2024年社会服务行业专题报告：24Q3出行链整体承压，教育延续高景气，展望2025年关注顺周期需求弹性

人力：外包业务增长，招聘业务复苏较慢，静待拐点出现

人服：短期关注复苏拐点，长期看灵工渗透率提升

长期看，当前我国灵活用工渗透率较低，较发达国家提升空间仍较大。 供给端，我国高等教育持续扩容，就业市场竞争加剧，大学生供给外溢；需求端，企业追求降本增效，人服企业作为 中介起到优化劳动力配置的作用，人服行业保持快速增长，但与西方国家相比，我国灵活用工渗透率仍然较低，未来 提升空间较大。

人服：科锐国际国内收入增速显著回暖，静待海外业务拐点出现

国内业务显著回暖，海外业务仍承压。公司中国大陆业务今年前三季度持续展现良好的增长势头，营业收入同比增长 27.08%；海外业务受全球经济环境不确定性、地缘政治、通货膨胀压力等因素影响，招聘需求仍承压，英国子公司收入 和盈利同比均有下降。 收入增长主要受灵活用工正增长驱动，中高端访寻业务单Q3实现正增长。 2023年初以来招聘行业整体相对承压，2023Q3以来虽有所好转但幅度不大，展望未来期待海内外招聘需求持续修复后， 公司业绩弹性释放。

人服：北京人力归母净利润显著增长超预期，外包业务稳健发展

公司业绩稳健，前三季度归母净利润已超额完成业绩承诺目标，扣非归母净利润完成业绩承诺的7成以上。截至2024Q3， 北京人力累计实现归母净利润6.52亿元，业绩承诺完成率为109.74%；累计实现扣非归母净利润4.13亿元，业绩承诺完成 率为73.31%，经计算，2024Q4需完成1.5亿元左右可完成扣非归母净利润的业绩承诺。 内部重整组合，加强上市公司集团化管控、提高管理效能。2024年10月，公司公告拟开展内部重组整合，将北京外企的子 公司外企德科等划转到上市公司集团层面，加强了上市公司的集团化管控。 公司外包业务增长稳健，未来渗透率有望继续提升，同时与华为签订的全球化协议，有望打造出海业务的新增长点，全 年看业绩承诺完成确定性较高。

免税：海南离岛免税销售承压拖累，后续关注宏观消费环境改善、口岸店修复及政策催化

免税：离岛免税消费力持续承压，静待消费拐点出现

海南离岛免税：消费力相对疲软、严控代购、出境分流多种因素影响下，整体表现承压，期待客单价持续回升。2024年Q3，海南免税购物人 数合计110.50万人次/yoy-27%，免税购物金额55.49亿元/yoy-36%，客单价5022元/yoy-12%，9月受季节因素影响整体销售额进一步承压，但 客单价从6月（4333元）起逐月回升至5550元/人、单月同比实现正增长（yoy+2.8%），传递积极信号。 23年初起，受消费力、出境分流及打击套代购影响，海南离岛免税客单价持续下滑。出境分流在国际航班恢复、签证办理难度减少及汇率等 因素影响下仍将持续，而打击套代购政策具备持续性和一惯性，免税品非必选消费，在整体消费预算存在约束的背景下，其销售情况仍与宏 观经济环境及居民可支配收入挂钩。 展望2025年，首先，海南离岛免税销售的景气度仍深受宏观消费力影响，其次，还需关注海南封关政策及各有税品牌商、运营商的布局，若 免税渠道仍能凭借价格优势保持相对竞争力，则竞争格局的优于预期或带来估值提振驱动。

免税：出入境航班渐进恢复，机场扣点率降低利好口岸店收入及利润释放

出入境航班量渐进恢复，口岸免税销售有望提振。根据航班管家数据，截至2024年11月，国际航线执行航班量在1600-1700架次区间，恢复 至2019年同期的79%左右，此后恢复度水平基本保持在此水平，后续国际航班运力持续恢复、签证办理难度持续降低，口岸免税销售有望提 升。 2023年12月，中免子公司日上上海/日上中国分别与上海机场/首都机场签署新补充协议，调整机场免税销售收入的提成收取方法，按保底+ 提成孰高执行。经测算，日上上海与日上中国综合扣点率在34.2%-27.0%区间，出入境客流复苏背景下，租金补充协议的签订将带来成本的 压降。2024年4月，中免与广州白云机场签署T1航站楼出境免税项目经营合作合同，白云机场将特定场地的经营权在合同期限内转让给中免集团。 T1出境免税店经营场地为东一连廊、东一指廊、东二指廊的出境免税店1747.18 ㎡，经营权转让期限为20+X个月。根据本次合同，白云机 场T1出境免税店销售提成比例为23.15%，月保底经营权转让费单价为人民币2180元/㎡（根据客流调整），月保底经营权转让费为月保底经 营权转让费单价×场地总面积。

