2024年ESG深度报告：国信ESG投研体系2025

ESG开篇：评级和信披

主要ESG评级体系举例：万得和华证

万得依托于自身强大的数据采集、分析和处理的能力构建的ESG评级体系拥有超过2000个数据点，在众多国内ESG评级体系中，涵盖的数据点数量相对较多。目前，万得ESG评价体系已经覆盖全部A股、港股上市公司与重要发债主体，超8000家。 华证ESG评级通过大数据技术赋能数据本身，计算定量有据，本土化能力强。华证ESG评级体系选取超300个底层数据指标，集成语义分析、NLP等智能算法构建了ESG大数据平台。目前，华证ESG评级体系已经覆盖全部A股 上市公司和具有可投资性的港股上市公司，港股市值覆盖达95%。

金融业：深圳市金融披露要求与各金融机构ESG报告重点披露内容

2022年9月颁布的《深圳市金融机构环境信息披露指引》已规定2022年环境信息披露主体范围，详细规定了各金融机构应当披露以及鼓励披露的信息内容，并针对不同类型的金融机构，制定特别规定。为便利各金融机构及时、合规披露环境信息，与该指引同步发布《深圳市金融机构环境信息披露模板及指标说明》。

金融业：国内环境信息披露标准与海外披露标准无实质性差异

各个环境信息披露标准的议题和指标主要涵盖三个方面。一是环境相关政策制度及治理架构；二是自身经营活动和投融资活动对环境的影响；三是金融机构所面临的气候和环境风险。 央行及深圳市针对金融机构所出台的标准是我国针对金融机构环境信息披露标准设置的有益探索，横向对比来看，央行及深圳市所出台的披露标准充分借鉴了国际通用的标准，在主要的环境议题和指标设置上与国外标准没有实质性差异，标志着我国已初步形成了一套与国际接轨的较为成熟的披露标准体系，未来监管部门的重点应该是推进金融机构进行高质量的环境信息披露，引导社会资本和相关资源向低碳和环境友好领域配置，从而实现经济的低碳转型发展。

ESG生态圈：国外背景和本土实践

ESG指数表现复盘——大盘震荡区间，ESG策略优势凸显

2024年一季度，市场BETA承压，ESG策略与大盘走势趋同。2024年一季度，我国实体部门需求偏弱，一方面，居民部门购房及消费需求不足，地产销售及M1同比持续下行；另一方面，企业部门的需求也同样低迷，企业对未来预期仍持谨慎态度，资本开支意愿不强，对风险情绪的上修形成牵制，大盘走势呈现”V“型，ESG策略走势也与大盘趋同。 2024年二季度，大盘保持震荡行情，ESG策略优势凸显。2024年二季度，全A成交额有所下降，大盘整体表现为存量资金博弈下主线频繁切换，大盘保持震荡行情，在此期间ESG策略持续跑赢大盘。 2024年三季度，大盘表现为存量资金博弈下主线频繁切换，市场缩量下行。季度末的临近，一系列利好政策密集发布，市场情绪得到显著提振，大盘指数迅速反弹。

ESG实战应用：投资落地

破局——提纲挈领、聚焦低碳转型&气候风险的管理

在政策端气候信息披露标准及制度的完善有助于缓解信息不对称问题，同时在双碳目标持续推进的背景下，碳定价政策预计将会择机推行，二者为ESG投资的价值兑现创造了前提条件。而且碳定价政策，按照目前的推进节奏，在十四五时期将会覆盖全部碳排放重点行业，投资价值的兑现期限相对明确。 外部因素制约下，国内企业主动降低碳排放的意愿也会受到驱动——欧盟碳边境调节机制(CBAM)。

聚焦碳排放：完善投后管理制度，落实产品层面的环境信息披露

完善投后管理制度、明确短中长期减排目标。国内资管机构在内部政策制度建设方面，主要关注于投前管理，而 在投后管理方面的制度普遍缺失。虽然通过完善的投前管理制度可 以引导资源向低碳产业流动，但是引导传统高碳产业进行低碳转型 同样重要。同时，投后管理也是约束被投公司行为，推动其长期可 持续发展的必要举措。

