2024年名创优品研究报告：IP产品占比不断提高，海外市场加速拓展

1. 全球自有品牌综合零售商成长迅速

1.1. 新增开店助力公司业绩快速成长

公司是全球最大的自有品牌生活家居综合零售商，自 13 年在国内开设 第一家门店，目前已成功孵化名创优品和 TOP TOY 两个品牌，目前已将旗 舰品牌“名创优品”打造为全球认可的零售品牌，提供种类繁多及高频上新 的生活家居产品，以时尚、创意、高品质及高性价比的产品吸引消费者；TOP TOY 自 2020 年 12 月推出，是提出潮流玩具集合店概念的品牌先驱。

公司以“成为全球第一的 IP 设计零售集团”为愿景，明确未来 5 年战 略目标。截止 2024 年 3 月 31 日，公司已在全球开设名创优品门店 6630 家， 其中国内/外门店数分别为 4034/2596 家，同比分别增加 651/465 家，环比分 别增加 108/109 家。根据公司 2024 年投资者日资料，公司提出未来 5 年战 略规划，目标 24-28 年每年净增 900-1100 家门店，28 年将使全球门店数量 较 23 年底翻倍；24-28 年集团收入复合增速不低于 20%，28 年 IP 产品销售 占比超过 50%。

受益于门店数量的增加及单店收入增长，公司业绩稳步提升。23 年/24Q1 公司实现收入 138.4/ 37.2 亿元，YoY+39%/26%，归母净利润 22.5/5.8 亿元，YoY+112%/25%。公司未来 5 年战略目标，24-28 年收入年均复合增 速不低于 20%。

门店数量快速增加助力公司业绩增长。截至 2024 年3 月 31 日，名创 优品品牌门店增至 6630 家，其中中国大陆门店总数达 4034 家，24 年 Q1 净 新增门店 108 家；名创优品海外市场门店数量为 2596 家，24 年 Q1 净开店 109 家，较去年同期大幅增长。Top Toy 门店数量为 160 家，同比增加 44 家，环比增加 12 家。公司未来 5 年战略目标，24-28 年每年净增门店 900- 1100 家。

受益于海外市场提振，24 年 Q1 公司单店销售额同比增长 9%。随着全 球门店的快速增长，24 年 Q1 同店销售额增速 SSSG（Same Store Sales Growth） 9%，名创优品品牌在中国大陆的同店销售额增长在疫情后恢复至 23 年 Q1 的 98%，海外市场 SSSG 为 21%，超过去年峰值，其中海外直营市场增长 32%，代理商市场增长 18%。TOP TOY 品牌的同店销售增速也高达 26%。

多因素驱动，公司毛利率创历史新高，达 43.4%。由于海外收入增加及 TOP TOY 产品结构优化，24 年 Q1 毛利率达 43.4%，同比增长 4.1 个百分 点。随着未来海外收入快速增长、IP 产品销售占比提升以及 TOP TOY 的快 速发展，毛利率有望持续提高。24 年 Q1 调整后净利润为 6.2 亿元人民币， 同比增长 28%，调整后净利率为 16.6%。费用率有所提升，主要是由于销售 费用的增加，随着 IP 库的不断扩大，IP 相关授权费增加，及公司在国内实 行名创优品品牌战略升级有关的推广及广告开支增加。

TOP TOY 已经成长为流行玩具行业的领先玩家，在中国大陆近 70 个 城市拥有 160 家门店。截至 2024 年 Q1，公司 TOP TOY 实现收入 2.14 亿 元，同比增长 55%，收入增长受益于同店销售 26%的增长及新门店的开设。 公司将今年新开店目标由 50 家提升至 100 家，到 24 年底，公司将有约 250 家 TOP TOY 门店。

1.2. 全球化战略加速拓展，海外“兴趣消费”市场空间广阔

公司全球化战略，未来 5-10 年是“出海 2.0”的时代，消费者由性价比 消费逐渐转向兴趣消费。公司凭借供应链及渠道优势，叠加全球 IP 的竞争优势，海外门店数量逐年攀升。根据公司测算，全球仍有 4 万家门店空间， 海外开店空间广阔。

