2025年建筑行业年度策略报告：冬去春来，把握结构性机会

1 2024 年回顾：资金到位滞后，建筑景气欠佳

1.1 地产去库存压力尚存，房建需求有待改善

转型期间需求依旧低迷，地产投资维持下滑趋势。2023 年以来，“一揽子”地产 宽松政策密集发布，但或受制于整体经济增速放缓以及居民收入增长预期不足， 2024 年前三季度，全国范围内 TOP100 企业拿地总额约 5324 亿元，同比大幅下 降 38%。土地市场整体处于低位运行，地方政府推地与房企拿地信心均表现较弱。 2024 年 1-10 月，全国房地产开发投资完成额累计值 8.63 万亿元同降 10.3%，房 屋累计新开工面积 6.1 亿平米同降 22.6%，地产市场需求表现依旧疲软，销售不佳 制约房企到位资金。截至 2024 年 10 月，全国商品房库存面积 7.31 亿平米同增 12.7%，销售面积 7.79 亿平米同降 15.8%。

2024 年制造业拉动投资增长，工业厂房建设需求仍有支撑。2024 年 1-10 月全国 固定资产投资完成额同比增长 3.4%，其中基建、地产、制造业固定资产投资完成 额 分 别 同 比 变 动 4.3%/-10.0%/9.3% ， 增 速 较 上 年 同 期 分 别 变 动 -1.60pct/- 2.22pct/3.10pct。制造业投资增长韧性显著强于基建、地产，主要依赖于政策支撑叠加产业升级。2024 年政府工作报告中明确新质生产力的发展方向，强调对科技 创新、制造业的支持，有效带动制造业投资扩大；3 月工信部等六部门发布的《推 动工业领域设备更新实施方案》明确指出要以大规模设备更新为抓手，实施制造 业技术改造升级工程，重点推进数字化转型和绿色化升级。高端化、智能化、绿 色化发展趋势下，制造业基础设施新建及改造需求有序释放。其中，2024M1-10 高 新技术产业、汽车制造业、电子设备制造业、医药制造业固定资产投资分别同增 9.30%/5.90%/13.20%/6.20%，增速维持相对高位。

1.2 基建端：专项债发行前低后高，基建投资持续放缓

财政收入同比下滑，项目支出仍有压力。收入端来看，2024M1-9 全国税收收入 13.17 万亿元同降 5.3%；地方政府土地出让收入 2.33 万亿元同降 24.6%，财政收 入端仍有承压，或因地产市场仍相对低迷，开发商拿地积极性较弱且相关税收收 入减少。支出端来看，2024 年 M1-9 全国一般公共预算支出达 20.18 万亿元同增 2%；其中，交通运输、农林水事、文体传媒领域一般公共财政支出分别 8323/17668/2549 亿元，同比变动-4%/6.40%/-1.9%。

地方政府专项债节奏后移，基建支持力度或有放缓。截至 2024 年 11 月，地方政 府新增专项债累计发行约 3.98 万亿元，已完成全年专项债发行计划。从发行节奏 来看，专项债发行节奏后置，8、9 两月分别新增发行额 7964.9/10279.2 亿元，占 年度总发行额 20%/25.8%，据财政部统计，截至 9 月末，专项债待发额度加上已 发未用的资金，后三个月各地共有 2.3 万亿元可安排使用。预计专项债对基建支 撑的资金或在后三个月加速落地，四季度实物工作量有望出现好转；从资金用途 来看，专项债投向广义基建的资金比例约 38.3%，同比有较明显减少（2023 年投 向基建的资金比例约 48%）。7 月至今发行地方政府专项债约 2.4 万亿元，其中未 披露“一案两书”的特殊新增专项债发行额达 6477.74 亿元（占 7 月以来专项债 累计发行额 27%）。

城投净融资额依旧承压，2025 年或迎来偿还高峰期。2024 年 M1-10 城投债净融 资规模为-3584.23 亿元，较 2023 年同期减少 14119.7 亿元，或是因为化债周期下 城投债发行审核趋严，城投企业整体融资环境依然偏紧，净融资额持续回落。从 城投债到期进度来看，截至 2024 年 10 月，全市场城投债到期高峰出现在 2025 年， 到期的城投债规模占存量的规模约 24.58%。近期化债政策加大推进力度，相关资 金落地城投平台公司后或用于提前偿还。

2024 年社融及中长期贷款需求偏弱。信贷数据来看，2024 年 M1-10 社会融资规 模增量累计为 27.06 万亿元，比上年同期少 4.11 万亿元，其中，居民中长贷增量 为 1.65 万亿元，同比少增 0.52 万亿元，或因当前居民消费及购房意愿仍未修复； 企业端来看，2024 年 M1-10 企业短期贷款 2.64 万亿元，同比减少 1.17 万亿元， 企业中长期贷款增加 9.83 万亿元，同比少增 2.43 万亿元，企业融资信贷规模减少 反映前三季度实体融资意愿偏弱。

资金到位相对紧张情况下，国内基建投资增速有所放缓。根据统计局数据， 2024M1-10 狭义基建投资额达 14.92 万亿元，同增 4.3%，增速较 2023 年全年变动 -1.6pct，基础设施投资增速趋势性下行。从细分来看，2024M1-10 电力、热力、燃 气及水生产和供应业固定资产投资额达 4.98 万亿元同增 24.1%；交通运输、仓储 和邮政业固定资产投资额达 7.14 万亿元同增 7.7%；水利、环境和公共设施管理业 固定资产投资额达 7.96 万亿元同增 3.1%。基建投资增速放缓或主要受制于相关 资金到位节奏偏缓。

部分细分子行业维持较高投资增速。2024 年 M1-10 电力、热力的生产和供应业、 电网基建固投增速分别为 29.8%/20.7%，较 2023 年末分别变动 2.5pct/15.3pct，增 速较快主要系电力投资结构持续改革，新能源电力建设存在较大需求；交通运输 领域中，铁路、航空固定资产投资增速分别达 14.5%/19.2%，较 2023 年分别同比 变动-10.7pct/15.1pct；水利管理业务固定资产投资增速达 37.9%，较 2023 年同增 32.7pct。

1.3 “一带一路”沿线需求复苏，海外新签有所改善

大宗商品价格上涨+产业转移，驱动“一带一路”沿线国家经济增长。2023 年“一 带一路”沿线国家中，中西亚、非洲、东南亚等地区国家实现较高 GDP 增速。其 中，东南亚地区经济增长主要系疫情以来东南亚市场吸引大量外商投资，成为全 球产业链转移的重要区域，2020 年《区域全面经济伙伴协定》RCEP 签订后，区 域内部贸易进一步发展；中亚、非洲等地区经济实现较快增长主要受益于大宗商 品及矿产资源价格上涨。2022 年石油天然气价格显著上涨增厚了区域内富油国家 石油贸易收入，近年来铜、黄金等矿产价格创历史新高也进一步推动非洲国家矿 产资源出口扩张。

2024M1-9 我国对外承包工程呈现复苏迹象。据商务部披露，2024 年 M1-9 我国对 外承包工程完成新签合同额 1716.9 亿美元同增 22.1%，对外承包工程完成营业额 1098.6 亿美元同增 0.8%；其中，在“一带一路”沿线新签承包工程合同额 1429.9 亿美元同增 22.5%，承包工程完成额 884.3 亿美元同降 1.4%。在国内基建增速放 缓且建筑行业竞争日趋激烈的背景下，国内建筑行业盈利空间可能逐步收窄；境 外尤其是“一带一路”沿线基建需求相对强劲，为出海建筑企业贡献新的收入来 源。

建筑央国企境外订单增速优于境内。在境外基建投资需求相对优于境内的背景下， 建筑央国企加强海外市场拓展，中国建筑、中国中铁、中国电建、中国交建四家 企业境外新签订单增速表现均强于境内。2024Q1-3 上述企业分别实现境外新签订 单 1584/1232.3/1760.0/2651.6 亿元，分别同比 88.12%/-3.17%/15.42%/24.66%，境 外 订 单 占 总 新 签 比 例 分 别 达 5.30%/8.07%/20.44%/20.71% ， 分 别 同 增 2.26pct/1.00pct/1.77pct/2.56pct。

