2024年比亚迪研究报告：经济型车上行空间仍大，高端化任重道远

一、 公司汽车业务发展史：我国新能源汽车发展缩影

比亚迪成立于 1995 年，2003 进入汽车行业，经过 20 多年的发展，比亚迪已经成长为全球新能源汽车领域的龙头之一。2023 年比亚迪新能源车销量超过 300 万台，动力电池装机量仅次于宁德时代，居全球第二位。比亚迪的发展历程一定程度上反映 了我国新能源汽车产业从无到有，从有到强的发展历程。

1995~2003：消费电池起家，进入国际巨头供应链。比亚迪创立之初生产镍氢、镍镉和锂离子电池，并于 2000 年后陆 续进入摩托罗拉、诺基亚等国际手机巨头的电池供应链，2003 年初开始进入消费电子的代工业务，并逐步成为公司重 要的业务板块“手机部件及组装业务”，2007 年公司将该业务拆分，并在港股上市成为比亚迪电子。

2003~2010：初入汽车行业，新能源车尚处于萌芽阶段。2003 年比亚迪收购陕西西安秦川汽车厂，正式进军汽车行业。 但当时新能源车还处于萌芽阶段，比亚迪推出的车型也基本以燃油车为主。2005 年推出比亚迪 F3，F3 凭借便宜、大 气、高配置的特点，迅速受到市场追捧，彼时的比亚迪恰逢中国汽车迅速增长的阶段，其燃油车产销规模得以迅速增 长，但公司坚持节能减排是全球汽车产业发展的长远趋势，等待合适时机推动新能源汽车的商业化普及。

2010~2012 年：重拾初心，坚定新能源路线。2010/2011 年是公司发展过程中的第一个转折点，彼时公司的汽车产销 规模已经达到 50 万台，但此时国内汽车销量增速放缓，合资车企价格逐渐下探，进一步压缩尚处弱小的自主品牌的发 展空间，公司在第一轮燃油车发展冲高后开始也进入平台期。以吉利、长城、比亚迪为代表的民营自主车企开始重新 思考发展方向：吉利在 2010 年收购沃尔沃，通过引进技术逐步提升自身的品牌形象；长城则聚焦于 SUV 领域；公司 则重拾初心，逐步加强对新能源汽车的投入。

2012~2019 年：政策驱动为主，公司汽车销量处于平台期。我国新能源车政策驱动先从公共车辆开始，公司 2010 年 开始在深圳以出租车形式投入运营纯电动汽车E6，2011 年纯电动大巴K9 在深圳作为公交车运营。C 端方面，公司于 2012 年推出基于第二代 DM 技术的混动车型“秦”，并迅速国内新能源汽车销量冠军，同时与戴姆勒组建合资公司，推 出电动汽车品牌“腾势”。2015/2016 年相继推出唐、宋、元等王朝系列车型，此阶段公司的燃油车业务逐渐下滑，新能 源车逐渐替代此前 F3、S6 等车型的市场份额，但新能源车还是以 B 端为主，C 端主要面向限牌城市。

2019~2021 年：特斯拉发挥“鲶鱼效应”，“汉”助力公司汽车业务破茧重生。2019/2020 年是我国新能源汽车的转折点， 为了进一步激活新能源市场，政府将特斯拉这条鲶鱼引入中国，自此电动车市场由 2B 市场开始转向 2C 市场，公司抓 住了这一市场变革，开始密集推出新能源汽车核心技术产品，2020 年初推出刀片电池，并首搭于比亚迪汉上，汉在当 时的售价超过 20 万元，并且实现月销过万。汉的成功标志着公司在新能源领域的长期积累进入爆发期，消费者对公司 的品牌认知亦发生重大改观。

