2024年阿里巴巴研究报告：“聚焦电商，增益云计算”，关注战略理顺后的新价值重塑

1 阿里巴巴：国内互联网电商、云计算领军者

深耕互联网 20 余载，阿里巴巴作为国内电商与云计算领域的领军者，秉持“让天下没 有难做的生意”的使命，核心聚焦于“消费、云计算、全球化”三大战略支柱，以电商业 务为核心，业务版图广泛覆盖电子商务（含国内及国际市场）、云计算服务、本地生活服 务、物流网络及文娱等多个维度。

1.1 发展历程复盘：从多元版图到聚焦电商主业精益发展

1999-2002 年：批发贸易B2B电商平台起家。阿里巴巴于 1999 年在杭州创立，同年推 出全球批发贸易B2B电商平台阿里巴巴国际站及国内批发贸易B2B电商平台 1688，服务广 大中小企业。2001 年，阿里巴巴注册用户超 100 万。 2003-2012 年：淘宝天猫快速发展，开始布局海外及云计算。2003 年阿里创立线上交 易平台淘宝网。2008 年推出天猫为品牌和零售商提供平台服务。 2009 年阿里云成立，推 出核心IaaS产品“飞天”，开启云计算业务版图。2010 年阿里推出速卖通，商业零售业务 伸向全球市场。2011 年淘宝商城更名为天猫，与淘宝分拆独立。

2013-2019 年：寻求上市，进军本地生活、大文娱等多元业务，打造特色生态体系。2 014 年阿里投资高德地图，阿里旅游（现称“飞猪”）形成独立业务，开始进军本地生活 板块。 2015 年推出钉钉，成立本地生活平台口碑，获得阿里健康控股权。2016 年新零售 业务品牌盒马成立并取得优酷、Lazada控股权。2017 年获得菜鸟物流控股权，成立尖端科 研项目达摩院。2018 年阿里巴巴收购饿了么。各大业务板块持续扩张，打造阿里特色生态 体系。在此期间，阿里于 2014 年赴纽交所上市，2019 年于香港联交所二次上市。 2020 年-至今：政策限制+电商平台竞争加剧，积极组织变革拥抱变化。2021 年 4 月， 市场监管总局对公司实施“二选一”垄断行为作出行政处罚，责令其全面自查整改。同 年，电商领域风起云涌，拼多多、抖音等电商平台崛起，抢占阿里国内电商市场份额。202 0 年阿里推出淘特，2021 年推出淘菜菜，主打“低价”好物，尝试突破下沉市场，但收效 甚微。 在日益加剧的竞争态势下，阿里主动求变，于 2023 年启动新一轮组织治理革新。 采用“1+6+N”组织结构，以推动各项业务更加敏捷地响应市场变化。2024 年 8 月市场监 管总局宣布阿里巴巴集团完成三年整改，取得良好成效，并称将为阿里巴巴建设世界一流 企业、增强国际竞争力提供坚实保障，释放积极信号，电商巨头将再次起航。

1.2 组织结构及战略：组织架构持续革新，探索敏捷组织可能性

2008-2015 年“大淘宝”战略到事业群制度，提升细分领域核心竞争力。集团成立初 期，B2B、淘宝、支付宝和雅虎中国四大业务板块并行。2008 年开始实行“大淘宝”战略， 2011 年升级为“大阿里”战略，将淘宝一拆三为淘宝网、一淘网、淘宝商城，聚划算独立 运营，形成“3+1”四条业务条线。2012 年集团从子公司制度转变为事业群制，形成淘 宝、一淘、天猫、聚划算、阿里国际业务、阿里小企业业务和阿里云等 7 个事业群，被称 为“七剑下天山”。 2013 年继续拆分为 25 个事业部，采用总裁负责制，各个事业部拥有 自主经营权，独立制定发展战略，更好形成在细分领域的核心竞争力。 2015 年-2021 年“大中台、小前台”战略，统一中台赋能前台业务高效运作。在过去 的事业群制度下，业务单元繁杂，响应速度较慢。为解决这一问题，2015 年，阿里巴巴集 团新任 CEO 张勇推出“大中台，小前台“战略，建设统一的中台服务单元，分为搜索事业 部、数据技术平台和共享业务平台，为前台业务提供业务支撑，使得前台部门更加专注灵 活，有效提升了内部运作效率，减少重复业务建设造成的资源浪费。

2021 年-2023 年中台战略升级，“多元化治理”促进板块内资源整合。2021 年 12 月， 阿里巴巴 CEO 张勇在内部信中宣布实行“多元化治理”战略，整合大淘宝（包括淘宝、天 猫、阿里妈妈）、B2C 零售事业群、淘菜菜、淘特和 1688 等业务，组成“中国数字商业板 块”；整合全球速卖通、国际贸易（ICBU）以及 Lazada 等面向海外市场的业务子公司，组 成“海外数字商业板块”，外加云与科技和生活服务形成四大业务板块，由集团四位最具 资历的业务主管进行管理，旨在建立更加扁平化的结构，提升各大板块内部资源利用效 率。同时，该结构加强客户导向，有利于各板块应对客户需求提出针对性解决方案。 2023 年至今“1+6+N”组织架构变革，敏捷组织的最新尝试。2023 年 3 月 ，阿里巴 巴集团宣布启动“1+6+N”组织变革，在“1”个阿里巴巴集团下设立淘天集团、云智能集 团、阿里国际数字商业集团、菜鸟集团、本地生活集团、大文娱集团“6”大业务集团和 “N”家业务公司（盒马、阿里健康、钉钉、高鑫零售等），分别建立各业务集团和业务 公司的董事会，实行各业务集团和业务公司董事会领导下的 CEO 负责制，各业务集团和公 司可独立融资和上市，此次调整后阿里巴巴集团将全面实行控股公司管理。“1+6+N”组 织架构调整是阿里集团对敏捷组织的最新尝试，旨在缩短内部决策链路，提高效率。

