2024年社服行业2025年投资策略：从政策导引、消费变迁中挖潜行业投资机会

国内出行：整体呈现量增价减趋势，线上渗透结构性亮点突出

国内出行消费：出行消费赛道更多呈现“量增价减”趋势

2024年国内部分消费赛道呈现“量增价减”趋势，我们选取部分赛道消费趋势展示如下： 1、机票&酒店：据民航局数据，截至12月15日，日均旅客运输量超过200万人次，同比增长18.1%、较2019年增长10.7%，创历史新高，但航 班管家数据显示，2024年民航经济舱平均票价约767元，同比下降12.1%(票差在百元)，同比2019年下降3.8%；酒店同样呈现同样趋势，酒店 之家数据显示，2024年酒店需求需求端呈现稳步增长态势（5-10%）；但房价在高基数&供给增加影响下同比下滑趋势较为明显（-0~-10%）。 2、自然景区：2024年以来名山大川景区在客流层面呈现平稳增长趋势，但二次消费意愿降低以及门票免票活动带动下，客单价则更多呈下 滑趋势。2024年前三季度，黄山累计接待进山游客363万人次，同增2.80%，但在“每周三免票5000张”人均支出同比是走低的。

国内出行消费：性价比消费潮流风起

性价比消费风潮起，追求价格与质量的双重满足。据北京师范大学调研数据显示，近七成的年轻消费者在购物时首要考虑的是性价比 ，即70%年轻人在消费时既追求品质也看重实惠；第一财经发布的《2023消费趋势观察》报告显示，93.69%的消费者倾向于高质价比的 产品，而单纯追求低价的仅占4.75%。消费者需求正在转变，不再盲从低价或品牌溢价，而是寻求价格与质量的双重满足。

大众化定位Mall客流增速快于高端商场，连锁餐饮品牌降价以求提振客流。据赢商网统计数据显示，2024年开始高档商场的客流增速 边际开始出现下滑，增速逐渐低于中高档及以下的购物中心。2024H1，连锁餐饮品牌同店同比2023年有-4%~-28%下滑，同店经营承压 背景下，连锁餐饮品牌大多选择加大折扣力度或推出低价新品以适应外部消费环境变化（如下右图所示）。但上述举措最终落地效果 不一，其中海底捞、达美乐逆势实现同店销售增长。此外还有肯德基、必胜客通过加大促销提振了客流，即同店销售降幅低于客单价 降幅，而其他品牌落地效果则仍需观察。

国内出行消费：下沉城市增长动能更为强劲

2024年餐饮收入同比增速环比逐月走低，但仍领先于社零总额。从社零累计同比数据看，2024年2月累计同比高于去年同期，但自3月起 出现明显下滑，考虑系基期处于疫情放开初期，餐饮呈现爆发性复苏的高基数影响。餐饮收入与社零总额累计同比数据差距逐渐缩小， 但截至10月，餐饮收入累计同比仍领先于社零总额，分别为6%/4%，增长韧性考虑主要系期间餐饮企业数量增长及连锁品牌新开门店支撑。

低线城市是支撑当下餐饮行业收入增长的中坚力量。我们筛选了数据较为完整的地区进行统计，除重庆外，其余城市表现均次于全国平 均水平，特大城市北京、深圳受冲击更为明显，北京自3月以来累计同比转负。重庆、成都等一线城市则表现较优。低线城市（三线及以 下城市）的社零无论从绝对增速、边际走势，我们认为均为当前消费中相对更具增长韧性和潜力的方向。但就最新边际趋势而言，低线 城市同比增速逐月也略有走低。

行情复盘：板块持仓处历史低位，在线旅游龙头与自然景区领涨

基金持仓：2024Q3末社服板块基金持仓环比提升0.06pct，港股餐饮OTA增持居前

由于一季度、三季度基金披露重仓股数据，而非像半年报和年报一样披露全部持仓数据，因此以下测算主要通过重仓股情况进行分析。

2024Q3末，社服板块重仓基金持仓比例较Q2提升0.06pct，继续处于低配状态。2024Q3末国信社会服务板块基金重仓持股比例为0.44%，环比Q2提 升0.06pct，相比于国信社服板块市值占A股的0.61%，连续6个季度处于低配状态。

