2024年集换式卡牌行业专题研究报告：衍生品市场起势，隐形的百亿赛道

一、“谷子”文化带动 IP 衍生品赛道景气度，集换式卡牌脱颖而出

（一）IP：凝聚受众的文化形象，衍生千亿市场

IP 是凝聚受众，且可以被用来变现的知识产权。IP（Intellectual Property, 知识财产所有 权），主要指具有较大影响力的文化产品或文化形象。IP 之于泛娱乐产品，类似于品牌之 于消费品，凝聚一批特定受众；IP 的拥有者能够通过向下游授权、或者开发 IP 衍生品， 从 IP 中获得经济利益。

IP 为什么可以凝聚受众？源头或延伸内容优质，或本身形象吸睛。IP 的影响力，既可以 来自其源头文化产品的内容（例如斗罗大陆来自于知名网络文学），也可以来自于其自身 的形象（例如玲娜贝儿），并且由于后续衍生内容的产生（电影、电视剧、游戏等），通常 混合存在。在 2022 年国内头部 50 个 IP 中，原生类型分为文学、游戏、影视、动漫四种， 其中文学占比最高、影视次之。

产业链：IP 授权-产品制作-终端销售。IP 使用者主要为泛娱乐行业的实物商品（例如玩 具、文具、服饰及其他消费品）和内容产品（例如游戏、电影、电视剧等）。产业链角度， 以实物商品为例：最上游为 IP 方。IP 所有方将 IP 授权给中游的实物商品厂商，产品方 完成设计、开发及生产，并交由下游的渠道进行销售，触达消费者。

产业链利益分配：IP 授权方通常获得终端流水 10%以内的分成，产品和销售环节分配剩 余部分。在产业链利益分配上，IP 方通常会获得两类收益：一次性支付的版权金、参与 对商品销售流水/利润的分成。对于实物商品，参考中国玩具和婴童用品协会编写的系列 《中国品牌授权行业发展白皮书》，2019-2023 年授权费大致稳定占销售额的约 4%；对于 内容产品，以游戏行业为例，IP 分成通常为总流水的 5-10%。

国内文娱 IP 市场规模近 5,000 亿，游戏、影视、玩具为前三大下游细分，占比 73%。 2022 年，中国文娱 IP 市场规模 4,656 亿元，YOY-6%；结构上，基于 IP 的游戏（37%）、 影视（27%）、玩具（9%）分别为前三大收入贡献细分赛道，合计贡献 73%。因此，我们 预计 2022 年的下滑主要由于游戏市场规模本身的下降（YOY-10%）。

（二）“谷子”文化兴起带动 IP 衍生品赛道，集换式卡牌具有最高景气度

“谷子”文化兴起，IP 衍生品景气度明显提升。谷子（goods，“货”的意思）可以指代 一切漫画、动画、游戏、偶像、特摄等版权作品的周边商品，是 IP 衍生品的一类。谷子 以人物角色形象为核心，强调收藏和展示性，品类繁多，较为主要的有吧唧（徽章的日 语谐音，其英文为 badge，背后有别针）、镭射票（有炫彩的长条形纸片）和流麻（流沙 麻将的简称，翻转可见内部细沙流动的摆件）。2024 年以来，“谷子”的百度指数显著上 升，谷子文化兴起。

对比海外，90 年代以来，日本动漫无论是作品数量还是市场规模都展现出了繁荣，并带 动了周边产业。回顾日本的 90 年代，非农行业就业者周均工作时间在 1991 年触顶，短 暂下跌后在高位维持到 1997 年，此后开启进一步下降。而巧合的是，98 年后日本电视动 画持续播放数量，也出现了向上的拐点。一些经典的作品例如《名侦探柯南》、《四驱兄 弟》、《棒球英豪》、《头文字 D》等也都是来自于这个时期。此后，2002-2022 年日本动漫 产业市场规模由 10,968 亿日元增长至 29,277 亿日元，CAGR 5%，显著跑出超额。

