2024年艾罗能源研究报告：新产品与新市场逐步起量，经营态势将开始恢复

一、公司基本情况介绍

1、基本情况

浙江艾罗网络能源技术股份有限公司成立于 2012 年，是国际知名的光伏储能系 统及产品提供商，也是行业内少数具备储能逆变器和储能电池协同一体化研发能 力，能够批量生产储能逆变器和储能电池产品的企业。主要面向全球客户提供光 伏储能逆变器、储能电池以及并网逆变器等产品，在全球多地均设有子公司或服 务点。2024 年 1 月 3 日，公司在上交所科创板上市。 公司持续专注于储能领域技术研发，并重视前沿技术与创新产品产业化探索。 2013 年推出的 SK 系列储能逆变器及相关产品，是国内最早的储能逆变器产品 之一。公司是国家工信部认定的“光伏制造行业规范企业”、“国家智能光伏示 范企业”及“国家绿色供应链管理企业”，相关主导项目曾获“2020 年浙江省 科学技术进步一等奖”、“2023 年首届浙江省知识产权奖发明专利一等奖”、 “2023 年浙江省国内首台（套）装备”等荣誉。

2、股权结构

公司股权较为集中，持股激励充分。截止 2024 年 Q1 末，公司实际控制人为李 新富、李国妹夫妇，分别直接持股 19.40%、15.66%，二人为一致行动人。公司 第四大股东青岛金石、第五大股东长峡金石同受中信证券控制，为一组一致行动 人，合计直接持股 5.7%。公司第六大股东北京睿泽、第八大股东三峡睿源同受 三峡资本控制，为一组一致行动人，合计直接持股 5.45%。杭州桑贝、聚贤涌金、 杭州百承均系本公司持股平台，合计直接持股约 3.63%，公司激励机制完善。

3、业务情况

主营业务：公司主要产品包括储能逆变器、储能电池、光伏并网逆变器及相关配 件，主要面向海外市场，应用在分布式光伏储能及并网领域。 光伏储能指在光伏系统中引入储能单元，在发电基础上实现负载供能、能量存储 和电网接入等功能，主要由储能逆变器、储能电池等产品组成。公司一方面通过 应用 MPPT 控制追踪技术、系统自学习 SOC 算法等多项核心技术，大幅提高了 产品的性能指标；另一方面创新采用逆变器和储能电池一体化设计，推出了结构 紧凑、接线便利的“储能一体机”新产品，形成了独有的技术优势。 光伏并网逆变器是光伏发电系统的核心模块。公司通过应用快速并网功率控制技 术等多项核心技术，优化了并网逆变器产品性能，提高了多台并网逆变器同时使 用的可靠性和稳定性。此外，公司还提供智慧能源管理软件等配件产品，为用户 进行智能预测、虚拟电厂（VPP）等应用提供支撑。

采购模式：公司主要采用“以产定采+战略备货”的采购模式。采购中 心根据生产预测，综合考量需求、库存等信息后制定月度采购计划， 经审批后下发采购单。公司根据原材料市场行情、供应商综合实力以 及 比价结果确定合作方并签订采购协议。

生产模式：公司采取“长期销售预测+安全库存”的生产模式，根据备货和 客户订单情况安排生产计划。销售中心依据客户订单和未来销售预测制定销 售计划。生产部门根据销售预测，结合库存数量、海外备货需求及产能等因 素制定年度与月度生产计划，并结合库存、产能落实采购、生产安排。

销售模式：公司主要客户包括贸易商、系统集成商和 ODM 客户。贸易商客 户主要采取直销模式，销售完成后客户自行决定下级定价及市场区域。系统 集成商为客户提供设备集成服务，销售完成后需等待系统集成施工完毕再交 付给终端客户。对新能源领域的大型全球跨国企业或在特定国家具有明显行 业优势的新能源产品供应商（如韩华集团），公司以 ODM 模式与该类客户 合作，根据客户要求完成自主设计、开发和制造，再进行产品销售。

研发模式：公司采用独立自主研发为主导的研发模式，以市场发展趋势和客 户需求为导向实施研发项目，结合自身发展战略规划，积极推动新技术研发 及产业化。公司主要以项目制形式实施研发计划，并将研发项目分阶段进行 管理，通过项目开发实现产品更新迭代以及技术累积。

4、财务分析

公司 2023 年实现收入、归上净利润、扣非净利润 44.73、10.65、10.40 亿元， 同比下降 3.01%、6.12%、7.14%，其中 Q4 单季度收入、归上净利润、扣非净 利润 4.66、0.46、0.34 亿元，同比下降 75.7%、92.3%、94.3%。 2024 年 Q1 实现收入、归上净利润、扣非净利润 6.84、0.34、0.22 亿元，同比 下降 65.3%、93.3%、95.6%。

