2024年基础化工行业2025年投资策略：企业盈利与行业供需同优化，产业布局及科技创新促发展

一、化工行业将步入投资收获期，秉承长期主义推动高质量发展

宏观价格数据逐步修复，利好政策推进终端需求复苏

2024年9月，国内CPI同比增长0.4%，增速较前一月下降0.2pct，环比持平；PPI同比下降2.8%，降幅较前 一月扩大1.0pct，环比下降0.6%。化工品价格方面，CCPI指数自6月以来震荡下跌，截至10月21日CCPI指 数为4388点，相较于5月底下跌约9.3%。当前终端需求不足对大宗商品价格修复形成阻力，但随着9月以来 国家一揽子政策的出台，以及美联储降息对海外需求预期的影响，终端需求有望得到修复和提振，从而带动 相关大宗商品价格及盈利能力的提升。

24年化工品出口金额及数量稳步提升

基于国内化工品品质的持续提升和海外市场需求复苏的加快，叠加部分海外供应商因高额能源、人力成本所 导致的停产、减产，2024年我国化工品出口总额及数量稳步提升。根据国家统计局数据，2024年1-8月化学 原料及化学制品制造业出口交货值达3702亿元，同比提升3.5%。出口数量方面，根据海关总署数据，2024 年8月我国化学原料和化学制品制造业数量指数为114.70点（等价于出口数量同比提升14.7%）。

化工品陆续进入补库周期，化工企业盈利能力修复

2022年下半年开始，国内化工行业企业产成品存货处于持续去库状态，并于2023年下半年基本完成库存去 化。进入2024年以后，化学纤维制造业和化学原料及化学制品制造业陆续进入补库周期。根据国家统计局 数据，2024年8月化学纤维制造业和化学原料及化学制品制造业规模以上企业产成品存货同比分别增长 20.8%和9.2%。上市公司盈利能力方面，23Q2以来中信基础化工行业上市公司单季度毛利率持续上行。根 据Wind数据，24Q2中信基础化工行业上市公司单季度毛利率为18.1%，环比提升0.3pct。

24H1化工行业资本开支减少，竞争格局有望逐步优化

根据Wind数据，2024年上半年中信基础化工行业上市公司总计资本开支（以现金流量表中“购建固定资产、 无形资产和其他长期资产支付的现金”项目作为参考）约为1407亿元，同比减少15.0%。在建工程方面， 截至2024年6月末中信基础化工行业上市公司在建工程总额为4504亿元，同比增长2.6%，该增速相较于 2023年和2022年分别下滑13.8pct和50.4pct。化工行业上市公司资本开支逐步放缓，这一方面预示着前期 所规划产能的逐步投放并将产生出相应的经济效益，另一方面则预示着行业产能大幅扩张所导致的竞争加剧 也将一定程度放缓，对行业头部企业产生利好。

化工行业上市公司现金分红比例显著提升

2021年和2022年，受益于化工行业的高景气，化工行业上市公司利润总额显著增多，对应当期分红总额也 明显增长，然而对应现金分红比例则有所下降。2023年，虽然化工行业上市公司盈利能力暂时性承压，但 仍较大幅度提升了对应的现金分红比例。2023年中信基础化工行业上市公司实现归母净利润总额约为1383 亿元，现金分红总额约为670亿元，对应现金分红比例达48.5%。如剔除2019年由于某上市公司大幅亏损行 业上市公司利润总额偏低所导致的现金分红比例虚高的情形，2023年化工行业上市公司现金分红比例为近 十年以来的最高值。截至2024年9月30日，共有62家基础化工行业上市公司宣告在2024年度内进行一季度 分红或中期分红，合计现金分红总额为86.6亿元，对应全行业现金分红比例为11.2%，对应相关上市公司的 现金分红比例为35.5%。

