2024年光伏行业年度策略：重视市场整体估值提升机会，基本面改善为锦上添花

1. 国内外需求回顾及展望

1.1. 2024 前九月国内光伏装机情况良好

国内前九月光伏新增装机维持增长。10 月 21 日，国家能源局发布 1-9 月份 全国电力工业统计数据。2024 年 1-9 月，我国光伏新增装机 160.88GW，同比增 长 24.77%。其中 9 月光伏新增 20.89GW，同比增长 32.38%。

24 年 1-9 月国内新增发电装机容量以光伏为主。国内 2024 年 1-9 月新增发 电装机容量合计为 242.58GW，同比增加 31.65GW，其中水电新增 7.97GW，同 比增加 0.09GW，火电新增 33.43GW，同比减少 6.01GW，核电新增 1.19GW， 和去年持平，风电新增 39.12GW，同比增加 5.64GW，太阳能发电新增 160.88GW， 同比增加 31.94GW。从 2024 年前三季度各类型新增发电装机容量占比看，光伏 新增装机占比处于绝对领先地位，光伏、风电、核电、火电、水电占比分别为 66.32%/16.13%/0.49%/13.78%/3.29%。

国内光伏累计装机容量占比进一步上升。截止 2024 年 9 月，国内发电装机 容量累计 3159.76GW，其中光伏累计装机容量 772.92GW，占全国累计发电装机 容量比重为 24.46%，而 2023 年末光伏累计发电装机容量为 609.49GW，占全国 累计发电装机容量比重为 20.88%，光伏累计发电装机容量占比进一步上升。截止 2024 年 9 月，以风电、光伏为代表的新能源累计装机占比为 39.64%，相较于 2023 年末的风电、光伏累计装机容量占比 35.99%有所上升。

2024 年前三季度光伏新增装机中，分布式光伏新增装机略超集中式光伏新增 装机，其中工商业分布式装机较为优异。从光伏装机结构构成看，24 年前三季度 国内光伏集中式新增装机 75.66GW，占比 47.03%，分布式新增装机 85.22GW， 占比 52.97%，其中户用光伏新增装机 22.8GW，占比 14.17%，工商业光伏新增 装机62.42GW，占比38.8%。截止24年三季度末，国内光伏累计并网772.25GW， 其中集中式光伏累计并网 430.35GW，占比 55.73%，分布式光伏累计并网 341.91GW，占比 44.27%，其中户用光伏累计并网 138.52GW，占比 17.94%， 工商业光伏累计并网 203.39GW，占比 26.34%。和 2023 年底光伏装机结构相比， 分布式光伏装机占比有所增长。

分省级行政单位看，24 年前三季度新增装机前三省份为江苏、新疆（含新疆 兵团）、广东，分别新增装机 15.55GW、12.71GW、11.45GW，前十省份合计 98.67GW，占到全国新增光伏装机的 61.33%，截止 24 年三季度末累计装机前三 省份为山东、河北、江苏。

2024 年前三季度新增地面电站装机 75.66GW，前三的省份分别为：新疆（含 新疆兵团）、云南、青海；前十省份合计 54.22GW，占全国新增集中式光伏装机 的比例为 71.66%。 2024年前三季度新增分布式光伏装机规模为85.22GW，前三的省份分别为： 江苏、浙江、广东；前十省份合计 65.18GW，占到全国新增分布式光伏装机的比 例为 76.48%。

2024 年前三季度户用新增装机规模为 22.80GW，前三的省份分别为：江苏、 安徽、山东；前十省份合计 19.10GW，占到全国户用新增光伏装机的比例为 83.76%。 2024 年前三季度工商业分布式新增光伏装机规模为 62.42GW，前三的省份 分别为：江苏、浙江、广东；前十省份合计 48.86GW，占全国工商业新增光伏装 机的比例为 78.28%。

1.2. 海外市场需求不减，出口整体呈现量增价跌

24 年前三季度海外市场需求不减，国内光伏组件出口呈现量增价跌。根据 Infolink 和海关总署数据，24 年前三季度中国共出口组件约 186.77GW，相较去 年同期 157.65GW 上升 18%，但出口金额 227.69 亿美元，同比 2023 年同期的 326.46 亿美元下降 30.28%。2024 年 1-9 月，中国光伏组件出口金额同比降幅较 大，主要原因是光伏组件价格较去年同期大幅下降。