2 展望 2025：国内需求边际改善，海外工程景气依旧

2.1 房建端：稳需求政策加码，地产链有望止跌企稳

存量收储政策加速落地，地产库存或迎拐点。在地产行业供需关系发生重大转变 的背景下，此前多项地产政策落地效果不及预期。4 月 30 日中央政治局会议首次 提出“统筹研究消化存量房产”，政策重点转向“去库存”。此后，中央政治局会 议、央行工作会议等多次提及支持地方国有企业收购已建成未出售商品房用作保 障性住房。10 月 17 日的国新办新闻发布会上，财政部提出通过专项债等方式推 动收储存量商品房和盘活闲置存量土地。截至 2024 年 10 月，已有超过 60 个城市 表态支持国有企业收购存量商品房用作保障性住房。政府加速推进收储政策落地， 一方面，有望调节楼市价格，对地产市场起到企稳止跌的关键作用，提振市场信心；另一方面，有望促进房企资金回笼，改善现金流动性，后续房建需求有望逐 步打开。

2024 年地产宽松政策持续加码。2024 年以来地产政策延续宽松主基调，从需求侧 来看首付比例低至 15%、取消房贷利率下限等刺激性政策相继落地。供给侧来看 房地产融资协调机制建立并加速推进。9 月 26 日政治局会议明确提出要促进房地 产市场“止跌回稳”。会议提到，“要回应群众关切，调整住房限购政策，降低存 量房贷利率”；“对商品房建设要严控增量、优化存量、提高质量，加大‘白名单’ 项目贷款投放力度，支持盘活存量闲置土地”。10 月 17 日，住建部等部门在国新 会进一步提出“四个取消、四个降低、两个增加”一套组合拳推动地产市场止跌 回稳。四个取消包括取消限购、取消限售、取消限价、取消普通住宅和非普通住 宅标准；四个降低包括降低公积金贷款利率、降低住房贷款首付比例、降低存量 贷款利率、降低“卖旧买新”换购住房的税费负担；两个增加包括 1）通过货币化安置等方式新增 100 万套城中村和危旧房改造；2）将“白名单”项目的信贷规模 增加到 4 万亿。

在一系列地产政策组合拳作用下，全国地产市场已呈现出止跌回稳的积极势态。 目前来看，2024 年以来一系列政策短时间内有效提振市场信心， 2024 年 10 月全 国新建商品房网签成交量同比增长 0.9%，实现连续 15 个月下降后首次增长；全 国二手房网签成交量同增 8.9%；商品房总成交量同增 3.9%。环比来看，“银十” 超“金九”，2024 年 10 月全国新建商品房网签成交量环比增长 6.7%；二手房网签 成交量环比增长 4.5%；成交总量环比增长 5.8%。当前地产市场虽短期内处于筑 底行情，影响居民置业能力及意愿的收入、就业等中长期因素需要一定时间转变。 随着房地产市场信心逐渐改善，地产上下游行业需求或将迎来企稳回升，而在经 历了 2-3 年的供给侧改革后，地产链龙头企业的竞争优势和市占率得到进一步加 强，有望在复苏中率先受益。 中国建筑：公司 2024 年前三季度新签订单实现逆势增长，建筑业共实现新签订单 合同额 2.99 万亿元同增 7.9%。公司聚焦中高端“新房建”领域，2024Q1-3 房屋建筑业务中住宅占比下降，但工业厂房、市政配套建筑等新签实现双位数增长， 分别同增 26.4%/14.6%；公司基建业务紧抓重点领域机遇，在国内基建竞争加剧的 背景下，2024Q1-3 公司基建业务实现新签订单 9763 亿元同增 25.9%。其中，新基 建类业务支撑板块新签较快增长，能源工程、水务及环保、水利水运等领域订单 实现高增，公司基建板块新签合同额合计占比提升至 32.68%；公司地产开发业务 受制于 2024 年地产需求延续疲软趋势，销售额及销售面积同比下滑。但公司土储 主要位于一线及省会城市，在地产复苏后有望率先受益。

华阳国际：公司是房建设计龙头，坚持设计+科技为发展主线。公司以居住建筑设 计起家，致力于成为以设计和研发为龙头、以装配式建筑和 BIM 为核心技术的全 产布局的设计科技企业。公司持续投入 BIM 研发，构建专业的 BIM 正向设计能 力，并不断探索设计+AI 的覆盖范围和应用深度。公司自主研发的建筑全产业链 在线管理平台—CAPOL iBIM，目前已更新发布至 V6.04 版，平台以工程项目为中 心整合多源数据，通过云端项目管理及多方在线协同的方式实现数据流转，为全 产业链生态融合提供数字化解决方案，作为同批次唯一建筑行业软件入选 2023 深 圳软件行业推荐标杆案例。 志特新材：公司自成立以来深耕建筑模架行业，2024 年公司聚焦生产运营的效率 提升与质量优化，境内业务实现了稳定增长，公司在铝模板市场的市场占有率持 续攀升。同时公司积极进行国际试产拓展，成功构建了国内与国际市场并驾齐驱、 多品类协同发展的全新格局。2024Q1-3 公司实现营业收入 18.05 亿元同增 13.4%。 公司 9 月发布 2024 年股票期权激励计划，激励目标为 2024/2025/2026 年净利润 不低于 0.8/2/3 亿元，且境外营业收入分别不低于 5/10/15 亿元，公司股权激励目 标具有一定挑战性，充分彰显公司管理层对业务拓展的信心。

郑中设计：公司聚焦高端星级酒店、高品质住宅、高档写字楼、豪华会所和商业 综合体等高端公共建筑装饰工程的设计与施工；公司持续加强软装团队建设，协 调配合公司在设计方面的优势及丰富的供应链系统，软装业务实现快速发展。截 至目前，公司累计已签约未完工订单金额合计 34.24 亿元同增 4.2%，其中设计/软 装/工程项目分别实现新签 27.06/4.19/2.98 亿元，分别同比变动 5.36%/23.23%/- 20.71%。随着在手项目推进，订单储备有望持续转化为收入，推动公司规模提升。 江河集团：建筑幕墙龙头，持续加速推进 BIPV 在建筑中的应用和转型。公司汇 集“幕墙+光伏”的经验，2024 年中标了以厦门机场、青岛特来电总部基地、深圳 中海大厦、珠海华润银行总部等为代表的多项重点 BIPV 工程，2024 年累计承接 光伏建筑项目（BIPV）约 5.3 亿元，同比下滑 57.6%。地区方面，公司重返海外， 在当前新加坡、马来西亚等泛东南亚国家和地区基础上，拓展印度尼西亚、泰国、 越南等新兴市场，重返澳洲、中东等国际市场。

2.2 基建端：化债政策大力推进，建筑工作量及估值有望修复

过去四轮化债已取得阶段性成效。在之前的报告中我们对历史四轮化债进行复盘。 我们发现建筑指数最大的涨幅发生在 2014-2017 年（第一轮）化债周期。主要因 期间在清理隐形债务的同时 PPP 模式作为基础设施建设的新模式在国内逐渐推广， 进而拉动基建投资增速；2018-2022 年（第二、三）轮化债周期中，全国化债取得 阶段性成果，期间建筑板块在稳增长刺激下每年有阶段性行情；第四轮化债始于 2023 年 7 月，财政部安排了超过 2.2 万亿元地方政府债券额度，支持地方特别是 高风险地区化解存量债务风险和清理拖欠企业账款。截至 2023 年末，全国纳入政 府债务信息平台的隐性债务余额比 2018 年摸底数减少了 50%。

