开拓下沉市场的基础，直播电商较大的市场为快递行业提供了新增量。

电商是快递行业的重要增长动力。随着我国经济稳步恢复，消费线上化趋势强化固化，电子商务经 济继续保持着蓬勃的发展态势呈现出了全新的、平台多元化的网络购物新生态。未来新型电商有望 形成快递件量新的支撑点。 第一阶段以大型综合电商平台为主，淘系、京东、天猫在用户流量、全品类交易、渠道下沉方面贡 献了主要增量与业务支撑。 第二阶段以新型电商平台拼多多“团购社交电商”为主导的购物模式，拼多多以社交工具为渠道快速 传播团购的新模式，靠着低价吸引新客户，这大量释放了快递行业的包裹量。 第三阶段为基于直播带货的综合“兴趣电商”平台，以快手、抖音、哔哩哔哩等平台为主。根据星图 数据，2022 年主流直播视频平台 GMV 均达到万亿级别，阿里巴巴年 GMV 超过 8 万亿；京东 GMV 近 3.5 万亿；拼多多 2022 年 GMV 达 3.2 万亿。随着电商行业蓬勃发展以及电商的结构变化， 长期来看直播电商单件“小件化”和“GMV 均衡化”的特点将促进快递包裹量稳步释放。 相比传统电商平台，短视频电商在价格、用户来源方面更具优势，直播电商在持续重塑快递格局。 2021 年全年来看，综合电商平台地位稳固，GMV 份额占比达到 83%；其次是直播电商，占比达到 了 14%；而新零售和社团团购板块占比较小。2022 年直播电商进一步侵蚀综合电商份额，GMV 份 额占比达到了 20%；而综合电商下降了 7pct。

抖音增长迅速，2022 年市场份额将近快手、点淘两者之和，优势持续扩大。抖音平台 2022 年电商 成交额达到 1.5 万亿元，GMV 占比 48%；快手平台成交交易额为 8750 亿元，GMV 占比 28%；点 淘平台成交交易额为 7500 亿元，年 GMV 占比 24% 。 直播电商竞争白热化，更多平台加入份额争夺战。2022 年 6 月，新兴的直播平台如微信视频号在 月活量已经达到 8.13 亿，超越抖音的 6.8 亿，如果未来在用户时长和直播营业额方面加入竞争，直 播电商的行业格局将发生变化，有可能给快递行业带来更多的流量。

随着活跃渗透率的增长，直播电商平台所带来的下沉市场红利将得到进一步释放。短视频平台在兴 趣电商、直播带货等赛道的布局效果显著，持续抢占用户的注意力，用户活跃度与使用时长稳步提 升，日均使用时长超过 1.9 小时。 快递企业与直播平台的接入将带来额外的增量。直播平台份额之争将利好各快递企业。直播平台为 了实现服务上的差异化，在物件配送方面进行了产品分层提升竞争力，抖音就推出了快递服务“音 需达”，由抖音联合快递公司提供送货上门、末端优先派送、优先转运等服务。目前音需达接入了 中通、圆通、韵达和顺丰等第三方快递企业，音需达等直播电商服务可以借助第三方快递点快速推 广并下沉，将服务推向更具潜力的二三线市场，快递公司也能够借此扩大自身的业务量。 电 商 市 场 发 展 推 动 物 流 需 求 扩 大 。 2018-2023 年，中国跨境电商规模分别为 9.0/10.5/12.5/14.2/15.7/16.9 万亿元，同比增长 11.66%/16.67%/19.05%/13.60%/10.56%/7.32%。2023 年中国跨境电商出口累计值达 13.2 万亿元，进口累计值达 3.6 万亿元。

国内快递市场集中度高，公司市场份额稳步提升。根据弗若斯特沙利文的数据，2022 年中国快递 业市占率排名前五的企业共占有市场份额 76.6%，其中极兔市占率为 10.9%，排名第六，2023 年公 司在中国市场的市场份额提升至 11.6%。整体来看 2022 年国内快递行业 CR5 接近 80%，市场集中 度较高，公司作为 2020 年进入中国市场的后起之秀市场份额稳步提升。