1.3 财务情况：收入承压系主业处投入调整期，其他业务减亏盈利水平优化

核心主业淘天承压使 FY22~FY23 收入增速降低，得益于国际商业高增及淘天持续调 整 FY24 收入增速回弹，良性发展。FY18~FY24 阿里巴巴集团营收由 2502.66 亿元增长至 9411.68 亿元，CAGRFY18~FY24达到 24.7%。2020 年以来拼多多、抖音、快手的快速崛起加 剧国内电商平台的竞争激烈程度，蚕食阿里巴巴国内电商市场份额，使得阿里巴巴最大营 收贡献点淘天集团收入放缓，因此 FY22~FY23 整体营收增速有所放缓，FY24 阿里巴巴实 施“用户为先”战略，提升用户体验，从而提高留存率和消费频次，淘天 GMV 和收入均 实现同比健康增长，国际商业速卖通 Choice 的推出带动国际商业收入高增，因此整体营收 增速回升至 8.3%。FY25Q1 阿里巴巴集团营收为 2432.36 亿元，同比增长 3.9%，低于彭博 一致预期 2.65%，主要由于阿里巴巴主业淘天处于调整期，短期内收入不及预期。

分收入看淘天约贡献集团超 45%收入，国际商业高速增长有望成为第二收入增长极。 FY2024 淘天集团占阿里巴巴集团总收入比重为 46.2%，仍为阿里巴巴核心收入贡献点。 2020 年以来国内电商平台竞争加剧，淘天收入增速放缓，FY2025Q1 淘天成为阿里巴巴唯 一收入负增长业务，营收占比由 FY2022 的 50.4%下降至 FY2025Q1 的 46.6%。自 2023 年 3 月速卖通 Choice 推出以来，国际商业业务持续高增，FY2024 收入同比增长 45.5%至 1025.98 亿元，FY2025Q1 收入同比增长 32.4%，延续高增态势，营收占比由 FY2022 的 7.3%迅速增长至 FY2025Q1 的 12.0%，有望成为第二收入增长极。

费用端销售费用率呈上升趋势，研发、管理费用率管控有所成效。FY2024 阿里巴巴 集团销售费用率、研发费用率及管理费用率分别为 12.2%/5.6%/4.5%，同比变化 0.3%/-0.9%/-0.4%。销售费用率整体呈现上升趋势，由 FY2018 的 10.9%上升至 FY2024 的 12.2%。FY2025Q1 销售费用率同比+1.8%至 13.4%，主要由于电商业务扩大投入所致。研 发、管理费用率整体呈现下降趋势，由 FY2018 的 9.1%/6.5%下降至 FY2024 的 5.6%/4.5%，费用管控有所成效。FY2025Q1 公司加大对主业淘天的投入及调整，三费均有 不同程度提升，其中管理费用率大幅上升是由于确认了早前披露的一次性股东集体诉讼计 提准备金所致。

FY2023 至今公司投入调整，整体盈利水平持续优化。FY2018~FY2024 阿里巴巴 NonGAAP 净利润由 832.14 亿元增长至 1574.79 亿元，经调整 EBITA 由 970.03 亿元增长至 1650.28 亿元；FY2018~FY2022 Non-GAAP 净利率、经调整 EBITA 率、毛利率均呈现下降 趋势，FY2023 至今在收入增长回暖、运营效率改善和多板块业务减亏的影响下，阿里巴巴 盈利水平不断优化，Non-GAAP 净利率、经调整 EBITA 率、毛利率稳健提升。FY25Q1 公 司 Non-GAAP 净利率同比-2.5pct 至 16.7%，毛利率同比+0.7pct 至 39.9%。

分部看淘天贡献主要利润率、云计算盈利能力不断增强，国际商业因高速成长加大投 入而亏损扩大，本地生活等其他业务加速减亏。FY23Q1~FY25Q1 淘天经调整 EBITA 率从 44.1%微降至 43.1%，FY25Q1 同比+0.1pct。FY23Q1~FY25Q1 云计算经调整 EBITA 率从 0.8%显著增至 8.8%，FY25Q1 同比+5.1pct。FY23Q1~FY25Q1 国际商业经调整 EBITA 率从8.8%亏损扩大至-12.7%，因加大投入而亏损扩大。菜鸟则实现扭亏为盈，FY23Q1~FY25Q1 菜鸟经调整 EBITA 率从-1.1%转正增长至 2.3%。除淘天、阿里云、AIDC 外，预计其他非 核心业务未来 1 年左右或 1-2 年内将有望大幅减亏达到盈亏平衡，并逐渐开始贡献规模化 盈利能力。