地方化债“组合拳”公布，有力缓解地方财政压力，基建工作量迎来向上拐点。 11 月 8 日人大常委会审议批准：1）增加 6 万亿元地方政府债务限额置换存量隐 性债务，2）从 2024 年开始连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排 8000 亿 元专门用于化债，3）2029 年及以后年度到期的棚户区改造隐性债务 2 万亿元仍 按原合同偿还。化债政策落地后，2028 年之前地方需消化的隐性债务总额从 14.3 万亿元大幅降至 2.3 万亿元，同时估算五年累计可节约利息 6000 亿元左右，地方 政府因化债产生的支出压力显著减轻，从而可以把原先用于化债的资源腾挪出来， 用于支持投资、消费和科技创新；此外，发布会还提到明年会积极利用可提升的 赤字空间，扩大专项债券发行规模并拓宽投向领域，继续发行超长期特别国债以 及加大中央对地方转移支付规模。作为资本密集型行业，过去两年因地方政府和 施工企业紧缩杠杆，基建出现部分项目暂停暂缓等情况，实物工作量和产业链经营现金流均承受较大压力。随着化债资金逐级传导畅通地方投融资链条和更加积 极的财政政策陆续出台，目前在建的重大项目有望加快实施，新项目或陆续开工， 拉动 Q4 及之后基建工作量企稳回升，助力施工企业及上游供应商经营改善。 展望本轮化债，基建链企业有望迎来资产负债表的修复拐点。一方面，随着建筑 行业进入高质量发展阶段，越来越多的央国企不再一味追求收入规模，更加看重 经营效率与回款质量，因此施工业务营业收入有望降速提质；另一方面，中小民 营企业是政府清欠行动的重点对象。10 月 18 日，中共中央办公厅、国务院办公 厅印发《关于解决拖欠企业账款问题的意见》，在化解地方债务的基础上，进一步 强调了对中小企业的应收账款问题的重视。考虑到本轮化债规模共计 12 万亿元， 是近年来力度最大的一轮化债，建筑业央国企及园林类民营企业在本轮化债中或 迎来资产负债表的修复拐点。

中国交建：公司是较为纯粹的基建央企，在基建建设、基建设计和疏浚领域均颇 具影响力。基建建设业务中，公司城综项目占比持续提升，2024Q1-3 公司城建业 务实现新签订单 6127.86 亿元同增 20.1%。另外，公司境外业务拓展卓有成效， 2024Q1-3 公司境外业务实现新签 2651.62 亿元同增 24.66%，订单占比提升至21%。 资产端来看，公司目前应收账款 1346 亿元，占总资产比例达 7%，公司 2024 年以 来加大应收账款回收力度，本轮化债资金落地后公司回款节奏有望加快。公司运 营资产丰富，2024 年 H1 公司特许经营权类项目累计完成投资金额为 2144.62 亿元，进入运营期项目 32 个（另有 33 个参股项目），未来发行 REITs 盘活资产潜力 大。 中国铁建: 公司是我国基建“主力军”之一，设计、建设了我国 50%以上铁路， 约 30%的高等级公路。公司大力推进“两新一重”建设，业务规模稳步增长，2021- 2023 年公司分别实现新签订单 2.82/3.25/3.29 万亿元，分别同增 10.4%/15.1%/1.5%。 同时，公司业务结构逐步优化，绿色环保等新兴业务占比持续提升，2024Q1-3 公 司绿色环保业务实现新签订单 1252 亿元同增 43.1%。资产端来看，公司目前应收 账款 2047.2 亿元，占总资产比例达 11%。

中国中铁: 中国中铁传统基建业务将持续受益于技术、客户以及资金优势，市占 率稳步提升，2021-2023 年公司实现新签订单 2.73/3.03/3.1 万亿元，分别同增 4.8%/11.1%/2.3%。公司依靠自身行业内较高水平的周转以及销售净利率，ROE 水 平处于建筑行业前列。公司专业优势突出，在高铁建设、地铁建设、桥梁建设、 隧道建设、铁路电气化、盾构及高速道岔研发制造、试车场建设等方面，积累了 丰富的经验。与此同时，公司“第二曲线”新兴业务订单维持增长，2023 年 Q1- 3 公司水利水电、清洁能源、生态环保、城市运营、机场航道、其他业务分别新签 603/470.1/333.3/102.5/104.5/497.1 亿元，分别同比 106.2%/52.4%/-33%/93.8%/- 40.3%/29.8%。资产端来看，公司目前应收账款 2474 亿元，占总资产比例达 12%。 安徽建工: 公司是安徽省内规模大、实力强的综合性建筑业企业集团。安徽省区 位优势明显，是长三角一体化战略的重要区域，未来在基础设施互联互通、新型 城镇化推进、水资源安全保障、现代产业体系建设等领域都拥有较大的发展空间。 公司 2024 年前三季度实现新签工程合同总额 314.75 亿元，同比增长 17.85%。 2024 年 Q1-3 经营性现金流净流出 52.55 亿元，同比多流出 53.67 亿元。主要系公 司为履行社会责任及时向下游中小企业支付，而业主单位工程款支付不及预期， 以及 PPP 回款出现逾期支付的情况。公司目前应收账款 488.3 亿元，占总资产比 例 27%，随公司四季度将持续加大应收账款清收力度等现金流管理，叠加化债政 策推进，公司后续回款及现金流状况有望修复。

东珠生态: 公司是较早进入生态环境修复领域的公司之一，在湿地公园、国储林 等领域形成了先发优势，具有领先的生态修复领域的研发能力、技术水平、多项 资质和专利。公司在 2023 年化债周期中受益相对明显，公司 2023 年应收类资产 67.1 亿元，较年初减少 11 亿元。同时经营性现金流净流出 2 亿元同比少流出 4.1 亿元。截至目前公司还有应收账款 4.5 亿元，占总资产比例 6%。 鸿路钢构：钢结构加工制造龙头，加码智能化改造加固成本护城河。鸿路钢构作 为龙头企业市占率增长较为明显，产能产量领先于行业，预计到 2024 年底公司钢 结构产能将达到 520 万吨。近年来公司坚持智能化改造，继激光切割机后，公司加码智能焊接机器人的自研集成，目前仍在继续推进中，未来有望带动成本优势 进一步加强。化债落地后政府投资民生基建有望恢复，对钢构件需求量增加或推 动公司量价齐升。

2.3 海外工程：开拓资源及运营，延伸工程产业链

多因素催化境外资源市场投资扩张，央国企海外工程可进行产业链开拓。一方面， “一带一路”沿线国家产业升级打开扩产需求，例如印尼政府为促进镍加工和精 炼领域的高附加值工业活动的发展，鼓励基础设施开发，并计划建设更多国内冶 炼设施，以推动二级镍的陆上加工；另外，美国第 60 届大选结果落定或对全球政 治格局产生新的影响，共和党对军事冲突寻求缓和的态度有可能带动全球地缘政 治风险下降，俄罗斯等地区存在战后重建需求。海外资源国家加大在钢铁、冶金、 石油、石化以及基础设施的建设，为我国建筑企业海外工程开拓创造新良机。我 国企业既可在资源相关基础设施如油气管道、冶金装备、矿山开采方面进行工程 承包，更有可能直接参与资源品运输贸易等后端环节，从而实现专业工程产业链 的延伸。 以石化资源为例：“一带一路”沿线国家石化资源储备充足，政策互通构建合作基 础。“一带一路”沿线地区有许多油气资源丰富的国家，剩余油气可采储量占世界 一半以上，特别是天然气储量占比超过 70%。截至目前我国已与 152 个国家、32 个国际组织签署共建“一带一路”合作文件。在全球天然气与石油储量最多的前 十大国家中，除美国与加拿大，其余国家皆与我国签署共建“一带一路”合作文 件，是我国企业能在境外开展合作的重要基础。 资源国家储量充分，有望加大油气投资力度。根据国际能源论坛《2024 上游油气 投资展望》，为了最大程度缓解预期产量下降无法满足未来需求增长的挑战，上游 投资扩张必要且必须，2025-2030 年每年上游油气投资需要达到 7380 亿美元，才 能确保充足的油气供应。资源国家具有充分的储量，2024 年 11 月伊朗政府批准 使用国家发展基金为紧急的石油增产计划提供资金，还批准了对伊朗中部地区气 田开发计划的拟议修正案，旨在将天然气日产量至少增加 1 亿至 1.4 亿立方米。

以金属资源为例：“一带一路”沿线国家有色储量充分，长期具备开采价值。多个 “一带一路”沿线国家拥有具有商业开采价值的各种矿产储备，且成功开采后以 加工或出口的途径能为当地经济带来提振。例如印尼镍矿资源丰富，中企以整个镍产业链为主导，辐射带动产业集群，将镍矿加工为镍铁和新能源电池材料，不 仅为印尼创造大量税收、就业和外汇收入，也大大提升了印尼工业化水平。