IP 衍生品行业稳步增长，集换式卡牌具有最高景气度。根据卡游招股书引述灼识咨询数 据，国内泛娱乐产品行业 2022 年规模达到 1,297 亿元，YOY+7%；其中，玩具为最大组 成部分，2022 年规模约 690 亿元，占比 53%。而在玩具各个细分板块中，集换式卡牌是 过去 6 年中增速最快的，17-22 年 CAGR 达到 78%，2022 年规模达到 122 亿元，具有显 著的高景气度。

二、集换式卡牌：IP 衍生新载体，泛娱乐消费高增赛道

集换式卡牌（TCG，Trading Card Game，下文部分简称卡牌）是一种以收集和交换卡 牌为核心玩法的游戏，其载体一般是具有特定主题的实体卡牌，可供消费者收藏、交换 或畅玩。全球范围内典型的集换式卡牌有万智牌、宝可梦卡牌、游戏王卡牌等，国内流 行的卡牌有小马宝莉卡牌、奥特曼卡牌、NBA 球星卡等。 集换式卡牌按消费目的一般可分为竞技对战类、集换收藏类两大类。

1）竞技对战类：以竞技对战为主要目的，玩家将根据卡牌系统一定的规则与他人进行对 战，代表性卡牌包括万智牌、游戏王卡牌、宝可梦卡牌等。该类卡牌往往具备一整套完 整的游戏机制，每张卡牌有额外的文字说明（如生命值、攻击力和效果或能力等）来解 释其在游戏中的作用，2 名或多名玩家可以通过策略组合不同卡牌来进行游戏竞技对战。 我们观察到，虽然该类卡牌主要以竞技对战为目的，但绝大多数在卡牌设计中亦包含 IP 属性。

2）集换收藏类：以收藏为主要目的，该类卡牌往往围绕动漫、球星、影视明星、历史、 游戏、电影、动漫等各类 IP 开发，代表性卡牌包括卡游的小马宝莉系列卡牌、帕尼尼的 NBA 球星卡等。相比竞技对战类卡牌，该类卡牌认知门槛较低，覆盖面更广，玩家消费 及集换该类卡牌更多关注卡牌的 IP 及角色、美术设计、稀有等级、制作工艺、评级等。

（一）三大属性共振，集换式卡牌爆发力强，成为 IP 衍生新载体

1、IP 属性：集换式卡牌是 IP 的有效衍生与优质载体

集换式卡牌往往基于授权 IP 开发，独特精美卡面设计赋予卡牌 IP 文化内涵。集换式卡 牌往往是基于各种游戏、动漫、动画等 IP 的文化衍生品，独有的 IP 为卡牌注入了独特的 身份认同、故事背景与情感纽带，令其超越了单纯的卡面图案，化身为蕴含深厚情感与 记忆的文化象征。此外，IP 原有的粉丝基础也为该 IP 的集换式卡牌的流行打下了坚实基 础。 集换式卡牌的流行也进一步帮助 IP 拓圈，两者相辅相成。一方面，集换式卡牌会基于 IP 进行持续的创新设计，通过融入新颖的设计元素与故事情节推出不同的卡面，为 IP 增添 了新的内容与故事发展脉络，维持 IP 长期市场关注度；另一方面，受益于社交属性、收 藏属性等特性，集换式卡牌的流行往往具备较好的爆发性与广泛性，从而不仅吸引原有 粉丝群体对 IP 的关注，还能够为 IP 拓展新的粉丝受众。 卡牌是 IP 的有效衍生与优质载体，当下海外 IP 流行热，国产 IP 蓄势待发。我们认为集 换式卡牌是 IP 的有效衍生与优质载体。盘点当下国内集换式卡牌市场，海外 IP 卡牌热 度较高，如美国孩之宝旗下 IP 小马宝莉、日本圆谷旗下 IP 奥特曼、日本 The Pokémon Compan 旗下 IP 宝可梦等；国内 IP 卡牌崭露头角蓄势待发，如河北精英动漫旗下 IP 叶 罗丽、网易旗下 IP 第五人格等。

