2025年度煤炭行业策略：坚守高股息，布局稳成长

供给：预计2025年生产增加、进口回落，整体供应增长

供给|产量：预计2024年原煤产量增长至47亿吨左右

预计2024年国内原煤产量小幅增长1.2%至47亿吨左右。2024年上半年由于煤炭主产地山西开展煤矿“三超”和隐蔽工作面专项整治导致产量大幅减少，国内原煤 产量也同比降低。进入下半年后山西产量逐步恢复，国内原煤产量降幅逐渐收窄，并在9月转为正增长。2024年1-11月全国原煤产量累计完成43.2亿吨，同比增 长1.2%。截至12月15日，晋陕蒙442家样本煤矿全年累计产量同比+1.3%。因此预计2024年国内原煤产量小幅增长1.2%至47亿吨左右。

供给|产量：预计2024年动力煤产量同比+2.5%，焦煤产量同比-5.0%

动力煤产量维持增长，炼焦煤受山西减产影响较大、产量同比下滑。分煤种看，2016年行业供给侧结构性改革后，动力煤（非炼焦煤，下同）产量逐年提高， 2018-2023年均复合增速约6%，2024年1-10月国内动力煤产量35.0亿吨，同比+2.4%，预计全年同比+2.5%；而炼焦煤产量近年来维持4.9亿吨左右的水平，2024年 1-10月国内炼焦煤产量3.9亿吨，同比-5.1%，预计全年同比-5.0%。

供给|产量：预计2025年煤炭产量增长1亿吨左右

预计2025-2026年中国煤炭行业合计新增产能约1.5亿吨/年左右。根据中国煤炭资源网预测，2024年新投产能超7000万吨/年，2025年产能增量有望超1亿吨/年。 虽然2023年以来新增煤矿数量明显减少，但2020年至2022年期间核准的新矿陆续开始贡献产量，尤其是内蒙古和新疆等地的大型矿井。同时也存在中小煤矿的退 出，以及灾害煤矿产能的核减。中国煤炭资源网数据显示，2024年退出的产能约为3000多万吨，这一数据在2025年预计不超过2500万吨。 随着山西产量的恢复以及新产能的投产，预计2025年国内煤炭产量增长1亿吨左右。预计2025年山西恢复正常生产，产量增加5000万吨左右。此外，预计新疆、 内蒙古等地的新投产能贡献5000万吨左右的产量（按照新投产能的一半估计当年产量）。

供给|进口：单月进口煤量屡创新高，全年进口量有望超5.3亿吨

2024年中国单月进口煤量屡创新高，全年进口量有望超5.3亿吨。在全球煤炭供应增长、需求乏力的情况下，2024年国际煤炭市场呈现供应偏宽松的局面，流向 中国的煤炭资源高于去年同期。2024年1-11月中国累计进口煤及褐煤4.9亿吨，同比增长14.8%；其中2024年11月煤及褐煤进口量达到5498万吨，再创历史新高。 预计全年进口煤量有望超5.3亿吨。 分地区看，澳煤进口增量最大，印尼煤、蒙煤次之。2024年1-11月中国从印尼、俄罗斯、澳大利亚、蒙古进口煤炭分别累计同比增加约1635万吨、161万吨、 2840万吨、1337万吨，同比增速分别为8.2%、1.9%、62.1%、21.6%；在进口煤中占比分别为44%、18%、15%、15%。

需求：预计2025年电煤、化工煤需求延续增长态 势，钢铁、建材需求跌幅收窄

需求|电力、化工用煤增加带动商品煤总消费量增长1.5%

中国商品煤消费量在电力和化工煤需求增量的带动下实现小幅增长。2024年1-11月，中国商品煤消费量为44.1亿吨，同比增长1.5%。分下游不同行业来看，虽然 受到水电的超预期挤压，但是电煤需求韧性较强，仍是煤炭下游需求主要支撑；在非电需求中，煤化工耗煤量保持高位，钢铁、建材耗煤量有不同幅度的下降。 根据中国煤炭市场网数据，2024年1-10月，中国商品煤消费中电力、钢铁、建材、化工耗煤量分别为23.5亿吨、5.8亿吨、4.2亿吨、3.1亿吨，分别同比变化 +1.2%、-3.3%、-7.4%、+7.7%，在商品煤消耗中占比分别为58%、15%、10%、8%。

需求|电力：2024年全社会用电量增速累计同比+7.1%

2024年1-11月居民用电、第三产业用电增加拉动全社会用电量增速同比提高。 2024年1-11月，全社会用电量累计89686亿千瓦时，同比增长7.1%；第一产业、第 二产业、第三产业、居民用电分别占比1%、65%、19%、15%，其中第三产业和居民用电增速最快，累计同比增速达到10%以上。 分产业看：随着农业生产、乡村产业电气化改造，第一产业用电持续增长，1-11月累计用电1245亿千瓦时，同比增长6.8%。第二产业用电量占比最高，是拉动全 社会用电量增长的主要动力，1-11月累计用电量58122亿千瓦时，同比增长5.3%，高新技术及装备制造业用电量增速领先。互联网及充换电服务业用电量高速增 长带动第三产业1-11月累计用电量16698亿千瓦时，同比增长10.4%。城乡居民生活1-11月累计用电量13621亿千瓦时，同比增长11.6%，主要系今年气温变化致冬 季防寒、夏季防暑需求增加，此外家电的普及以及网购等新消费模式的出现也推动生活用电量增长。