2021 年 2023 年：混动+纯电双驱动，新能源迎来爆发期。2021 年公司推出了第四代混动系统，第四代混动系统开启了公司新能源车替代燃油车的步伐。而在纯电方面，公司在 2021 年 9 月发布了旗下的 e 平台 3.0。凭借公司在混动和 纯电领域的双线发力，公司新能源车迎来快速增长，2022 年公司宣布停产燃油车，全面迈入新能源时代。

2023 年至今：新能源车“电比油低”，乘用车发力海外市场。公司在 2023 年/2024 年分别推出了“冠军版”和“荣耀版”车 型，售价不断下探，逐渐实现了“电比油低”。2024 年 5 月公司推出了第五代混动系统，并将逐步替代现有的第四代混 动车型，由此开启公司新一轮的产品周期。在海外市场方面，公司自 2021 年开始布局乘用车的海外市场，2022 年开 始在海外投资设厂，海外市场已成为公司的另一重要增长极。

二、 规模优势+产业链垂直整合释放公司业绩

汽车业务营收占比大，毛利率维持在 20%左右，手机业务营收占比小，毛利率维持在 10%左右。公司的主要业务包括汽车 业务（自 2022 年报始，原电池业务划归到汽车业务中合并计算）以及手机部件及组装业务。根据公司财报数据显示，2023 年公司汽车业务营收 4835 亿元，占公司总营收的比例为 80.3%，手机部件及组装业务营收达到 1186 亿元，占公司总营收 的 19.7%。毛利率方面，汽车业务毛利率大部分时间保持在 20%以上。而手机及部件组装业务由于代工业务占比较高，平 均毛利率仅维持在 10%左右。

规模优势带来公司净利润大幅上升。根据公司财报披露，自 2022 年以来公司盈利大幅提升，2022 年、2023 年公司的归母 净利润分别达到了 166 亿、300 亿元，这主要得益于公司新能源车销量的快速增长以及单车盈利的提升。在单车净利润方面 （汽车净利润/汽车销量），2022 年、2023 年的单车净利润已超过 0.8 万元，相比往年有较大幅度提升，这主要来自于单车 毛利润的增加以及由于规模效应带来的单车费用的下降。

新能源车产业链垂直整合，动力电池自研自供，增厚单车盈利水平。公司在新能源车领域的另一大优势来自于产业链的自主 可控。公司自 2019 年开始先后成立了 5 家弗迪系公司，分别是弗迪电池、弗迪视觉、弗迪科技、弗迪动力和弗迪模具，此 外公司旗下的比亚迪电子在智能座舱、智能驾驶等领域深度布局，比亚迪半导体则在汽车半导体领域广泛布局。以新能源车 最核心的部件动力电池为例，根据高工产业研究院（GGII）数据显示，2023 年公司动力电池国内装机量达到 100.44GWh， 同比增长 58.9%，其中 94.8%的动力电池用于自供。公司在动力电池领域自主可控，一方面保障了公司新能源车的电池供应 链安全，另一方面动力电池业务的利润通过整车销售体现，增强了公司的单车盈利能力。 参考宁德时代电池盈利能力，公司单车电池应占利润约为 0.43 万元。以公司 2023 年新能源车批发销量 302 万台、单车平 均带电量 37.9KWh 测算，则 2023 年公司销售的新能源车搭载的动力电池为 114.5GWh。如果参考宁德时代 2023 年 1GWh 利润 1.13 亿元测算（根据宁德时代财报数据，2023 年宁德时代锂离子电池销量 390GWh，对应归母净利润 441.2 亿元）， 公司 2023 年新能源车搭载动力电池应占净利润约为 129.6 亿元，对应单车电池利润为 0.43 万元，约占公司单车净利润的一 半。