【收入情况】 2023 年公司并网逆变器销售 18.2 万台，对应收入 7.00 亿元，同比增长 39.42%， 主要系全球分布式储能维持高景气；储能 PCS 销售 11.5 万台，对应收入 10.89 亿元，同比下降 14.85%；储能电池销售 1071MWh，对应收入 23.47 亿元，同 比下降 5.95%，主要受 2023 下半年欧洲户储行业库存高企，市场需求减少影响。 一季度公司收入 6.84 亿元，同比下降 65.3%，环比提升 46.9%，同比大幅下降 主要系户储行业尚处清库过程中。估算并网逆变器、储能 PCS、储能电池单季 度收入分别为 1.3、2、3 亿元。

【盈利情况】 公司 2023 年综合毛利率为 39.9%，同比提升 0.89pct。其中，并网逆变器毛利 率 36.23%，同比提升 2.16pct；储能逆变器毛利率 52.62%，同比提升 2.14pct； 储能电池毛利率 34.24%，同比提升 1.04pct。 2024 年一季度，公司综合毛利率达 40.05%，环比显著提升 11.19pct，主要系 2023 年 Q4 公司部分旧款产品促销，当期毛利有所下降。

【费用情况】 公司 2023 年销售、管理、研发及财务费用率合计 12.53%，同比提升 2.69pct。 其中销售、管理及研发费用率同比分别提升 0.71、1.05、2.88pct，主要系公司 经营规模扩大相关投入有所增加；财务费用率同比下降 1.95pct，主要系报告期内汇兑收益增加。 2024Q1 公司各项费用率 35%，环比提升 13.26pct，主要系汇兑损失造成财务费 用环比大幅增加所致。

【资产负债情况】 2024 年 Q1 末，公司资产负债率为 20.35%，在手现金超 30 亿元，各项有息负 债规模仅 0.2 亿元，偿债保障能力强。

【现金流情况】 2023 年，公司经营性现金流净额为 6.35 亿元，同比下降 29.25%，主要原因系 公司支付供应商货款，且职工薪酬有所增长。 2024 年 Q1，公司单季度经营性现金流净额为 2.26 亿元，同比下降 62.12%，主 要系应付账款增加及存货减少，造成购买商品、接受劳务支付的现金大幅减少。

5、募投情况

根据公司第一届董事会第六次会议决议并经 2022 年第二次临时股东大会审议通 过，公司 IPO 募集的资金扣除发行费用后，将用于储能电池及逆变器扩产项目、 光储智慧能源研发中心建设项目、海外营销及服务体系项目、补充流动资金等。

储能电池及逆变器扩产项目：本项目拟建设厂房及配套设施，引进高端的生 产设备、检测设备及辅助设备，同时招募、培训生产及技术人员，建设生产 线，扩充公司整体的生产能力，优化产品的生产工艺，提升产品质量和生产 效率。本项目投资总额约 37,590.28 万元，规划建设期约 5 年。

光储智慧能源研发中心建设项目：本项目拟通过购置研发场地并进行必要装 修，购置研发及测试等设备，建设与公司长远发展相匹配的光储智慧能源研 发中心。项目建设将改善现有研发中心试验和研发环境，提升公司研发整体硬件水平，为公司持续发展提供技术支持和技术储备，进一步提升公司在光 伏发电及储能相关领域的竞争力。本项目投资额为 15,085.70 万元，项目建 设期为 3 年。

海外营销及服务体系项目：本项目拟在现有营销人员及营销网络的基础上， 通过对境外子公司增资的形式，对荷兰、日本、美国、英国、澳洲、德国等 子公司进行扩建，同时加大市场推广，并对海外员工及客户进行培训。项目 的实施将进一步提升公司的市场营销能力和服务能力，提高市场对公司产品 的认知和对公司品牌的认同，提升公司的市场份额。本项目投资额为 7,644.57 万元，项目建设期为 3 年。

二、战略清晰，积极拓展产品线与非欧市场

1、战略清晰，产品定位为高端户储

专注经营，战略规划清晰。公司专注于储能与光伏逆变器行业，实控人从业 20 余年，对行业认识较为深刻，对于公司战略把握较清晰。 2022 年地缘冲突影响下，公司将销售及产能资源向高盈利的欧洲市场及户储产 品倾斜，欧洲收入占比大幅提升至 95%；此外，在行业需求激增，上游 IGBT、 芯片等原材料紧缺的情况下，公司积极前瞻的供应链管理策略。2022 年公司营 收同比增幅达 453.86%，显著高于同行。 侧重在高毛利的欧洲市场。欧洲是公司主要市场，并网逆变器、储能 PCS、储 能电池等主要产品的毛利水平整体高于北美洲、亚洲等地区（非洲、南美占比极 低，数据不具备参考性）。从区域结构来看，公司产品主要销往德国、捷克、英 国、意大利、奥地利等欧洲高毛利地区，盈利能力业内突出。