中国化学：全球油气服务领域第一，海外大项目经验丰富。公司作为我国最早“走 出去”承接境外工程的企业，开展境外工程业务经验丰富，公司现拥有境外机构 140 个，分布在俄罗斯、印度尼西亚、马来西亚、阿联酋等 80 多个国家和地区， 截至 2023 年，公司在“一带一路”沿线国家累计完成合同额已超过 1000 亿美元， 积累了宝贵的市场开发和项目执行经验，同业主建立了长期良好的合作关系。近 年来公司在俄罗斯、中亚等地区重点突破，完成工程项目 7 万多个，在建波罗的 海化工综合体项目 945 亿元，是当前世界最大的乙烯一体化项目。

中国中冶：矿产权益储备丰富，资源开发提升盈利性。公司是全球最大的冶金建 设承包商和冶金企业运营服务商。公司资源开发业务主要集中在矿产资源的勘探、 选矿、冶炼等领域，所产氢氧化镍钴、粗铜、锌精矿、铅精矿等产品绝大部分稳 定运回国内销售给下游精炼加工的客户。作为国家确定的重点资源类企业，当前 共有 3 座在产矿山与 2 座待开采矿山，截至 2024 年 6 月底，公司铜、镍、锌、 铅、钴权益储量分别为 182.2/119.2/53.2/26.2/13.4 万吨，丰富的储量为冶金工程海 外增长打下基础。

北方国际：涉足蒙古焦煤贸易，布局一体化项目。蒙古焦煤一体化项目围绕蒙古 “TT 矿”开展，TT 矿由蒙古国有企业 ETT 运营，公司负责开展“矿山开采、焦煤 运输、公路建设、通关仓储、煤炭贸易”一体化综合运作，精准把握蒙古资源丰富 但缺乏全产业配套的痛点，同时加强蒙煤贸易、补足国内煤炭缺口。项目于 2020 年开启运营，实施周期 11 年，2024H1 货物贸易营业收入已达到公司收入占比的 52.06%，截至 6 月底在建项目中孟加拉燃煤火电站总体进度完成 94.6%，蒙古重 载公路项目整体进度完成 93%，未来随着开采仓储扩容、运输建设提质增效，有 望继续带动收入规模与业绩增长。

中材国际：具有水泥技术装备及工程服务市场完整产业链。中材国际专整合了水 泥工业研发、设计、装备及工程优质资源，在水泥技术装备与工程主业全球市占 率多年保持世界第一，截至 6 月底累计在海外 89 个国家和地区承接了 347 条生 产线，其中如中材国际承建的阿联酋 UCC 项目是我国企业在海外总承包建成投 产的第一条具有中国自主知识产权的万吨线，打破了欧洲企业长期主导国际大规 模水泥工程建设市场的局面。同时，公司深耕低碳智能水泥产线，收购合肥院后 相关装备矩阵进一步完善，槐坎南方项目全工况智能控制投运率 98.7%以上，产线年可节约成本约 2444 万，熟料标煤耗优化幅度达 2.79%。2024 前三季度公司境 外新签合同额 302.04 亿元，同比增长 6%。

中钢国际：国际低碳冶金工程领域的全过程服务商。公司业务覆盖冶金工程设计、 设备、施工等全产业链环节，并在低碳冶金领域技术优势突出。公司在海外业务 展现出强劲的增长势头，2024 年前三季度海外新签合同额达 122.91 亿元，同比增 长 80.54%。公司积极响应国家“走出去”及“一带一路”战略，公司执行过多个 海外大项目，例如 2018 年阿尔及利亚 TOSYALI 230 万吨短流程低碳综合钢厂投 产，这是公司总建设的大型低碳、现代化、高水平短流程综合钢厂；作为延伸， 2022 年公司打造的阿尔及利亚年产 400 万吨的铁精矿再磨再选厂投产；2024 年， 阿尔及利亚 Tala Hamza 铅锌矿 200 万吨/年采选矿一体化项目正式启动，标志着 中钢国际在矿业领域不断取得新的突破。

3 加快绿色转型，建筑“低碳数智”化孕育新机遇

3.1 公路体系日益完善，智慧交通系统有望成为新增长极

我国公路体系逐渐由新建转变为存量改造，由量变到质变。根据《国家公路网规 划（2013 年-2030 年）》，国家高速公路网由“7 射、11 纵、18 横”等路线组成，总 规模约 13.6 万公里；普通国道网由“12 射、47 纵、60 横”等路线组成，总规模约 26.5 万公里。《国家综合立体交通网规划纲要》以及《第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要》指出，到 2035 年我国要基本建成便捷顺畅、经济高效、绿色集 约、智能先进、安全可靠的现代化高质量国家综合立体交通网；2023 年 9 月交通 运输部发布《推进公路数字化转型加快智慧公路建设发展的意见》，目标到 2035 年全面实现公路数字化转型，建成安全、便捷、高效、绿色、经济的实体公路和 数字孪生公路两个体系。近几年我国公路建设已发展到较高水平，已有线路的功 能提升是我国交通网络高质量发展的下一重点。“车路云”一体化的智慧交通改造 是公路功能提升的重要方式，以数据为关键要素，有助于实现人-车-路-网-云-图的 全方位协同。

“车路云”应用场景可以分为交通安全类、交通效率类以及信息服务类三种。“车 路云”发展主要依托于 C-V2X 为主体的通信技术，通过汽车、行人、交通设施之 间相互连接实现：1）各种场景下碰撞和异常情况的预警，来保障交通参与者的安 全；2）更新道路信息并引导车流，提升路上效率；3）进场支付等信息服务类应 用。随着基础功能的发展完善，在安全驾驶的基础上，将拓宽效率和信息服务类 增强业务的场景，安全出行和效率出行会向精细化方向发展，信息服务业务则继 续作为其他业务的载体与其他业务互相融合。这将对“车路云”一体化系统的精 确性和智能性提出更高的要求。

2024 年以来“车路云”一体化布局提速，试点地区推出规划方案。2024 年 7 月， 工信部等五部门联合发布《关于公布智能网联汽车“车路云一体化”应用试点城 市名单的通知》，正式确定 20 个城市（联合体）为首批智能网联汽车“车路云一 体化”应用试点城市，这标志着我国“车路云”一体化建设进入新阶段。

车路协同产业已具发展基础，智慧交通市场规模快速增长。据中国智能交通协会， 2018 至 2023 年我国智慧交通市场规模由 1287 亿元增长至 2817 亿元，CAGR 达 17.0%，高于同阶段交通固定资产投资增速。根据工信部统计，截至 2024 年 9 月， 全国共建设 17 个国家级测试示范区、7 个车联网先导区、16 个智慧城市与智能网 联汽车协同发展试点城市，开放智能网联汽车测试道路 3.2 万公里，发放测试示 范牌照超过 7700 张，测试里程超过 1.2 亿公里，资源积累下车路协同产业具备大 规模推广的能力，其快速发展有望带动路侧发展机会。

“车路云”一体化有望对路侧设施产值产生明显拉动。根据中国汽车工程学会、 国家智能网联汽车创新中心、中国智能网联汽车产业创新联盟等共同编写的《车 路云一体化智能网联汽车产业产值增量预测》，车路云一体化智能网联汽车产业将 创造万亿级产值增量，中性预期下，预计智能化路侧基础设施（包括路测通信单 元、路侧计算单元、路侧感知设备、交通管理设施等）至 2025 年/2030 年智能化 路侧基础设施带来的产值增量为 223/4174 亿元。当前各试点城市已陆续对“车路 云”相关项目进行招标建设，例如 2024 年 5 月北京市车路云一体化新型基础设施 建设项目招标公告在北京市公共资源交易服务平台公布，项目投资额 99.39 亿元， 资金来源为政府投资及国有企业自筹，项目包括 2324 平方公里范围内约 6050 个 道路路口及除这些道路路口外的双智专网网络中心的建设与改造，随着项目推进 落地有望有效拉动各环节企业的产值。

多个成功案例表面，车路云协同改造有效提升交通效率。以G15高速嘉浏段为例， 这是上海第一条通过拓宽改建完成的智慧高速，在改造过程中，G15 高速嘉浏段 “植入”AI 算法、毫米波雷达、激光雷达、边缘计算等“装备”，大大提升发现和 处置效率。发生突发事件之后，AI 不仅能自动识别事故类型、判断事故位置，还 能智能研判救援所需资源和最佳施救路径。2023 年 7 月底通车后，嘉浏高速应急 处置到位速度、日均车流量分别同比提升 35%、49.6%，72%的突发事件已通过 AI 系统自动识别报警，对交通效率与行车安全均产生明显改善。以北京市经开区车 路协同示范区为例，通过智能化路侧智能化设备的布局，在示范区内关键路口交 通流量增加 20%的情况下，布局后平均停车次数下降 22%，平均行驶时间缩短 12%， 平均速度上升 12%；同时，从 1.0 阶段到 3.0 阶段，路侧基础设施建设成本下降超 过 70%。

