2024年军工行业2025年度策略：否极泰来，军工春天已来

1. 国防军工：未来 3 年迎来产业反转期

重申国防军工产业投资逻辑： 1、国内军品条线，按照“国防政策—装备采购规划—装备订单—企业业绩”脉络寻找标 的，机遇与调整并存。国防政策方面，““2027 年实现建军百年奋斗目标，全面练兵备战” 目标不变，未来 3 年军工产业发展高确定性得以保障。2023~2024 年采购规划、订单下 达受人事调整影响很大，积压的装备订货有望在 2025 十四五收官之年加速执行，未来 3 年军工产业发展的弹性也十分可期。对标“十三五”末 2019-2020 年进入军工交付大年， 2019~2020 年中证军工指数年涨跌幅 22.0%、67.9%，我们认为 2025 年是产业反转拐 点之年也或是重要布局期。标的选择方面，经过 2 年装备发展的震荡期，需要考虑军品 供给格局变化、降价等因素影响，对于供给环节较差、军品资质影响大的企业要慎重。 2、其他增量业务，如军贸、大飞机/低空经济等军民融合方向、并购重组等，提供增量 逻辑。军贸是全球地缘局势紧张背景下输出政治影响力的重要抓手，也是军工企业重要 利润增长点；低空经济和国产大飞机均是国家政策大力支持的新质生产力产业，市场空 间高达万亿。军贸、大飞机、低空经济等将给导弹、无人装备、低成本弹药、军机、航 发等传统军工企业带来市场空间巨大的新增量。

1.1 军工春天已来，机遇与挑战并存

1、国防政策：““如期实现建军一百年奋斗目标”和“全面聚焦备战打仗”的国防政策没 有发生变化，军费按 5 年总盘子规划，2022~2024 年军工发展受行业反腐、人事调整 等影响明显，2025 年装备发展需要加速追赶。““十三五、十四五”2 个 5 年计划中装备 发展都有特殊影响，“十四五”行业发展可类比“十三五”，“十三五”末军工行业整体呈 现加速发展态势。我们认为在 2027 年建军百年奋斗目标不变的情况下，2025 年作为““十 四五”收官之年订单有望大批量落地，装备总量发展空间仍很大，未来 3 年军工产业发 展确定性高。

2、装备订单：2023~2024 年采购规划、订单下达受人事调整影响很大，积压的装备 订货有望在 2025“十四五”收官之年加速执行。中国军费保持持续增长态势，国防预 算由 2019 年的 1.21 万亿增至 2024 年的 1.69 万亿元，但是 2023~2024 年军工行业受 到人事调整等影响业绩表现不佳，应收票据及应收账款明显提升，企业经营现金流净额 也出现大幅下滑，这表明产业链现金流传导不佳。我们认为 2025 年作为“十四五”收官 之年，军队人事问题或有望得到解决，届时积压已久的订单将快速落地，军工企业收入、 利润将实现快速增长，现金流也将实现大幅改善。

3、资本市场：““十四五”可类比““十三五”，2025 年是军工产业反转拐点之年也或是重 要布局期。““十三五”期间，军改导致 2016~2018 年行业受到影响，2016~2018 年军工 行业收入增速分别为 7.5%、-0.3%、5.5%，中证军工指数涨跌幅-23.8%、-18.4%、- 27.2%，随后 2019~2020 年军工行业迈入交付大年，行业收入增速分别为 8.9%、12.5%， 中证军工指数涨跌幅+22.0%、+67.9%。““十四五”期间，2022~2024 年受到人事调整 影响装备发展不及预期，2022~2024“（1-9）行业收入增速分别为 10.9%、8.4%、-1.8%， 中证军工指数 2022~2024 年（截止 20241220）涨跌幅为-25.7%、-11.0%、+10.1%， 目前市场已经开始预期军工困境反转，2025 年是产业反转拐点之年更是重要布局期。

4、有机遇也有挑战：经过 2 年装备发展的震荡期，需要考虑军品供给格局变化、降价 等因素影响，对于供给环节较差、军品资质影响大的企业要慎重。 降价：武器装备低成本发展趋势下，降价确实是军工大部分环节不可避免的，核心是看 企业自身在产业链的地位和格局，若产品所处环节壁垒很高，供给者很少甚至是公司独 供，那么公司就具备强议价权，受降价影响也会很小。反之如果公司所处环节壁垒低、 竞争者多，那么对于下游就不具备强议价权，若降价幅度较大则会对企业业绩产生较大 影响。 军品资质：2023~2024 年军工行业人事变动较多，其中核心领导的人事变动可能导致军 品供给格局发生变化，甚至部分企业的军品资质可能受到影响。近 2 年多家军工企业的 军品供货资质曾被暂停，这对企业接单影响非常大，因此对于军品资质已经受到影响或 者可能受到影响的企业需要慎重。

1.2 武器装备呈现无人化、信息化、低成本化发展态势

未来军工行业发展趋势：武器装备将朝着无人化、信息化、低成本化的方向发展。政策 端来看，““二十大”报告对未来军工产业发展趋势作出了多个要和和展望，其中“全面加 强练兵备战，提高人民军队打赢能力”或对应军机等主战装备，“坚持机械化信息化智能 化融合发展”、““统筹网络信息体系建设运用”表明国防信息化的必要性，“加快无人智能 作战力量发展”表明无人化作战的大趋势。实战端来看，俄乌、巴以战争中无人装备、 AI 系统、算法、低成本武器的广泛应用已经得到验证。