2、社交收藏属性：盲盒抽卡机制，稀有度分级设计实现卡牌社交收藏价值

集换式卡牌通常以盲盒卡包形式、抽卡机制出售，激发玩家社交集换需求。在大部分集 换式卡牌中，卡片通常以卡包的形式出售给消费者，消费者一般购买固定款式的卡包， 每包中含有固定数量的卡片，但其中卡片的种类与内容是随机的。因此，玩家购买卡牌时可能会抽取到相同的卡面，不同玩家之间可能对不同卡面有不同的需求，从而产生与 朋友间集换卡牌的社交需求。

稀有度分级制度设计，释放社交及收藏价值。集换式卡牌发行方往往会基于对 IP 文化内 涵的理解，对卡牌的卡面图案、卡牌等级、卡片工艺、出卡概率等进行精细化设计，高等 级稀有卡牌的出卡概率低，玩家收集难度大。对于玩家来说，能够抽取并拥有更高等级、 更稀有的卡牌，无疑成为其社交货币，而更稀缺的卡牌往往具备更好的收藏与交换价值。 以小马宝莉卡牌·友谊永恒卡第 3 弹彩虹盒为例，有 10 种稀有度等级的卡，分别是 R、 SR、SSR、FR、TR、MTR、TGR、UR、USR 和 XR，一个彩虹盒包括 20 包，每包有五 张卡，共 100 张卡。卡包可以划分为稀有包（1XR/USR/UR/SSR+1TGR/TR/MTR+3FR/SR/R) 和普通包（1SR+1TGR/TR+3FR/R），根据卡游官方天猫店信息，在所有已生产的卡包中， 稀有包的出现概率为 10:20。不同等级的卡片抽中的概率不同，等级越高的卡牌往往抽中 的概率越低。

二手市场可灵活流通，收藏价值更显。伴随卡牌玩家的增长，二手流通市场逐渐成熟， 玩家不仅可以在“闲鱼”等通用二手交易平台，也可以在垂类卡牌二手交易平台如“千 岛”“集换社”等平台交易卡牌。以小马宝莉卡牌为例，闲鱼平台二手流通交易活跃，平台行情模块显示近期成交价在 40-200 元不等。

3、游戏娱乐属性：设计游戏机制提高娱乐性，运营赛事活动增加玩家黏性

集换式卡牌（尤其是竞技对战类）往往具备一整套完整的游戏机制，玩家通过购买、集 换卡牌来构建自身牌组，通过策略组合来进行桌面游戏竞技对战。以万智牌为例，每位 玩家需要准备一副自己的套牌，套牌由玩家自行构建，通常包括地牌、生物、法术等卡 牌。游戏开始时每位玩家有 20 点生命值，游戏目标是在自身存活的情况下，通过战术和 策略将对手的生命值降至 0 或以下。游戏分为多个回合进行，每个回合包括开始阶段、 维持阶段、抓牌阶段、行动阶段、战斗阶段、结束阶段。玩家在这些阶段中可以进行横 置、施放咒语、攻击和阻挡等操作。

运营赛事活动增加玩家的用户粘性和参与感。除了玩家自发进行桌面卡牌游戏外，集换 式卡牌运营方往往会组织各层次级别的赛事活动，以提升老玩家对该 IP 卡牌的用户粘性 与参与感；此外，赛事活动也有望进一步促进普及，吸引新玩家加入。例如，海外方面，根据美通社新闻，威世智官宣万智牌高级赛事体系，牌手们将有机会通过一系列区域冠 军赛，来获得世界冠军赛和专业赛的资格，专业赛奖池高达 50 万美元，世界冠军赛奖池 高达 100 万美元；国内方面，卡游作为国内卡牌行业领军企业，推出原创 TCG 赛事“英 雄对决”，2019 年以来在全国 100 多个城市举办了 3,000 多场比赛，通过新手赛、月赛、 SP 赛、城市巡回赛、城市公开赛等形式在全国召集玩家，进行线下卡牌对战选拔，最后 进行大奖赛，角逐全国冠军，吸引 20 多万选手参加，成为国内规模最大的 TCG 竞技赛 事之一。