根据 Infolink，欧洲市场今年一至九月，累计拉货量约为 77.7 GW，相比去 年同期的 85.33 GW 下降 9%。今年三季度，因欧洲夏季光伏电力产出过剩，造成 光伏电力供需失衡，影响发电业者短期收益，加上适逢暑假期间，光伏装机速度 放缓。在主要国家方面，除了德国可能面临连续两年经济衰退，法国则因政党对 立影响财政预算划分，短期内两国较难推出需求利好政策，而其他国家也尚未有 实际的刺激性政策出台，加上四季度项目装机有机会在十一月中下旬收尾，不排 除今年欧洲需求出现负成长的可能性。展望明年市况，由于今年西班牙延宕的集 中式项目将于明年上半年陆续建置，加上部分东欧新兴市场需求逐渐起量，有望 为欧洲市场带来一定程度需求，若其他主要国家在原有的需求水平上扩大光伏发 展力度，明年欧洲需求有机会出现增长。 根据 Infolink，亚太市场今年今年一至九月，累计拉货量约为 54.13 GW， 相比去年同期的 33.39GW 上升 62%。观察九月数据，中国出口亚太市场光伏组 件单体国家占比以印度为首，九月进口约 1.1 GW 中国光伏组件，相比八月的 1.17 GW 环比下降 6%。今年一至九月，印度累计进口约 14.11 GW 中国光伏组 件。近期印度市场持续受到港口拥堵与舱位供应紧张影响，导致发货周期拉长。 在政策方面，今年七月印度政府发布《总理光伏计划（PM Surya Ghar：Muft Bijli Yojana）》的补充细则，并追加对地方配电商的奖励机制，有望吸引更多地方配电商参与光伏市场，在一定程度上带动需求。然而，在外国组件需求方面，印度政府 目前仍尚未释出 ALMM 清单具体豁免的相关规定，加上随着印度本土组件产能逐 渐起量，未来印度对于外国组件的需求可能逐渐委靡。前期原先占比第一或第二 的巴基斯坦，今年九月进口约 0.29 GW 中国光伏组件，相比八月的 1.07 GW 环 比下降 73%。今年一至九月，巴基斯坦累计进口约 14.6 GW 中国光伏组件。巴 基斯坦今年九月拉货呈现断崖式下跌，主要原因为当地市场进入淡季，考虑前期， 巴基斯坦在今年已大量进口中国光伏组件，导致当前当地经销商现有库存上升， 预计会对九月乃至四季度的进口量造成影响。而受到巴基斯坦拉货力度下降的影 响，预计整体亚太市场四季度的进口中国光伏组件量将出现下滑。

根据 Infolink，美洲市场，今年一至九月，累计拉货量约为 24.31GW，相比 去年同期的 22.04 GW 上升 10%。今年九月，中国出口美洲市场光伏组件单体国 家占比以巴西为首，9 月总计进口 1.66GW 中国光伏组件，相比八月的 1.53 GW 环比上升 9%，占整体美洲市场进口量的比例为 62%。今年一至九月，巴西累计 进口约 16.72 GW 中国光伏组件。巴西政府于今年七月至 2025 年 6 月，实施 新一轮免税进口配额限制，并将免税额度调降至 10.1 亿美元，今年七至九月，巴 西累计进口组件金额约为 5.35 亿美元，占比免税进口额度 53%。今年下半年起， 巴西政府陆续推出利于分布式项目发展的相关政策，此外，巴西国家电力局 （ANEEL）近期也启动《红旗》警示，表示传统电力发电成本将上涨，连带导致 电费压力加剧，预计将带动后续民众装设光伏的意愿。而在缺乏本土组件产能的 情形下，预计短期内免税进口配额限制对巴西进口中国光伏组件量体的影响有限。 根据 Infolink，中东市场今年一至九月，累计拉货量约为 22.89 GW，相比去 年同期 10.32GW 上升 122%。今年九月，中国出口中东市场光伏组件单体国家占 比以沙特为首，九月总计进口约 1.45 GW 中国光伏组件，相比八月的 1.3GW 环 比上升 12%，占整体中东市场进口量的 60%。今年一至九月，沙特累计进口约 12.9 GW 中国光伏组件。近期沙特政府已陆续释出多项大型标案，持续加大光伏 发展的力度，预计自今年起，每年招标至少 20 GW 的可再生能源项目，有望为光 伏发展带来利好，后续仍需要观察本地化制造政策走向。

根据 Infolink，非洲市场今年一至九月，累计拉货量约 7.74 GW，相比去年同期 6.58GW 上升 18%。今年九月，中国出口非洲市场光伏组件单体国家占比以 南非为首，九月总计进口约 229 MW 中国光伏组件，相比八月的 365 MW 环比下 降 37%，占整体非洲市场进口量的 29%。今年一至九月，南非累计进口约 2.69 GW 中国光伏组件。南非政府于今年六月底对进口光伏组件课征 10% 关税，导致 项目投资成本上升，自今年八月开始，拉货量已逐渐走跌。加上当地并网壅塞与 基础设施不足的问题若无法获得缓解，预计南非下半年甚至明年的光伏组件需求 将持续疲软。