酒店：需求端高基数下增长承压，Q4基数因素消退、同比降幅预计缩窄，展望2025年保持乐观谨慎

酒店：受消费略显疲软影响，板块整体承压

24Q1-Q3，酒店板块实现收入185.70亿元/yoy持平（因港股三季报尚未公布，因此此处剔除华住、亚朵，下同），实现归 母净利润18.89亿元/yoy+9%。其中，24Q1/24Q2/24Q3酒店板块收入实现收入57.68/60.92/67.10亿元，同比分别+12%/- 4%/-5%，实现归母净利润3.22/9.20/6.47亿元，同比分别+46%/+45%/-27%。 24Q1收入及净利润同比增幅较大主要系23Q1疫情影响尚未完全消退、国内出行活动未回归常态、基数较低。24Q2/24Q3酒 店板块收入同比下降，分增长驱动因素来看，头部酒店集团RevPar同比普遍承压，主要系23年同期酒店行业供给尚未完 全恢复、而需求在商旅及休闲出行集中释放下达到高位，因此23年基数较高。但签约开店方面，加盟商加盟热情延续， 酒店集团新开店表现亮眼。

酒店：24年初以来RevPar相对承压，预计四季度基数降低、同比表现或改善

24年初以来，全国酒店经营整体表现平淡。一方面，需求偏弱：24年前三季 度商旅出行略显低迷，法定节假日及暑期旅游旺季受出境分流及阴雨天气影 响，国内休闲度假需求释放受影响。另一方面，基数较高：23年受供给回归 滞后和需求集中释放影响，酒店ADR增至较高水平，拉动RevPar提升。 三季度全国酒店大盘RevPar同比仍呈下滑趋势，预计四季度基数降低后同比 表现将有所改善。23年底供给已快速回归、价增驱动同比减弱，而商旅出行 本质系顺周期需求，因此24年全国酒店RevPar预计同比23年有一定承压。 展望2025年，酒店行业供给充裕态势延续，但连锁化率提升及头部集中趋势 不变，需求端可保持谨慎乐观态度，关注商旅需求的复苏节奏、关注节假日 安排及出入境政策优化带来的休闲旅游需求进一步向上可能。

酒店：24Q3头部酒店集团收入均承压，净利润相对分化

24Q3头部连锁酒管集团收入同比下滑，但利润端表现分化：收入端，首旅（yoy-6%）＞锦江（yoy-7%），三季度暑期旅 游旺季阴雨天气较多，且宏观消费环境相对低迷，因此酒店集团整体RevPar表现承压，收入同比下滑幅度接近。利润端， 首旅（yoy-10%）＞锦江（yoy-43%），锦江直营店仍处于升级改造阵痛期，在酒店大盘表现承压的情况下，老旧的直营 店需求下滑预计幅度更大，此外，锦江单三季度资产减值及信用减值损失同比扩大，亦对利润造成拖累。

景区：预计25年景气度可持续，关注节假日安排优化，关注高边际变化标的

景区：国民出游热情高涨且持续，性价比为大众旅游主基调

23年初以来，国内各个节假日出游人数均恢复至19年以上水平，24年元旦、春节、清明、五一、端午假期旅游热度持续，旅游出行需求的长 期景气确定性较高。但节假日出游客单价较19年仍有缺口，国民出游仍存在预算约束，性价比仍为大众旅游主基调。