（二）泛娱乐消费高增赛道，国内市场规模超百亿，对标海外渗透空间大

1、国内视角看，高增细分赛道，规模超百亿，未来 5 年复合增速 20%+

自上而下看，集换式卡牌属于泛娱乐产品中玩具类目的细分赛道。

中国泛娱乐产品行业规模达千亿，其中玩具类目占比最大，比重超 50%。根据卡游招股 说明书援引的灼识咨询报告，2022 年中国泛娱乐产品行业市场规模（以商品交易总额计， 下同）达 1,297 亿元，同比增长 7%，预计 2022 至 2027 年复合增长率达 12%，预计 2027 年市场规模有望达 2,304 亿元。其中，玩具类目占比最大，增速较快。玩具类目 2022 年 市场规模达 690 亿元，占泛娱乐产品行业规模的 53%，预计 2022 至 2027 年复合增长率 达 13%，预计 2027 年市场规模有望达 1,289 亿元。

玩具类目中，集换式卡牌是近年来高速增长的细分赛道，占比持续提升，未来 5 年复合 增速 20%+。根据卡游招股说明书援引的灼识咨询报告，在泛娱乐玩具品类中，集换式卡 牌在 2017-2022 年中迎来了爆发式增长，期间年复合增长率达 78%，其市场规模由 2017 年 7 亿元增长至 2022 年 122 亿元，规模占比由 2017 年 2%增长至 2022 年 18%。展望未 来 5 年，预计 2022 年至 2027 年的年复合增长率有望达 21%，预计 2027 年集换式卡牌市 场规模达 310 亿元，预计占玩具整体品类的 24%。

2、全球视角看，日美市场更趋成熟，国内渗透空间大

中美日是全球集换式卡牌主要市场，日美市场更趋成熟，对标来看国内人均消费金额或 仍有较大渗透提升空间。根据卡游招股说明书，2022 年按商品交易总额计的美国、中国、 日本集换式卡牌行业市场规模分别为人民币 172 亿元、人民币 122 亿元、人民币 114 亿 元。其中日本是动漫和游戏产业的发源地之一，拥有丰富可供集换式卡牌开发的 IP 内容 资源，美国集换式卡牌行业则是发展多年，相较中国市场更趋成熟。从对集换式卡牌的 人均支出指标来看，2022 年日本市场人均支出为人民币 92.3 元，美国市场人均支出为人 民币 50.7 元，而中国市场人均支出为 8.6 元。对标来看中国地区集换式卡牌发展时间较 短，当前消费者在集换式卡牌的人均支出较低，相对成熟日美市场或仍有较大的渗透提 升空间。

日本市场近 3 年重新保持双位数增长，IP 新卡牌驱动景气度回暖。根据日本玩具协会和 ビジネス+IT 数据，日本卡牌游戏·集换式卡牌市场规模在 2021-2023 年间重新回归两位 数增长在 2021/2022/2023 年分别以同比 45%/32%/18%的增速增长至 1,776/2,349/2,774 亿 日元市场规模。根据日本玩具协会分析，2023 年该品类增长主要由于宝可梦卡牌、海贼 王卡牌、游戏王卡牌的高速增长。