子板块：餐饮、OTA增持居前，教育、演艺减持居前，各子板块处于低配状态。2024Q3 VS 2024Q2，餐饮、OTA、免税、酒店、景区、出境游各增 持0.073/0.012/0.011/0.003/0.001/0.0002pct，教育、演艺、人服各减持0.024/0.007/0.005pct。

前十大基金重仓股：百胜中国、同程旅行增持居前，学大教育、宋城演艺减持居前。2024Q3 VS 2024Q2，港股OTA、餐饮龙头增持居前，如百胜 中国、同程旅行、海底捞各增持0.065/0.012/0.008pct，中国中免、首旅酒店增持0.008/0.005pct。

行情复盘：年初至今板块跑输大盘，近期预期改善以及题材共振板块企稳向上

年初至今行情总览：参考中信消费者服务指数，2024年1-11月板块跌4.4%，大幅跑输基准18.6pct（沪深300指数）。 年初至今行情趋势：板块在弱现实下，整体震荡下行，仅阶段促内需预期强化下有所反弹。具体而言，春节前市场担忧回补需求过后出行增 长的可持续性，板块整体回调，春节出行数据靓丽提振市场信心；3月中下旬后随出行基数逐步增加，出行链基本面边际承压，股价也持续 震荡向下；9月下旬关于提振经济的政策方向更显积极，板块跟随大盘大幅上涨。10月中下旬逐步交易三季度承压业绩，此后公众假期优化 预期与免签范围扩大以及题材带动下板块企稳。

子行业：需求趋势与供给格局带来分化，关注企业模式迭代与效率升级

出行链特点：供需再平衡，休闲强商旅弱，量好于价

酒店供给快速修复。供给方面，酒店行业供给较快增长，2023年闲置民宿等反弹最快，2024年更偏中档型等酒店为主。1）按盈蝶网数据， 2023年底，国内住宿房量已经恢复到2019年同期的95%，较2020-2022年年（2022年底为2019年底的81%左右）显著复苏，其中2023年休 闲需求补偿性释放下各类闲置民宿等供给的恢复和增长；2024年更偏中档型等酒店为主。2）根据酒店之家数据，2024年以来，小体量住宿 设施和经济型酒店增长同比2023年底相对放缓（个位数增长），而中档型酒店数和房量仍较2023年底增长12%、11%，增长较快。

休闲强商旅弱，量好于价。需求方面，休闲出游恢复更快，且以疫后亲子为特征的家庭消费下淡旺季波动更大；商旅出行更受经济周期变化 扰动，仍处于相对低迷状态。整体而言，消费力渐进修复、供需再平衡过程中，机酒行业均呈现量好于价。

旅游消费持续景气，居民追逐精神需求趋势延续，量好于价。2023-2024年旅游消费成为相对抗周期的重要赛道之一；2024年二三季度国内 游总消费均已恢复至2019年同期水平，同比双位数增长；其中节假日旺季在基数不低的背景下平稳增长，以国庆假期为例，国内游总花费可 比口径增长6.3%，恢复至2019年同期108%；其中国内游客流按可比口径同比增长5.9%，恢复至2019年同期的110.2%，人均消费同比微增。

旅游目的地更多元，情绪价值为王。社交媒体的蓬勃发展，让越来越多小众旅游目的地被发掘、被传播；游客不再盲目追求热门景点，而是 更注重个性化、深度游的体验。地方文旅单位借力当地美食玩乐、文化习俗、热门题材概念等发展全渠道营销并打造网红目的地，吸引更多 旅游经营者参与其中，以不断改善的交通设施网络为基础，吸引全国流量。STR数据显示，前三季度部分下沉市场酒店量价增势强劲。

