2025年钢铁行业年度策略：供需结构持续优化，盈利有望触底回暖

一、供给持续饱满，需求呈现疲弱态势

供给端：铁矿供给充足，与下游较弱需求背离

上游铁水产量2024年处于近5年中位水平，弱于2023年，与到港量增长产生偏离证明中国下游整体需求较弱。截至2024年 11月，铁水日均产量平均232万吨/天，yoy-4.6%，处于历史近5年中位数水平，2024年日均最高产量达240万吨，最低仅 为218万吨。从全球发货量及中国铁矿到港量来看，2024年1-10月分别为13.3/9.7亿吨，yoy+3%/+6%，证明铁矿供给饱 满，但下游需求较弱。 展望2025年：参考2020-2021H1，若下游需求较好，铁矿供给较为充足，247家高炉企业日均铁水产量或维持在230- 240万吨左右。

供给端：钢铁产量总体小幅减少，供给相对紧缩

2024年钢材产量整体小幅减少，受制于地产行业趋势走弱，长材弱于板材。截至2024年10月中国粗钢产量累计6.8亿吨， yoy-4%，今年钢材月度产量由于地产行业表现较弱呈现震荡下降趋势。分品类来看，截至11月，五大钢材中今年板材表现 较为稳定，螺纹钢、线材下滑显著，其中中厚板、热轧、冷轧分别yoy+4%/+3%/+5%，螺纹钢、线材分别yoy-18%/- 21%。  预计2025年供给类似2020-2021年维持稳中震荡态势。

需求端：需求整体走弱，地产拖累，基建+汽车+造船+出口起到 弥补作用

2024年钢材表需同比小幅下降，板材贡献增量，长材有所拖累。截至2024年10月，中国钢材总表观消费 量8.8亿吨，yoy-2%，小幅下降。分品类来看，截至11月底，五大钢材中今年板材消费量同比增加，其中 热轧、冷轧及中厚板消费量同比+4%/+5%/+2%，螺纹钢、线材下滑显著，yoy-16%/-20%。 相较2020-2021H1，我们预计2025年总需求主要受制于地产线材表现。

2024年1-10月下游需求整体主要受地产拖累，其他行业均拉动一定钢材需求，预计2025年核心仍看地产：2024年1-10月除 地产开工投资yoy-23%外，其余行业同比需求均为正增长，基建及制造业增速稳中有升，汽车、船舶、出口虽增速有所下降， 但需求仍有正向增长，分别yoy+3%/+52%/+23%，对钢材需求具有拉动作用。 相较2020年-2021H1来看，2020年受疫情影响，下游整体需求表现平淡甚至下滑，靠基建及制造业支撑，钢价表现仅在年尾 表现优异，2021H1角度，在2020年低基数下，下游整体需求有所修复，其中增速表现船舶＞出口＞汽车＞工业增加值＞基 建＞房地产新开工。我们判断2025年，在同样国内政策偏宽松下，地产低基数下恢复对于钢铁信心修复极为重要。

2024年钢材出口以价换量，充分体现国内需求不足事实。2024年钢材出口单价持续下降至10月底700美元 /吨，较进口价格1767美元/吨差距显著，位于近10年历史最高水平，充分体现我国高端钢材仍然较国外有 所差距，出口钢材并非价格导向，而是国内无法消化原因。截至2024年10月钢材出口总量为9205万吨，较 去年贡献增量1658万吨，yoy+22%，10月单月出口接近2015年历史新高。

复盘2024年，钢材出口地区主要为东南亚七国及中东九国，展望2025年，预计一带一路国家经济形势向 好，但部分国家提高关税比例或抑制出口增长，整体预计出口或受到一定限制。2024年1-10月，我国钢 材出口量主要集中在东南亚、中东、韩国、南美洲、非洲等地区，占比分别为30%/14%/8%/8%/6%， 我们预计2025年东南亚及中东地区国家发展有望延续向好态势，但部分国家提高关税比例或抑制出口增 长，整体预计出口或受到一定限制。

库存降至低于过去六年同期水平

2024年库存处于历史低位水平，预计2025年及以后一段时间内将保持低库存状态，价格对供需更为敏感 。截至2024年12月，钢铁总库存1175万吨，yoy-9%，其中钢厂库存降低至387万吨， yoy-10%。今年 库存与2023年类似，整体保持低库存状态，尤其螺纹受新旧国标影响，钢贸商与钢厂整体都追求极致低 库存状态，预计若需求无明显改善下，库存仍会维持较低状态，对钢价无明显指导作用。