（三）产业链拆解，核心竞争壁垒在哪里？

1、拆解集换式卡牌上下游产业链

1）上游为 IP 授权。主要参与方包括创作及运营 IP 的 IP 方本身，也包括拿到 IP 方授权 的代理。一般来说，授权方以年度为单位，给予集换式卡牌运营发行方该 IP 特定品类衍 生品（卡牌）的开发运营权，金额根据是否独占有所差异。由于 IP 本身影响力的差异度 较大，头部 IP 与非头部 IP 的授权版权金相差较大。此外，除了确定金额的授权版权金 外，IP 方往往参与卡牌销售金额的小比例分成。 2）中游为集换式卡牌开发、设计及生产。主要参与方即如卡游等的集换式卡牌运营发行 商，亦有 IP 方衍生部门的情况。一般来说，集换式卡牌运营发行商将围绕特定 IP 的世界 观内容，确定卡牌美术风格，设计卡面图案、等级稀有度、制作工艺、竞技规则（如有） 等多要素，进而进行卡牌生产、包装与发布。此外，为了促进卡牌销量增长，集换式卡牌 运营发行商往往需要利用多种营销手段深度运营，以促进卡牌的流行。 3）下游为卡牌批发&零售销售与二手市场流通。主要参与方包括经销商体系下的分销商、 流通门店、直播间等；直营渠道下的直营门店、小程序、官方电商等，以实现线上线下多 场景高频触达消费者。二手市场的主要参与方包括卡牌评级机构、二手流通平台（包括 B2C 平台、C2C 平台）等，卡牌评级机构一般会对卡牌的正盗版、成色等指标进行评级 并给出评分，二手流通平台便于玩家集换卡牌。

2、拆解单包卡牌价值链

以终端零售价为 10 元的卡包为例，我们尝试拆解行业价值链情况。

1）卡牌方生产成本约为 1.66 元。我们以披露招股说明书的行业代表性企业卡游的部分指 标作为我们行业测算的参考依据，我们假设行业在单包卡牌花费的直接材料成本占比、 IP 版权费用比例以及其他成本占比与卡游相当。我们测算，i）包括卡牌、印刷、包装等 在内的直接材料成本约为 1.1 元，测算依据是卡游招股说明书 2022 年直接材料成本占卡 游整体收入的 22.6%，受益于规模经济与采购成本控制 2023Q1-Q3 占比下降至 19.9%； 因此测算行业单包直接材料成本约为出货金额的 20%；ii）IP 方版权费约 0.28 元，同上 根据卡游招股说明书，其版权费用的收入占比中枢约为 5%区间，则推算行业单包卡片的 版权费用约为出货金额的 5%；iii）其他成本，测算方式同上。

2）集换式卡牌发行运营方大致利润在 3.3-3.85 区间。首先，根据卡游招股说明书数据， 卡游 2022 年占集换式卡牌市场份额 71%，而分渠道来看其 2022 年经销商渠道占整体收 入比重达 92.7%，因此，我们认为集换式卡牌行业整体经销商比重较大，以经销商为主流 渠道分析。根据市场调研及中国企业家杂志官方公众号等媒体新闻，卡牌方向经销商出 货价约为零售价的 5-6 折（假设折中取 55 折），我们测算出货价即为卡牌方的收入口径， 约为 10*55%=5.5 元。参考卡游招股说明书，假设行业毛利率水平接近 70%，则对于卡牌 方来说单包卡牌的毛利润约为 5.5*70%=3.85 元（不考虑可能存在销售返点影响实际利润 水平），若考虑可能存在销售返点影响，则约为 3.85-（0.165 至 0.55）元。

3）经销/分销渠道大致利润约在 0.5-1.05 元区间。根据市场调研及中国企业家杂志官方公 众号等媒体新闻，经销商拿货价格约为零售价的 55 折，经销商分销给不同下游渠道折扣 率有所差异，其中零售门店约为 6 折；此外，行业存在返点制度鼓励经销商大力分销卡 牌产品，综合假设返点点数约 3-10 个点；因此以下游最终门店渠道为例，我们测算经销 /分销渠道环节的利润约为渠道抽成 0.5 元+卡牌方返点 0.165 元至 0.55 元区间。