2 淘天集团：内外兼修 GMV 重拾增长，TR 提升可期

FY25Q1 收入增长温和主要因外部竞争环境与新广告产品调整，持续投入用户体验使 得利润率略有承压。FY24Q1 以来淘天面对外部激烈竞争环境进入调整期，收入增速持续 承压。FY2025Q1 淘天收入同比下降 1.4%至 1133.73 亿元，低于彭博一致预期 3.58%，其中 CMR 收入同增 1%至 801.15 亿元，低于彭博一致预期 2.09%，主要由于公司引入新广告产 品、追求 GMV 份额增长导致的战略性承压。FY23Q1~FY25Q1 淘天经调整 EBITA 利润率 持续有所下降，FY25Q1 淘天经调整 EBITA 同比下降 1%至 488.1 亿元，经调整 EBITA 率同比+0.1pct 至 43.1%。未来淘天将持续聚焦于“用户为先”战略，坚定用户体验投入力 度，利润或将有所承压。

2.1 直播电商增长放缓+内部战略调整，淘天 GMV 份额有望企稳回升

2.1.1 外部环境：竞争格局相对优化，直播电商 GMV 趋于见顶

受宏观消费疲软、移动互联网人口红利趋于见顶影响，我国电商行业渗透速度趋缓。 2019~2023 年我国实物商品网上零售额 CAGR 达 11.2%，从 8.52 万亿元增长至 13.02 万亿 元，24H1 同比+8.8%至 5.96 万亿元。网零占社零总额渗透率逐步加深，2019~2023 年从 20.9%涨至 27.6%，24H1 同比+1.2pct 至 25.3%。与此同时，行业渗透速度逐步放缓， 2023 年实物商品网零占社零总额比例仅同比+0.4pct 至 27.6%。 从竞争格局看，2017~2023 年淘天 GMV 份额因拼多多与抖快直播电商的强势崛起受 到挤压。2017-2023 年阿里巴巴淘天总 GMV 增长速度慢于拼多多及京东。阿里巴巴、京 东、拼多多 CAGR2017-2023分别为 6.88%、21.05%、74.92%。2017-2023 年淘天 GMV 占比份 额从 79.20%下降至 39.58%，拼多多则从 2.32%增长至 22.28%，京东份额则相对稳定从 18.48%微增至 19.50%，2019-2023 年抖音、快手电商 GMV 总和份额占比已从 0.61%迅速增 长至 18.64%，保住 GMV 份额目前已经成为阿里巴巴的重要战略目标。据新茅榜，2023 年 淘天、拼多多、京东、抖音电商、快手电商 GMV 分别为 7.19 万亿、4.05 万亿、3.54 万 亿、2.2 万亿、1.18 万亿，分别同比-5.2%/+29.7%/+1.7%/+56.0%/+31.4%。

我们认为，直播电商的 GMV 份额趋缓，或将有利于淘天的份额保持与增长： 第一，直播电商内容化平台属性+货找人的即时消费带来流量增长与分配见顶、头部达 播效果衰退。23H1 抖音电商直播平台观众互动意愿逐步降低，不仅停留时长缩短、直播点 赞数、弹幕数和增粉数同减 29.6%、18.5%和 25.0%。2024 年 618 直播电商疲弱，据飞瓜数 据，抖音广东夫妇、琦儿、潘雨润等头部主播首播成交额分别同比减少 86%/88%/77%。 第二，在新一轮电商行业“低价”竞争主线中，从供应链挤利润成为必有之策，而直 播电商的供应链布局相对薄弱。直播电商的供应链存在天然的几个问题，首先直播电商虽 然驱动了用户的即时性需求、帮助选品爆单，但每类商品的需求规模难以预测容易对供应 链造成影响；其次，直播电商的爆品生命周期相对较短、商品价格体系不统一；最后，传 统电商场景中消费者可与商家进行直接沟通、商家负责解决售前、售后等一系列问题，但 在直播电商场景中，达人介入了消费者与商家直接沟通的供应链问题，问题解决更复杂。 第三，抖快等平台已将战略重心放至提升货架场 GMV 占比，直播场增量见顶。2022 年~2024 年我们测算抖音电商中货架产生 GMV，贡献 GMV 占比将从 29%提升至 40%，但 货架电商 GMV 提升份额仍受搜索识别、商品 SKU 丰富度、退货率等“硬设施”掣肘，而 抖音电商由于其商业化的出发点，率先吸引并积累了品牌商家，而淘天、拼多多等则是从 白牌商家向上拓展。因此，抖音电商虽然目前在吸引中小商家丰富商品 SKU 但在短期内仍 难超越淘天、拼多多等传统货架电商的禀赋优势。

2.1.2 内部战略调整：用户体验为先→平台流量增长→商家回流→双边繁荣推高 GMV 规模

对内淘天采取“用户体验提升-平台流量增长-商户回流及投放意愿变强-进一步巩固用 户心智-双边繁荣推高 GMV 规模”的路径，在 24 年及之后有望保住自身市场份额。我们 拆解互联网电商 GMV 的驱动因素：年 GMV=年度活跃用户数*下单转化率*年人均下单频 次*毛客单价。淘天强调“用户为先”战略，具体的措施体现在“优化服务+低价优惠+增 强会员权益+改造页面 UI 适用性”，本质上有效加深了平台上用户的留存与复购，即提升 了年度活跃用户的规模数量及留存，以体验增强换取用户下单转化率的提升，并有效提升 了年度人均下单频次，从而带来了整体 GMV 的提升。