三、 DMi 5.0 巩固混动优势，国内销量仍有上行空间

3.1 成本优势大，DMi 5.0 开启新一轮产品周期

公司目前主导 20万元以下乘用车市场，拥有较强定价权。根据懂车帝发布的 24 年 7 月零售榜单显示，20 万元以下乘用车 销量前 10 名中，比亚迪车型占 7 款，除比亚迪外仅有 3 款合资燃油车。从 20 万元以下的市场份额看，根据乘联会零售数 据显示，2024 年上半年公司在在 20 万元以下经济型市车（含燃油车）场份额接近 20%，新能源车的市场份额则接近 50% （比亚迪品牌零售销量÷20 万元以下零售销量）。 “电比油低”的价格策略对销量提振作用显著。公司在 20 万元以下新能源车市场拥有其他车企难以匹配的规模优势以及产业 链垂直一体化优势，由此成就了公司在经济型新能源车领域的成本领先优势。回顾公司过去在新能源车领域的打法，我们可 以看到公司主要依靠成本领先的优势扩大市场份额，2023 年推出冠军版车型主打“油电同价”，2024 年进一步推出荣耀版车 型主打“电比油低”。根据公司的产销数据显示，2024 年 1-7 月公司新能源车销量达到 195.5 万台，同比增长 28.8%，公司在 23 年高基数的基础上依然实现了销量的快速增长，体现出公司的价格策略对销量提振的作用。 降价行为对公司毛利率造成影响，剔除自供电池因素，预计 2Q24 汽车制造端毛利率为 20%左右。价格的下探带来的是单 车营收的下滑，根据汽车之家研究院发布的乘用车零售价格数据显示，2024 年比亚迪品牌单车零售价格逐月下降，相比上 年同期有 3 万元左右的下滑幅度。我们认为一是由于荣耀版车型上量，二是由于低价纯电车型（如海鸥）销量占比提升所致。 价格的下探使得公司汽车业务毛利率呈现一定压力，根据公司财报以及比亚迪电子财报数据测算，2Q24 公司汽车业务毛利 率为 22.4%，环比一季度下滑 5.7 个百分点。倘若剔除自供电池对毛利率的正贡献，预计公司 2Q24 汽车制造端的毛利率为 20%左右。

第五代混动系统对混动专用发动机、EHS 电混系统、刀片电池以及热管理进行了升级。公司是自主品牌插混乘用车技术的 开创者，2008 年首次推出其混动系统，此后经历 2013、2018、2021 年三度升级，并在 2024 年发布了其第五代混动系统。 第五代混动系统于 2024 年 5 月发布，以第四代混动系统为基础，对混动专用发动机、EHS 电混系统、刀片电池以及热管理 系统进行了升级。

第五代混动系统再次强化消费者对公司插混车型的技术认知。公司第五代混动系统在多个方面实现升级，公司借助其在插混 领域较大的影响力，通过技术营销等方式进一步强化消费者对其混动技术的认知，如续航里程超过 2000 公里，亏电油耗低 至 2.9L/100km 等技术指标深入人心，树立公司在混动领域的技术领先的品牌形象。其次通过推出多款，高性价比的车型迅 速占领市场，通过销量规模进一步巩固其领先优势。 第五代混动车型迅速上量，将逐步替代第四代车型。从 24 年 5 月公司发布第五代混动系统，截至目前公司已上市多款搭载 第五代混动系统的车型，如秦L DMi、海豹 06 DMi、宋L DMi、宋 Plus DMi、2025 款汉 DMi，覆盖比亚迪王朝和海洋网。 根据乘联会统计的销量数据显示，秦 L DMi、海豹 06 DMi 自 5 月底上市以来，到 8 月份两款车型月销量均超过 4 万台。根 据规划，公司逐步将第四代混动车型切换为第五代车型，我们认为第五代混动车型有望维持公司未来两年内保持较强的竞争 力。