需求|化工：预计2024年煤化工用煤量同比实现双位数增长

受益于需求增加、政策支持、煤价中枢下行等， 2024年煤化工耗煤量维持高位，预计全年实现 双位数增长。在非煤需求中，仅化工煤需求全 年表现亮眼。根据煤炭市场网数据，2024年1- 10月，化工行业耗煤3.1亿吨，同比增长7.7%； 其中甲醇耗煤1.3亿吨，同比增长9.4%，四季 度开工率维持80%左右的较高水平；合成氨耗 煤0.7亿吨，同比增长6.6%。

库存：2024年社会库存累积至高位，关注2025年 下游去库情况

动力煤|供应偏宽松，2024年终端库存涨至高位

四季度以来供应增加但需求不及预期，港口、电厂库存 均明显上涨。截至12月27日，秦皇岛港煤炭库存为657万 吨，周环比、月环比、年同比分别变化-2.81%、-3.24%、 +13.28%；截至12月23日，北港合计库存3808万吨，周环 比、月环比、年同比分别变化-1.29%、-4.99%、-3.64%； 截止12月26日，六大发电集团存煤1403万吨，比去年同 期+5.77%；可用天数16.2天，比去年同期+6.58%。

炼焦煤|需求疲软，港口库存涨至高位、终端库存仍在低位

焦煤主产地山西下半年开始恢复生产，供应增加，但需求疲软，港口库存逐渐上涨至接近500万吨的水平，相比上半年增加一倍有余。截至12月27日，炼焦煤库存 六港口合计488.9万吨，周环比、月环比、年同比分别变化+2.06%、+6.56%、+213.87%。 需求疲软，下游多为按需采购，库存保持低位。截至12月27日，国内独立焦化厂(全样本）炼焦煤总库存1054.6万吨，年同比-4.68%；钢厂（样本247家）焦煤库 存775.7万吨，年同比-3.67%。

价格：预计2025年煤价窄幅波动，但煤企业绩波 动不大

动力煤|2024年价格震荡下行，预计2025年煤价窄幅波动

2024年动力煤价震荡下行。 2024年动力煤价呈现震荡下行走势，振幅相比往年明显收窄。年度的低点分别出现在淡季4月以及供暖旺季12月。其中12月的低点已 跌至760元/吨，主要系10月以来供应增加但今年冬季气温偏高、电煤需求不及预期，港口持续累库至高位，煤价承压持续下行。 预计2025年煤价窄幅波动、中枢小幅下行，但长协占比较高的煤企业绩波动不大。根据前文分析，预计2025年动力煤的需求、供应均有所增加，市场仍维持供应 偏宽松的状态。再加上2024年末煤炭库存已积累至高位，预计2025年动力煤价中枢小幅下行。我们对煤企的业绩进行压力测试，假设长协占比80%，且2025年市 场煤价下降10%、长协煤价下降1.5%，得到煤企售煤均价下滑约3.2%。

动力煤|疆煤外运对疆外市场冲击有限

新疆煤炭储量丰富，近年来产量快速增加。随着我国东部煤炭产量衰减以及中部煤炭开发潜力逐渐降低，新疆已成为我国重要的能源接续区和战略性能源保障区。 新疆煤炭资源储备丰富，预测埋深2000m以下浅煤炭资源总量约2.19万亿吨，占全国比重的40%，居全国首位；累计查明煤炭资源量4500亿吨，占全国的24.5%， 仅次于内蒙古排第二位。近年来疆煤产量大幅提升，是国内煤炭供应的主要增量来源。2023年，新疆原煤产量4.6亿吨，同比增长10.7%，产量位居全国第四。 2024年1-11月，新疆累计生产原煤4.8亿吨，同比增长19.4%。 随着外运通道的完善、煤炭运输“公转铁”等影响，疆煤外运量逐年提升。随着近两年煤价的上涨和高位震荡以及运输能力的提高，疆煤外运量快速增长，2023 年疆煤外运煤炭突破1亿吨，增速13.6%，其中铁路运输和公路运输占比分别约为60%、40%。2024年上半年疆煤外运量约6200万吨，维持增长态势。

焦煤|2024年价格震荡下行，预计2025年价格下降空间有限

2024年焦煤价格震荡下行。2024年虽在政策刺激下炼焦煤价阶段性上涨，但在整体需求偏弱的情况下，炼焦煤价格呈现震荡下行态势。截至12月27日，京唐港主 焦煤提库价1530元/吨，同比下降44.4%，焦煤期货结算价1140元/吨，同比下降40.1%，蒙古甘其毛都精煤提库价1220元/吨，同比降低40.5%。 预计2025年焦煤价格下降空间有限，且若需求改善，向上弹性较大。结合前文分析，供给端，预计2025年国内新增产能较少，增量主要来自于山西地区焦煤产能 的修复，预计国内生产回到4.9亿吨的水平；进口煤预计也有所增加。需求端相比2024年预计小幅下滑。综合来看，预计2025年焦煤供应进一步宽松，但考虑当 前煤价已跌至2021年以来的较低水平，预计继续下行的空间不大；且如果需求改善，具备较大的向上弹性。

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编辑：火腿肠