淘天针对普通用户及高价值 88VIP 用户提出多项提升服务力的“用户为先”措施。如 针对普通用户，优化商家虚假发货、延迟发货、偏远地区包邮难、618 大促预售繁杂折扣 浅等问题，并“引入新店铺评分体系”、“优化‘仅退款’政策”，通过提升商户服务 力、保障商户权益，辅以百亿补贴、直播内容化等来进一步提升用户体验。我们认为，这 体现出淘天“用户为先”战略与拼多多强调用户利益的战略有一定区别，淘天更为注重兼 得用户体验与商家受益的双边繁荣平台生态，这也是淘天本身以商家为重要运营出发点的 平台定位所导向的战略路径。

主要措施 1：引入新店铺评分体系，更关注服务力评价维度+缩短评价周期，鼓励商家 增强服务力与货盘质量。淘天此前到店评分体系为 DSR，2024 年 6 月引入新商家评分体 系，该体系包含“店铺体验分”、“商品体验分（PXI）”，其中店铺的分数高低评价维 度从原本主要基于“描述相符”、“物流服务”、“服务态度”三个维度，变为更关心服 务力的维度，围绕着商品体系、物流体系、评价体系建立了更为详实的指标，如“物流时 效”、“好评率”、“退货退款”等；“商品体验分”则主要影响搜索、推荐算法，体验 分越高则权重越大。 此外新店铺评分体系还缩短了评价周期，从“基于消费者过去 180 天 在店铺里面下完单后评分”变为“基于 30 天店铺客观指标进行评价”。

主要措施 2：优化“仅退款”政策，平衡商家与用户权益，推高交易成功率。2023 年 底淘天实行“仅退款”政策，即通过大数据判断商品质量问题，使买家不用举证商品问题、不用退回商品即能获得退款。但这一政策过于倾斜用户，商家容易遇到竞对恶意下单 退货、羊毛党等问题，尤其不适用于淘天平台上大量的品牌商家。2024 年 7 月起，淘天逐 步松动仅退款政策，以提升店铺售后自主权。不仅升级“已收到货仅退款”的异常行为识 别模型，以打击黄牛党、羊毛党，内测商家售后协商工具，并且此后将持续优化仅退款大 模型、拦截恶意行为。据淘宝，8 月 9 日面对全体商家正式上线“仅退款”优化策略的首 周，平台对“已收到货仅退款”的场景介入已减少 20%。此举将有效帮助优化商家与用户 交易的场景与质量、进一步提升交易成功率。

主要措施 3：增强 88VIP 会员价格+服务+物流体验，留住高价值核心用户资产、巩固 平台对品牌商家吸引力。88VIP 会员旨在达成“高门槛（88 元年费+1000 淘气值）—>高净 值（目标中产用户）—>高转化”的逻辑演绎。88VIP 群体价值高，相比非会员更为活跃、 购买商品类别约为其他用户的 5 倍。目前 88VIP 享有与亚马逊 Prime 会员、Costco 会员相 当的 90%高续费率，且群体规模不断扩大，体现出淘天核心用户群粘性的增强。据公司财 报，23Q3~24Q2 近一年间淘天 88VIP 会员用户数从超 3000 万人增长 40%至 4200 万人。这 主要由于 2024 年始淘天注重增加、深化 88VIP 会员的权益。由于 88VIP 消费频次高，权 益深化主要集中在①价格体验，支持积分兑现金红包，进行一定低价优惠；②物流体验， 支持无限次退货包运费服务；③服务体验，88VIP 会员拥有自己的专属客服，进一步提升 服务满意度。88VIP 群体的沉淀或将巩固淘天对品牌商家的吸引力，加码核心竞争力。

2.2 新服务费规则推行+全站推逐步放量，总货币化率提升在即

2.2.1 新服务费规则有望为淘天带来佣金增量，提升佣金货币化率

24Q3 起阿里巴巴对淘天增收佣金并减免天猫商家年费，或将带来佣金增量与佣金货币 化率提升。2024 年 9 月 1 日起，淘天开始增收基础服务费（即佣金），抽取服务费=买家完 成确认收货成交额*0.6%。由于据公司 FY25Q1 业绩会，此新服务费政策将在 9 月之后 7 个 月内逐步贡献额外收入，即 FY25 年产生新增量。此外，淘宝针对中小商家出台佣金减免政 策。淘宝针对成交额在 12~100 万元的卖家，将发放已支付寄出软件服务费 50%的优惠券， 年度成交额 12 万元以下卖家将返还该年已支付的全额基础服务费，此举旨在吸引中小商家 加速回流至淘宝平台。天猫则宣布 2024 年 9 月 1 日及之后新签约商家无需支付年费，此前 缴纳 2024 年费的商家，提前达标者全额返还已缴年费。

2.2.2 “全站推”付免联动提升平台流量利用效率，或撬动中小商家提升广告变现化率

“全站推”的必要性在于电商平台间竞争转向更重视货品质量与 SKU 丰富度。深入来 看有望通过付免联动的新流量分配机制盘活淘系全局流量，吸引中小商家回流入驻，以提 升广告变现力。2024 年以来由于吸引大量中小商家入驻以追求 GMV 份额增长，淘天广告 货币化率承压走低，“全站推”于 8 月正式面向全体商家开放，有望在中短期完成整合， 从而逐步提升广告变现化率。“全站推”的本质是通过阿里的 LMA 大模型，更为精准地识 别人群特征和流量分发触达规则，辅以 AIGC 生成个性化创意内容以有效提升投流 ROI， 旨在达成：①将商家的重点从“重运营”转为“重货品”，②有效帮助中小商家降低人力 成本、吸引中小商家回流入驻，③通过更准的投流机制与降本增效，提升广告货币化率。