公司海外业务拓展迅速，24Q1 海外新开门店 109 家，收入同比+53%。 24 年 Q1 海外业务收入达 12 亿元，同比增长 53%；24Q1 海外 GMV 同比 增长了 46%，北美/欧洲/拉丁美洲/除中国外其他亚洲地区分别增长 108%/81%/ 40%/34%。我们认为，GMV 快速增长驱动因素是海外整体同店 销售(SSSG)增长 21%，其中北美/拉丁美洲/除中国外其他亚洲地区/欧洲分 别增长 32%/25%/ 19%/13%。本季度海外市场净增 109 家新店，其中 60%的 新店由直营市场构成，其中印尼和美国占比 40%以上。

海外直营模式加速拓展，GMV 在海外市场占比持续提升。海外直营市 场的 GMV 占比不断增加，直营市场在海外的 GMV 占比已经从 22Q3 的 21.8%提升至 24Q1 的 30.2%。从直营/代理市场 GMV 的增速看，目前直营 市场 GMV 增速明显超越代理市场，24 年 Q1 直营市场 GMV 同比增速高达 78.3%。我们认为，23-24 年将是海外直营市场发力阶段，其增速预计快于 海外代理市场。

2. 公司以“成为全球第一 IP 设计零售集团”为愿景

2.1. IP 消费空间大，公司 IP 产品占比有望持续提升

根据弗若斯特沙利文报告，按 GMV 计，全球自有品牌综合零售市场的 规模由 2017 年的 414 亿美元增至 2021 年的 419 亿美元，预计 2026 年全球 自有品牌综合零售市场规模将达 868 亿美元。全球自有品牌综合零售市场 的竞争激烈且分散， 按 2021 年的 GMV 计，前五大参与者的总市场份额约 为 20.3%。公司按 GMV 计在全球自有品牌综合零售市场排名第一。

国内人均 IP 消费远低于全球人均水平，IP 消费有巨大提升空间。根据 2024 年 Q1 财报电话会议，目前国内消费行为“理性消费”和“兴趣驱动消 费”共存，兴趣驱动消费在上升，IP 消费就是这趋势很好的例子。全球 IP 消费品市场规模约为 2 万亿元人民币，且市场高度分散。根据《2023Global Licensing Industry Study》，2022 年国内人均 IP 消费额为 51 元，远低于全球 人均水平（227 元），仅为全球平均水平的 1/4，占美国的 1/60，国内人均 IP 消费有巨大提升空间。

IP 产品消费者人均贡献远高于非 IP 消费者。名创优品用“正版授权” +“亲民价格”的战略打法，颠覆了动漫 IP 周边产品开发的传统模式和价格 生态，不断创新门店消费场景，以 IP 场景带动产品销售，释放 IP 潮流消费 活力。品牌也借助这些全球顶级 IP 的影响力进一步扩大了自身在全世界范 围内的知名度和美誉度。根据公司 2024 投资者日资料，IP 产品相较于非 IP 产品，IP 产品消费者的消费频次提升 76%，人均贡献提升 163%。

2.2. “超级门店+超级品类”打造超级品牌

大店创造大业绩，打造超级门店建立品牌形象。公司通过全球旗舰店、 国家旗舰店、城市旗舰店/形象店三个层次来打造“超级门店”，通过挖掘“超级 IP”与“超级门店”之间的联系，打造热门 IP 联名产品及创新门店消费 场景，构筑起独特好玩的“IP 乐园”，深度链接消费者心智。通过场景升级、 体验升级、IP 内容升级等多维度的创新展示 IP 的创造力，以 IP 场景带动 产品销售。

打造超级品类，进一步提升平均单店销售。公司始终坚持性价比，以 IP 设计为特色，持续产出优质 IP 作品。公司通过“超级门店”在消费者心中 建立强大的品牌形象，锁定“大美妆”、“大玩具”和“大 IP”以打造超级品 类，有望进一步提升平均单店销售。

公司 IP 联名产品收入占比有望不断提升，提升整体毛利率。2024 年 Q1，公司 IP 产品占总销售额 26%，其中国内市场 IP 产品收入约占 25%， 海外 IP 产品出货量增长 100%以上，占总出货量的 40%以上。IP 产品的公 司代表乐高近年来毛利率稳定在 68%-71%，对比之下，公司 23 年毛利率为 43%。公司目标到 2028 年实现 IP 销售额占比 50%，随着 IP 产品占比不断 提升，公司整体毛利率有望进一步提升。