4）终端零售门店大致毛利润约为 4 元：终端零售门店在线下提供了如毛细血管般触达用 户的方式，我们测算其卡包采购进价约为 6 元，实际向消费者出售价格为 10 元，毛利润 水平约为 4 元。 根据上述拆解来看，单包零售价格为 10 元的卡牌，终端零售门店由于其营运成本与触达 力，拿走约 4 成的最大部分价值；卡牌方作为 IP 卡牌产业链最核心的运营发行方，拿走 约 3 成的价值；经销&分销渠道提供了广泛而快速的用户触达与分销，拿走约 1 成的价 值；IP 方提供 IP 授权虽然价值链占比相较上述各方较低，但授权相关成本亦较低，收益 确定性较强，还能受益于卡牌流行效应下 IP 影响力的扩大。

3、拆解典型卡牌运营发行公司

“卡游”作为典型的卡牌运营发行公司，我们拆解分析认为，集换式卡牌是一门高毛利 的好生意。 卡游是典型的集换式卡牌运营发行企业，集换式卡牌业务收入占比近九成。根据卡游招 股说明书，公司于 2021/2022/2023Q1-Q3 分别实现总收入 22.98/41.31/19.52 亿元，其中集 换式卡牌业务收入分别为 21.70/39.30/16.75 亿元，占比分别为 94%/95%/86%。产品销量 维度，公司集换式卡牌业务于 2021/2022/2023Q1-Q3 实现销量 12.71/22.86/10.40 单位，亦 占整体销量的大部分。

集换式卡牌运营发行是一门高毛利的好生意，毛利率水平接近 70%，净利率水平接近 30%。根据卡游招股说明书，公司 2021/2022/2023Q1-Q3 整体毛利率为 58%/69%/67%， 其中集换式卡牌业务毛利率分别为 60%/70%/71%。成本端主要为直接材料成本，占收入 比重分别为 30%/23%/20%，次之为版权费用，占收入比重分别为 7%/5%/6%。卡游在 2021/2022/ 2023Q1-Q3 分别实现经调整净利润 7.95/16.20/5.78 亿元，经调整净利润率分别 为 35%/39%/30%。

集换式卡牌运营发行是一门重经销渠道的生意。根据卡游招股说明书，拆分渠道来看， 经销商渠道在 2021/2022/2023Q1-Q3 实现收入 22.25/38.27/15.85 亿元，占收入比重为 97%/93%/81%。

4、集换式卡牌赛道核心壁垒在哪里？

集换式卡牌作为泛娱乐产品，既有着文化产品的属性，又有着零售产品属性。我们认为， 对于集换式卡牌赛道公司，能够在该赛道中脱颖而出，既需要文化侧影响力广泛的 IP 矩 阵和创新产品设计及运营能力，又需要零售侧触达广泛的销售渠道和成熟灵活响应的供 应链。我们认为：

1）IP 影响力：卡牌能否火爆的基础与关键。IP 影响力不仅决定了 IP 本身的粉丝基础（粉 丝画像、粉丝数量等），也决定了 IP 卡牌能够辐射的广度。根据艾瑞咨询报告，消费者购 买 IP 收藏卡牌的心态中，出于喜欢 IP 形象产生收藏目的的消费者占比达 61.8%，远远高 于其他选项。此外，全球公认的三大集换式卡牌《万智牌》、《游戏王》、《宝可梦》中，其 中两席均为世界级 IP。对于集换式卡牌行业赛道的公司来说，通过先发者优势或长期积 累拿到 IP 授权，或者构建自有 IP，实现 IP 矩阵是领先于其他公司的一大关键。

2）运营力：引爆流行的扳机。i）创新高效的产品设计与开发：基于消费者洞察，组织成 熟完善的卡牌开发涉及流程，围绕 IP 进行卡牌内容创作与产品设计，精心设计稀有度系 统与互动玩法设计，并结合先进生产工艺，开发出消费者喜爱的卡牌产品；ii）精细化运 营能力：如系列卡牌推出时线下地推，线上直播推广，积极组织玩家卡牌活动以提升玩 家粘性等。