相较传统推广工具而言：①“全站推”能更高地利用流量分发机制、打通商业-自然流 量池界限，从而提升商家投放 ROI 效率。以往的推广广告产品受限于商业流量池，自然流 量的分发路径难以确定且不稳定，而“全站推”则不再区分付免流量，使商家能通过付费 流量撬动自然流量，从而提升流量利用效率。②“全站推”占有核心资源位，可撬动淘系 全局流量。“全站推”占有搜索结果页、首页-猜你喜欢、购中/后-猜你喜欢等核心资源 位，实现淘系全站流量可运营。③“全站推”操作过程简单，适合中小商家上手运营、极 简拿量。“全站推”只需要完成“选择商品-设置预算-设置全站 ROI 目标”三步，即可实 现全站流量的智能化推广，获得确定性增长。据阿里妈妈，24 年 618 期间全站推广助力超150 万商品全域拿量，投后 7 天 GMV 环比平均增长超过 65%，对比未投的同质商品，全站 推为商家撬动的流量增量达 105%，撬动商品成交增量达 43%。

“全站推”试图解决此前平台流量利用效率不高，部分流量无效、转化率低所带来商 家退货率高问题。因此更适用于：①中小商家“全站推广”因操作简单且投流效果明显， 因此更适合运营人手不够的中小商家团队，能在节省成本的同时达到类似的效果；②有历 史用户数据、利润相对较高、季节性、高质量产品，“全站推广”在已有数据基础上识别 用户特征会更准，且由于全站推的推广费用其实略高于其他广告产品，因此适合利润相对 较高的非日常耐用产品，高质量的季节性产品结合全站推可能更容易出现爆款。 对于竞对平台同样推出的“全站推”产品，竞争重点均在于流量利用的效率与操作的 简便性，对底层的 AI 模型算力提出更高需求。拼多多最早推出“全站推”这一产品，囊括 了货、店、直播间等多样对象、撬动了全平台流量。2024 年 7 月产品进一步迭代，将“标 准推”与“全站推”合并为“商品推”，针对中小商家延续了全店全托管的方式、投放方 式更为简易；阿里则 ROI 交付周期更短、起效更快，从行业普遍的两周缩短为一周。

2.2.3 “全站推”效果取决于流量渠道接入+用户数据识别优化+中小商家回流及投放意愿

“全站推”作为全新的广告产品，其后续效果主要取决于：①用户端流量渠道的对接 与接入情况，即广告主覆盖行业足够多才能更快产生效果。②营销算法与用户数据的分析 及优化情况，24 年 8 月之前“全站推”仍在小范围内测，由于“全站推”的本质是通过 AI 模型分析识别用户行为以更好撬动免费流量，因此用户数据的识别、优化将直接决定投放 效果。③从需求侧看，中小商家回流数量、占全平台商家数量比例、以及他们的投放意 愿，也将影响“全站推”的推广效果。我们看好未来中小商家的回流情况，主要由于阿里 巴巴拥有高粘性的 88VIP 优质用户资产、核心服饰品类享有独特优势、淘天商户入驻门 槛、运营成本、退货率相对较低，因此平台将更具吸引力。 1）高粘性、高价值的 88VIP 核心用户资产。2023 年 10 月 88VIP 会员权益大升级，保 留原权益的同时， 将一张会员卡升级为生活卡、购物卡和全能卡三卡以满足不同用户的细 分需求。88VIP 会员资产价值相当可观，用户活跃度相比非会员群体更高，一个月有 25 天 登录淘宝手机应用，购买的商品类别约为其他用户 5 倍。同时享有更高的购买力，中产家 庭中 88VIP 会员的消费额比非 88VIP 高出 4 倍；00 后中会员消费额是非会员的 6 倍。 2）淘天平台类目全而优质，其中核心服饰品类优势突出。淘天在服饰品类中具有更强 的消费者心智，2023 年前三季度淘宝用户人均服饰消费支出同比+3%，人均购买件数同比 大幅上涨。此外淘宝服饰还持续加大产业带商家扶持力度，进行一系列政策、权益升级， 降低产业带中小商家入驻及运营门槛，提供更好的经营土壤。2023 年前三季度，淘宝服饰 产业带商家入驻数量持续增加，动销商品数 CAGR2021~2023达 25%，整体销售规模也获得较 为显著的增长，CAGR2021~2023达 22%。

3）推行“免佣”、松动“仅退款”、降低运营成本等，注重平台商家生态建设与权益 保护。淘宝商家入驻采用实时机审、时效更高。保证金方面， 淘宝、京东、拼多多、抖音四大电商平台均实行 0 元入驻的政策，但淘宝的保证金额度相对较低。从佣金抽点比例来 看，淘宝不仅抽点比例最低，仅增收实际成交额的 0.6%，且享有一定的优惠政策，更利好 预算有限的中小商家。对比其他平台，京东在抽取 0.6%交易服务费的同时还需抽上限 10% 的运营支持服务费；拼多多收取款项更多、不同商家和品类之间差别较大；抖音则按照结 算金额的 0.6%~5%抽点。此外辅以“仅退款”规则优化等措施，或将进一步吸引中小商家 回流、繁荣商家生态。