3.2 燃油车可替代空间可观，国内零售上行空间仍大

公司优势市场群狼环伺。凭借在新能源领域的先发优势以及相比竞品的成本和规模优势，过去几年公司在 20 万元以下并未 遇到强力竞争对手，但自 2023 年开始公司在中低端新能源竞争对手逐渐增加，如吉利银河、长安启源/深蓝、小鹏MONA、 零跑汽车等。对标元 Plus 的银河 E5 上市 45 天交付突破 2 万台；深蓝汽车凭借与华为的合作，在智能化方面领先；小鹏 MONA M03 上市后也成为爆款车型；蔚来乐道 L60 采用电池租用方式购买的价格仅为 14.99 万元，而在未来不排除小米进 入到 20 万元以下市场的可能。 燃油车可替代空间可观，公司国内零售上行空间仍大。尽管竞争对手针对公司的优势市场发力布局，但从份额以及绝对销量 来看，公司依然有较大的增长空间，这主要来自于燃油车市场份额的让渡。根据中汽协的统计数据，2024 年上半年 10 万元 以下以及 10-20 万新能源乘用车渗透率为 30.8%/34.4%，低于目前新能源车行业的平均渗透率，这为公司新能源车的进一 步增长提供了的空间。根据乘联会零售数据显示，近几年 20 万元以下乘用车零售总量在 1500 万台左右，假设公司在 20 万 元以下的市场份额由目前的接近 20%进一步提升至 30%，则公司在 20 万以下在国内的市场空间有望达到 450 万台。

四、 易三方助推腾势向上，方程豹任重道远

公司目前拥有腾势、方程豹和仰望三大高端品牌。在品牌定位方面，三大品牌面向不同的用户市场，其中腾势品牌主要面向 20-50 万元主流豪华市场，方程豹则定位高端个性化市场，仰望则定位百万级豪华市场。在技术平台方面，三大高端品牌对 应不同的技术平台，腾势搭载易三方平台，方程豹搭载 DMO 混动越野平台，仰望品牌则搭载易四方平台。在渠道方面，腾 势、方程豹和仰望最初均采用直营的销售模式，但在 24 年 6 月，腾势和方程豹宣布面向全社会启动首批渠道招商，意味着 腾势、方程豹将逐步过渡到“直营+经销”的渠道模式。

单靠成本领先难以在高端市场取得成功。从过去的发展情况看，我们认为中高端市场是公司相对较弱的领域。从行业竞争层 面分析，我们认为公司在高端新能源车市场面临更强大的竞争对手，在纯电领域有特斯拉、小米、极氪，混动领域有问界、 理想，公司在 20 万元以下依靠成本领先的优势并不能完全适用于高端市场。腾势品牌在过去的发展一定程度上是延续了公 司在经济型车的竞争思路，D9 成功抓住了混动 MPV 的市场空白，实现月销过万，但 N7、N8 在技术、营销等方面相比竞 品车型竞争力不足，导致腾势品牌销量主要依靠 D9。方程豹方面，其技术架构更倾向城市轻越野，且在品牌生态方面相比 坦克有一定差距，这导致豹 5 在与坦克的竞争中稍显落后。 易三方助推腾势向上，但与头部玩家仍有差距。对于腾势品牌而言，易三方的推出是腾势树立品牌竞争差异的核心，Z9&Z9 GT 以及后续的大型 SUV N9 成为决定腾势品牌向上的关键，我们认为拥有易三方平台加持下的腾势其竞争力有较大提升， 后续新车型具备一定的爆款潜力。但与主要竞品问界、理想相比，我们认为腾势在 30 万以上用户普遍关注的智驾方面仍稍 显不足，同时在营销、渠道等方面与竞争对手也有一定差距。总体看易三方使得腾势的产品力有较大提升，但在用户普遍关 注的方面仍有进步空间。 方程豹任重道远。对于方程豹而言，我们认为“583”的越野产品组合较难撼动坦克的强势地位，短期内可通过价格优势保证 销量规模，但对品牌发展以及公司盈利无益。长期来看，多品类的产品布局可能会造成方程豹用户认知割裂，并不利于品牌 形象建设，对品牌渠道、营销也提出了更高的挑战。