落实产品层面的环境信息披露。 聚焦于碳排放，推动资管机构对在管资产进行碳排放和碳足迹的 定量核算与公开披露。 推进产品层面的环境信息披露，特别是与碳排放相关的信息披露。

气候风险：逐步开展气候情景分析、量化评估气候相关风险

气候风险概率低、损失大，易诱发金融风险，严重时会威胁到金融稳定及宏观经济增长。积极应对气候变化，防范气候风险，是我国实现“双碳”目标的必要保证，更是我国实现高质量发展的内在要求。国内资管机构主要采用定性的方法对气候风险进行识别与分析，但是结果模棱两可，难以对具体的投资实践或是风险管理提供有效的指导，因此有必要开展气候情景分析，量化评估气候相关风险。

气候风险分析的一般流程

为了量化评估气候风险，必须要明确气候变量与经济、财务变量之间的数量关系，量化气候变量的变动对宏观经济变量或是微观企业财务变量的影响，这也是气候风险分析的重点和难点。 若要进一步评估气候相关金融风险，则可将气候经济模型输出的相关的经济、财务变量导入传统的金融风险模型中进行分析。 业界和学界主要采用构建气候-经济模型的方法，来量化气候变量和经济、财务变量之间的数量关系。气候-经济模型的输出一般为宏观经济变量或是企业财务变量，主要用于评估气候风险对宏观经济和微观企业财务的影响。

从“国企改革”到“中特估” ，考核指挥棒视角下的投资范式

国企改革新阶段。党的二 十大报告对国央企相关表 述中的核心要点在于深化 国资国企改革，加快国有 经济布局优化和结构调整， 从而推动国有资本和国有 企业做强做优做大。国央 企考核指挥棒精细化，对 企业经营考核与时俱进提 出新要求。

前期优势赛道：运营商在“数字 经济+中特估”加持下受益。数 字经济实现高质量发展是GDP 重 要发展驱动因素，作为数字经济 龙头，亦是信息技术底座，业务 规模大，稳定性强。 建设现代化产业体系指引下，新 型工业化、制造强国、智能化发 展等概念存在长期关注价值。现 代化产业体系现设的着力点整体 上与八大新兴产业“卡脖子”领 域重合度高，国产化率提升视角 下上述领域存在一定关注价值。

实证结果—剔除规模价值效应后，公司治理因子选股能力

考虑到样本区间内存在明显的规模效应及一定程度的价值效应，同时公司治理等指标的各分组平均规模和平均估值水平存在明显的差异，因此我们剔除规模效应和价值效应对各分组的影响。

实证结果：仅有风险因素指标有与预期相符的正面筛选和负面筛除的选股效果，公司治理、公司战略规划、投资者关系三个因子选股失效的主要原因在于公司治理三个指标的最终评级结果与上市公司的规模呈现显著的正相关关系，而在样本区间内，A股呈现出明显的规模效应，大盘股的收益表现明显劣于其他股票，因此正面筛选这些指标值较高的股票，在样本区间内的收益率明显较低。此外，资本运作因子选股同样面临失效问题，原因在于增发股份的上市流通将造成原有股东流通权价值的转移和损失，导致负价格效应，而且上市公司往往倾向于在股价被高估时通过股份增发融资。

ESG与资产配置

ESG+高股息投资策略

高股息与ESG的公司治理维度理念高度契合。一方面，ESG语境中的公司治理维度，要 求上市公司在追求经济效益的同时兼顾利益相关者权益，在不影响公司运营的前提下， 提高分红比例，是让利益相关者共享上市公司发展成果的必要举措。另一方面，ESG评 级较高的上市公司，多为公司治理体系完善，处于成熟期的公司，这些企业盈利和现金 流稳定，高度契合高股息特征。 分红和回购制度是推动资本市场转型的重要抓手。在海外成熟资本市场中，分红回购也 是股票资产的主要收益来源之一，为股市的稳定增长提供了坚实的支撑。资本市场在相 关监管政策的引导下从“融资市”向“投资市”转变过程中，分红和回购制度的完善和 实施，是构建以投资者为本资本市场的重要一环。