隧道股份：公司旗下城建设计集团、数字集团携手构建“车路云”业务，利用在 路侧的建设施工、数据采集、场景应用的优势，通过边缘计算、路侧数据评价与 系统集成，切入云平台设备进行管理和运营服务。公司数字集团研发的“通达交通 大模型” 可以自动采集并分析交通系统每天产生的海量多模态数据，涵盖了车辆 流量、交通事故、路况变化等多个方面，并可依托“全域感知”和“智慧分析”能力， 预判交通状况、提出管理建议、调度处置资源，为公众提供个性化出行服务决策。 当前，公司技术已在多个试点项目进行应用，包括全国首个智慧全出行链测试示 范区奉贤区智能网联汽车测试示范区建设项目（一期），全国首个极寒自动驾驶测 试场黑龙江省黑河市自动驾驶测试场建设工程等。2024 前三季度公司新签订单 569.7 亿元同增 13.3%，受益于智慧交通不断推进有望继续获取有关订单储备。

深城交：公司与华为保持了多年的深度战略合作关系，在 2018 及 2022 年两次 签订了战略合作协议，在交通领域发挥双方优质资源，展开行业联合解决方案、 专业技术攻关、市场联合拓展等方面合作，联合开展了深圳市交通运输一体化智 慧平台一期项目、深圳坪山“5G+车联网先导应用环境构建及场景试验验证公共服 务平台”等多个重大项目。2023 年，公司大数据软件与智慧交通业务在深圳市场的 核心竞争力进一步突显，占有率稳步提升，成功落地 BIM 建模、智慧交通工程、 信号配时等一批标杆项目，积极拓展包括智能网联、交能融合在内的车路云业务， 提供设施升级-平台建设-商业化运营的智能网联汽车全链条服务。公司参与在坪 山建设全国领先的智能驾驶测试和产品验证环境，项目投资 3.59 亿元，提供全域 大规模 L2 及以上智能驾驶功能车联网基础设施支持。

3.2 政策推动低空经济发展，配套基建有望加快

低空经济有望带动相关经济活动，是全球发展大势所趋。低空经济是以各种有人 驾驶和无人驾驶航空器的各类低空飞行活动为牵引，辐射带动相关领域融合发展 的综合性经济形态，其发展的本质是低空空域资源顺利转化为可配置的经济资源，实现空域资源可计算、加速空域管理改革，并提供充足的低空空域服务。据罗兰 贝格研究预测，到 2050 年，全球低空经济市场规模将超过 60 万亿人民币。 低空经济首次被写进 2024 年政府工作报告，多个地区出台相关规划。3 月 27 日， 工信部等四部门印发《通用航空装备创新应用实施方案（2024-2030）》，提出到 2027 年，以无人化、电动化、智能化为技术特征的新型通用航空装备在城市空运、物 流配送、应急救援等领域实现商业应用；到 2030 年，以高端化、智能化、绿色化 为特征的通用航空产业发展新模式基本建立，支撑和保障“短途运输+电动垂直起 降”客运网络、“干-支-末”无人机配送网络、满足工农作业需求的低空生产作业网 络安全高效运行。

基础设施是低空经济增长的推动力，规划设计类建筑企业具有先发优势。低空经 济基础设施主要包括物理基础设施（如飞行起降点、通用机场、飞行服务站等）、 信息基础设施（如多通信链路融合、IT 基础设施等）、数字化系统（如低空操作管 理系统和低空管理服务系统等）等。其中，通用航空机场方面，自 2016 年推进通 用机场行业管理改革以来，通用航空机场持续建设，2018-2023 年通用航空机场数 量 CAGR 达 13.8%。在通航机场的基础上，低空飞行所需的起降、导航、监测、 数字化管理等硬软件设施均为低空经济发展的必需要素，对此，建筑业规划设计 类公司具备基础设施全链解决方案能力，可为政府提供适飞空域、航路航线等规 则的规划咨询，进行无人机起降场所、服务保障基地等地面设施的建设，也可以 为低空数据采集、航路航线划设、飞行情况评估等环节开发搭建运营中台，因此 有望在低空经济链条发挥其先发优势。

低空经济项目中，基地建设及规划服务占据较大投资额。以太仓市民用无人机试 飞基地建设和服务项目为例，整个项目预算投资额为 2650 万元，其中低空 5G 智联网能力建设设备、低空 5G 智联网能力建设服务、低空服务管理平台、配套设施 建设、总体方案研究及其他服务预算金额分别为 630/450/950/350/270 万元，分别 占预算金额的 23.77%/16.98%/35.85%/13.21%/10.19%。

产业加速布局，低空经济万亿潜在规模待释放。随着产业加速布局，未来低空经 济市场规模仍有快速增长空间。根据民航局测算， 2030 年我国低空经济规模有 望达到 2 万亿元，2023-2030 年 CAGR 达 21.9%。根据赛迪顾问发布的《中国低 空经济发展研究报告（2024）》，2023 年中国的低空经济市场规模达 5059.5 亿元， 同比增长 33.8%；其预计 2026 年中国低空经济规模有望达到 10644.6 亿元，2024- 2026 年 CAGR 达 28.1%。

苏交科：积极投身低空经济，强强联合发展相关业务载体。公司在京津冀、长三 角及粤港澳等地区密集布局低空应用飞行服务、无人机设备检测与鉴定、低空飞 行培训、低空经济产业发展研究、低空飞行基础设施及监管体系建设、各类应用 场景策划与开发等六大业务方向，针对政府主体、投资平台主体及市场应用主体， 开拓低空飞行服务新场景、构建低空交通运输新体系、孵化低空经济产业新业态。 同时，公司强化“产学研”交流合作机制，与南京航空航天大学等高校携手共商， 持续为低空经济发展提供支撑。2024 年 4 月，公司与深圳联合飞机集团新设低空 经济合资公司，目标在 3-5 年内成为国内低空经济发展的高端智库型科技企业。 公司目前已实现低空场景落地，完成苏交科南京设计中心、水西门创业中心及方 山研发基地三地低空通航飞行空域的审批，并已经获得运营许可证。 华设集团：积累 10 年航空经验，构建完整低空经济业务格局。华设集团自 2015 年建立航空专业队伍，持续加快低空经济业务拓展，依托公司行业智库（北京民 航院）+规划设计产业策划（公司本部）+行业运用（中设航空），形成了从行业规 划、标准政策研究，到通用航空及配套设施设计咨询，再到综合管控平台建设及 无人机行业落地运用的低空经济业务格局，在低空经济领域具有完整的策划、设 计、实施、管理和应用等全链能力，低空经济有望在集团第二增长曲线业务板块 中成为新增长极。2024 年 11 月，公司与沃飞长空在第十五届中国国际航空航天 博览会——低空经济馆签署了战略合作协议，将在低空基础设施建设、适航认定、 eVTOL 及无人机检测、飞行员培训及行业级场景应用等方面全面合作。

3.3 电力改革稳步推进，可再生能源景气持续

3.3.1 电改政策推进，新能源产业链需求提振

电改政策推动下，电力体系呈现两大优化特征。本轮电改自 2015 年开启，后续政 策密集发布，不断明确全国统一电力市场体系的推进目标。整体来看，电力体系 改革在两大方面存在优化：其一，可再生能源得到政策鼓励，不断构建以新能源为主体的新型电力系统；其二，引导市场化改革，鼓励发电、售电侧充分竞争， 定价机制不断完善。