景区：24Q3板块收入同比微降，利润端承压

2024年前三季度，景区板块累计实现收入75.59亿元/yoy-1%，实现归母净利润12.71亿元/yoy-28%。其中， 24Q1/24Q2/24Q3景区板块分别实现收入20.05/24.83/30.71亿元，同比分别+7%/+2%/-8%，分别实现归母净利润 1.76/2.39/8.55亿元，同比分别-27%/-51%/-17%。 展望2025年，旅游行业景气度在社服各细分赛道中仍居前位，建议关注出入境签证政策及节假日安排优化带来的催化， 关注1)长期有交通改善或景区扩容，带来客流量提升预期的目的地;2)位于宗教游、冰雪游等热门旅游赛道的目的地;3) 有性价比、营销便利的名山大川。

景区：24Q3收入利润表现平淡，系高温阴雨天气、免门票、项目爬坡等因素拖累

因暑期旺季阴雨、高温天气影响游客出游意愿，各景区三季度收入及利润均出现不同程度的下滑。其中，多区域布局的人工景区、全国一 线的长途旅游目的地、具备强主题属性的目的地收入利润同比降幅较小，短途游、周边游目的地降幅较大。

餐饮：核心关注同店恢复情况，及新开店爬坡进展

餐饮：受消费略显疲软影响，板块整体承压

餐饮板块：2024Q3板块整体经营承压，同庆楼业绩显著下滑、广州酒家月饼销售较为平淡、百胜中国韧性凸显 【同庆楼】在高基数+新店爬坡+财务费用增加影响下，2024Q3利润端同比显著下滑，展望Q4及明年，关注新店爬坡进度； 【广州酒家】2024Q3业绩符合预期，月饼销售额同比基本持平，展望2025年中秋及国庆重合，月饼销售情况或可期待； 【百胜中国】2024Q3收入创单季度新高、经营利润双位数增长，提升股东回报提振信心。

餐饮：关注同庆楼新店25年业绩释放节奏

同庆楼：2024Q1-3实现营收18.65亿元，同比+10.81%；实现归母净利润0.83亿元， 同比-58.92%；实现扣非归母净利润0.76亿元，同比-52.51%。 同店与新店均表现不佳，费用开支较刚性产生负经营杠杆效应拖累业绩。新店新增 营收3.57亿元；同店同比下降13.42%，疫情期间抑制的宴会需求在2023年集中释放， 导致2023年基数较高，若对比2019年同店基本持平。 至2024年底公司计划完成10家富茂酒店开业，展望2025年关注新店开业节奏。未来 富茂酒店将以自营+加盟的方式发展，以及在长三角地区大力发展大型餐饮门店，为 公司向全国性发展打下良好的基础。2024年底公司计划完成10家富茂酒店主体业态 开业，2025年该10家大型富茂酒店陆续到达成熟经营期，再叠加公司酒楼事业部及 婚礼宴会事业部2024年大型餐饮门店业绩的释放。

教育：政策与竞争格局边际改善，板块景气度延续

教育：公职类岗位招录人数屡创新高，招录考培需求持续旺盛

公职类考试热情持续高涨，参培意愿有望进一步提升，行业龙头有 望受益。我们看到2024国考报考人数、报录比等数据再创新高，反 应的是宏观就业压力下，大家对铁饭碗类工作的倾向，支撑招录考 培需求的增长。 招录考培行业的规模=报考总人数*参培率*客单价，报考人数、参 培意愿、客单价持续提升驱动行业增长。根据弗若斯特沙利文报告， 我国招录类考试培训规模由2016年的201亿元增长至2021年的305亿 元，复合增速为9%；预计2026年可达到505亿元，2021年-2026年复 合增速为11%。具体拆分量价来看，2016年-2021年学员人次/客单 价复合增速分别为8.1%/0.6%，预计2021年-2026年人次/客单价复 合增速分别为7.7%/2.7%，参培人次稳步增长，客单价亦提升。

教育：新东方核心教育业务收入增速领先，利润率改善

单看教育相关业务，即不包括东方甄选自营产品及直播电商业务的业 务，FY25Q1实现的营收同增33.5%（此前指引同增31%~34%），主要系 教育新业务带动收入增加；non-gaap经营利润率24.4%/+2.2pct。 展望FY25Q2，公司指引教育业务收入增速环比略有下降，一方面考虑 到宏观环境影响下，高端产品需求受影响，另一方面对于产能的扩张 会更加谨慎，更好得平衡收入增长与利润率稳定之间的关系。

报告节选：

编辑：火腿肠