二、资源品维持高景气，龙头产业链完整盈利韧性高

需求结构影响，聚合MDI和纯MDI价格走势分化

2024年以来，受下游出海需求结构影响，国内聚合MDI价格稳步上行，纯MDI价格则呈现震荡回落。根据 iFinD数据，截至10月21日，国内聚合MDI价格为1.82万元/吨，较2023年年末上涨约16.0%；纯MDI价格为 1.85万元/吨，较2023年年末下跌约6.6%。盈利能力方面，根据百川盈孚数据，截至10月18日聚合MDI和纯 MDI毛利润分别为6400元/吨和5160元/吨，在旺季影响下聚合MDI盈利能力提升，纯MDI盈利能力较前期底 部水平已有改善。

国内MDI产量显著增多，出口量同比小幅增长

根据百川盈孚数据，2024年1-9月国内MDI总产量为256万吨，同比增长27.1%。其中，24年5月国内MDI单 月产量达33.3万吨，为历史单月最高值。我们认为受益于冰箱、冷柜等主要下游应用产品产量的增多，特别 是对应出口端需求的增多，拉动了对于上游MDI原料的需求。另外出口量方面，2024年前三季度我国聚合 MDI出口量为90.5万吨，同比增长5.7%，纯MDI出口量为9.1万吨，同比减少0.4%。

旺季开工率达历史新高，行业库存低位震荡

2024年MDI行业开工率处于近年高位水平，部分时间点开工率水平突破80%。进入7月后，由于高温天气影 响以及行业处于需求淡季，MDI开工率有所回落。9月下旬行业需求旺季来临，MDI开工率达到历史新高。 根据百川盈孚数据，截至10月18日国内MDI行业开工率回落至76.0%，但仍处于历史较高水平。库存方面， 自2024年3月以来国内MDI库存持续处于历史相对低位水平震荡。截至10月18日，国内MDI行业库存约为7.6 万吨。我们认为当前MDI行业供需相对较为平衡，同时头部企业能有效控制生产节奏，因此MDI行业库存仍 将维持相对低位。

三、半导体销售额回升，OLED渗透率增长，国产替代材料放量加速

大基金三期及AI催化带动半导体材料板块阶段性上涨

22年以来，Wind半导体材料和半导体设备指数每一轮上涨大多与海外国家限制政策出台或我国利好政策推 出有关。截至10月21日，24年相关指数的上涨集中在2月中旬至3月中旬、5月中旬至6月中旬和9月末至10 月中上旬。其中，5月中旬至6月中旬期间的上涨主要得益于大基金三期的成立和AI行业的催化。

全球半导体销售额回升，半导体产业规模2030年将达万亿美元

在经历了2023年半导体供应链库存的持续调整后，2024年以来全球半导体销售额得以好转。根据世界半导 体贸易统计组织（WSTS）数据，2024年1-8月全球半导体销售额约为3956亿美元，同比增长约19.4%；亚 太地区半导体销售额约为2163亿美元，同比增长19.6%。WSTS预计2024年全球半导体营收将实现16%的增 长，2025年则将保持10%以上的增长率。在AI以及汽车芯片的强力驱动下，全球半导体产业规模在2030年 有望突破1万亿美元。另外，在产能方面根据SEMI的预测，2024年及2025年全球半导体制造产能将同比分 别增长6%和7%，2025年末对应晶圆产能将达到3370万片/月。

24H1智能手机面板市场淡季不淡，出货量同比提升11.3%

根据群智咨询数据，24H1全球智能手机面板出货量约为10.7亿片（Open Cell统计口径），同比增长约 11.3%。24Q2不同技术类型的LCD面板出货量均有所降低，而OLED智能手机面板仍然保持着较高的增长率。 其中，24Q2全球刚性OLED智能手机面板和柔性OLED智能手机面板分别出货0.61亿片和1.52亿片，同比分 别增长110%和35%，环比分别增长7%和16%。