聚焦一体机、高压系统等高端户储产品。作为行业内最早进入户储领域的企业之 一，公司早在 2019 年就开始研发户储一体机产品。相比于 PCS、电池分开安装 的分体机，一体机内部转换效率更高，两种产品研发协同性更好；类家电的外观 设计，在欧美等高端市场接受度更高。2020 年开始，公司储能系统技术路线开 始转向高压。相比于低压系统，高压系统转化效率高、控制性能优异、响应迅速， 在欧美等电力交易规则复杂的高端市场中具有更好的适用性。此外，公司配套推 出的智慧能源管理软件 SolaxCloud 平台，契合上述高端市场用户参与电力市场 需求，有望在未来形成新的竞争优势。

2、重视研发投入，积极拓展产品门类

重视研发投入，积极布局产品拓展。公司一直比较重视研发投入，近 5 年研发费 用与研发人员人数逐年提升。截至 2023 年底，公司研发人员达到 802 人，较期 初提升 180%，其中本科及以上学历的研发人员占比达到 86%，研发团队受教育 水平高。2024 Q1，公司单季度研发费用超 1 亿元，研发费用率高达 15.35%。 2023 年下半年以来，户储行业受到库存问题影响，出货量大幅下滑。公司在行 业底部积极开展研发布局，扩充产品门类，为后续需求修复，储备业绩增长点。 目前在研项目包括低压储能电池、工商业储能一体机、微型逆变器、大功率并网 逆变器等。其中，公司工商业储能一体机适用于各种商业和工业场景，包括调峰、 需求响应、备用模式、光伏储能集成、稳定的负载消耗曲线，还支持虚拟电厂 （VPP）、调频等应用，有望开始逐步产生收入贡献。

3、海外渠道优势突出，新兴市场拓展加速

海外收入占比高，渠道优势突出。公司业务主要集中在海外，2023 年境外营业 收入 44.4 亿，占总营收比例高达 99.3%。除主要市场欧洲外，公司在美国、日 本、巴西及南非等多地均设有子公司或服务点，合作客户包括全球领先光伏组件 及产品供应商韩华集团（Hanwha）、欧洲光伏行业领先提供商 Krannich、英国 最大光伏产品提供商 Segen 等知名企业，渠道优势突出。截至 2023 年末，公司 销售人员 352 人，占员工总数 16%，销售人员占比属行业较高水平。销售人员 分布广泛，下游客户触及水平及服务能力较强。 新兴市场拓展加速。海外国家对电力电子设备产品资质要求较为严格，市场准入 要求高、认证周期长。目前，公司已取得全球超过 1100 项认证，包括欧洲 CE、 德国 VDE、美国 UL、澳洲 CEC、日本 JET/JIS 认证等欧美权威市场与印度 BIS 认证等新兴市场的准入认证，是行业内取得认证资格较多企业。其中日本 JET 认证难度全球最高，公司为国内仅有 2 家取得 JET 认证的企业之一。凭借稳定 的产品质量，公司产品曾获 EUPD“逆变器顶级品牌”（德国、波兰、意大利、 澳大利亚、英国、希腊）、“储能顶级品牌”（英国）、德国“红点奖”、“全球供应 链质量卓越贡献奖”等奖项。在诸多国际认证与品牌优势的加持下，公司在日本、 东欧、巴西、印度、巴基斯坦等区域都加大了产品与渠道的投入。以新兴市场为 代表的非欧洲区域的业务壮大，有望推动公司规模上台阶。

三、户储新市场有望起量，欧洲市场去库尾声但产品 仍在升级

1、新兴市场户储需求开始涌现，欧洲库存去化进入尾声

新兴市场电力缺口仍在。新兴市场电力需求总量随经济规模发展不断提升，与之 配套的发电、电网设施则相对薄弱。近年来，东南亚、南非等地限电、断电情况 频发。以泰国为例，2023 年泰国电力净进口达 28.51 亿千瓦时，进口需求大。 南非方面，据 Abisoft 统计，2023 年南非全年电力缺口超过 24TWh，同比增长 超一倍。 光储产业链大幅降价，助推新兴市场起量。今年以来，在光储产业链大幅降价的 背景下，电力基础设施薄弱的发展中国家对于分布式储能系统需求开始涌现，尤 其是以印度、巴基斯坦为代表的亚洲国家，需求被激发。2023 年 6 月，亚洲地 区表现亮眼，单月出口金额达到 3.42 亿美元，已与欧洲规模相当，6 月环比大 幅提升 40%，持续刷新单月出口记录。印度市场 6 月出口达到 0.67 亿美元，同、 环比提升 178%、49%；巴基斯坦市场 6 月出口达 0.65 亿美元，同、环比提升 497%，1%，均为历史最高值。