3. 超级供应链+独特商业模式筑造公司护城河

3.1. 高效供应链体系保障高性价比和全球扩张

在 2023 年的下半年，公司每个月平均推出 930 个以名创优品为商标的 新 SKU(Stock Keeping Unit)，给消费者提供大概 9500 个核心 SKU（连续六 个月销售额超过 5 万元的 SKU），其中绝大部分都被冠以名创优品自有品 牌。处于快速成长期的 Top Toy 品牌，在 23 年年底，大约拥有 8400 个 SKU。 根据公司 2023 年 ESG 报告，目前公司拥有 1464 家供应商，其中海外国家 及地区供应商比例为 18.3%。

高效供应链体系降低公司存货风险，相较同行公司存货周转效率高。 公司高效的供应链体系能够保障产品的快速上新及维持存货的较低风险水 平。公司自有知珠网（专注国际市场）及智库（专注国内）能够监控及发现 主要社交媒体平台上的热点，并自动快速识别新兴趋势，从而最大限度地提 高公司对快速变化的消费者口味及偏好的快速反应能力，指导产品经理及 设计师开发及优化产品，以满足不断变化的消费者需求。从而快速上新，包 含 10000 个产品方案的大型产品创意库中挑选，每 7 天上架约 100 个新 SKU，在 23 年下半年，名创优品各渠道平均每月推出约 930 个 SKU。 供应链管理系统的销售规划和采购模块基于实时存货水平和门店销售预测自动生成规模适合供货商的订货和再订货；自动补货模块管理门店补 货流程，并计算各门店滞销 SKU 所需进行的及时调整，降低存货风险，优 化商品组合。截至 2023FY，名创优品品牌库存周转天数为 68 天，和竞争 对手相比，低于其主要同行竞争对手。

3.2. 三种商业模式因地制宜确保门店扩张质量

根据商业环境和不同市场的战略重要性，公司因地制宜主要通过三种 门店商业模式（合伙人模式，代理模式及直营模式）实现门店扩张。 合伙人模式是公司开设新店的首选模式。合伙人模式是公司授权合伙 人使用品牌，公司在门店运营重要环节提供指导，并按约定比例进行门店销 售结算（营业额的 38%，食品 33%），合伙人保留剩余销售所得收益，并行 承担相关的资本开支和运营费用，公司保留库存所有权，直至向消费者售出 产品。该模式使公司以轻资产的方式快速实现门店扩张，并使合伙人获得有 吸引力的投资回报。根据弗若斯特沙利文的调查，国内的名创合伙人一般在 开店后 12 至 15 个月内收回门店投资。我们认为，相比较其他零售业态， 较低的初始资本投入和较短的资本回收期是公司吸引合伙人的主要原因。 代理人模式，在大部分国际市场，公司通过与具有丰富当地资源和零售 经验的当地代理商合作，扩大门店网络。代理模式区别于合伙人模式，库存所有权通常在库存发货或交付至销售协议中指定的地点后转移给代理商。 从资本及风险管理的角度看，由于国际市场当地情况及未来潜力差异较大， 公司在国际市场的扩张，采用代理模式更为审慎。我们认为，在代理模式下， 公司不承担库存风险，赚取的利润率相比较合伙人模式要低。 直营模式，在北美、印度等人口众多、市场潜力巨大的战略市场，公司 通常首先以自行开设和运营店铺的方式进入市场，作为该地区的试点门店。 我们认为，这个模式的商业风险最高（重资产，更多的存货风险），但回报 也相对丰厚。

截止 2023 年年底，公司在国内合计开设名创优品品牌门店 3926 家， 其中合伙人/代理/直营门店数量分别为 3878/22/26 家，和海外合计开设名创 优品品牌门店 2487 家，其中合伙人/代理/直营门店数量分别为 283/1966/238 家，Top Toy 合计开设门店 148 家，其中合伙人/直营门店分别为 134/14 家。 从 21 年年中至 23 年年底，名创优品品牌门店数量净增最多的是国内合伙 人和海外代理模式，这两种商业模式的门店分别净增了 959/478 家，我们认 为主要和较大的基数有关。同一时间段，海外直营店从 127 家增至了 238 家，净增 111 家，增幅 87%。从中我们认为，公司加大了对于海外市场的开 拓力度。

编辑：火腿肠