（二）东南亚市场：印尼和 Shopee 电商份额最高，快递企业类型多整合空间大

跨境电商助力物流发展，快递行业整合空间大。根据弗若斯特沙利文数据，2018-2022 年，东南亚 跨境电商交易额为 128/201/256/388/497 亿美元，复合年增长率为 40.4%。同期快递包裹年复合增长 率为 36%，于 2022 年达到 111.48 亿件，预计 2023-2027 年的复合年增长率为 15.5%。2022 年东南 亚快递行业 CR5 为 47.9%，相对分散，市场整合潜力高，极兔的市占率为 22.5%，2023 年公司在东 南亚区域市占率从 22.5%提升 2.9pct 至 25.4%，连续四年保持第一。

电商市场中，按平台看，Shoppe 占据半壁江山。根据 Momentum Works 数据，2022 年东南亚电商 市场 GMV 为 995 亿美元，其中，Shopee 的 GMV 达到了 479 亿美元，占据了近一半的市场份额。 Lazada, Tokopedia 紧随其后，GMV 分别为 201/184 亿美元。与此同时，Bukalapak, Tiktok Shop 与 Blibli 也有一定竞争力。按区域看，印尼市场份额最高。根据谷歌、淡马锡和贝恩联合发布的 2023 年东南亚互联网报告，2023 年东南亚电商市场的 GMV 为 1390 亿美元。其中，印尼电商 GMV 约 为 620 亿美元、泰国为 220 亿美元、越南和菲律宾均约为 160 亿美元、马来西亚约为 130 亿美元、 新加坡约为 80 亿美元。由于印尼在 2023 年 6 月出台电商限制措施并加强进口管制，我们预计该地 区电商与物流服务或将受到一定冲击。相反，越南和菲律宾由于积极开放的电商政策，保持了稳定 甚至超预期的增长态势。 东南亚物流市场分为六大派系：第四方物流、市场货运物流、第三方物流、科技第三方物流、仓储 及平台自营物流。第四方物流企业如 Andalin、Quincus 等，提供一整套物流供应链解决方案。市场 货运物流企业如 Ritase、Haulio 等，进行货物运输、端到端配送等业务。第三方物流企业如 Pos Indonesia、JNE 等，提供快递运输、仓储、存货管理及最后一公里派送等服务。科技第三方物流企 业如 Ninja Van、J&T Express 等，在业务细分、业务创新等领域有突出进展。仓储企业如 Shipper、 Boxme 等，提供仓储服务。平台自营物流领域，如 Shopee、Lazada 等，拥有自营物流体系。一些 物流企业拥有“多项主营业务”，可属多种派系，如 Waresix、Shipper 等。

（三）新兴市场：电商物流规模小增速快，快递行业分散起步较晚

电商起步较晚但增速快，带动物流需求增长。根据弗若斯特沙利文的数据，2018-2022 年，新市场 （沙特阿拉伯、阿联酋、墨西哥、巴西和埃及）的电商零售市场交易额为 324/380/475/661/857 亿美 元，复合年增长率为 27.5%。同期，新市场平均快递包裹量复合年增长率在 19.5%，并在 2022 年达 到 30.96 亿件，预计 2023-2027 年的复合年增长率为 17.6%。新市场的数字基础设施建设普遍相对 滞后，导致整体电商市场的渗透率较低。尽管如此，该地区居民的人均可支配收入较高，对电商的 需求较大，未来空间大。根据公司年报，2023 年，极兔在新市场取得了三倍增长的成绩，其在新 市场的市场份额从 2022 年的 1.6%提升到 2023 年的 6.0%，包裹量为 2.3 亿件，同比增长 369.0%， 全年收入同比增长 299.7%至 3.27 亿美元。