4.1 腾势：易三方赋能，品牌向上趋势显现

首款车型 D9 填补新能源 MPV 市场空白，实现月销万台。2022 年 8 月，公司推出了接手腾势后的首款车型腾势 D9，定位 中高端新能源 MPV，并提供插混和纯电两种动力类型，彼时新能源 MPV 参与者少，D9 一定程度上填补了新能源 MPV 的 市场空白，同时插混版可以满足大部分用户的需求，另外公司在新能源领域的影响力也为腾势 D9 的成功提供了助力，D9 上市以来平均月销量达到 1 万台左右。 高端新能源领域竞争对手多，腾势 N7、N8未能复刻 D9成功。腾势 N7、N8 于 2023 年 7 月和 8 月先后上市，上市初期售 价均超过 30 万元，N7 为一款纯电SUV，N8 为一款中大型插混SUV。但 N7、N8 并没有复刻当初 D9 的成功，销量表现低 于预期。N7、N8 的失利一是由于智能化相比国内头部玩家有差距，二是 N7、N8 的竞争对手要更加强大。

“易三方”平台发布，多项新技术首发。2024 年 8 月公司发布“易三方”技术平台，首创三电机独立驱动，采用前单电机后双 电机的组合布局，同时兼容插混和纯电平台，可以实现 3 秒级的百公里加速和 240km/h 的最高车速。同时首创大角度后轮 双电机独立转向、VMC 整车运动控制技术、全系 CTB 电池车身一体化技术，并可以实现圆规掉头、易三方泊车、极致转向、 低附路面增稳系统、智能蟹行五大核心功能。此外“易三方”平台还拥有高速爆胎稳定控制、内八制动增稳、倒车稳定、雷达 主动避让等亮点功能。

腾势 Z9首次搭载“易三方”技术平台，开启腾势新品周期。我们认为易三方平台的推出，是公司推动腾势做大做强的有力抓 手，公司形成中低端成本领先以及高端品牌技术领先的品牌差异。腾势 Z9 GT将成为搭载“易三方”平台的首款车型，推出插 混和纯电两种动力形式，售价 33.48万~41.48 万元。在车身形态方面，Z9 将推出猎装版车型 Z9 GT以及轿车车型 Z9，目 前市场上缺少高端混动的轿车车型，腾势 Z9 的推出很好地填补了市场空白，我们“易三方”平台加持后，腾势 Z9&Z9 GT 月 销量有望达到 5000 台左右。 腾势 N9 对标理想、问界。根据腾势的产品规划，24 年内预计还将推出一款大型 SUV 腾势 N9，对标问界 M9、理想 L9， 预计售价在 40万元左右。腾势 N9 将与 Z9 GT搭载相同的动力平台易三方，座舱体验、产品品质沿袭 Z9 的水准，倘若 N9 取得成功，将大幅带动腾势品牌的声量以及盈利能力，也为腾势后续发展注入一支强心剂。但 N9 作为后来者，需要在产品 体验、性价比、营销等方面超越竞争对手，我们认为拥有易三方加持的 N9 在驾控体验方面拥有不俗的竞争力，但在 30 万 以上高端新能源用户普遍关注的智驾方面则稍显落后（根据腾势规划，其全国范围内的城市领航功能要到 24 年底开通），而 在营销、渠道方面，问界、理想作为目前高端增程 SUV 的两大玩家，在营销方面拥有先天优势。因此我们认为 N9 想要达 到 L9 甚至 M9 的销量具备一定难度。