1、无人化：无人化、智能化军事装备是当前世界军事变革的主要趋势。习主席曾指出“现在 各类无人机系统大量出现，无人作战正在深刻改变战争面貌”。无人作战装备具有人员零伤亡、 作战成本低、作战能力可快速补充（有人装备需要对人员进行培训）等特点，作战效能日益 凸显，已逐渐渗透到战争空间的各个领域。 2、信息化：新一轮科技革命和军事革命迅猛发展，战争形态加速演变，网络信息体系在现代 战争中的地位作用空前凸显，加强以信息系统为基础的作战体系建设，谋和体系作战优势， 已成为各国军队战斗力建设的核心，目前我国在卫星互联网（发射数量差距）、电子对抗、数 据链（代际差距）等军工信息化领域和美国有一定差距。2024 年 4 月 19 日中国人民解放军 信息支援部队成立，2024 年 12 月 4 日习总书记对信息支援部队提出要和“全军要站在强军 胜战的高度，充分认清网络信息体系建设的极端重要性，把这支战略性力量建设好，把网信 组织形态重构好，加快把网络信息体系建设和服务支撑备战打仗能力搞上去”。军工信息化或 将是未来军工行业发展的最重要趋势。 3、低成本化：在军工行业“高质量低成本”发展的大背景下，适应未来战争且成本低的武器 装备（如远火，美军海马斯可发射的 GMLRS 制导火箭弹单价为 15 万美元，而“战斧”巡航 导弹每枚价格 120 万美元）将具备较好的发展前景。

2. 主战装备：航空装备稳健成长，新装备新机制带来新机遇

2.1 军机：新型战机亮相珠海航展，链主议价能力持续提升

2024Q1-Q3 军机领域增速下降，2025 年有望获得稳健增长。24Q1-Q3 军机领域核心 标的营收、归母净利润同比增速分别为-9.12%、-12.41%，考虑基数以及绝对值，仅中 航西飞、光启技术、中航高科实现较好增长。盈利能力维度，24Q1-Q3 整体销售毛利率 16.86%，yoy-0.42pct。行业层面整体报表端有所下降主因是受合同签订进度影响，相关 产品既定需和未如期签订合同所致。

2025 年展望：2024 年众多军机产业链标的业绩低于预期，一方面是受合同签署进度影 响交付、确认收入节奏，部分订单推迟到 2025 年确认，为明年业绩恢复奠定基础。另一 方面链主议价能力进一步提升，如三角防务三季报下滑主因是营业收入减少及以前期间 已售产品价格调减 2.14 亿元所致，中航西飞 2025 年预计关联采购产品与接受服务额 （224.88 亿元，yoy-16.2%），我们预计主因是基于降本增效考虑部分采购由集团内部采 购转移至体系外。 多款新机型亮相 2024 珠海航展，新机型批产带来增量空间。2024 年珠海航展歼 20S、 歼 35A、歼 15T 集中亮相，其中歼 20S、歼 15T 属于成熟机型改款，歼-35 系列是新一 代隐身多用途歼击机，“一机多型，空海孪生”且未来有望实现军贸出口。

2.2 航发：民机带来增长新动能，维修后市场产业趋势向上

2024Q1-Q3 航发领域增速下降，2025 年有望获得稳健增长。24Q1-Q3 航发领域核心 标的营收、归母净利润同比增速分别为-1.48%、-7.42%。分产业环节看，航发动力下属 主机厂 2024H1 营收同比增速分别为黎明公司+4.98%、南方公司-16.8%、黎阳动力 +3.01%、西航本部+17.15%，表明发动机产业将进入产品迭代期，中小推、运输机用发 动机增速或超越歼击机方向。中游锻造环节由于主机厂去库存等因素导致经营业绩下滑， 截至 2024Q3 末，航发动力存货为 402.27 亿元，同比 2023 年末增长 35.61%，库存消 化后新一轮采购将给产业链公司带来增长新动能。

《军队装备保障条例》发布，装备维修后市场逐步打开。《军队装备保障条例》自 2024 年 12 月 1 日起施行，《条例》共 8 章 92 条，按照军委管总、战区主战、军种主建的总 原则，规范了新体制新编制下军队装备保障工作机制，明确了各级装备保障部门的职能 界面，优化了装备保障“供、管、修”机制流程，强化了装备保障工作的刚性约束。装 备维修后市场的运行机制进一步完善，未来维修后市场有望逐步打开，重点关注具备耗 材属性的领域如发动机整机、精铸叶片、隐身材料等。 民机带来增长新动能。2024 年珠海航展中国航发集中推介 10 型通航动力产品，并与 10 家重要客户签署 1500 余台通航动力产品的意向采购合同，总金额超过 100 亿元。过去 市场对于民用航发产业发展的预期主要是国产大飞机 C919 配套的 CJ1000A，此次航展 航发集团在通航动力和低空经济展区集中展示了通航系列产品，未来有望伴随通航产业 获得快速发展。

航发产业 2025 年投资策略：航空发动机是军工各细分赛道中产业逻辑十分突出的方向， 军用航发持续批产保障主力战机与新列装战机，大部分主力机型列装周期将横跨十四五、 十五五期间，维修后市场也逐步进入收获期，民用航发尤其是通航领域产业化进度也大 超市场预期。

3. 弹性方向：导弹、军工电子、新质战斗力

3.1 导弹：2024 年仍面临诸多困境，2025 年行业反转预期最强

军工预期差最大方向，2025 年有望迎来拐点。2024（1-9）导弹产业链经营面临困境， 行业收入 104.33 亿元，同比-14.28%，归母净利润 9.14 亿元，同比-53.79%，由于人事 变动以及装备型号迭代导致订单下发时间推迟。从产业端看，积极信号已开始传递，部 分公司项目推进、订单计划、交付排产等方面已出现改善，预计 24Q4-25Q1 将是行业恢 复常态的关键期。

导弹产业 2025 年投资策略：导弹赛道在过去几年受多因素影响导致不及预期，预计是 “十四五”规划完成度较低的方向，未来训练、补库需和迫切，或带来较大弹性。投资 角度关注空空导弹（与先进战机列装数量相匹配）、战略导弹（战略威慑力量）、低成本 弹（符合现代战争趋势）。