本土电商平台与全球性电商平台并存。根据巴西零售与消费者协会数据，2022 年的巴西电商市场 中，美客多/Americanas/Magazine Luiza/Via/亚马逊的收入分别为 805/443/205/205/146 亿雷亚尔，合 计占据了 78%的市场份额，居于主导地位。根据 eMarketer 发布的《2022 年全球电子商务预测报告》 显示，在墨西哥，主流电商平台主要包括 Mercado Libre Mexico、Amazon Mexico、沃尔玛墨西哥 站点、Coppel 以及 Liverpool。2022 年 Mercado Libre 的流量在墨西哥居于首位，亚马逊墨西哥站的 流量年增长率也高达 51%，而 Coppel 以及 Liverpool 也具有一定的竞争力。 中东和北非地区形成了以背靠亚马逊的 Souq、Noon、Jarir、Jumia 等平台为主导的竞争格局。同时， 国际知名电商平台如速卖通、SHEIN、Tiktok 与 Temu 等也纷纷进军该地区，加剧了市场竞争。总 体而言，新市场的电商市场正在经历一场新的变革，随着数字化转型的深入推进，未来的趋势将更 加多元，带来更大机会。 快递行业相对分散，竞争激烈。新市场的基础设施较为落后，电商市场和物流行业均起步较晚。目 前呈现出本土快递平台与联邦快递 UPS、DHL 和 Aramex Express 等国际巨头之间的竞争格局。极 兔作为初入者，新市场的占有率较低。伴随着电商市场的高增速与布局效应显现，未来会有较大提 升。目前处于领先地位的有巴西的 Braspress、TNT Express 和 RTE Rodonaves、墨西哥的 Estafeta Express、埃及的 Egypt Express、阿联酋的 Emirates Post 以及沙特阿拉伯的 Saudi Post。

三、前景展望：持续整合中国东南亚市场，不断开辟新市场 获取新增量

（一）中国市场：不断巩固快递行业地位，持续学习先进经验模式

快递业务显著提升，盈利情况持续改善。从 2020 年至 2023 年，极兔在中国市场的业务量从 20.84 亿件增加至 153.41 亿件包裹。2020 年-2023，中国地区的单票收入从 0.23 美元提升到 0.34 美元，单 票成本从 0.51 美元降至 0.34 美元。同期的毛利分别为-5.77/-12.19/-6.65/0.59 亿美元。公司 2022 年 中国市场毛利率为-16.2%，2023 年毛利率转正为 1.1%。

前期亏损系短期因素影响，长期利好助力扭亏为盈。极兔于 2020 年进入中国市场，适逢快递行业 价格战。极兔也采取以价换量的策略，因而前期的单票价格较低。后续随着极兔在中国市场站稳脚 跟，价格战趋缓，极兔的单票价格有所上升。在成本方面，前期极兔进入中国不断投资物流网络建 设，并且收购丰网和百世整合物流资源，单票价格较高。随着极兔布局完善，业务量上升，规模效 应开始显现，单票成本近年稳步下降。总体来说，随着单票成本降低，单票收入提升，以及业务量 的扩大，极兔在中国市场即将扭亏为盈。极兔于中国市场持续学习先进经验与管理模式，并应用于 东南亚和新市场的市场运营，以巩固自己的优势。

（二）东南亚市场：快递红利有所消退，继续整合市场份额

单票毛利有所下降，业务量持续提高。极兔在东南亚区域的业务量从 2020 年的 11.54 亿件增加至 32.40 亿件。2020 年-2023 年，公司在东南亚区域的单票收入由 0.91 美元小幅降低至 0.87 美元，单 票成本由 0.64 美元小幅提升至 0.67 美元。同期，毛利分别为 3.12/6.62/4.76/4.70 亿美元；毛利率由 29.8%下降至 17.9%。