政策发力下新能源发电持续提升，现已成为装机增量主体。在电力改革的持续推 进下，新能源发电装机容量（该口径下新能源发电统计数据仅含风电、太阳能发 电）与发电量均在持续攀升，新能源发电装机容量/发电量 2018-2023 年五年 CAGR 分别达到 23.9%/22.0%。截至 2023 年底，我国新能源发电装机容量达到 10.5 亿千 瓦，2023 年风电装机 4.4 亿千瓦、太阳能发电装机 6.1 亿千瓦，分别连续 14 年、9 年稳居世界第一，约占全球的 43%、42%。2024 年前三季度新增新能源发电装 机容量约 2.0 亿千瓦，占全国新增发电装机总容量的 82.4%，已经成为新增发电装 机的主体。2024 年前三季度新能源发电装机占全国发电总装机的比例为 39.6%， 相较于 2018 年的 19.0%实现明显增长；新能源发电量占全国总发电量的比例为 19.1%，相较于 2018 年的 7.8%已实现大幅增长，并已进入 IEA 等机构定义的高比 例新能源阶段。

可再生能源减排效力高，可开发资源丰富助力长期转型。可再生能源作为清洁能 源，不排放污染物和温室气体。2022 年我国可再生能源发电量相当于减少国内二 氧化碳排放约 22.6 亿吨，占 2022 年我国碳排放总量的 19.7%；出口的风电光伏产 品为其他国家减排二氧化碳约 5.73 亿吨。根据国家气候变化专家委员会顾问杜祥 琬 2023 年的发言，我国己经开发的可再生能源资源不到技术可开发资源量的 1/10， 资源基础丰厚为能源低碳转型打下良好基础。

健全适应新型电力系统的体制，统筹源网荷各侧新型储能多应用场景。2024 年 8 月国务院提出加快经济社会发展全面绿色转型，其中，为加快构建新型电力系统， 除了加强清洁能源基地、调节性资源和输电通道在规模能力、空间布局、建设节 奏等方面的衔接协同外，提出科学布局抽水蓄能、新型储能、光热发电，提升电 力系统安全运行和综合调节能力。根据麦肯锡咨询的测算，为达成储能效果优化， 到 2050 年我国整体储能系统的累计装机量需要从 2019 年的约 32GW 提升至约 1400GW。通过市场化方式形成的分时价格信号可以推动储能、虚拟电厂、负荷聚 合商等新型主体在削峰填谷、优化电能质量等方面发挥积极作用，探索“新能源 +储能”等新方式。国务院提出目标到 2030 年抽水蓄能装机容量超过 1.2 亿千瓦， 截至 2023 年底已建抽水蓄能装机容量仅 5094 万千瓦，新型储能规模化发展仍在 推进中。

中国电建：水电产业的发起者、推动者，积极布局电化学储能与氢能产业。公司 承担了我国 80%以上的河流规划及大中型水电站勘测设计任务，承担了我国大中 型水电站 65%以上的建设施工任务，占有全球 50%以上的大中型水利水电建设市 场。电力投资与运营业务是公司的重要业务，公司坚持“控制规模、优化结构、突 出效益”原则，加强电力投资项目全生命周期的管理，加快推进以风电、太阳能光 伏发电、水电等清洁能源为核心的电力投资与运营业务，着力推动业务结构持续 向绿色低碳发展。电建新能源公司股份制改造圆满完成后，公司获取新能源资源 储量和开发建设实现跨越式发展，新增建设指标、新增投资立项、新增开工项目、 累计投产装机规模等四项指标均突破 1000 万千瓦。 中国能建：在火电建设领域代表着世界最高水平。2023 年，公司投资建设的广西 崇左市风光火储一体化综合能源等一批大基地项目并网发电，签订了安徽淮南平 圩电厂四期 2×1000MW 超超临界燃煤发电工程、沙特卡西姆 1,800MW 燃气联合 循环独立发电项目、菲律宾西部吕宋 500kV 主干电网建设工程等一批电源侧、电 网侧代表项目。在储能侧，围绕新型储能创新链和产业链，公司在压缩空气储能、 重力储能、电化学储能、氢储能、储热储冷等领域，开展一系列的关键技术研发、 示范项目建设和产业化布局，正在引领和推动新型储能的技术进步和产业化应用。

3.3.2 核电投资景气度上行，运营商资本开支意愿较强

核电行业景气度较高，审核进度稳步推进。截至 2023 年末，我国运行核电机组共 55 台，装机规模共 56.91GW，2013-2023 年间装机规模 CAGR 约 14.6%。核电装 机节奏来看，自 2019 年核电核准重启以来，核准与装机节奏有所加快。2020-2023 年我国新核准核电机组数量分别为 4、5、10、10 台。我国的核电 行业目前正迎来快速发展期，技术水平和装机容量稳步提升，政策环境也趋于优 化。预计随核电站审批转化落地，相关建设需求有望持续增加。

核电投资实现同比高增，发电量占比有望持续提升。2024Q1-3 我国核电投资完成 额达 803 亿元同增 36.3%，2019-2023 年增速分别为-25.00%/-22.50%/41.80%/ 25.70%/20.80%，2021 年以来投资额保持较高增速或主要得益于核电站审批节奏 加快。发电量来看，自 2018 年以来我国核电设备的利用小时数基本保持在 7500 小时左右，整体运行较为稳定。2023 年全国核电机组累计发电量为 4341 亿千瓦 时，占全国总发电量比例为 4.67%。据《中国核能发展报告（2023）》，预计到 2035 年，我国核能发电量在总发电量中的占比将达到 10%，较当前占比还有一倍以上 的提升空间。

中国广核与中国核电是我国主要的核电投资运营商，资本开支持续增强。截至 2023 年中国广核、中国核电核电装机规模分别为 3056.8/ 2375 万千瓦，合计市场 份额约 95.45%。2023 年中国广核、中国核电资本性开支分别为 142.46/671 亿元， 分别同增 20.32%/32.85%。近年来两家企业投资规模逐步壮大，其中，中国核电年 度投资计划总额持续增长，2021-2023 年年度计划投资分别为 339.13/506.29/800.17 亿元，且 2024 年计划投资 1215.53 亿元，同增 51.9%；中国广核同样提出每年新 增投运容量均保持 1000 万千瓦以上，新能源产业年投资规模保持 600 亿元左右。 随着两家核心核电运营商投资规划落地，前端核电建设规模或逐步增加。

中国核建：将核电工程建设作为一直以来的核心业务。公司掌握了包括CNP、M310、 CPR1000、EPR、VVER、AP1000、CAP1400、华龙一号、高温堆、重水堆、实验 快堆、先进研究堆等各种堆型、各种规格系列的核电建造能力，是全球唯一一家 连续 39 年不间断从事核电建造的领先企业，代表着我国核电工程建造的最高水 平。2024 年 11 月 8 日公司公告近期获签的广东陆丰核电 1、2 号机组核岛土建及 安装施工合同是近期获国家核准的 11 个核电站之一。

利伯特：公司专注于工业模块化的设计和制造，拥有“设计-采购-模块化-施工” （EPFC）全产业链环节及一体化服务能力。公司产品核电气体分离装置主要用于 核电制氦，为国际热核聚变实验堆辅助装备之一，焊接精度和管道清洁度要求高。 相对于传统工程建设模式有其明显的优势，模块化建造技术大幅减少了现场的资 源投入密度，优化了建造周期，实现了核电项目的安全、经济、质量的全面提升。 公司模块化产品在核电市场的应用有望打开，贡献公司第二收入曲线。

中岩大地：集研发、咨询、设计、施工和材料为一身的岩土工程领域头部企业。 公司在核电岩土领域不断开拓，由于天然核电地址较难获取，出于安全考虑核岛 多需建设在海边基岩，还有可能建设在海泥上，使得相关岩土工程体量大幅增加。 公司坚持以核心技术+核心材料为国家战略服务的发展方向， 2024H1 核电、水利 水电、港口、跨海跨江大桥等领域的收入占比约为 40%。2024 年 10 月公司中标 浙江金七门核电厂 1、2 号机组陆域形成及地基处理工程项目，目前正在有序推 进中，未来公司凭借在核电岩土工程领域的专业能力与经验，有望持续突破相关 业务。

4 西部大开发推进，新疆、西藏等地区具备投资机遇

国内地区发展不平衡不充分，东北及中西部地区相对落后。在我国经济发展的过 程中，由于改革开放从优先发展东部沿海地区起步，因此中西部地区发展不平衡 不充分的问题一直存在，区域发展出现较为明显的分化。从 2023 年人均 GDP 来 看，东部沿海地区经济高度发达，区域经济实现了协调发展，例如江苏/浙江/福建 的人均 GDP 达到了 15.06/12.50/12.99 万元。而中西部地区发展相对落后，例如广 西/贵州/西藏/甘肃人均 GDP 仅为 5.40/5.42/6.56/4.79 万元，可见我国各地区发展 不平衡不充分的问题仍然突出。

