2024年传媒行业2025年度投资策略：景气拐点在望，AI应用推动估值提升

1.传媒板块回顾：先抑后扬，景气度、估值、配置多重低位

板块表现回顾：先抑后扬，9月底以来表现良好

24年年初至今传媒（申万传媒指数）板块下跌5.54%，跑输沪深300指数15.65个百分点 。 全市场排名来看，年初至今传媒板块在申万一级31个行业中排名第22位。

其中年初至9月23（申万传媒指数）板块下跌24.46%，跑输沪深300指数19.33个百分点 。 全市场排名来看，年初至9月23日传媒板块在申万一级31个行业中排名第23位。

9月24日以来传媒（申万传媒指数）板块上涨34.74%，跑赢沪深300指数12.30个百分点。 全市场排名来看， 9月24至今（1108）传媒板块在申万一级31个行业中排名第13位。

逐月来看，除2、3月份在Sora、Kimi等AIGC概念带动下跑赢市场外，1-8月其余月份均表现较差 。 9月份以来随着市场整体反弹，传媒板块表现相对较好、超额收益明显。

个股表现：红利与中小市值分别主导上下半场表现

个股表现上，年初至9月底，红利风格表现突出，中南传媒、山东出版、凤凰传媒、长江传媒、中原传媒等涨幅居前； 伴随市场反转，9月底至今中小市值表现更为突出，流金科技、天龙集团、华闻集团、旗天科技、佳云科技等涨幅居前。

前三季度业绩回顾：营收增长稳健，业绩显著承压

2024年前3季度A股传媒板块（申万传媒行业分类，下同）上市公司共计实现营业收入3672亿元、归母净利润235亿元，同比 分别增长0.40%、-32.58%，营收稳中有升、净利润下滑明显，整体增速相比上半年进一步下滑（中报同比分别为2.43%、- 30.55%）；主要原因一方面在于去年同期较高的基数效应，另一方面在于费用端的显著提升（销售费用率/所得税等）。

Q3单季度承压显著。Q3单季度来看，上市公司共计实现营业收入1217 亿元、归母净利润66亿元，同比分别下滑3.43%、37.52%，增速进一 步向下。其中归母净利润创2016年以来新低；

1-3Q传媒板块毛利率基本稳定，同比略降1个百分点至31.38%；净利率同比下滑3.30个百分点至6.48%； 管理费用率保持稳定，管理费用率7.65%、与上年同期基本一致；销售费用率同比提升0.91个百分点至12.71%；

单季度来看，传媒板块毛利率同比下滑1.48个百分点至30%；净利率同比下滑3.15个百分点至5.40%；毛利率、净利率、ROE为 代表的盈利能力均处于2016年的季度低点；  管理费用率保持稳定，管理费用率7.70%、与上年同期基本一致；销售费用率同比提升1.11个百分点至12.82%；

公募机构配置处于低位

截至Q3（0930），公募机构在传媒板块持仓总市值 487亿元，占传媒板块总市值3.55%，占公募机构A股 持仓比例为0.79%（上年同期0.81%）、仅高于疫情 期间的2022年持仓配置比例，处于历史低位。

2.景气拐点在望，并购重组/文化出海助力向上

游戏：8月开始触底向上，增速拐点显现

2023年8月增速高点以来，国内游戏市场增速呈现持续下滑趋势； 24年8月以来再次触底向上； 其中10月中国游戏市场收入290.83亿元，同比增长14.40%；移动游戏市场实际销售收入221.10亿元，同比增长17.07%；中 国自主研发游戏海外市场实际销售收入16.07亿美元，环比下降5.63%，同比增长29.42%。

游戏：上市公司业绩有望底部改善

从上市公司业绩表现来看，营收仍保持正增长趋势，但归母净利润同比下滑明显（-31%）； 版号重启之下，整体投放费用提升压制业绩表现。从业绩表现来看，销售费用率同比大幅提升是导致业绩显著下滑的重要原因（销售费用率从23年Q3的28%提升 5个pct至24年Q1的33%，同期净利率下滑6个pct）；产品上线周期与业绩释放周期的错配压制业绩表现，基数效应及新品利润释放之下，上市公司业绩有望重新向上；

影视：档期表现相对良好，内容供应周期压制观影需求释放

主要档期来看，春季档票房创历史新高、五一档亦创历史第二成绩，国庆档下滑明显。1) 2024年中国春节档分账票房取得73.06亿（不含 服务费），同比增加17.65%，录得中国春节档影史第一高。观影人次为1.63亿，同比增长26.36%，较2019年同比增长13.48%；2）五一档总票 房达15.28亿，超过去年同档期的15.21亿、同比增长0.5%，位居同档期历史第二。观影人次达到3780万、同比增长0.3%；3）国庆档票房总计 21.05亿元，同比2023年下滑23.1%，与疫情前的2018年相当 。 内容质量成为票房市场表现核心决定要素，短期内容供给受限压制需求释放。在渠道渗透处于高位的背景下，内容供给质量成为决定票房 表现的核心要素；受制于前期较低的内容投资意愿，在23年积累内容释放之后，24年整体处于片荒状态，从而对观影需求带来显著压制。