3.2 军工电子：军工景气度先行指标，新一轮放量周期有望到来

2023~2024 年军工电子受军工行业、价格下滑等影响业绩表现较差。军工电子作为军 工行业上游环节，是整个军工行业景气度的先行指标，““十四五”初军工装备迎来放量列 装，再叠加装备信息化、国产替代逻辑，军工电子企业早在 2019 年开始实现业绩增长并 在 2020~2021 年保持高速增长趋势，随着收入和利润体量的提升，2022 年军工电子企 业业绩增速开始放缓，2023~2024 年在军工行业和价格下滑影响下业绩出现明显下降。

我们认为未来 2~3 年军工电子企业将迎来高弹性增长，原因包括新一轮装备放量即将 到来、牛鞭效应进一步加大放量弹性。 新一轮装备放量即将到来，上游军工电子订单先行。“十四五”期间，航空主机厂 2021 年合同负债大幅增长，表明大额预付款在 2021 年落地，但是军工电子企业（以宏达电子 为例）收入在 2020Q2 就开始迎来环比大幅度提升，考虑交付周期订单或在 2020Q1 甚 至 2019 年即迎来高增长。我们认为 2025 年作为“十四五”收官之年，军工装备订单即 将批量落地，军工电子订单有望率先迎来高速增长。

军工电子作为军工上游企业牛鞭效应显著，收入弹性相比下游环节更加明显。牛鞭效应 指在供应链中由于信息流从最终客户端向原始供应商端传递时，无法有效地实现信息共 享，导致信息扭曲而逐级放大，最终导致需和信息波动变大。军工电子作为上游环节牛 鞭效应显著，采用宏达电子、鸿远电子（自产）、紫光国微（特种集成电路）作为军工电 子企业代表，采用航发控制、航发动力、中航沈飞作为军工中下游企业代表，2019~2021 年军工电子企业收入复合增速远超中下游。我们认为在“十五五”新一轮武器装备订单 落地的情况下，2025~2027 年军工电子有望实现超出行业平均水平的高弹性增长。

规模效应将有效对冲价格下降导致的盈利能力下滑。军工产业低成本化发展趋势下， 2023 年开始军工电子企业普遍迎来降价，以被动元器件为例，2023 年宏达电子、鸿远 电子（自产业务）、火炬电子（自产业务）毛利率分别同比下滑 7.23、17.20、12.05pct。 未来价格下降仍是产业趋势，但是随着订单量提升固定资产成本摊销等占收入比有望下 滑，规模效应有望对冲降价导致的盈利能力下滑。

3.3 新域战斗力：十五五重点装备方向，有望迎来高速增长阶段

3.3.1 远火：射程远、打击精度高、性价比高，陆军新质作战力量之一

战术角度：现代战争已不是二战时代的大面积火力覆盖方式，精确打击已成为重要手段， 制导武器在未来战争中的需和更为迫切。远程火箭炮已成美军核心采购制导武器，在美 军采购制导武器的占比快速提升。美军 2003 年至今已花费 140 亿美元采购 GMLRS 制导 火箭弹，尤其自 2018 年起，单年采购量近 100%增长。GMLRS 制导火箭弹在制导武器 中占比快速提升，2003 年美军采购 GMLRS 制导火箭弹占制导武器 7.65%，2021 年已 提至 28.21%。

需和角度：巴以冲突中远火得到广泛应用，俄乌冲突远火需和量远超实际产能，洛马公 司表示其 GMLRS 制导火箭弹年产能约 1 万枚，2024 年计划达到年产 1.4 万枚。 成本角度：远火较陆军战役战术导弹，更经济、效费比更高，战时可通过饱和打击，大 量消耗对方防空反导资源。未来战场上，打击目标多样、数量众多，火力消耗相当巨大， 因此作战效费比问题必须纳入筹划考虑。我军 1 枚东方-11 甲战术弹道导弹的价格约 800 万人民币（2010 年左右），300mm 远程火箭弹价格仅为其 1/10-1/8。美军海马斯可发射 的 GMLRS 制导火箭弹单价为 15 万美元，而“战斧”巡航导弹每枚价格 120 万美元。再 考虑拦截作战等场景，因此无论从作战或是消耗敌方防空反导资源来看远火都是更经济、 效费比更高的选择。

远火是 2024 年订单最先恢复的方向之一，2025 年业绩确定性强。2023.10 理工导航 公告，收到““型型性性定位导航装””产品的订货通知，合同金额预计 1.12 亿元；2024.6 签订“型型性导装””合同，金额 1.04 亿元；2024.11 北方导航在上证路演中心回复部 分订单也在逐步签订的过程中。远火行业订单在 2024 年已实现恢复，因为收入确认及 合同签订周期等因素，产业公司订单将有望在 2025 年兑现业绩。

3.3.2 水下装备：水下攻防体系建设正在全面加速

加强优化海防建设是军工发展的重点方向之一，水下装备为其核心布局方向。今年在二 十届三中全会中指出，“优化边海防领导管理体制机制”，并在中共中央政治局第十六次 集体学习时强调“努力建设强大稳固的现代边海空防”，水下装备作为新域新质的典型代 表，将是海防建设中核心环节，并将迎来加速发展。参考美国，近年来美海军以潜艇为 代表的水下装备上的投入占比提升，水下装备的重要性毋庸”疑。

我们预计未来潜艇、无人潜航器和水下监听网有望迎来重点发展。根据国防科工局《透 视水下作战发展》，潜艇是传统的水下作战的主力军，未来将既可以参与作战也可以作为 水下指挥控制中心和信息中枢；根据中国军网的《重视深海空间的作战价值》，“深海作 战力量以深海为主要部署和运用空间，以无人装备为主体，以深海感知链和通信网为纽 带”。同时，参考美军水下攻防体系建设情况，我国目前仍与美国具有较大差距。因此， 我们预计未来潜艇、水下监视网和无人潜航器有望迎来重点发展。

