2024年医药生物行业2025年投资策略：关注国内低估值优质公司及创新药出海机会

1、医药行业整体增长情况及医药行业政策分析

医药行业整体增长乏力

医药行业目前已经进行了十批国家药品集中带量采购以及六轮医保谈判，随着药品带量采购的常态化进行，仿制药行业 的下降趋势无法避免，对制药行业有一定的影响。2024年1-10月医药制造业实现营业收入同比略增长0.10%，利润总额同 比略下降1.30%，而2023年医药制造业实现营业收入同比下降3.7%，利润总额同比下降15.10%，下降的态势有所缓和。受 集采、医保谈判的影响，仿制药的前景平淡，需要创新药来推动增长。

医药行业政策

2024年国家医保药品目录调整已经完成，此次新版目录共增添了91种药品，并将于2025年1月1日起全面施行。平均 降幅63%，和2023年基本持平。新增91种药品中，有 38 个是 “全球新”创新药，涵盖了26种肿瘤用药、15种糖尿 病等慢性病用药、13种罕见病用药、7种抗感染用药、11种中成药。 DRG政策旨在通过将同质的疾病、治疗方法和资源消耗相近的住院病例分入一组，并确定每个组的打包价格，从而实 现打包收费，有利于控制医疗费用，促使医生使用真正有临床疗效的药物。 2023年中国医保的药品支出约1.2-1.5万亿，目前创新药的医保支出在5-10%，国内创新药的占比提升空间广阔。国 内医保资金总体有压力，但结构上有机会，在DRG这个指挥棒的作用下，真正解决临床痛点的创新药迎来机会。

2、医药行业出海的必要性及广阔前景

创新药 为什么要出海？

因为出生人口的原因，医保资金可能会紧张，1962-1964年出生的人群，逐步进入退休生活，而接替的人群是2001-2003 年以及之后的人群，我国1962-1964年出生的人口数量分别是2505万、3016万、2773万，2001-2003年出生的人口数量分 别是1702万、1647万、1599万，医保资金长期看，面临一定的压力，对医保用药的支出也有一定的影响。

创新药 为什么要出海？-医保资金紧张

2023年全国医保基金总收入（包括统筹和个人）33501.36亿元，同比8.3%，总支出28208.38亿元（同比14.7%），累计结 存33979.75亿元。医保支出同比增速超过收入增速。2024H1统筹基金收入13884.28亿元，同比增长17.4%，支出11735.75 亿元。从长期角度看，医保局会量入为出，谨慎进行医保支出，以应对未来人口结构及数量的变化，我们认为国内医药 行业整体增长有压力。

创新药 为什么要出海？-美国医疗支出高

中美医疗支出差异巨大：2022年美国人均医疗费用1.26万美元，而中国是294美元，相差42倍。从总医疗支出来看，美国 是4.46万亿美元，中国是3131亿美元，差距14倍，原因是中国目前是医保资金，美国是商业保险，短期难以改变，所以 出海是必要的，空间是广阔的，目前通过BD方式较为有利。 大体来看，美国药品价格水平为100%，而英国、欧盟和日本的平均药价约为美国的20%-25%。中国的创新药价格体系定价 水平处于相对较低位置，平均药价为美国的10%。

中国创新药-对外授权逐步增长

2023年全年，中国创新药对外授权数量为96个，总金额达到856亿美元，创历史新高，中国创新药研发工程师素质及数量 全球领先，国内三甲医院提供良好的临床研究基地，未来中国创新药扎根国内，走向全球的趋势会延续。

3、值得关注的新兴领域

值得关注的新兴领域：CAR-T

CAR-T细胞是经基因改造的T细胞，配备有嵌合抗原受体(CAR)，它能使T细胞识别并消灭表达相应抗原的细胞。自体 CAR-T细胞是通过从患者血液中取出T细胞，并通过带有对CAR结构编码的质粒的病毒载体转染等方式，使T细胞表达所 需的CAR而产生的。 