3）渠道力：广泛深度全场景触达消费者，实现流行的必要条件。卡牌作为便携轻量的 IP 衍生产品之一，目标客群以年轻群体为主，单价相对其他产品较低，而购买频次较高， 这就需要覆盖广泛、深度渗透、全场景触达消费者的销售网络渠道。以行业龙头卡游为 例，截至 2023 年 9 月 30 日其 i）建立了覆盖国内 31 个省 230 个经销商渠道；ii）建立了 覆盖 17 个省的 31 家线下直营门店及 11 家线上自营店；iii）与国内 34 家零售 KA 合作 伙伴合作；iv）建立了 25 个通过加盟商经营的卡游中心；v）探索自动贩卖机销售，运营 机器 526 台等。

4）供应链：实现流行的关键一步。卡牌作为轻工业产品，中国市场供应链相对成熟，但 结合 IP 内容策划与先进工艺高效生产出高质量的卡牌亦十分重要。尤其，当某一卡牌迎 来市场爆发时，能够在短时间内高效组织生产，密集备货是实现卡牌流行的关键一步。

三、挖掘潜力公司：以产业链上下游视角，优选强 IP 强渠道强产品

（一）卡游：国内集换式卡牌龙头，“小马宝莉”“奥特曼”爆款频出

国内集换式卡牌龙头，2022 年卡牌销售额近 40 亿元。卡游是国内泛娱乐产业行业的开 拓者与领导者，深耕集换式卡牌赛道。根据公司招股说明书及灼识咨询报告，公司在泛 娱乐玩具行业排名第二，在快速增长的集换式卡牌领域排名第一，在泛娱乐文具行业排 名第七。根据公司招股说明书，卡游集换式卡牌业务在 2021、2022、2023Q1-Q3 分别实 现销售收入 21.69 亿元、39.30 亿元、16.75 亿元。公司典型爆款集换式卡牌产品如奥特曼 卡牌、小马宝莉卡牌等。

长期布局泛娱乐产品行业，构建强大 IP 矩阵。根据公司招股书，截至 2023 年 9 月 30 日， 公司的 IP 矩阵包括 44 个 IP，其中包括奥特曼、叶罗丽、斗罗大陆动画、蛋仔派对、火 影忍者、名侦探柯南和哈利波特等知名 IP。此外，公司积极打造自有 IP，提高创作灵活 度与 IP 话语权，如 2023 年 4 月推出首个自有 IP《卡游三国》。在产品类型上，除经典集 换式卡牌外，公司积极探索其他产品类型，如人物立牌、徽章、拼图、文具等多种形态。

（二）奥飞娱乐：手握国民级少儿 IP 矩阵，已推出“铠甲勇士”TCG

奥飞娱乐通过自行创作和收购优质 IP 的方式打造了国内数量众多、覆盖全年龄段、拥有 广泛知名度的 IP 矩阵，包括超级飞侠、喜羊羊与灰太狼、萌鸡小队、量子战队、巴啦啦 小魔仙、贝肯熊、铠甲勇士、爆裂飞车、火力少年王、机灵宠物车等。

积极探索集换式卡牌衍生形式，已推出“铠甲勇士”集换式卡牌产品。根据 IPC 情报局 新闻，由奥飞娱乐出品的“铠甲勇士竞技收藏卡-战神版”已于 2024 年 7 月上线，产品售 价为 10 元/包，120 元/盒，一同上市的还有 5 元包武神版与 2 元包勇神版。该产品分为 K、SK、SRK、UK、LK、LRK、SLK、AHK 八种稀有度，共 103 种卡牌。