四、供给格局好转，细分行业龙头弹性充足

蛋氨酸价格维持相对高位，未来2年有望进入上涨通道

2023Q2、Q3，希杰通过降低产能利用率来改造其马来西亚工厂的蛋氨酸生产线，释放约40%的蛋氨酸产能 来转产缬氨酸和异亮氨酸。赢创宣布在2023年Q4和2024年Q1降低其新加坡工厂的产能利用率，实施4万吨 产能扩张项目。因海外减产影响，23年H2蛋氨酸价格稳步上升。受新和成新产能逐步投放及需求淡季影响， 24Q2-Q3蛋氨酸价格小幅下滑但依然维持高位，截至2024年10月21日，国内蛋氨酸价格为20.15元/kg，较6 月末下跌6.1%。随着蛋氨酸行业新增产能大幅减少，看好蛋氨酸未来2年进入涨价通道。

未来2-3年蛋氨酸产能扩张有限，龙头企业产能投放有序

由于蛋氨酸的合成工艺复杂，原料丙烯醛、硫化氢和氢氰酸等易燃易爆，行业呈寡头垄断格局，主要生产企 业为赢创、安迪苏、诺伟斯、住友等。国内主要生产商为安迪苏、新和成和宁夏紫光，目前蛋氨酸的在建产 能主要集中在中国，截至2024年10月，新和成15万吨/年蛋氨酸新生产线已经投产；与中石化镇海合资建设 的18万吨/年液体蛋氨酸项目6个主项已实现机械竣工；安迪苏福建泉州15万吨/年DL-蛋氨酸工厂预计2026 年7月建成运行。此外，赢创已于2024年9月完成新加坡工厂蛋氨酸的扩产，新增产能4万吨/年。

受海外厂家不可抗力影响，8月以来维生素价格大幅上涨

由于7月末巴斯夫路德维希港基地爆炸影响，全球维生素供给缩减，自8月起维生素价格大幅上涨。根据 iFinD数据，截至10月21日，国内VA和VE的10月均价分别为235元/kg和165元/kg，较7月均价分别上涨 152%和85%。由于海外维生素厂家不可抗力的发生，叠加需求端持续复苏，国内维生素厂家挺价意愿较强。 展望后续，在供需持续改善背景下，维生素价格依然有望维持上涨态势。

五、农药等行业拐点将至，关注左侧布局

农药原药价格已至底部，渠道库存拐点有望到来

2024年年初以来，国内农药原药价格下跌幅度相对有限。根据iFinD数据，截至10月18日，国内农药原药价 格指数为74.8点，相较于2024年年初下跌约7.3%。分农药种类来看，国内除草剂、杀菌剂、杀虫剂原药价 格指数相较于2024年年初分别下跌6.8%、5.9%、10.1%。后续来看，随着南美洲巴西等农业大国用药旺季 的开启，行业渠道库存将得到进一步去化，推动全球农药渠道库存回到合理水平，进而有望带动农药行业景 气度的回升。

草甘膦价格和毛利润均处历史低位

以草甘膦为例，当前草甘膦产品价格及对应毛利润均处于历史低位，仅略高于20年上半年的历史底部水平。 根据百川盈孚数据，截至10月21日，国内草甘膦价格为2.50万元/吨，相较于2024年年初下跌约3.2%；截 至10月18日，草甘膦毛利润为1385元/吨，相较于2024年年初减少约36.1%。

新能源汽车销量稳步增长，材料技术迭代有望带动格局优化

2024年，国内新能源汽车销售仍呈现快速增长状态。根据iFinD数据，2024年1-9月我国新能源汽车合计销 量达到832.1万辆，同比增长32.6%。而从电池结构来看，随着磷酸铁锂电池产品的更新迭代，磷酸铁锂电 池在动力电池领域的渗透率也在持续提高。根据中国汽车动力电池产业创新联盟数据，2024年9月我国动力 电池合计装车量为54.5GWh，其中磷酸铁锂动力电池装机量为41.3GWh，渗透率达75.8%。在下游需求持 续提升的背景下，上游锂电材料端供给格局也有望因行业政策、技术迭代等因素得到优化，从而促使龙头企 业份额的进一步提升，同时缓和锂电材料行业的竞争激烈程度，对应材料企业的盈利情况也有望得到修复。 此外，由于近期海外部分国家针对我国新能源汽车加征关税，应当进一步关注相关电池材料企业的海外生产 基地布局。

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编辑：火腿肠