ESG发展与ESG主题基金

海外 ESG 主题发展时间较长，我们以美国的标普 ESG主题指数作为研究标的，可以 发现新冠疫情以来，全球化掀起了新一轮的绿色化浪潮，ESG 指数的搜索热度、标普 ESG 指数相对于标普 500 指数的超额收益双双走高，走出结构性行情。 从大类资产配置的角度来看，传统的股债组合替换为 ESG 属性股债组合可优化风险 调整后回报。责任投资可以提升组合的风险-收益权衡，如果将国内、美国的广义股- 债配比替换为 ESG 股票指数和 ESG 债券指数，则在不同的配置比例下都可以用更低 的波动率换取更高的回报率，上移传统组合的资本市场线位置。在 ESG 类债券指数 的筛选中，国内可以选取发展历史相对较长，受益于双碳目标的绿色债券指数，作为 投资组合中传统债券指数的替代品。

从风险平价走向绿色平价

在理论模型层面，环境因子对资产定价的影响通常通过风险溢价和折现率的调整来体现。环境风险被纳入资本资产定价模型或股利贴现模型中，作为额外的系统性风险因素。企业的环境绩效和可持续发展策略可能影响其预期现金流，从而改变投资者对其未来收益的预期。随着监管的不断完善和全球ESG共识提升，预计“环境+资产配置”策略将在未来发挥更大的使用空间。

全球可持续债权型资产工具的发展情况

ESG债务规模稳步扩张：全球ESG债务规模在2023年超过了5.6万亿美元，相对于一年前的4.5万亿美元，规模扩张25%，其中发债主题主要是金融机构及非金融机构，占比最高的是绿色债券和可持续链接贷款，分别占ESG债务总规模的38%和20%。 从构成角度来看，近两年全球ESG债务发行规模的放缓主要归因于企业发行的疲软。这与借贷成本上升所引发的企业整体借贷大幅缩减的趋势相吻合。当前，欧元区正处于经济衰退之中，多国对经济增长放缓的预期导致了企业在借贷方面的疲软表现。相对而言，主权债和政府债的发行量呈现出略有增加的态势。

ESG展望：海外贸易情景和国内市值管理

市值管理——锚定核心工具箱

2005年上市公司股权分置改革时期，市值管理里的概念首次提及；2014年新国九条首次将市值管理撰入资本市场顶层文件，后续十年间市值管理的要求不断充实完善并聚焦于央企；今年以来，市值管理政策不断加码，并于2024/9/24发布《上市公司监管指引第10号——市值管理（征求意见稿）》对上市公司市值管理进行全面规范。

市值管理——关注“红利+”板块

4月12日，国务院发布《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（以下简称《意见》）。此次颁布的《意见》共9个部分，是继2004年、2014年两个“国九条”之后，又时隔10年国务院再次出台资本市场指导性文件。

股权激励——长期投资新指南

股权激励是有效的公司治理手段，指上市公司以本公司股票为标的，对其董事、高级管理人员及其他员工进行的长期性激励。从股权激励的实施效果看，美国的实践表明，80年代兴起的股权激励制度对于促进公司价值增长和推动经济进步具有显著的正面影响，股权激励将公司管理者和股权的利益捆绑在一起，可有效减少管理者的短视行为，促使管理者执行有利于公司长期发展的战略。

并购重组——提质增效下的供给端投资机遇

并购重组是企业应对技术变革和商业模式变化的高效反应，也是助推企业快速成长的有效战略。通过复盘并购重组的发展历程，并购重组政策基调经历了宽松到收紧，再到结构性放松的过程。支持传统行业并购，促进传统行业内部资源整合和转型发展，以及支持科技型企业并购重组进而培育新质生产力，将是未来并购重组政策的主基调。 图125：并购重组规模发展

报告节选：

编辑：火腿肠