24 年上半年整体上欧洲仍为最大的组件出口市场，欧亚市场合计占组件出口 份额超 80%。根据 CPIA，上半年欧洲市场为最大组件出口市场，但市场份额有明 显下降，由 2023 年同期的 57.4%下降至 42.5%。从出口具体国家看，巴基斯坦成为上半年第二大组件出口市场，沙特阿拉伯市场增长明显，成为上半年前十大 组件市场中的第五位。组件出口到亚洲的份额有所增加，欧洲、亚洲市场合计占 组件出口份额超 80%。根据 Infolink，展望后续发展，主要国家拉货动能或将持平、 微幅增量为主。欧洲市场在整体需求减弱之下，三季度拉货增长或将受限。亚太 市场方面，若未来印度政府释出更多 ALMM 清单豁免项目，则从中国进口组件量 有望进一步增加；而巴基斯坦可能因上半年拉货大增，影响三季度甚至下半年的 拉货动能。巴西则需要观察分布式政策的刺激影响。

海外市场向好发展推动逆变器出口从二季度末开始同比恢复增长。随着欧洲 市场户储库存逐渐消化回归正常水平，美、欧等传统市场装机需求稳定增长，新 兴市场巴西、印度等并网需求持续改善，东南亚、中东等市场户储需求爆发，逆变 器出口从二季度末开始同比恢复增长。从出口数据看，从 24 年 6 月开始，逆变器 出口量同比开始恢复增长，出口金额从 7 月开始同比恢复增长。

2. 供给侧：产能仍增长，多企业利润下降

2.1. 主产业链各环节产能仍增长

产业链各环节产能依然保持增长状态。根据 CPIA，24H1 国内多晶硅产量约 106 万吨，同比增长约 60.6%，硅片产量约 402GW，同比增长约 58.9%，电池片 产量约 310GW，同比增长约 37.8%，组件产量约 271GW，同比增长约 32.2%。 各主要环节产能依然保持增长趋势。

2.2. 产业链价格震荡走低，逐步进行筑底环节

24 年产业链价格震荡走低，逐步筑底。我们以 2023/12/27-2024/11/6 日为统 计区间，更具 Infolink consulting 公众号，多晶硅价格均价从 65 元/kg 下降至 40 元/kg,跌幅为 38.46%；单晶 P 型硅片-182mm 从 2 元/片下跌至 1.15 元/片，跌幅 为 42.5%；单晶 P 型硅片-210mm 从 3 元/片下跌至 1.7 元/片，跌幅为 43.33%； 单晶 N 型硅片 182mm 从 2.2 元/片下跌至 1.2 元/片，跌幅为 45.45%；单晶 N 型 硅片 210mm 从 3.25 元/片下跌至 1.45 元/片，跌幅为 55.38%；单晶 perc 电池片 182mm 从 0.36 元/W 下跌至 0.275 元/W，跌幅为 23.61%；单晶 perc 电池片 210mm 从 0.37 元/W 下跌至 0.28 元/W，跌幅为 24.32%；TOPCon 电池片 182mm 从 0.47 元/W 下跌至 0.275 元/W，跌幅为 41.49%；光伏玻璃 3.2mm 镀膜从 26.5 元/平米下跌至 21.25 元/平米，跌幅为 19.81%；光伏玻璃 2.0mm 镀膜从 17.5 元/平米下跌至 12.5 元/平米，跌幅为 28.57%。

2.3. 产业链多环节陷入亏损

受产业链价格下跌等影响，光伏产业链多环节收入和利润均下降。我们从产 业链各环节选取代表公司组成样本对 24 年前三季度市场情况进行回顾，参与统计 的 A 股光伏板块公司如下表所示，参与统计的样本股票 2024Q1-Q3 实现营业收 入 5108.15 亿元，同比下降 26.60%，实现归母净利润-117.53 亿元，同比下降 115%。分环节看，主产业链和辅材环节普遍较差，硅料、硅片、电池片、组件、 胶膜、玻璃等环节收入和净利润均下降明显，逆变器环节营收和净利润微增，银 浆环节呈现增收不增利。