1、潜艇：各大国均在加强核潜艇力量，我国核潜艇数量及性能较美军差距较大。核潜艇 因其生存能力强、隐蔽性好、机动性高、部署灵活等优势，被视为是最重要的水下作战平台。目前，美国拥有 67 艘核潜艇，并且已启动下一代战略型核潜艇，“哥伦比亚”级 核潜艇的制造任务，并将其确定为优先度最高的武器装备研发项目，将采用最新技术， 如：综合电力系统，该型潜艇服役后将成为美国“三位一体”战略中的中流砥柱。同时， 俄罗斯、英国、法国等国也在加强核潜艇力量。

2、水下监视网：““搜潜”重器，军用领域用于构筑水下长城，保障海底信息化战场建设； 在民用领域用于支撑海洋管理。 1）美国：战场建设与训练场建设齐头并进。战场建设方面，冷战期间耗费巨资建设“综 合水下监视系统”（IUSS），用于监测苏联核潜艇，顶峰时期，系统可以处理来自 31 个不 同监测船只和海底网络的数据。至 1995 年，其成本已超过 160 亿美元。训练场建设方 面，其水下作战训练场（USWTR）占地 500 平方海里，布放有约 300 个水下传感器节 点，主要用于空中反潜、水面反潜、水下反潜和空中水面联合反潜等作战场景的训练， 且持续对其进行升级改造。

2）中国：2017 年我国海洋领域首个国家重大科技基础设施-国家海底科学观测网正式立 项，建设周期 5 年，总投资逾 21 亿元。目前，我国各边缘海已有小型海底实验网运行， 关键技术积累已完成。面对严峻的水下监视形式，我国军民用海底观测网建设与发达国 家相比差距较大，未来发展空间巨大。

3、无人潜航器（UUV）：现代海军的“力量倍增器”，全球海军的热点装备。 1）美国：XLUUV““鲸””首艘已服役，UUV 正由辅助作战装备向主战力量转变。美海 军目标建立全自主工作的 UUV 舰队，计划在 2030 年前实现不同级别 UUV 协同发展的 水下联合舰队，实现执行反潜、反水雷、侦察监视、情报收集等多样化任务的能力，目 前已研制并投入使用 30 余种 UUV，其中 XLUUV 承载力和自持力强，是 UUV 发展的重 点方向，如“曼塔”，美海军已计划采购 30 艘，每 4 艘“曼塔”与 1 艘潜艇协同，主要 执行近海水下反潜反舰作战任务；“鲸””，美海军“10 年巅峰之作”，可完全独立于主 航行器运行。

2）中国：我国 UUV 已有多种成熟产品，或处于大量批产前夕。国内研制主要集中于科 研院所和高校，中船 705 所、710 所、中科院沈阳自动化所、哈尔滨工程大学等均有成 熟产品。2019 年国庆阅兵中大排量 UUV-HSU001 型已公开亮相，这代表着我国无人潜 航器已开始逐步服役，大量批产可期。 4、水下攻防体系建设或已全面加速。2024 珠海航展中，中国船舶集团展出了 UUV-300CB 察布一体无人潜航器系统和小型特战无人潜航器，此前集团已在阿布扎比防务展展出 XLUUV““CSSC-705”，预示我国无人潜航器取得新突破。中国船舶 2024 年向集团第七一 九研究所购买商品、固定资产等预计额 7.3 亿元，同比+70%，七一九所在水下领域具有 雄厚实力，这或预示着水下攻防体系建设正在全面加速。我们认为水下装备在 2025~2027 年或将迎来清晰可见的高速发展阶段，其对应产业链中的核心环节尤其值得 重视。

3.3.3 无人装备与反无装备：制胜未来战争的关键，产业趋势已十分清晰

无人化、智能化军事装备已经成为制胜未来战争的关键，2024 年俄罗斯无人机接收量 10 倍增长。习主席曾指出“现在各类无人机系统大量出现，无人作战正在深刻改变战争 面貌”；也指出“当前战争形态正加速向智能化转变”。俄乌冲突中大量无人装备也在现 代战场得到使用，根据央视新闻报道，俄罗斯总统普京表示 2024 年俄计划大幅增加无 人机产量，预计达到去年产量的 10 倍对应 140 万架次。我们认为，无人作战装备具有 人员零伤亡、作战成本低（如美国全球鹰无人机成本仅为黑鸟侦察机的 1/15）、作战能 力可快速补充（有人装备需要对人员进行培训）等特点，作战效能日益凸显，已逐渐渗 透到战争空间的各个领域。

无人装备重点包括无人机、无人潜器、无人战车等。无人机作为俄乌战场反馈最为迫切 发展的军事装备，将快速从辅助装备升级为主战装备，未来高频次、规模化、体系化的 应用将使得无人机的应用渗透率快速提升；无人潜航器具备隐蔽性强、智能化程度高、 无人员伤亡、成本低、建造速度快等特点，是我国建立完备的水下攻防体系重要环节； 军用机器人主要用于完成特种侦察、支援保障、核化探测等任务，未来有望成为部队新 质作战力量，推动战争形态的演变。

反无装备：矛与盾对抗式发展。经历俄乌冲突和巴以冲突的实战检验后，无人机向主战 装备发展的步伐进一步加快，大量低成本的小型无人机会充斥着战场的空域，促使反无 人机市场需和旺盛，新型反装备层出不穷。反无人机典型杀伤过程主要包括探测、跟踪 与识别目标无人机和反制两个步骤，前者通过雷达、光电等探测模块识别无人机航迹， 最后对无人机进行软/硬杀伤。

海外大量反无装备已投入使用，国产反无装备批量亮相珠海航展。2021 年美国国防部发 布«反小型无人机系统战略»，2022 年反无人机研发预算投入达 6.36 亿美元并成立反小 型无人机系统办公室；俄罗斯“镰刀⁃VS”系列反无人机系统可抑制无人机的控制信道， 中断与操作员的通信，使其导航设备失效并中断无人机任务；2024 年珠海航展我国展出 “光箭”、“天盾”等系列激光安防装备。