牛尾效应造成欧洲渠道库存问题。2022 年初，欧洲用户电价飞涨带动户储（户 用储能）市场爆发，需求持续高涨。由于户储供应链较长，经销商逐级放大需求， 引发牛尾效应，提前透支欧洲部分需求。2023 年下半年以来，气价下跌导致的 电价回落与宏观经济方面的持续通胀，则进一步拖累了终端需求，欧洲户储需求 增速放缓，行业库存问题开始涌现。 逆变器出口环比持续修复，欧洲市场去库接近尾声。2023 年下半年开始，受库 存影响，我国逆变器对外出口金额连续下滑。2024 年 2 月，在春节假期影响下， 出口金额仅 4.49 亿元，为近两年来单月最低水平。3 月开始，逆变器出口金额 开始逐月修复，至 6 月达到 9.2 亿美元，创近 12 个月新高，对欧洲的逆变器出 口金额也呈现持续修复态势，欧洲库存去化接近尾声。

2、欧美市场智能化趋势明确，技术路线仍在迭代升级

智能用电是户储行业未来的新趋势。全球清洁能源转型大背景下，以新能源为代 表的波动性能源在电力系统中占比不断提升。户储乃至工商业储能系统除了提升 屋顶光伏利用率及电力保供以外，还需要作为灵活性资源在平抑电网波动、维持 电量平衡等方面做出贡献。目前，欧美等电力市场成熟地区大体有两类收益方式 激励户储参与电力市场： 1）主动参与能量市场，利用分时电价套利（前提是居民端执行分时电价，荷兰 市场比较普遍，未来有望进一步扩大）； 2）以虚拟电厂模式参与容量、辅助服务市场，提供服务获得收益。 未来随各国电力体制改革推进、储能技术发展，户储参与电力市场的限制将逐步 放开，户储在电力系统中的角色将发生转变。此背景下，能够配套提供用户侧智 慧能源管理系统与智能用电策略的户储产品将具有独到的竞争优势。

一体机、高压电池或是产品侧发展大方向。传统分体机技术路线下，逆变器、储 能 PCS、储能电池等产品由不同厂家分开生产，系统集成商分别采购后进行组 装，产业链环节较长。产业链整体降价时，一体机产品的价格承压能力较强。此 外，一体机具有研发协同性好、内部转换效率高、类家电外观设计接受度高、安 装便利成本低、提供一站式售后服务等优点，尤其符合欧美等高端市场用户的需 求。长期来看，高端市场一体化替代趋势较明确。 高压产品有望在高端市场得到发展。目前户储配套电池中，低压、高压产品各有 其竞争优势。在拉美、南非等新兴市场，户储需求以电力保供为主，产品类型以 高性价比的低压产品为主；以功能性为主要驱动的欧美高端市场，低压产品面临 响应速度慢，大功率电器适配程度低等问题，需求开始下滑。高压产品响应速度 更快，运行效率、适配性更高，控制性能优异，其价格、毛利均高于低压产品， 在欧美等高端市场替代趋势更为明确。

欧美部分国家允许户储参与电力市场。欧盟早在 2018 年就通过了关于虚拟电厂 的协议，户储可以通过向电网提供辅助服务盈利。德国 Sonnen 公司约 25000 个户用储能系统已接入其下虚拟电厂 SonnenVPP，总容量约 250MWh；英国、 意大利、比利时等地也都建设了以分布式光储资源为主的虚拟电厂。户储主动参 与能量市场的前提在于居民端执行分时电价。荷兰已有多家电力公司提供与电力 市场价格关联的动态合同电价。2023 年夏季，德国、荷兰日前电价一度跌至最 低限价（-500 欧元/MWh）。目前，不同国家准许户储参与的市场类型有所不同。 英国：从调频市场过渡至本地市场。2018 年，售电商 Social Energy 成为英国第 一家通过户储提供固定频率响应服务的企业。截至 2020 年末，旗下 80%的户储 系统共提供了约 4MW 的固定频率响应能力。近年来英国调频市场逐渐饱和，价 格有所降低。考虑到英国本地灵活性市场发展较为成熟，6 家配电网运营商（DNO） 共提供了 4 种方案，参与本地灵活性市场或将成为英国户储未来的最佳选择。 澳大利亚：户储参与市场选择较多。澳大利亚允许户储同时参与能量市场、辅助 服务市场（调频市场）与本地灵活性市场，其三家售电商（Energy Australia、 Simple Energy、Reposit Power）为电力用户提供了不同方案选择，分别可让户 储参与一种或多种类型市场。

编辑：火腿肠