东南亚红利逐渐消退，长期仍有整合空间。近年来极兔的单票成本降低源于持续不断整合物流网络 和区域代理资源，优化成本结构，以扩大规模效益。而近年来单票收入和毛利的降低一定程度的反 映了东南亚快递市场红利逐渐消退的情况。在早期，由于东南亚基础设施相较于欧美、中国更为落 后，数字化带来的效用更加明显，东南亚的电商快速发展，为物流企业带来系统性的机会，因而单 票毛利较高。然而，随着近年基础设施的完善，来自本土和海外的竞争日趋激烈，以及以自动化和 机器人为标志的 DeepTech 不断渗透，未来东南亚物流公司技术能力的竞争会更多维，颗粒度会更 加细化。相比于中国，目前东南亚的单票毛利仍然维持在较高水平，同时市场集中度较低。长期来 看，极兔利用自己的龙头优势，进一步整合东南亚市场，提高市占率，仍大有可为。 最后一英里配送面临诸多挑战。在东南亚地区，由于地缘环境复杂，岛屿众多，基础设施尚不完善， 这给最后一英里的快递配送带来了很大的挑战，快递时效的差异非常大。叠加货物轨迹不透明，售 后服务落后，导致拒收率与退货率高。类似的，中东和北非许多区域划分模糊，缺乏详细的门牌号、 缺少具体的地址信息，顾客填写地址较为宽泛；并且该区域国土面积较大，且居住分散，订单密度 较小，单个快递员的覆盖面大。派送过程中难度较大，沟通成本高，导致用户满意度差，签收挑战 高。同时，大多数区域没有自助式快递柜，拒收、退货的包裹无路可返，丢包率高。

（三）新兴市场：电商物流尚处于起步阶段，未来有望成为主要增量市场

孵化市场阶段，毛利有所改善。2020-2023 年，新兴市场公司毛利分别为 0.03 亿/0.12 亿/-0.81 亿/- 0.56 亿美元，毛利率由 32.7%下降至-8.3%。2022-2023 年，新兴市场单票收入从 1.67 美元下降至 1.42 美元，单票成本从 2.05 美元下降到 1.41 美元。同期，包裹量分别为 0.49/2.30 亿件。

新市场快递业务潜力大，有望成为极兔业务新增量。极兔 2022 年正式进军新市场，作为初入者， 前期物流网络、营运中心以及区域代理的建设拓张成本较大，且业务量和市场渗透率较低；除此之 外，新市场五国的基础设施普遍较为落后，电商和物流发展较为薄弱，极兔需要投入的成本有增无 减，因而在 2022 年出现较大的亏损。然而，相较于中国与东南亚，新市场的电商与物流市场虽然 尚起步，规模较小，但增长率较高，同时竞争对手布局也才刚刚开始，未来发展的空间大。2023 年极兔中报披露的亏损也大幅减少。展望未来，极兔作为提前布局者，在新市场有先发优势，伴随 着极兔布局逐步完成，渗透率提高，业务量上升，规模效益的显现，毛利水平将会进一步提高，叠 加新市场本身的电商和物流行业的发展特点，未来新市场业务有望成为新增量。 斋月习俗和货到付款模式带来挑战。斋月是一种宗教习俗，存在于东南亚与新市场。在斋月期间， 由于购物需求大幅增长，导致出货量大，派送需求高。但与之相反的是穆斯林在斋月期间需要封斋， 白天不能进食，快递员派送效率低。同时，很多消费者网上购买开斋节礼物，一旦订单不能在开斋 节之前送到，拒收概率大大提升，这对派送运力和效率提出更大的挑战。除此之外，受制于消费习 惯和数字基建，目前东南亚和新市场的线上支付率较低。许多电商订单是货到付款模式，往往有多 次派送的情况，且异常情况多样，导致派送的流程较为复杂，这对站点管理、出派任务、运力预估 提出了很大的挑战。

编辑：火腿肠