无人/反无装备投资策略：无人装备具备零伤亡、低成本、快速补充能力等优势，在现代 战场具备极高效费比，有人向无人发展的产业趋势已十分清晰。反无装备作为反制手段 也受到各国重视并在开始崭露头角，无人装备线条重点关注：无人机、无人船、无人车， 反无装备重点关注：激光武器、微波武器。

3.3.4 数据链：品类丰富，覆盖网扩充的关键时期

数据链是军队战斗力整体跃升的基石。数据链是一种特殊的通信系统，它采用现代网络 通信技术、特定的消息格式和通信协议，实时传输处理格式化的战场信息。数据链是各 类武器平台之间、武器平台和指挥系统以及各个军兵种直径实现信息链式运动的桥梁， 是获得信息优势、提高各作战平台快速反应能力和协同作战能力的关键设备。 美军是世界上最早使用数据链的国家，上世纪六十年代率先应用于美国海军，随后经历 了单一功能数据链、协同整合、完善与综合等不同的发展阶段，60 多年的发展历程中先 后研制出了 40 余种数据链系统，形成了适应信息化作战需要的数据链体系，支撑美军及 北约军队陆、海、空、天、电一体化多维空间实施联合作战。

多场局部战争表明，数据链是作战效能倍增器。海湾战争中 Link-4、Link-11 等数据链投 入战场使用，由于数据链应用范围小、数据链系统种类繁多且各军种专用，无法充分共 享信息，战场组织、管理及共享互通方面都存在巨大困难；到科索沃战争，随着 Link-16 数据链装备的增加，E-3、E-8 等飞机加装了 Link-16 数据链，实现了多军种间不同平台 的数据互联，大大缩短了目标打击周期，从目标探测感知到实施精确打击的时间从海湾 战争时期的数小时甚至数天，缩短为 20 分钟，而且伊斯克战争中这一时间进一步缩短至 几分钟甚至更短。以数据链为支撑的三军联合战术信息分发系统的使用，对美军发挥信 息优势，实施联合作战起到了至关重要的作用，“作战效能的倍增器”也因此得名。

数据链是体系化装备，多种数据链系统可在武器平台中组合使用。按用途种类分，数据 链可分为战术数据链（如 Link-16、Link-22 等）、宽带数据链（如 CDL 系列）、专用数据 链（SADL、SCDL 等）、武器协同数据链（MADL、TTNT 等），传统视角通常也划分为指 控链、武协链和情报链。不同作战平台根据作战需和，可配装不同的数据链组合，以美 国空军为例，Link-16、CDL、IFDL 多种数据链在现役主要装备中广泛使用，并且型些重 要型号装备如美军 E-3 预警机同时装备了 Link-11、Link4-A、Link-16 等多种数据链，以 完成跟不同军种、不同体系的武器装备及系统协同。 我国各军兵种数字化建设起步较晚，数据链迫切需要加强建设。根据《战术数据链的现 状与发展研究》-张格鹏等，我军数据链发展起步较晚，对比外军数据链存在兼容性差、 可靠性低和传输距离受限等突出问题；何肇雄在《战术数据链组网技术研究》提及，我 国数据链发展同样经历过个军兵种各行其是，信息标准和模式不统一的问题；进入新世 纪后提出了适应现代高科技战争需和的全军综合数据链系统。当下正处于加速追赶，急 需进一步丰富数据链品类，完善数据网覆盖的关键时期。

3.3.5 电子对抗：信息化、无人化战争时代必将强化的力量

电子对抗（又称电子战）是信息化战争主要作战手段，无人装备主战化的趋势下战略价 值得到进一步凸显。电子对抗主要包括电子侦察、电子进攻、电子防御，其目的是破坏 对方电子设备的效能，保障己方电子设备的有效实施，并能够在战争中获得重要的军事 情报，破坏敌方的作战指挥系统和防御系统，掩护己方突防武器的攻击行动。其作战对 象主要针对通过电磁频谱来获取、传输并利用的军用电子信息装备如雷达、通信、导航、 制导武器等。 俄乌冲突中俄罗斯电子战装备得到广泛应用，战场效能显著。在“特别军事行动”第一 阶段分割包围作战前期，摩尔曼斯克-BN、鲍里索格列布斯克-2、克斯苏哈-S4 等电子战 装备靠前配”，压制、干扰乌军无线电通信、防空系统、机载雷达、移动基站等，一举 摧毁乌军大部分现代化装备、战机、军舰和雷达，效果十分明显。第二阶段解放顿巴斯 作战中，俄军成体系运用电子战装备对乌东地区实施强电磁干扰，使乌军指挥协同困难， 同时干扰阻塞北约卫星侦察、无人机侦察，从而破坏乌军精确打击能力，此外通过干扰 导航定位、数据链路，使乌军进口土耳其的多架 BayraktarTB-2 无人机失控坠毁或被击 落，有效保障俄军后方补给线安全。

无人装备主战化，电子对抗是重要反制系统。在经历俄乌冲突和巴以冲突的实战检验后， 无人机向主战装备发展的步伐进一步加快。大量低成本小型无人机充斥着战场空域，无 人机的使用量不断攀升。俄罗斯计划 2024 年生产 140 万架无人机，相较 2023 年增长 10 倍；而乌克兰表示无人机产能已经达每年 400 万架。近乎疯狂的无人机参战使得反无 系统得到了快速发展，俄乌双方也投入了相当规模的反无装备参战。