2020 年至今，西部大开发 3.0 期间政策相继推出。2020 年 5 月 17 日，《中共中央 国务院关于新时代推进西部大开发形成新格局的指导意见》发布，提到推动高质 量发展、加大对外开放力度、深化重点领域改革、坚持绿色发展道路等新时代西 部大开发特征，标志着西部大开发进入 3.0 时代。2024 年 8 月政治局会议审议通 过《进一步推动西部大开发形成新格局的若干政策措施》，从发展、保护、开放、 安全四方面进一步进行政策加力，推动西部大开发形成新格局。

随着国家倾斜更多资源开发西部地区，土地辽阔、资源丰富、区域优势显著的新 疆、西藏等地区有望显著受益。

4.1 新疆：地处黄金通道，能源充足拉动相关产业发展

新疆地理位置战略意义高，具备产业发展的区位优势。新疆是中国面积最大的省 级行政区，其地处亚欧大陆中心，东接西藏、青海、甘肃，周边与八国接壤，包 括蒙古、俄罗斯、哈萨克斯坦、印度等。其中，喀什市拥有五个国家一类口岸， “五口通八国”的独特地理位置，使新疆在国内大循环和国内国际双循环中占据 重要战略地位。2015 年国务院授权三部委发布的《推动共建丝绸之路经济带和 21 世纪海上丝绸之路的愿景与行动》，提出发挥新疆独特的区位优势和向西开放重要 窗口作用，深化与中亚、南亚、西亚等国家交流合作，形成丝绸之路经济带上重 要的交通枢纽、商贸物流和文化科教中心，打造丝绸之路经济带核心区。

新疆定位为“亚欧黄金通道和向西开放的桥头堡”，拉动传统基建和相关产业需求。 “亚欧黄金通道和向西开放的桥头堡”是新疆的战略定位，为了使新疆从相对封 闭的内陆成为向西开放的前沿地区，传统基建仍有规划布局。以中吉乌铁路为例， 据新闻社消息，2024 年 5 月 6 日，吉尔吉斯斯坦总统扎帕罗夫宣布，中吉乌铁路 将于今年 10 月开工建设。中吉乌铁路自新疆喀什引出，途经吉尔吉斯斯坦，终点 为乌兹别克斯坦的安集延站，全长约 523 公里，中吉乌三国境内长分别长 213 公 里、260 公里和 50 公里。由于铁路位于天山构造带，受多个区域性断裂带影响， 区域地质构造复杂，项目开建后或拉动民爆需求；同时，该铁路一经建成将改变 我国新疆乃至整个西部的交通格局，加快西部大开发的步伐，从而催化新疆地区 更多基建投资。

油气能源储量丰富，新疆被列入煤炭能源保供基地。新疆油气资源储量丰富，据 新疆维吾尔自治区人民政府 2021 年引用数据，新疆预测煤炭资源量 2.19 万亿吨， 累计查明煤炭资源量 4500 亿吨，居全国第二位。据自然资源部 2024 年 1 月数据， 新疆煤炭、石油、天然气已探明储量分别达 341.9 亿吨/6.70 亿吨/11482 亿立方米， 在全国分别排名第 3/1/3。同时新疆也是国家最重要的煤炭、油气、清洁能源基地 和运输通道之一，2022 年 1 月，国家发展改革委、国家能源局印发《“十四五”现 代能源体系规划》提出，要优化煤炭产能布局，并建设山西、蒙西、蒙东、陕北、 新疆五大煤炭供应保障基地。

基于丰富的煤炭储量与开采需求，相关产业获得发展机遇。开采和利用好煤炭资 源为诸多行业提供机遇：1）从煤炭结构看，主要以中低变质的长焰煤、不粘结煤 和弱粘结煤为主，具有低灰、特低硫、特低磷、高中发热量的特点，是优质动力 煤和化工原料煤；从开采成本来看，新疆煤炭资源的埋深较浅，地质构造较为简 单，适合建设大型、特大型现代化安全高效矿井（露天），煤炭开采成本较低，因 此，煤炭等矿山开发提振民爆服务需求，煤化工产业发展拉动石油石化产业链施 工和设备采购；2）我国煤炭资源分布呈现“西多东少，北富南贫”的格局，当前 疆煤外运公路占比高，铁路大运力、低能耗、低污染的优势难以发挥，外运结构 不符合国家“碳达峰、碳中和”及公转铁运输结构调整政策要求，因此在既有通 道布局下，疆煤外运铁路运输供需矛盾将进一步加剧，亟需提升通道铁路运输能 力，“疆煤外运”有望带动铁路建设。

4.2 西藏：基建具备“补短板”空间，地理资源衍生建设机遇

西藏地区面积辽阔而地形复杂，蕴含各种开发机会。西藏自治区总面积 120 多万 平方公里，仅次于新疆，列全国第二位，是世界上面积最大，海拔最高的高原， 有“世界屋脊”之称。西藏内与新疆、青海、四川、云南相邻，外与缅甸、印度、不 丹、尼泊尔等国及克什米尔地区接壤，是中国西南边陲的重要门户。独特的地形 地貌衍生出各种工程建设机遇，例如根据商务部，西藏水能资源丰富，雅鲁藏布 江干流上可建水电站的河段和地点有 10 多处；地热能蕴藏量居国内首位，催生大 型热田建设等。

西藏交通基建基数低，“补短板”空间较广。“十四五”以来，西藏地区致力于“一 核一圈两带三区”区域发展新格局。“一核心”是做大做强拉萨核心增长极，“一 圈”即加快形成以拉萨为中心，辐射日喀则、山南、林芝、那曲的三小时经济圈。 “两带”即加快建设边境沿线发展带，把边境沿线建设成为展示国家实力和西藏 新面貌的重要窗口；繁荣发展铁路经济带，统筹推进川藏、青藏、拉日等铁路沿线经济带建设。“三区”即坚持区域统筹和重点引领，协调推进藏中南重点开发区、 藏东清洁能源开发区、藏西北生态涵养区建设。 根据国家铁路局发布的《西藏自治区“十四五”及中长期铁路网规划》，西藏铁路建 设规划的中长期规划方案为构建“两横三纵”铁路主通道，全区 7 个地级行政区之 间铁路便捷连通。到 2025 年，川藏铁路雅林段、新藏铁路日佩段、滇藏铁路波然 段将顺利实施，青藏铁路格拉段将完成电气化改造，新藏铁路佩和段、拉林铁路 复线改造等力争开工建设；2035 年中长期规划建设玉树至昌都、那曲至昌都、那 曲至阿里等铁路，实施拉日铁路电气化改造，到 2035 年，干线铁路预计除那曲至 阿里铁路外，其他已开工项目均可建成通车。

地处高原地质结构较为复杂，工程建设具有一定难度。多条复杂地段的铁路建设 工程有望贡献较大投资体量，例如 1）川藏铁路雅安至林芝段：于 2020 年 11 月 10 日开工，项目总投资 3198 亿元，计划于 2030 年 11 月 09 日竣工，总工期约 10 年。雅林段新建正线长度 1008.45km，其中西藏自治区境内 537.84km。新建 桥隧合计长 965.74km，桥隧比 95.8%。2）滇藏铁路波密至然乌段：滇藏铁路项 目估算总投资 436 亿元，西藏境内路段预计投资 278 亿元，其中波密至然乌段铁 路可研报告在 2023 年已报国铁集团审批，力争在“十四五”期间开工建设。该 段全长 134.47km，桥梁 18.2km/16 座，94.4km/12 座，桥隧比 83.74%。