3 国际电商：收入高增亮眼，全品类+全渠道+多区域持续投入

3.1 跨境电商行业：美欧市场广阔，关注 B2C 模式增长前景

3.1.1 跨境电商现状：宏观复苏下迎精细化发展阶段，美欧为重要出口地、关注东南亚潜力

2022 年后跨境电商行业以精细化发展趋势为主导，看好宏观复苏下行业边际增幅逐步 修复。受益于大流行与线上渗透率加深，2017~2022 年全球电商渗透率从 10.4%增长至 20.3%，零售额预计从 2.4 万亿美元增长至 5.5 万亿美元。海外零售端电商化发展加速，为 跨境电商出口需求增长创造机遇。2020 年以来，我国跨境电商已从最初的信息撮合模式逐 步成熟进入高质量发展时期，加强与服务商的资源整合、为品牌商提供更为便利的一站式 服务。据艾瑞咨询，中国跨境出口电商行业规模 2017 年~2022 年从 2.2 万亿元增长至 6.6 万亿元，CAGR2017 年~2022 年为 25.1%；预计 2025 年行业规模将增长至 10.4 万亿元，同比 +14.3%，CAGR2022 年~2025 年预计为 16.4%。看好 2022 年大流行后宏观经济逐步复苏下，跨境 电商行业边际增幅逐步修复。

美英德为我国跨境出口电商主要目的地贡献 50.8%金额，政策利好东南亚逐步成为新 掘金地。C 端主要消费平台 TOP4 为亚马逊、速卖通、SHEIN、TEMU。据海关总署， 2023 年我国跨境电商出口收入 TOP3 目的地分别为美国、英国、德国，贡献收入占比分别 为 37.4%、8.7%、4.7%，合计达 50.8%。2024 年 3 月《区域全面经济伙伴关系协定》发 布，指出要在提升清关效率、跨境物流时效、降低关税成本等方面助力跨境电商发展。 2023 年泰国、越南、马来西亚分别占我国跨境电商出口总额 2.5%、2.4%、2.4%，合计为 7.3%。在使用平台方面，亚马逊仍为主要使用平台，速卖通、SHEIN、TEMU 逐步占领消 费者心智。据 IPC，2023 年全球消费者最近一次跨境购物通过亚马逊、速卖通、SHEIN、 TEMU 的分别占 24%（同比-3pct）、16%（同比-1pct）、9%（同比+3pct）、7%（同比 +7pct），TEMU 增长迅速。

3.1.2 商业模式：B2C 第三方平台前景光明，半托管有望打破商品限制助力平台减亏

跨境电商商业模式可以按照交易对象、平台运营模式、商家运营模式划分为： B2B/B2C；第三方平台/自营型平台（独立站）；商家自运营 POP/全托管/半托管。

跨境出口电商按交易对象分为 B2B/B2C，其中 B2B 为主流模式、进入壁垒高、主要 分布于成熟的欧美地区；B2C 发展潜力大、近年占比逐步提升，主要成长驱动来自新兴市 场的交易增量与 B 端竞争内卷下小 B 客户转向零售平台，B2C 品牌商利润率高于 B2B。 B2B 指平台为贸易商/经销商等 B 端客户提供商品与服务，B2C 则指平台为个人消费者提供 商品与服务。据艾瑞咨询，2017~2025 年中国跨境出口电商规模中 B2B 占比将从 75.9%降 至 66.4%，B2C 占比将从 24.1%提升至 33.6%。从价值链来看，B2C 品牌商利润率更高，主 要差异来自商品成本差异，B2B 因主要出口品类为工具设备类原材料成本高、且部分需要 定制化开发因此成本高导致。2022 年 B2B/B2C 品牌商税前净利率分别约为 15%~20%/25%~30%。

头部商家出海仍采取全渠道+双模式经营，三方平台竞争加剧与培育品牌影响力需 求，推动 B2B 及 B2C 平台自营模式规模占比走高。跨境出口电商按运营模式分为第三方 开放式/自营型平台。前者平台为商家提供一站式服务，包揽支付、物流、买卖等过程，后 者则平台介入自己销售，也有部分平台两者兼有，部分商品采用自营，剩余则由商家买 卖。据亿邦智库，头部商家基本形成“第三方平台+独立站+社交网络+线下”全渠道，兼 之“B2B+B2C”的双模式经营，63%的商家以第三方 B2C 平台为主要销售渠道。随着第三 方平台竞争加剧，平台规则多变等因素影响，部分培育成熟的跨境卖家开始布局自营型平 台，以提升品牌影响力。据艾瑞咨询，2022~2025 年预计 B2B 自营型平台占 B2B 总规模比 例从 8.0%提升 2pct 至 10%，B2C 自营型平台占 B2C 总规模比例从 24.5%提升 5.5pct 至 30.0%。

第三方开放平台按商家运营模式划分为商家自运营 POP/全托管/半托管，全托管利润 天花板明显，半托管深做“本地化”打破小件商品 SKU 限制、节省平台物流履约开支。 商家自运营 POP 模式中，商家自行负责商品上架、销售、营销和物流等全流程的运营模 式；全托管模式中，电商平台全面负责店铺的运营、仓储、配送、售后等各个环节，而商 家类似供应商负责提供货品。2023 年我国跨境电商平台均从全托管起步，主打货品性价 比。但全托管天花板明显，依赖于小包直邮模式基本只适用于轻小件、制约了客单价与丰 富度，还将大量商家卷入激烈竞价中。因此 2024 年初 TEMU、速卖通均推出“半托管”模 式，即物流履约不再由平台负责而由商家自己解决，这将利好有海外仓和海外货盘的商 家，这一模式将有效丰富平台 SKU、节约运输成本，利好此前以运营见长的中小商家的发展。对比 TEMU 和速卖通，前者的商家自由度较低，定价权、运营权均归于平台，速卖通 则更适合 POP 模式的卖家。