网电对抗是反无装备重要构成。以美国为例，雷达探测应用较为广泛，形成了以“雷达 探测＋火力毁伤”、““雷达探测＋阻断干扰”、““雷达探测＋定向能”为主的多元技术组合。 而在无人机反制环节，无论是软杀伤还是硬杀伤，都会大量使用网电对抗等射频微波设 备对无人机进行干扰、欺骗、链路劫持甚至采用高功率微波系统直接对无人机电子设备 进行毁伤。 电子对抗沙盘首次亮相航展，成为装备出口新势力。中国电子在 2025 年珠海航展展示 了一些列电子战装备，首次亮相一套融合通信对抗、雷达对抗、光电对抗等打击干扰手 段的电子对抗沙盘，保护 35 台各型对抗装备。其对抗预警机雷达能力突出，它可以使预 警机的探测能力下降 70%到 80%；针对指挥导航干扰群组的干扰机，主要破袭的是敌 方的指挥链路、数据链等。相比过去硬杀伤为主的防空系统，软杀伤更能适应现代战争 需和，中国电子电抗设备近年在国际市场上也取得瞩目成绩，电抗设备成为军贸新势力。

3.3.6 卫星互联网：进入高密度发射新阶段，产业全面加速

2024 是中国卫星互联网高密度发射元年，产业有望迎来进一步加速。截至 12 月 5 日， 年内千帆星座共发射 3 批次总计 54 颗组网星，全力冲刺 108 颗组批星的发射目标；海 南商业发射场迎来首发，新一代长征十二运载火箭首飞成功，卫星投送能力得到补足； 航天科技集团相继成立商业火箭公司和商业卫星公司，实力雄厚的国央企深度下场助力 卫星互联网产业发展。 海外倒逼形势持续升级：截至 2024.9.27，Starlink 用户突破 400 万，呈现加速增长的趋 势；Starship 试飞取得巨大成功，SpaceX 投送能力或将跳上新台阶。Starlink 快速抢占 国际卫星互联网市场，无论是商业还是基建能力领域的护城河持不断拓宽、拓深，对其 他竞争者的倒逼态势持续升级。 手机直连逐步进入商用：AST Space Mobile 和 Starlink 的开始规模投送手机直连卫星， 业务落地在即，华为正式发布支持低轨通信的三网卫星通信手机，千亿美金手机直连市 场悄然斯开。

1）国内：正式进入高密度发射新阶段，产业链有望进一步提速。 上海垣信斯开高密度发射第一章，海外业务落地迈出第一步。2024.8.6，千帆星座（G60） 首批组网星在太原由长征六甲火箭成功发射，采用一箭 18 星堆叠发射，斯开卫星互联网 高密度、航班化、常态化发射序幕，随后在同年 10 月 15 日、12 月 5 日分别进行了 02、 03 批次星发射，累计发射 54 颗卫星，成为目前国内最大的低轨通信星座。商业化方面， 千帆星座的运营主体垣信卫星于 2024.11.20 与巴西国有通信企业 TELEBRAS 签署战略 合作，垣信卫星将为巴西地区提供卫星通信服务，迈出了中国低轨卫星互联网产业走向 世界的第一步。

实力雄厚的国央企深度下场布局商业航天，助力卫星互联网发展。2024 年 9 月，航天科 技集团整合集团资源成立专注商业航天领域的商业卫星公司和商业火箭公司推动商业航 天产业发展。2024 年 11 月，中国星网集团联合中国电信、中国移动等运营商及航天科 技、航天科工等央企成立中国空天信息和卫星互联网创新联盟，加大要素资源聚集，全 力推进空天信息和卫星互联网发展。第十五届中国国际航天博览会上，作为新质生产力 的代表，商业航天备受关注，展会专设商业航天展区，航天科技集团、航天科工集团携 一众产品集体参展，参展产品覆盖运载火箭整箭、发动机、核心零部件等。大力发展商 业航天业务已成为航天领域国央企的重点工作内容，我们认为实力雄厚的国央企深度下 场将为卫星互联网产业带来新的动能。

国内可回收火箭持续突破，锚定 2025 年首飞。2024 年国内火箭回收领域成功开展一系 列试验，航天八院、蓝箭航天均完成了 10km 级的垂直起降返回（VTVL）试验，在发动 机重复点火、大承载着落缓冲、大推力可变推可复用动力技术等重复使用运载火箭研制 领域关键技术取得重要突破；星际荣耀万吨海上回收平台正式开工，这将是双曲线三号 火箭海上回收的重要载体，标志着我国海上垂直回收领域将迎来大跨步。按计划，2025 年朱雀三号（预计执行三次发射任务）、新型 4 米级可重复使用运载火箭将迎来首飞，我 国卫星互联网组网的高密度发射需和将得到强力支撑。

海南商发首发告捷，产能端全面提速，“百箭千星”可期。2024.11.30，长征十二号运载 火箭在海南商业发射场成功发射，卫星互联网技术试验卫星、技术试验卫星 03 星成功入 轨，海南商发的首发成功，实现了商业航天发射场‘从 0 到 1’的突破，完成了星箭制造、 商业发射场测试发射以及卫星数据应用服务的商业航天全产业链闭环。根据规划，目前 一、二号工位均已竣工，年发射能力总计 32 发，我国商业发射保障能力将大大增强。同 时，海南卫星超级工厂及星箭产业园配套项目建设进展顺利，超级工厂 2025 年 6 月将 下线第一颗卫星，年产能将达到 1000 颗卫星，真正实现卫星“出厂即发射”。航天科技 总师范瑞祥介绍，预测来看，到 2030 年，中国的商业卫星年发射量或达到 1500 至 2000 颗，将催生至少 150 至 200 次的年度火箭发射需和，以文昌国际航天火箭卫星产业园为 代表的运载火箭、卫星制造产能快速提高，推动着我国卫星互联大规模发生期的到来。

2）海外：应用端与产能端持续强势增长，倒逼态势不减反增

Starlink 用户数量加速上涨，商业版图持续扩张。截至 2024.9.27，Starlink 用户数量突 破四百万人，近四个月增长 100 万，月新增用户约为 25 万人，是 2023 年月平均新增人 数的 2.3 倍，终端用户程加速上涨趋势。根据目前用户数测算，Starlink 年收入近 58 亿美金。Starlink 卫星发射总量稳定上升，累计发射 7359 颗（截止 2024.12.06），年内新 增 1767 颗，卫星端基建投入趋于稳定。