IP潮玩：高景气持续

以商品交易总额计，IP潮玩市场规模由2017年的人民币584亿元增加至2022年的人民币1,297亿元，复合年增长率为17.3%。基于消费者 群体不断扩大、消费者需求不断增长且多元化、产品质量提高及产品类型愈加多样化等推动因素，市场规模预计到2027年将达到人民币 2,304亿元 。 IP玩具为泛娱乐产品中成长最快的领域，2022年市场规模达到690亿元，17~22年复合增长率为17.8%，预计22~27年市场规模将维持 13.3%左右的增长。

政策环境改善，并购重组转向助力底部向上

复盘2013-2015，上市公司并购重组是推动A股传媒板块上市公司业绩及二级市场表现的重要推动力，并在此过程中实现了 板块内部资产的新陈代谢； 2016 年中国证监会发布《关于修改〈上市公司重大资产重组管理办法〉的决定》，传媒板块并购重组活跃度自此快速回落， 进而对盈利增速及二级市场表现带来显著负面影响； 2024 年 9 月证监会就《关于修改〈上市公司重大资产重组管 理办法〉的决定（征求意见稿）》公开征求意见，并购重组 政策转向；在以AIGC、VR/AR等为代表的新科技加速发展阶段、并购重组政策转向有助于存量上市公司资产结构优化，加 速板块向上动能。

3. 多模态及端侧加速推进，场景及商业化曙光已现

OpenAI年初发布Sora，引发产业与资本市场热潮

年初OpenAI发布Sora文生视频模型，可以根据用户输入的文本描述，生成一段视频内容，视频时长可达1分钟且视觉质量较高。对于任何需要制 作视频的艺术家、电影制片人或学生来说，这都带来了无限可能。 Sora 可以创建包含多人、特定运动类型和详细背景的复杂场景。它能生成准确反映用户提示的视频。例如，Sora 可以制作时尚女性走在霓虹闪 烁的东京街头的视频、雪地里的巨型长毛象视频，甚至是太空人冒险的电影预告片；

群雄逐鹿，字节跳动推出豆包-PixelDance

PixelDance基于DiT（扩散Transformer）架构，构建了一个既能处理复杂场景又能展现精美运镜的强大视频生成系统。 通过这一技术，PixelDance不仅能够实现动态场景的流畅转换，还能在镜头切换时维持主体的风格一致性。 PixelDance支持多主体之间的复杂互动和生动的场景描述，比如当要求生成一个繁忙城市广场的画面时，模型能够准 确捕捉到人群的微妙变化、互动以及环境的氛围，而非仅仅是简单的静态镜头； PixelDance另一个突出的特点是对多种艺术风格的支持能力。

端侧发力：应用加速触达

字节跳动旗下XR平台PICO推出首款MR混合现实一体机PICO 4 Ultra，硬件上搭载全新高通骁龙XR2 Gen2计算平台，拥有 12GB超大内存，GPU性能相比前代XR1提升2.5倍，AI性能比XR1提升8倍。而且，PICO 4 Ultra还配备双目3200万像素彩色 透视摄像头和iToF深度感知摄像头，支持MR并且系统层面引入全景屏工作台，以及支持体感追踪器。 价格方面，PICO 4 Ultra消费者版本售价4299 元，PICO 4 Ultra Enterprise（企业版）7499 元，PICO体感追踪器售价 399元一对，现已全面开启预售，并于9月2日正式开售 。 PICO App Store商店的应用数量已经超过900款，合作开发者数量超过500个，合作开发者覆盖60多个国家和地区。

场景落地持续泛化：AI搜索

AI搜索引擎基于人工智能技术，利用自然语言处理、机器学习、深度学习等技术，对用户的搜索语句进行分析和理解，从而 推荐更加准确的搜索结果。其实现原理是将用户的查询意图和知识库中的信息进行匹配和比对，找到最匹配的答案，并输出 给用户 。 在搜索结果的呈现方式上，更加注重智能化、个性化和交互化的体验。通过分析用户在搜索过程中的行为与反馈，AI搜索引 擎能够推荐更符合个性化需求的搜索结果，并不断优化搜索算法，提升搜索结果的质量和准确性。

应用端：视频等多模态表现良好，国内市场加速迭代

视频等多模态产品增长迅猛。从10月全球增速榜来看，视频生成类应用海螺AI表现亮眼，前3中有两款应用为视频生成类且均为中国公司产品，体现 多模态领域巨大潜力和中国企业基数及应用端实力； 国内市场搜索及视频高增长。从10月国内增速榜来看，百度搜索增速居首，整体来看，国内在搜索、工具等领域增速更为明显。

报告节选：

 

编辑：火腿肠