出行链特点：假日消费良好，法定节假日增加对于促进内需意义积极

假日优化落地对扩大内需具有现实意义。2025年起我国法定节假日增至13天，将除夕重新纳入放假并减少1天五一调休，同时明确指出除个 别特殊情形外，法定节假日假期前后连续工作一般不超过6天。由于外部环境变化，家庭消费更加集中于亲子游乐，同时个人借假期休闲游 追逐精神放松。2023年我国自五一后的节假日出游人数均超2019年同期水平，假期总人次在全年占比达到33%，亦较2019年约27%显著提升， 预计“旺季更旺”趋势仍将保持。我们认为，时隔17年后法定假日的再度延长在目前消费环境下具备现实意义，也可视为国家将服务业作为 扩内需重要抓手的显现，有助于提升市场关于后续促内需政策加码的预期。

春节假期延长有望巩固多段出行模式，五一调休减少有利于上班族拼假长途游便利。过往一般春节放假7天，除夕逢周五可实现8天（如2024 年）；2025年起春节将放假8天，除夕逢周五可实现9天（如2027年）。我们认为，春节延长有利于民众合理安排探亲与旅游，参考2024年春 节“返乡+旅游”多段式行程带动出行高峰延长。同时，假期优化有助于上班族拼假便利，从而带动中长途游与灵活错峰出行。

连锁餐饮板块2024年三大趋势

趋势一：连锁餐饮同店表现普遍面临压力，商家主动或被动降价以提振客流。纵观2024年上半年同店数据，餐饮同店销售普遍面临增 长压力，降幅在4-43%之间，仅极个别品牌同店能维持增长。在同店承压环境下，除原本在同品类中客单较低的呷哺呷哺外，其余连 锁餐饮品牌大多选择加大折扣力度或推出低价新品以吸引客流。

趋势二：外延扩张策略回归谨慎，头部品牌借力外部资源开放加盟。进入到2024年，餐饮品牌外延扩张逐渐趋于谨慎，九毛九边际下 调开店指引、海底捞也尚未重启快速开店节奏。另一方面，头部品牌海伦司（2023.06）、奈雪的茶（2023.07）、太二（2024.02）、 海底捞（2024.03）宣布开放加盟，百胜中国亦宣布考虑旗下品牌增加新开店中的加盟店占比。基于现有外部经营环境的预期以及自 身较为成熟的供应链，2023年开始多数餐饮品牌寻求新品牌孵化的可能，如海底捞推出“红石榴计划”。

趋势三：板块估值居历史底部，上市公司加大回购力度。2024年以来板块PE估值居历史中部偏低位置。截至最新收盘价，港股上市连 锁餐饮公司虽经历了阶段伴随大幅上涨，但从PE-BAND角度看，连锁餐饮上市公司估值水平仍处历史中部偏低位置。

酒店：龙头规模提速扩张，收入与利润核心受RevPAR趋势扰动

酒店集团龙头RevPAR表现大多相对好于于酒店行业大盘，但Q3因去年提价基数不同带来阶段差异。酒店集团龙头依托其会员体系支持和中央预订 系统流量贡献，叠加大数据系统化支持强化收益管理能力，其RevPAR表现仍相对好于于酒店行业大盘；Q3因去年提价基数不同带来阶段差异，亚 朵华住价格降幅加大。展望后续，国庆后行业大盘经营趋势逐步企稳，预计经营效能领先的龙头仍领先行业表现。

华住和亚朵份额提速扩张，A股酒店龙头开店尚可。虽然行业承压，但酒店龙头经营仍有一定的相对优势，龙头积极推动其加盟扩张提速。其中 华住、亚朵在今年均中报上修其全年开店指引，而亚朵最新三季报还进一步上修开店目标从400家提升至450家，整体均提升其逆周期抗风险能力， 夯实其中长线持续成长支撑。A股酒店开店亦尚可，三季度末锦江、首旅和君亭的国内酒店数较去年底各增长6.7%/7.7%/8.8%，客房量同增6.2%、 5.6%、10.2%，保持稳定正增长。其中，行业经营承压下，酒店龙头逆势扩张尚可，核心是1、物业租金下降和投资回报率下降，横向比较酒店投 资有一定性比价和现金流优势；2、品牌龙头相对较单体酒店，其规模化平台化管理能力仍有一定吸引力（虽然不同品牌因发展阶段和品牌力差 异略有区别）。

报告节选：

编辑：火腿肠