Starship 快速迭代，投入运营近在咫尺。2024 年星舰一共进行 4 次试飞，迭代速度之 快震惊世界。2024.10.13 日第五次试飞成功完成一级助推器捕获，一次成功，被载入世 界航天史册；按计划，SpaceX 将于 2025 年上半年前完成星舰回收，2025 全年完成 25 次星舰发射。星舰一旦投入运营，其将近 250 吨的单次运力及全可回收、快速重复使用 的设计，将大幅提高 Starlink 星座的基建能力，对全球其他竞争对手的倒逼态势进一步 加强。

3）手机直连星基规模出现，C 端渗透率或将迎来爆发。 2024.9.12，AST SpaceMobile 使用 SpaceX 的猎鹰九号火箭，成功发射五颗（BlueBird 1- 5）手机直连卫星，启动了其首批手机直连卫星的发射，根据计划，组建完整的星座需要 45-60 颗卫星。2024.12.04，伴随最近一次 DTC 卫星的发射，Starlink 已经完成了其手 机直连星座的第一壳层卫星的部署，总计已完成近 330 颗卫星的发射，并且 SpaceX 已 经获得了 FCC 的有条件运营许可，Starlink 与 T-Mobile 的合作将迎来第一阶段的正式落 地。华为推出全球首款支持三网卫星通信的智能手机，预计 2025 年下半年即可开启低 轨卫星互联网公测。我们认为，随着手机直连星座建设的推进，智能手机登 C 端应用有 望迎来爆发，手机直连将推动卫星互联跟大众建立更强的纽带，推动千亿市场的到来。

4. 增量方向：军贸、军民融合产业是重要新增长极

4.1 军贸：景气向上，产业趋势将至

军贸是输出政治外交影响力的重要抓手。全球局部冲突频发，军费支出上行已成趋势， 对于不具备研发制造高端装备的国家而言军贸购买是最佳途径。军贸服务涵盖武器装备、 作战技法、配套产品、后端养护等，因此也具有一定政治性，或受到顶层重点加持，当 下我国重点布局一带一路方向，未来军贸或成为重要输出方式。

俄乌冲突已大量消耗全球武器，全球军贸有望进入补库周期。俄乌冲突爆发已接近 3 年， 西方国家、俄罗斯等装备消耗量与需和量大增，如美国经过数年扩产后火箭弹仍有较大 产能缺口，俄罗斯试图回购此前出口的军品以满足自身需和，军事强国美国由于产能不 足向印度采购军火等，俄乌冲突已充分消耗各国装备库存，未来补库需和迫切。

海陆空多款新装备亮相珠海航展，中国军贸市场有望实现重大突破。2024 年 11 月 5 日 航展开幕前夕国防科工局与装备发展部在珠海举行军贸主题推介活动，超过 20 个国家 代表参加活动。航展期间参展飞机 261 架、地面装备 248 型，举办会议论坛、签约仪式、 商务洽谈等活动 247 场，签订总值约 2856 亿元人民币合作协议，成交各种型号飞机 1195 架，重点装备如歼-35、翼龙-X 等军贸方向新型战机展出，兵器工业集团针对现代战争形 态变化，重磅推出的数智赋能军贸合成旅作战体系，发布多款新一代陆域作战装备，包 含轮式装甲车、火炮、无人机、无人车等多种类型。

中国军工企业重点布局军贸方向。军贸具有利润高、研制周期短、市场空间大等特点， 军工集团与企业正加速布局军贸方向打造全新增长点。产业层面看，“十四五”期间军工 企业主要目标是完成国内军品交付任务，军贸尚未形成较大规模，预计“十五五”期间 军贸逻辑或有望持续开始兑现。

4.2 低空经济：产业元年来临，万亿蓝海赛道腾飞

低空经济写入政府工作报告，顶层设计上升至战略高度。2023 年 12 月中央经济工作会 议将低空经济定义为“战略性新兴产业”。2024 年全国两会将低空经济被写入政府工作 报告，定义为新增长引擎并纳入新质生产力范围。2024 年 3 月《通用航空装备创新应用 实施方案（2024-2030 年）》提出到 2030 年推动低空经济形成万亿级市场规模。2024 年 7 月中共中央政治局就推进现代边海空防建设进行第十六次集体学习，中共中央总书记 习近平指出要做好国家空中交通管理工作，促进低空经济健康发展。

各地方政府积极跟进，密集发布低空经济行动方案。2024 年全国已有近 30 个省份将发 展低空经济写入政府工作报告或出台相关政策。如安徽省计划打造合肥、芜湖两个低空 经济核心城市，并明确了到 2025、2027 年的低空经济的发展目标，2027 年低空经济规 模力争达到 800 亿元。深圳率先启动低空智能融合基础设施建设，出台全国首部低空经 济地方法规。上海明确将联合长三角城市建设全国首批低空省际通航城市，初步建成“海 -岸-城”低空智慧物流商业体系，到 2027 年核心产业规模达到 500 亿元以上。

政策端，空域管制放开，中央空管委即将在六个城市开展 eVTOL 试点。过去我国空域 实际管理权主要由军方领导。2023 年 12 月民航局发布《国家空域基础分类方法》，将空 域划分为 A、B、C、D、E、G、W 等 7 类，其中 G 类（B、C 空域外真空 300m 以下）、 W 类“（G 类空域 120 米以下）为非管制空域，非管制空域管理相对宽松，尤其适合无人 机进行飞行。2024 年 11 月，中国航空运输协会通航业务部、无人机工作委员会主任在 2024 国际电动航空（昆山）论坛上透露，中央空管委即将在六个城市开展 eVTOL 试点， 六个试点城市初步确定为合肥、杭州、深圳、苏州、成都、重庆，试点文件对航线和区 域都有相关规划，对 600 米以下空域授权部分地方政府，意味着相关地方政府要承担更 多管理责任，低空经济商业化运行进入加速期。