4.2 方程豹：多品类探索，任重而道远

方程豹探索高端个性化市场，产品矩阵多元化。方程豹是公司旗下的专业个性化品牌，于 2023 年 8 月份发布，首款车型豹 5 于 2023 年 11 月上市，定位混动硬派 SUV，主要对标长城汽车坦克品牌。根据方程豹的产品谱系，越野车仅是其产品系 列之一，方程豹的产品体系可分为“2+X”路线，其中“2”指的是越野车、跑车，“X”是其他细分领域车型。根据目前方程豹公布 的产品矩阵看，2024 年下半年将推出豹 8、豹 3 两款硬派越野车型，其中豹 8 为混动车型，豹 3 则为纯电动车型，同豹 5 形成“538”的硬派越野矩阵，而除了硬派越野车外，方程豹还将推出跑车车型“Super 9”。因此从品牌定位来看，方程豹与坦 克略有差异，坦克定位更加纯粹，主攻越野市场，而方程豹产品矩阵较为多元。

方程豹 DMO对比坦克 Hi4-T：DMO以电为主，坦克 Hi4-T更接近传统越野平台。DMO 超级越野混动平台是公司针对方程 豹越野车型打造的越野平台，其技术架构与竞争对手坦克的 Hi4-T平台有较大差异，这也体现出公司与竞争对手在越野领域 的技术储备以及解决方案的思路不同。 DMO平台是基于比亚迪混动系统衍生出的混动越野平台。公司的 DMi 混动为 P1+P3电机，后桥无电机，搭载 DMi混动平 台的车型均为前驱车，而主打高性能的 DMp 平台则是在 DMi 平台基础上增加了后桥的P4 电机。DMO 平台与 DMp 平台类 似，其主要区别包括发动机以及 EHS 电混系统由横置改为纵置，同时后桥增加一个专用低速越野挡用来放大扭矩。因此比 亚迪的 DMO 平台更加依赖电驱动，由于前后桥之间没有机械连接，因此前后轴的动力相对独立，前桥的发动机和电机的动 力无法传递到后桥。

长城汽车的 Hi4-T更接近传统越野车平台，与比亚迪的 DMO平台有较大的差异。坦克的 Hi4-T保留了传统越野车的四驱架 构，在此基础上增加了一台 P2 电机，发动机和电机的动力通过 9HAT变速箱通过传动轴输往后轴，并通过分动箱将动力分 配到前桥。

DMO 混动平台动力和经济性更好，Hi4-T 极限越野能力更强。方程豹的 DMO 平台更加依赖电机驱动，因此对发动机的动 力要求小，如豹 5 发动机仅为 1.5T。坦克的 Hi4-T更加依赖发动机的动力输出，对发动机的动力要求更高，因此 Hi4-T混动 平台发动机均为 2.0T，更高端的车型则采用 3.0T发动机。由于在越野平台方面的技术差异造成了两者不同的优缺点，方程 豹 DMO 平台在燃油经济性以及直线加速能力方面要更强，而坦克的 Hi4-T保留了传统的越野四驱架构，在遭遇极限越野工 况时，汽车的全部动力可通过三把差速锁分配到单一车轮，因此 Hi4-T的极限越野能力要更强。

技术差异造就品牌定位差异。豹 5 与坦克均定位硬派越野，但平台技术的差异会造成用户群体的差异，我们认为豹 5 的城市 属性更强，动力、经济性更好，更适合城市+轻越野的用户，坦克品牌越野属性更强，更适合有越野或者重度越野需求的用 户。此外越野车一直是改装热点，也是具备高社交属性的车型，方程豹发展时间较短、车型数量以及保有量较坦克有差距， 因此相较坦克在越野改装方面有一定差距，坦克则在改装方面已形成了成熟的生态体系，在构建用户生态方面领先方程豹。

豹 5销量未达预期，降价 5万带动交付量提升。豹 5 于 2023 年 11 月上市，根据乘联会披露的产销数据显示，2024 年二季 度其每月销量为 2000 台以上，但相比坦克 300、400 仍有差距。2024 年 7 月 29 日，方程豹宣布豹 5 进行价格调整，调整 后售价区间为 23.98~30.28 万元，相较调整之前降价 5 万元。豹 5 价格调整带来交付量的较大幅度提升，根据乘联会数据， 8 月豹 5 销量达到 4876 台，环比增加 64.7%。