CAR-T疗法还具有以下具体优势：治疗潜力大：CAR-T疗法能够透过其作用机理克服该等众多挑战并有望能够完全根除 待解决的表达肿瘤相关抗原的细胞，从而产生疗效。活细胞： CAR-T细胞于注入患者体内时是活细胞，其能够在患者 体内增殖。与摄入后经患者代谢并相对快速地从患者体内被清除的化学药物或生物药相比，CAR-T细胞可在患者体内维 持有效长达数周或数月。适应性： CAR-T细胞疗法已显示出其比常见癌症治疗方法更适合靶向特定疾病或按所需功能 定制的潜力。

CAR-T的临床优势明显，未来将迎来快速增长，由于CAR-T细胞疗法在治疗血液恶性肿瘤方面减少未被满足医疗需求的 潜力以及该等治疗的可负担性提高，按销售额计，全球CAR-T市场规模已从2017年的0.1亿美元增长到2019年的7亿美元 ，预计全球CAR-T细胞疗法市场的销售价值达至2024年的66亿美元，2019年至2024年的复合年增长率为55.0%。截至 2030年，按销售价值计，全球CAR-T市场规模预计达至218亿美元，2024年至2030年的复合年增长率为22.1%。

随着复星凯特及药明巨诺、科济药业的产品上市，中国CAR-T疗法的市场规模为人民币2亿元。预计中国CAR-T细胞疗法 市场规模将增长至2024年的人民币53亿元，并进一步增长至2030年的人民币289亿元，2022年至2030年的复合年增长率 为45.0%。

值得关注的新兴领域：XDC

ADC是一种创新的生物制剂药物治疗方法，由通过专门设计的连接子将小分子药物（即细胞毒性有效载荷）连接到生物成 份（即抗体）上组成。生物偶联药物正在扩展到ADC形式以外，首先将化学药物以外的各种有效载荷与抗体偶联，然后进 一步将抗体以外的各种载体与各种有效载荷偶联（「XDC」）。RDC是指抗体和放射性核素偶联的药物。

RDC在临床上具有显著的优势，体现在以下几个方面：1.精准靶向与强杀伤力：RDC药物集精准靶向和强力杀伤于一体，能 够在肿瘤早期诊断、分期分型和治疗评估中发挥重要作用。“看得准、看得早、看得清”的显像优势。2. 无创性高且准 确性高。3.多种适应症应用潜力。4.减少对专业人员依赖。

RDC临床优势明显，未来发展前景广阔。诺华在RDC领域进行了大量投资，拥有两款获批的治疗性RDC。Pluvicto于2022年 获得批准，并在上市首年实现2.71亿美元的销售额。自2017年以来，诺华已投资逾70亿美元于RDC,非常看好前景。远大医 药搭建了具有国际一流水平的肿瘤介入研发平台和放射性核素偶联药物（RDC）研发平台储备14款创新产品，涵盖6种核素 ，覆盖7个癌种。

4、港股医药行业估值情况

行业指数及估值

随着美联储降息的开启，创新药对利率是最敏感的板块，将充分受益，而且恒生香港上市生物科技指数，截止11月29日 市销率是0.93，处于最近5年的低位，分位点14.3%。从2020年至今，平均值为1.69，最大值为3.53，估值明显处于低位， 对于港股医药，使用市销率更为准确，因为很多生物药公司未盈利。行业的利空基本出来了，边际逐步向好，行业指数 及估值处于低位，美元利率开始下行趋势，未来行业分化明显，寻找优质大品种的创新药公司。选择管线优质的公司， 安全边际较高，弹性大。

行业指数走势回顾

恒生香港上市生物科技指数最近1年的跌幅为19%，行业的利空基本出来了，边际逐步向好，行业指数及估值处于低位， 研发成果BD的步伐加快，未来行业分化明显，寻找优质大品种的创新药公司。选择管线优质的公司，安全边际较高，弹 性大。

报告节选：

编辑：火腿肠