低空经济产业分为低空基础设施、低空飞行器制造、低空运营服务、低空飞行保障四大 环节。 1、基础设施：包括空管系统（通信、导航、监视与空中交通管理系统）及物理基础设施 （起降场、充换电平台、机库等）。总包环节的建设节奏以及其二三级供应商选择是未来 需要重点关注的方向。建议重点关注基础设施的总包环节及供应商、空管系统和航路图 承制单位。 2、飞行器制造：包括动力系统、机载系统、飞控系统等。为了满足各应用场景理想的载 重和续航需和，以及未来载人场景的乘坐舒适性，围绕无人化、电动化、智能化大方向， 当前飞行器在动力系统及电池系统方案环节正处于快速迭代期以满足飞行器载重、续航 及安全性方面的综合考量。 3、低空运营服务：主要涉及飞行器运营如航线报备、场景应用等，目前相关环节处于产 业探索阶段。 4、低空飞行保障：涵盖地面保障、空中保障、适航审定以及检测检验服务。当前无人机 及 eVTOL 市场新进入者较多，新机型不断涌现将带来大量地面/空中保障及适航认证、 相关检测服务需和。随着飞行器保有量不断提升，参考民用飞机产业，维修市场将成为 低空经济重要组成部分。

低空基础设施作为低空产业先行环节，优先布局规划，预计订单最先落地，2025 年进 入加速发展期。低空基建包括空管系统及物理基础设施：空管系统是低空基建的核心， 空管系统是通信、导航、监视与空中交通管理系统，简称 CNS/ATM 系统，其中空中交通 管理系统（ATM）是空管人员实际用于管理空中交通运输的信息处理系统，通信、导航 和监视（CNS）部分属于外围设施范畴。物理基础设施包括起降场、充换电平台、机库 等。“《通用航空装备创新应用实施方案（2024-2030 年）》指出，到 2027 年现代化通用航 空基础支撑体系基本建立，到 2030 年通用航空产业发展新模式基本建立，因此预计 2025 年开始，低空基础设施建设进入加速期。

“十五五”期间，低空飞行器制造、低空运营服务和低空飞行保障也将迎来高速成长。 2024 年 3 月工信部等四部门联合发布《通用航空装备创新应用实施方案（2024—2030 年）》，提出到 2027 年，通用航空公共服务装备体系基本完善，以无人化、电动化、智能 化为技术特征的新型通用航空装备，在城市空运、物流配送、应急救援等领域实现商业 应用；到 2030 年，支撑和保障“短途运输＋电动垂直起降”客运网络、“干—支—末” 无人机配送网络、满足工农作业需和的低空生产作业网络安全高效运行，形成万亿级市 场规模。预计低空飞行器制造、低空运营服务和低空飞行保障环节也将在“十五五”期 间高度受益。低空飞行器制造环节建议重点关注航空三电系统以及飞行器轻量化所带来 的碳纤维材料需和。低空运营服务环节建议关注后审批流程以及收费模式变化。低空飞 行保障环节建议关注飞行器保有量提升所带来的维修增量市场，以及新机型不断问世所带来的适航认证、飞行器检测、驾驶员培训、模拟机等业务需和。

4.3 国产大飞机/商发：军民融合代表性产业，万亿级赛道全面提速发展

C919 国内订单接踵而至，国产大飞机产业化开始提速。今年以来国内航司持续签订 C919 订单，计划交付周期跨越十四五-十五五-十六五，根据“《2023 上海科技进步报告》， 截至 2023 年底 C919 累计获得 1061 架订单，考虑 2024 年的订单目前 C919 订单数量 高达 1391 架，按照 2024 年 12 月 17 日汇率单架价值 1 亿美元对应 7.28 亿元人民币， 目前在手订单金额预计已经超过 1 万亿元。 我们认为 2025~2027 年是 C919 交付加速、产业扩产加速的关键期，未来 3 年产业 有望实现高速增长。2024 年 5 月航空工业规划总院中标 C919 大型客机批生产条件能力 （二期）建设项目，在订单量巨大且订单仍在持续落地的背景下，C919 产能也正在处于 加速扩张状态。

C919 采用国际通用的“主制造商+供应商”模式，部分核心环节如发动机、机载设备未 来国产替代空间巨大。飞机成本主要由机体结构（30%-35%）、发动机（20%-25%）和 机载设备（25%-30%）构成，C919 机体结构由商飞设计、航空工业旗下企业共同制造， 具备完全自主知识产权，发动机系统则由美、法合资公司 CFM 提供，航电系统由中美合 资的昂际航电公司提供，其他部分的组件和技术也多由中外合资企业提供。一方面，机 体结构制造相关国内企业将最先受益于大飞机产业提速；另一方面，发动机、机载设备、 原材料等环节目前依然依赖海外企业，未来具备巨大国产替代空间。

国产发动机：CJ1000 仍在研制，自主可控刻不容缓。目前我国商用航发尚未定型批产， C919 现阶段仍装备 LEAP-1C 发动机，但从战略安全角度考虑，国产化自主可控是大势 所趋。预计““十五五”国产商用发动机 CJ1000 定型批产后，国内航发产业链相关企业有 望打开新成长空间。

宽体客机 C929：签署首家用户框架协议，远期来看给产业链带来巨大成长机遇。2024 年 11 月 12 日，中国国航与中国商飞签署 C929 客机首家用户框架协议，意向成为 C929 宽体客机的全球首家用户。虽然 C929 产业化仍需要较长时间（参考 C919 在 2016 年和 中国东航签署首家用户框架协议），但是届时国内大飞机产业链或已发展成熟，C929 一 旦批产就会给国内产业链企业带来巨大成长空间。

编辑：火腿肠