从毛利率角度看，24Q1-Q3 样本股票构成的各细分环节中，各环节 24Q1-Q3 毛利率同比均有所下降，但 24Q3 多环节环比改善明显。从样本股票构成看，光 伏主产业链越靠近上游，毛利率下降越多，硅料环节 24Q1-Q3 毛利率同比下降 31.63%，但 24Q3 环比提升 18.11%，环比改善明显；硅片环节 24Q1-Q3 毛利率 同比下降 27.05%，但 24Q3 环比提升 11.39%；电池片环节 24Q1-Q3 毛利率同 比下降 28.43%，24Q3 毛利率环比下降 5.11%；组件环节毛利率 24Q1-Q3 同比 下降 8.58%，但 24Q3 环比提升 1.21%；逆变器、胶膜、玻璃、银浆环节 24Q1- Q3 毛利率同比降低较少，其中玻璃受降价影响，24Q3 毛利率环比下降较为明显。

从净利率角度看，参与统计的样本股票中 24Q1-Q3 主产业链变化大于逆变 器和辅材环节，但主产业链 24Q3 环比改善明显。硅料环节净利率 24Q1-Q3 同比 下降 41.90%，但 24Q3 环比提升 20.01%；硅片环节 24Q1-Q3 净利率同比下降 37.06%，但 24Q3 环比提升 12.35%；电池片环节 24Q1-Q3 净利率同比下降 44.45%，但 24Q3 环比提升 21.98%；组件环节 24Q1-Q3 净利率同比下降 13.11%， 24Q3 环比提升 0.91%；逆变器环节 24Q1-Q3 净利率下降 3.79%，24Q3 环比提 高 0.80%；胶膜环节 24Q1-Q3 净利率下降 5.26%，24Q3 环比下降 0.04%；玻璃 环节 24Q1-Q3 净利率同比下降 3.81%，24Q3 环比下降 13.19%；银浆环节 24Q1- Q3 净利率同比下降 1.94%，24Q3 净利率环比下降 0.88%。

从样本股票费用率角度看，24Q1-Q3 销售费用率各环节均有所增长；24Q1- Q3 管理费用率加研发费用率各环节同比均有所增加；24Q1-Q3 财务费用率除银 浆环节同比有所下降，其他环节均有所提高。

3. 估值：PB 处于底部，安全边际较高

光伏板块经过两年多调整，目前 PB 估值属于近十年底部区间。截止 2024 年 11 月 11 日，Wind 光伏指数（884045）从最高点至今最大回撤达 64.21%，PB 当 前为 2.28，从十年维度看，处于 29.35%分位点，仍处于近十年底部区域。经过两 年多调整，悲观预期得到较为充分反应，当前板块安全边际较高。

4. 政策：供需双侧发力为光伏板块基本面筑底

中国光伏行业协会于 2024 年 10 月 14 日在上海举行防止行业“内卷式”恶性竞争专题座谈会。根据 CPIA，面对光伏产品市场价格持续下滑，整个行业陷入 了非理性竞争的恶性循环，为落实 2024 年 7 月 30 日中共中央政治局会议精神， 防止“内卷式”恶性竞争，维护光伏市场公平竞争秩序，引导行业健康可持续发 展，中国光伏行业协会于 2024 年 10 月 14 日在上海举行防止行业“内卷式”恶 性竞争专题座谈会。各位企业家及代表就“强化行业自律，防止‘内卷式’恶性竞 争，强化市场优胜劣汰机制，畅通落后低效产能退出渠道”及行业健康可持续发 展进行了充分沟通交流，并达成共识。 中国光伏行业协会经汇总、统计、分析与整理，测算出 2024 年 10 月份的光 伏组件成本，期望给市场一个权威的成本数据，供全行业和政府监管部门参考， 促进行业健康发展。根据 CPIA，2023 年下半年以来，中国市场光伏组件价格不 断下滑，价格已经腰斩。招投标市场不断出现超低价中标的案例。中标价低于成 本，已成为困扰光伏制造行业的难题。协会测算当前一体化企业 N 型 M10 双玻光 伏组件，在不计折旧，硅料、硅片、电池片在不含税的情况下，最终组件含税生产 成本（不含运杂费）为 0.68 元/W。期望给市场一个权威的成本数据，供全行业和 政府监管部门参考，促进行业健康发展。 国家发改委等六部门发布《关于大力实施可再生能源替代行动的指导意见》。 文件指出加快推进以沙漠、戈壁、荒漠地区为重点的大型风电光伏基地建设，推 动海上风电集群化开发。科学有序推进大型水电基地建设，统筹推进水风光综合 开发。就近开发分布式可再生能源。针对深化建筑可再生能源集成应用、全面支 持农业农村用能清洁化现代化、统筹新基建和可再生能源开发利用、积极推动可 再生能源替代创新试点等多方面提出指导意见。

编辑：火腿肠