方程豹与华为乾崑智驾合作，豹 8开启硬派越野智驾时代。2024 年 8 月，公司与华为签订智能驾驶合作协议，此次合作主 要针对方程豹品牌展开智能驾驶的深入联合研发，豹 8 将成为公司旗下华为乾崑智驾首搭车型。根据公司规划，豹 8 将于 24 年 Q3 以后搭载华为乾崑智驾 ADS 3.0 正式上市，与竞品相比，智能驾驶体验是豹 8 的最大优势，目前硬派越野领域内 鲜有车型打造高阶智驾功能，而豹 8 将成为全球首款搭载华为智驾的硬派车型。 品牌建设任重道远。由于在技术架构、品牌生态等领域的差异，我们认为“583”的越野组合短期内难以撼动坦克在越野领域 的地位，短期内可通过价格优势保证销量规模，但对品牌建设以及公司盈利无益。从长期看，多品类的产品组合可能带来销 量规模提升，但品牌的用户群体割裂，同时多品类的布局对品牌渠道、营销也提出了更高的挑战。

4.3 仰望：目标百万级豪华车市场，定位稀缺

“易四方”成就高端品牌仰望之基。公司三个高端品牌在技术端有较为明显的区隔，如腾势品牌基于易三方平台，方程豹品牌 基于 DMO 平台，而易四方平台则是公司打造仰望品牌的基石。易四方平台是一套以四电机独立驱动为核心的动力系统，通 过独立控制每个车轮驱动力的大小和方向，使得搭载“易四方”平台的车型具备原地掉头，应急浮水，转向、制动的双重安全 冗余，极限防滑控制，高速爆胎控制等多项黑科技功能。

仰望定位超过百万。仰望是目前公司最高端的品牌，于 2023 年初发布，目前共上市了两款车型：U8 和 U9，均搭载“易四方” 平台。U8 于 2023 年 9 月上市，定位高端新能源越野SUV，售价 109.8 万元，根据乘联会统计数据，2024 年 1-7 月 U8 累 计销量为 5939 台，平均月销量不足 1000 台。U9 于 2024 年 2 月份上市，定位纯电动超跑，定价 168 万元，已于 24 年 8 月开启交付。品牌第三款车为一款中大型纯电轿车 U7，预计其售价依然在100 万左右。 百万级豪车市场容量小，但进入壁垒高、品牌溢价强。百万级豪华车市场是国内新能源玩家并未深耕的赛道，从市场规模来 看，百万级高端市场规模相对较小，国内市场基本被外资的高端品牌占据，而且基本以传统燃油车。仰望是较早探索该市场 的自主品牌之一，目前除仰望外，自主车企中仅有江淮与华为合作的尊界将进入到这一市场。

五、 产品出海走向产能出海，海外业务释放业绩潜力

从早期的电池、电子出海到汽车出海，从商用车出海到乘用车出海，从车型出海到产能出海，公司出海经历多个发展阶段。

早期出海阶段：公司的乘用车出海较晚，但国际化探索起步较早，1998 年公司在荷兰成立了第一家海外分公司兼欧洲 总部，主推电池、电子业务。1999 年成立北美分公司，开始进入美国市场。公司早期出海以电池、电子业务为主，尽 管与汽车业务关联度不高，但通过早期出海探索提高了比亚迪的海外知名度，储备了海外人才，为日后汽车出海奠定 了基础。

商用车出海阶段：该阶段主要以新能源公交、大巴为主导的商用车出海。2010 年公司提出“城市公共交通电动化”战略， 开始在全球范围内推广新能源公交车、出租车。2012 年公司首款纯电动大巴 K9 开始在欧洲、美国等地开展试运营， 2013 年 1 月 K9 正式获得欧盟WVTA 整车认证，标志着公司电动大巴拿到了欧盟国家的无限制自由销售权，并进一步 获得美国市场的订单。根据公司年报披露数据，2020 年公司在欧洲纯电动巴士市场份额超过 20%。