3.2 AIDC：全品类+全渠道+多区域持续布局投入，速卖通贡献主要收入

3.2.1 AIDC：速卖通驱动收入高增长，东南亚 Lazada 转亏为盈，土耳其 Trendyol 潜力高

AIDC 收入持续高增，因业务投入加大利润亏损仍在扩大。阿里国际数字商业集团 （AIDC）分为国际零售商业业务和国际批发商业业务，其中国际零售商业物业包括 B2C 平台速卖通、Trendyol、Lazada、Daraz 和 Miravia 等，国际批发商业业务包括 B2B 平台阿 里巴巴国际站。FY22~FY24 AIDC 收入从 621.85 亿元增长至 1025.98 亿元，CAGRFY22~FY24为 28.45％，维持高增。FY25Q1 速卖通 Choice 强劲表现带动 AIDC 持续高增，同比增长 32.4%至 292.93 亿元。FY23Q1~FY24Q4 AIDC 因加大业务投入，经调整 EBITA 利润率从8.8%扩大到-12.7%。FY25Q1 扩大对速卖通和 Trendyol 跨境业务的投入，经调整 EBITA 亏 损扩大至 37.06 亿元，经调整 EBITA 利润率同比下降 10.8pct 至-12.7%。

3.2.2 速卖通：高性价比 Choice 服务带来高增量，全托管+半托管+海外托管运营模式丰富

速卖通优势地区在于俄罗斯、西班牙及巴西，23 年 7 月开始发力韩国本地化业务。24 年 6 月速卖通与巴西本土零售巨头 Magalu 达成合作，进一步深耕巴西市场。据 Conversion 报告，速卖通在巴西访问量超 6100 万次，成为巴西第一大跨境电商平台。据 Wiseapp.Retail.Goods 数据，24 年 3 月速卖通韩国站点 MAU 达到 887 万人次，仅次于韩国 本土电商平台 Coupang。此外，速卖通将在未来三年斥资 1.5 万韩元（约合 78.45 亿人民 币）投资韩国市场，并且 24 年将在韩国建设物流中心，提供一站式物流服务。据 FY24 财 报速卖通 24 财年在韩国的订单增长超过一倍，展现了韩国电商市场的发展潜力。 Choice 服务时效提速+流量赋能+高性价比，贡献速卖通近 70%订单量，带动整体阿 里国际电商板块收入增长。据公司财报，自 2023 年初推出 Choice 服务，2024 年 4 月为止 Choice 服务已贡献速卖通整体订单的 70%；FY2024 国际零售商业收入同增 60%，主要由 于速卖通 Choice 收入贡献了其中 36%。速卖通 GMV 2023 年约为 290 亿美元，预计仅 24H1 GMV 可达 300 亿美元。从用户侧看，速卖通 Choice 服务之所以增长强劲缘于：①与 菜鸟协同，解决了以往跨境物流时效低的痛点，此前跨境物流到货时长约 2 周，极大地制 约了电商平台的销售种类，FY24Q4 跨境包裹 5 日及 10 日配送妥投率均同比翻倍；②百亿补贴投入，产品性价比高，带有 Choice 标签的商品可享受系列优惠，不仅在所覆盖的五十 多个市场中多数可享受免费送货服务，还在二十多个国家和地区提供免费退货服务，此外 还为部分商品提供更高折扣。

速卖通注重商家侧流量倾斜，经营模式从全托管→半托管+海外托管，吸引亚马逊等 平台的品牌商家、有运营选品优势的中小商家以丰富平台 SKU。2024 年上半年，速卖通 旨在以“半托管+百亿补贴”提升货盘丰富度，半托管主要拓展长尾低价商品，百亿补贴则 旨在撬动天猫和亚马逊平台上的品牌商家,5 月速卖通还将推出超级爆发日，聚集流量和资 源倾斜给商家，促使订单爆发。速卖通商家运营模式从全托管到半托管再到海外托管，商 家自主权不断提升。全托管模式下平台统一物流服务显著提升履约时效，半托管模式下商 家保留了定价权与运营自主权，平台仅负责履约，相比于 TEMU 半托管模式享有更高自由 度，平台商品丰富度进一步提升。2024 年 3 月，速卖通平台上 2 万家半托管商家订单增长 翻倍。2024 年 2 月速卖通推出海外托管模式，与 TEMU 半托管模式类似，主要针对具备较 好海外仓储和物流能力的商家，但这一模式下商家倾向于去亚马逊等利润空间较大平台， 因此可能成为亚马逊商家的清货渠道。