（三）姚记科技：国内扑克牌龙头，布局体育卡、宝可梦卡牌等

公司为国内扑克牌龙头公司，此外也积极布局游戏、数字营销、泛娱乐产品等业务，当 下已有卡牌相关布局。 1）体育卡：公司 2022 年通过投资上海璐到粗企业咨询管理有限公司（截至 2024H1，公 司持股 38.14%）间接持股上海达咖文化发展有限公司（达咖文化 DAKA）和上海超旺信 息科技有限公司（卡淘 CardHobby），其中 1）达咖文化 DAKA：国内唯一一家体育文化 卡片制作发行公司，已为曼彻斯特城足球俱乐部和上海申花足球俱乐部在内的数家国内 外球队打造了多款人气产品，此外其也为国内电影和电视综艺节目发行集换卡，包括《我 和我的祖国》、《偶像练习生》等；2）卡淘 CardHobby：球星卡收藏交流网站与球星卡交 易 APP 平台的服务提供商。 2）宝可梦卡牌：公司关联公司姚记潮品（据天眼查，公司董事长姚朔斌通过海南鸿言信 息科技有限公司对姚记潮玩持股 37.86%）是“宝可梦集换式卡牌游戏”简体中文版代理 经销商之一，负责卡牌桌游店铺、连锁潮玩店铺以及综合零售门店渠道销售。

（四）华立科技：国内游艺设备龙头，TCAG 卡牌业务快速发展

国内游艺设备龙头，业务布局全产业链。华立科技是国内商用游艺设备的发行与运营综 合服务商龙头企业。公司集游艺设备的设计、研发、生产、销售和运营于一体，同时将业 务范围拓展至终端游乐场运营及 IP 卡牌，行业地位突出，产业链完整，竞争优势明显。 动漫 IP 衍生产品业务是公司长期培育的新兴业务，已验证其高速增长。该业务模式为公 司免费向下游合作门店提供 IP 游艺设备的同时，向其持续销售配套使用的 IP 卡牌。该 业务属于集换式卡牌街机游戏（TCAG）行业，是集换式卡牌游戏（TCG）与街机游戏（AG） 相结合的衍生行业。商业模式来看，该业务具备“卡牌盲盒+游艺玩乐+收藏社交”属性。 业务表现来看，该业务于 2018 年迎来爆发，推出的《奥特曼融合激战》《宝可梦加傲乐》 《我的世界》受到市场充分认可，卡牌销售收入的快速增长，2023 年实现销售收入 2.59 亿元，同比增长 76%。

我们认为高人气稀缺 IP、通畅的线下渠道以及长期高效的游戏运营是在泛娱乐产品行业 胜出的关键，而华立科技在上述三方面均经历长期积累，深筑行业护城河。

（五）上海电影：IP 储备丰富，潜力空间大

IP 储备丰富，当前 IP 焕新&变现推进积极，看好 IP 衍生品开发潜力。公司 2023 年 3 月宣布拟收购控股股东所持有上影元 51%的股权，收购完成后公司拥有了集团 60 个优质 IP 开发运营权，包括葫芦兄弟、大闹天宫、黑猫警长、哪吒闹海、中国奇谭等经典 IP， 授权期 10 年，到期后上影元文化可优先续约 10 年。公司当前也在积极推进 IP 焕新& 变现，一方面积极开发 IP 相关长短视频内容，提升 IP 影响力，包括运营有抖音账号《葫芦兄弟和朋友们》、快手账号《上美影动画车间》以及储备《中国奇谭》第二季和《小妖 怪的夏天》大电影等内容。另一方面积极布局 IP 变现，当前主要包括商品及营销授权、 游戏联动及授权、文创产品、数字化开发等，当前各领域皆有合作。

公司积极探索 IP 卡牌授权，看好爆款潜力。公司已积极与相关卡牌公司探索 IP 卡牌衍 生授权合作。例如，根据卡星时代和卡盟文创公众号，上美影旗下 IP《大闹天宫》与卡 星时代合作推出大闹天宫集换式卡牌产品于 2024 年 6 月上市，目前已更新至第 5 弹；上 美影与卡盟文创开展合作，上美影经典角色葫芦兄弟、孙悟空、哪吒、黑猫警长等即将 加入卡盟卡片宇宙。我们认为公司旗下 IP 储备丰富，且公司已积累一定的 IP 运营经验， 具备较好的 IP 衍生品开发潜力。

编辑：火腿肠