乘用车出海阶段：2021 年公司加快了乘用车出海步伐，首站挪威。2022 年加速开拓欧洲、亚太、美洲等多个地区市 场，相继进入澳洲、日本、巴西、欧洲等市场。截至 2023 年公司新能源乘用车已进入日本、德国、澳大利亚、巴西、 阿联酋等 50 多个国家和地区，根据公司披露数据，2023 年公司新能源车出口达到24.3 万台，同比增长 334.2%。 出口车型日渐丰富。根据乘联会统计数据，2024 年上半年公司新能源乘用车出口达到 20.3 万台，同比增长 173.8%。公司 出口车型日渐丰富，2022 年主要以元 Plus 为主，2023 新增海豚、海豹、宋 Plus DMi，2024 年出口车型进一步丰富，目前 公司出口销量较多的车型包括海豚、海豹、海鸥、驱逐舰 05、元Plus、宋 Plus DMi、宋 Pro DMi 等车型，涵盖轿车、SUV， 纯电、插混两种动力形式，市场覆盖度更高。 公司新能源车已在多个国家取得较高的市场份额。公司新能源车海外优势区域包括泰国、巴西、澳大利亚、以色列等市场， 并在多个国家取得较高的市场份额。根据公司主要出口目的国终端零售数据显示，公司已在多个国家取得较高的市场份额。第一财经 7 月份报道，比亚迪在泰国新能源车消费市场份额约为 41%，从 2023 年 1 月至今，比亚迪已连续 18 个月蝉联泰 国新能源销量冠军。 汽车出口模式由贸易出海走向产能出海。根据公司上半年海外销量情况，我们预计公司 2024 年乘用车海外销量有望超过 40 万台。但目前公司整车出海主要以海外贸易为主，面临一定的关税风险。如公司重要的海外市场巴西从 2024 年开始逐步恢 复、增加对各类电动车辆的进口关税，欧盟地区也将从 2024 年对我国纯电动车出口加征额外的关税。为应对可能的关税风 险，公司自 2022 年始加快海外乘用车基地建设，先后宣布在泰国、巴西、乌兹别克斯坦、匈牙利、印度尼西亚建设新能源 汽车整车制造基地，推动公司产能出海步伐。泰国、印尼基地可有效规避东南亚市场未来的关税风险，而巴西基地预计将于 24 年下半年投产，可避免巴西关税政策对公司在当地销量的影响，匈牙利基地有效辐射欧盟市场，同时可通过 PHEV 车型 规避欧盟的关税政策。

海外单车营收高于国内，预计单车营收达到 20万元左右。以 2023 年海外收入为基础测算公司海外单车营收，2023 年公司 海外营收 1602 亿元，剔除比亚迪电子海外营收 874 亿元、储能业务的海外营收（0.87 元/Wh×18.4GWh=160 亿元）以及其 他海外业务，预计乘用车海外业务营收在 500 亿元左右，以公司 2023 年出口 24.3 万台测算，公司海外单车营收超过 20 万 元，明显高于国内单车营收。 海外单车盈利能力强，单车盈利预计超过 2 万元。在海外市场盈利方面，根据公司财报显示，2024 年上半年公司海外业务 毛利率达到 17.4%，剔除比亚迪电子海外业务的影响后，24 年上半年公司海外汽车业务（含电池业务）达到 32.9%。考虑 到公司海外业务处于起步阶段，各项费用率较高，预计各项费用率在 20%左右，据此测算，预计公司海外单车盈利超过 2 万元。但从长期来看，公司海外业务的盈利能力可能面临下行风险，一是由于国内的竞争可能会外溢到海外市场，二是由于 关税增加。

编辑：火腿肠