4 云计算：AI 大模型高算力需求+公有云为先打开新增长点

4.1 云计算行业：公有云为主体，竞争日趋白热化，泛互联网为主要客户

我国云计算保持较高增长活力，公有云占比超 70%且逐步走高贡献主要增速。据中国 信息通信研究院，2021~2023 年我国云计算市场规模 CAGR 为 38.18%，从 3229 亿元增长 至 6165 亿元，2023 年同比+35.5%，分类型看其中公有云/私有云市场规模分别为 4562 亿元 /1563 亿元，分别同比+40.1%/+20.8%，分别占整体云计算规模的 74.0%/26.0%，公有云占 比同比+2.4pct，增速提升由占比高的公有云贡献。 分层次来看，IaaS 为我国公有云市场主体，PaaS 增速最高发展更快。未来 AI 推动增 长点向 PaaS 及 SaaS 上移。据中国信息通信研究院，2019~2023 年我国公有云 IaaS/PaaS/SaaS CAGR 分别为 65.31%/94.25%/31.38%，2023 年我国公有云 IaaS/PaaS/SaaS 市场规模分别为 3383 亿元/598 亿元/581 亿元，分别同增 38.5%/74.9%/23.1%。考虑到受益 于公有云出海业务及 AI 发展需求，PaaS 领域产品将持续增加，随着 AI 大模型进入商业落 地阶段，预计大量中小型创新企业及投资公司进入 SaaS 领域，SaaS 渗透率将进一步提 升。

阿里云在公有云 IaaS 及 PaaS 领域的市场份额虽受冲击但独占鳌头，行业 CR3 集中 度有所下降、竞争日趋激烈。据 IDC 中国，2023H2 我国公有云 IaaS 市场 TOP3 为阿里 云、华为云、天翼云，分别占 27.1%、13.5%、12.9%，合计 CR3 为 53.5%，分别同比5.5pct、+0.5pct、+1.1pct，CR3 同比-3.9pct，集中度降低，阿里云份额受到冲击。据 IDC 中 国，2023H2 我国公有云 PaaS 市场 TOP3 为阿里云、腾讯云、华为云，分别占比 24.7%、 12.0%、10.4%，合计 CR3 为 47.1%，环比-3.2pct。

泛互联网行业仍为云计算首要客户，政务、金融行业上云速度持续走高、空间广阔。 从行业整体用云量来看，2023 年我国各行业用云量规模 TOP6 依次为泛互联网/政务/金融/ 工业/医疗/交通，占比分别为 31.20%/21.95%/10.14%/8.62%/6.25%/5.72。由于天然属性匹 配，互联网用户一直为公有云服务的主要客户，但已趋于饱和。主要因为头部企业租用云 服务后云厂商更新频率较低，腰部及长尾客户虽有流动性但也在固定的云厂商间流转。看 好未来政务云市场促进“一体化”建设、金融业因金融创新增加云服务投入、工业制造业 在政策驱动下上云积极性提升，带来额外增量。

4.2 阿里云：虽受冲击仍独占鳌头，AI 大模型+公有云为先成为新增长点

阿里云收入端稳步增长，FY25Q1 其中公有云产品收入双位数增长。FY24Q1~FY25Q1 均保持个位数的同比增速，处于低速稳步增长状态，主要由于公司主动减少利润率较低的 项目式合约，非公有云收入下滑所致。FY25Q1 阿里云收入同比增长 5.9%至 265.49 亿元， 主要受到包括 AI 相关产品在内的公共云产品的收入双位数增长驱动。 阿里云利润率优化显著、看好中长期规模效应下的利润释放。FY22~FY24 阿里云利润 率显著提升，经调整 EBITA 率从 3.7%提升 2.1pct 至 5.8%。FY2025Q1 阿里云经调整 EBITA 同比增长 503.9 %至 23.37 亿元，经调整 EBITA 利润率同比增长 5.1%至 8.8%，持续 受益于专注公有云带来的高利润率项目占比的提升和运营效率的提升。

阿里云为全球第四大、亚太地区最大 IaaS 供应商，资本持续投入+降价持续。据 Gartner，2023 年亚太地区 IaaS 云厂商中阿里云蝉联第一占比 22.2%。云厂商多遵循资本投 入加大→算力规模和效率提升→算力成本摊薄降低的运作逻辑，并采用连续降价以获得成 本优势、抢占用户群体，考虑到客户对云厂商更新替换频率并不强，这将会获得极大的先 发优势。过去 10 年阿里云将计算的成本降低了 80%，存储成本下降了近 90%。2024 年 3 月~4 月阿里云海内外再度降价，国内核心产品价格全线下调，平均降幅 20%，最高降幅 55%，海外 500 多个产品平均降幅 23%，最高降幅 59%。

阿里云坚持 AI 驱动、公有云优先战略，AI 大模型高算力要求打开云计算需求侧空 间。23 年 11 月公司 CEO 吴泳铭明确了阿里云“AI 驱动、公共云优先”的战略，并整合组 建公共云事业部。坚持公有云为先，主要由于：公有云规模效应显著，私有云定制化程度 高、服务周期长、难以规模化盈利，且目前新增长点匮乏。此外，生成式 AI 已然成为云计 算下一阶段的核心增长点。AI 大模型风靡，许多传统企业改善业务流程积极上云。据 Gartner 2023 Q3， 45% 的企业领导者表示公司正在尝试使用生成式 AI 技术，10% 称已上 线相关的解决方案；而在半年前仅有 4 % 的组织已将 AI 实际投入使用。AI 大模型对算力 提出更高的要求，现有单一计算架构很难满足，而云计算天然可以整合、调度异构算力， 为 AI 大模型提供灵活高效的算力服务。目前阿里云已经形成最完备的全栈 AI 基础设施， 成为中国打磨 AI 大模型的公共底座，覆盖了大模型的训练、调优、推理、使用的全流程。 2023 年 10 月阿里云宣布，全国 80%的科技企业和一半大模型企业跑在阿里云上。

编辑：火腿肠