雅鲁藏布江水能资源丰富，利于当地水电开发。根据邱志鹏《雅鲁藏布江水资源 开发的战略思考》（2005），雅鲁藏布江水能资源极为丰富，全流域水能蕴藏量超 过 1.13 亿 kW，约占全国的 1/6；其中干流水能蕴藏量近 0.8 亿 kW，居全国第二 位。同时，雅鲁藏布江的水能资源开发条件也较好，干流下游大拐弯段至墨脱河 段落差集中达 2000 多米，如开凿派区至墨脱约 40km 长的引水隧洞后，可引用 2000ms 的流量。如果在大拐弯处兴建墨脱水电站，预测其装机容量达至少 4000 万 kW，将会是三峡水利枢纽规模的 2 倍左右（三峡水电站的装机容量是 2240 万千瓦）。《西藏“十四五”规划和 2025 年远景目标》中明确提及研究推动雅鲁 藏布江下游水电规划建设并适时启动相关工程，项目开启后将形成较大工程量， 引水隧洞建设有望刺激民爆需求。

西藏矿产远景储量丰富，具有较大发掘潜力。根据西藏自治区人民政府网，截至 2020 年西藏地区已探明的矿产达 70 多种，已探明储量 26 种。我国紧缺矿产 铬、铜，而二者在西藏地区储量大且品位高：1）铬铁矿：2016 年我国在西藏罗布莎蛇绿岩地幔橄榄岩深部勘探发现 200 万吨致密块状铬铁矿床，突破多年来的 找矿瓶颈，截至 2022 年西藏地区已探明铬铁矿石储量为 197.69 万吨，约占全国 储量 70.7%，品位高达 50%左右；2）铜矿：截至 2022 年西藏地区远景储量为 1685.6 万吨位列全国第一，约占全国储量 41.3%，其中藏东玉龙大型班岩铜矿储 量高达 600 多万吨。当前西藏地区的地质勘查和开发程度还比较低，未来矿产爆 破、开采、运输等环节均有望催生相关工程需求。

中国化学：在油气服务领域拥有丰富积累，积极进行西部地区拓展。从业务来 看，公司业务涵盖了煤化工在内的多项油气化工工程，同时公司在煤化工领域拥 有多项核心技术，包括多喷嘴对置式水煤浆气化、大规模碎煤加压气化等，2021 年公司就已经承担了我国 90%以上的煤化工施工任务，在全球油气工程建设公司 中排名首位。从地区来看，公司在新疆、西藏等优势地区已有布局，例如 2024 年 7 月由中国化学承建的西藏扎布耶盐湖绿色综合开发利用万吨电池级碳酸锂项 目已投入试生产，未来有望在相关区域进行业务的进一步拓展。 三维化学：煤化工技术领先，硫磺回收工艺创新，助力环保与效益双赢。公司 集化工石化技术和产品研发、工程技术服务、催化剂及基础化工原材料生产销售 与一体，在煤化工领域拥有多年的经验积累和丰富的技术储备，参与了包括神华 宁煤煤制油（间接液化）、神华鄂尔多斯煤制油（直接液化）、陕西富油煤制油 （煤焦油制油）等现代化煤化工项目。同时，利用在石化行业市场积累的丰富经 验，通过技术攻关，成功将无在线炉硫磺回收工艺技术应用于煤化工领域，逐步 改变了我国煤化工行业硫磺回收依赖进口技术的局面。 易普力：国内市场覆盖面最广的央企民爆企业，综合实力位于民爆行业前列。 公司于 1993 年随三峡水利枢纽工程上马而成立，是国务院国资委直属企业、世 界 500 强中国能源建设集团有限公司的成员企业。公司拥有集民爆物品研发、生 产、销售、爆破一体化和矿山开采施工总承包及绿色矿山建设于一体的完整产业 链，业务覆盖国内超 20 个省（自治区、直辖市）和纳米比亚、利比里亚、巴基 斯坦、马来西亚等“一带一路”沿线国别。公司在矿山总承包领域已拥有丰富的实践经验和全面的技术积累，具备资质、技术、设备等方面的优势，大订单的获 取和议价能力较强。 雪峰科技：新疆民爆企业龙头，产业链一体化展现发展潜力。公司总部位于新疆 乌鲁木齐并拥有省级唯一的民爆器材研究中心，公司主营民爆产品销售，近年来 向上游拓展了硝酸铵生产企业天然气管输服务与 LNG 业务，向下游进一步推进 了爆破工程服务，形成民爆一体化产业链。地理位置为公司业务提供了显著的区 域优势，公司在新疆地区广泛开展业务，例如其承接的新疆阿克苏天然气综合利 用及安全储备调峰项目已于 2021 年 11 月投产，为城镇居民用气、LNG 加气站和 “煤改气”等企业提供可靠气源保障。

5 并购重组下部分建筑企业迎来整合机会

宽松型并购重组政策相继出台，亏损建筑或迎重整机遇。2024 年以来，“新国九 条”、“科八条”等一系列支持并购重组政策相继出台。2024 年 9 月政治局会议进 一步提出要支持上市公司并购重组。9 月 24 日“并购六条”进一步将对象放宽至 全体上市公司，并提出对亏损资产进一步包容。并购重组的政策环境逐步放宽， 旨在激发市场活力，优化资源配置。建筑行业中，部分企业因受制于传统行业增 速放缓，现金流回款承压或对公司正常经营发展造成影响。通过并购重组的方式， 低效运营的建筑企业有望剔除亏损资产，与收购方企业重整资源，提升企业盈利 能力。

东湖高新：公司 10 月 27 日公告重大资产出售暨关联交易报告书，计划将旗下湖 北路桥 66%的股份以现金 23.87 亿元交易给公司母公司建投投资。交易完成后， 公司置出工程板块，业务中的垫资情况或有好转，将有效降低负债率以及应收账 款，优化财务指标。同时，公司明确新增数字科技业务作为未来战略发展方向， 并通过搭建平台、股权合作等方式，迈出战略调整第一步。2024 年 7 月公司拟逐 增资不超过 3.1 亿元，间接持有湖北数据集团有限公司 30%股权。精准切入数字 科技领域细分赛道后，公司将持续依托高新数科，通过项目自建和并购等形式， 发展壮大数字科技板块业务范围。

大千生态: 公司是国内第一批获得城市园林绿化一级资质的企业之一，在全国园 林行业具有显著的优势地位。2024 年受宏观经济、地方财政承压等因素影响，公 司所处生态园林市场规模缩减，同时国央企加速顶层资源整合，行业竞争日益加 剧。园林行业周期性调整阶段下，公司 2024 年Q1-3实现营收0.73亿元同降 20.85%； 归母净利润 0.15 亿元同降 6.26%。2024 年 11 月 5 日公司实控人向苏州步步高以 15 元/股协议转让 18.09%的已发行股份，本次交易后公司控股股东将变为苏州步 步高。 ST 柯利达:公司主营业务为建筑幕墙与建筑装饰工程的设计与施工，坚持“内外 兼修”的经营理念，深耕江苏，加速拓展全国。公司 2024 年 Q1-3 实现营收 17.1 亿元同增 0.69%，归母净利润 0.17 亿元同增 8.67%。2024 年 10 月 1 日公司公告 将公司总股本的 5.03%以每股 1.72 元的价格转让给英众智能，转让总价为 5,160 万元，本次转让不涉及控制权变动。

中天精装：公司是国内领先的精装修服务提供商，为国内大型房地产商等提供批 量精装修施工和设计服务。自 2007 年起至报告期内，批量精装修业务占公司的营 业收入比重均超过 99%。公司 Q1-3 实现营收 2.72 亿同降 59.42%；归母净利润1.09 亿亏损大幅扩大。2024 年 6 月 13 日公司公告，实控人乔荣健先生将其持有 的公司控股股东中天荣健 55.76%的股权转让给东阳城同。本次交易后中天荣健仍 为公司控股股东，东阳市人民政府国有资产监督管理办公室将成为公司实际控制 人。 龙元建设：公司形成了建筑总包、基建投资和绿色建筑三大板块协同发展的龙元 生态。公司 Q1-3 实现营收 68.58 亿同降 4.84%；归母净利润亏损 3.16 亿亏损有所 缩小。2023 年 6 月 27 日，杭州交投集团与公司签订《股份认购协议》，约定杭州 交投集团拟以现金方式认购公司 458,927,386 股股份，本次向特定对象发行股票完 成，杭州交投集团将取得公司 29.54%的总股本。杭州交投“入主”后将协助上市 公司深耕长三角区域市场，并充分发挥区域城市开发和高铁新城建设大项目带动 效应，以及杭州市属国企资源优势，围绕基础设施建设开展强链、延链、补链， 有力推动上市公司相关产业发展再上新台阶。

编辑：火腿肠