二、预计2025年钢铁行业供给过剩仍为主要矛盾，价格或维持震荡态势

供需平衡表：基建、汽车、造船、机械用钢正贡献，地产、出口 用钢略有拖累，整体处于紧平衡状态

基建用钢量占总用钢量比例有所提升，我们预计2025年基建用钢需求yoy+1%，占比总需求18%。由于 基建包含公路、铁路、能源及水利行业，其中公路、铁路由于各地方政府压力较大，我们预计2025年表现 偏弱，能源板块受益于绿色能源如水电、风电、核电、光伏大力发展，同比增长显著，水利受益于“特别 万亿国债”发行2024年同比增长较快，预计2025年维持一定增长态势，整体基建用钢我们预计2025年为 1.7亿吨，yoy+1%，占比总需求18%。

汽车占总用钢量比例较为稳定，我们预计2025年汽车用钢需求yoy+0%，占总需求6%。用钢量2025年我 们预计将伴随汽车行业总销量增加稳健增长，合计5458万吨（yoy+0%），占总需求6%。但由于新能源 车及乘用车单车用钢较非新能源车、商用车略低，我们预计汽车行业用钢需求增量长期来看增长有限。

每载重造船用钢量持续提升，我们预计2025年造船用钢需求yoy+8%，占总需求2%。我们根据造船完工 量推算每载重用钢量2023年约为0.33吨/载重吨，预计2025、2026年造船用钢量分别为1709、1795万吨 ，占总需求分别2%、2%。

综上所述，我们预计2025年钢铁行业供给稳中有降、需求结构改善，总体供需紧平衡， 钢价或呈震荡态势。我们预计 2025年在国家政策“碳达峰、碳中和”推进下钢铁总供给将呈现稳中略降态势，下游房地产行业受制于新开工和拿地投资 走弱，对行业需求产生较大抑制影响，2025年总体用钢量我们预计同比下降6%左右，供需略过剩。

三、2024钢材价格震荡走弱，2025年预计钢价震荡运行

第一条主线：2024年钢价震荡走弱，预计2025年震荡运行

2024年钢材价格总体呈现震荡下行趋势，价格处于3000-4000元/吨左右，Q3下游需求旺季不旺，市场 情绪低迷，为年内价格最低点。今年整体下游房地产市场低迷，多指标探底，钢材基本面供过于求，钢价 承压下行，上海螺纹钢价格从年初4100元/吨左右震荡下行，9月底跌至3100元/吨左右。受9月24日央行 发布的一揽子宽松政策的影响，钢价触底反弹，但由于实际需求并未显著好转，钢价上涨幅度受限。复盘 历史来看，钢价整体接近7年低点。  2025年我们预计钢铁行业仍处于产能过剩阶段，需求端受政策及贸易环境等诸多因素影响，我们判断钢 价总体震荡运行。

第二条主线：2024年成本支撑价格，预计2025年铁矿价 格或有下降空间

2024年原材料价格与钢材价格变动趋势较为一致，预计2025年铁矿成本或有下行趋势，需重点关注下游 需求走势。2024年，上游原材料焦煤、铁矿、废钢价格大体上保持同步变动，前三季度呈现波动下行趋 势，第四季度有所抬头，炼钢成本整体下移，对钢价支撑减弱。成本支撑逻辑较强。2025年全球铁矿在 西芒杜或有投产状态下预期整体偏宽松状态，铁矿价格或有下行，对应钢价震荡空间较大，需主要关注需 求走势。

四、2024年Q3盈利触底，2025年盈利能力有望向好

2024年持续亏损，2025年盈利能力或有好转

黑色冶炼及加工行业2024年持续亏损，整体利润情况较为严峻，预计2025年或有好转。黑色金属冶炼及 加工行业整体利润总额截至2024年9月为-341亿元，yoy-256%，处于四年以来亏损最严重月份。截至 2024年12月钢厂盈利率为50%左右，有一半钢厂处于非盈利状态，预计2025年盈利或有好转。

钢材测算角度，2024年前三季度基本处于亏损状态，Q4转亏为盈，预计2025年盈利或有好转。钢材毛 利Q1-Q3盈利能力处于较低水平，Q4有所恢复，但仍处于较低水平，2025年钢材盈利能力或许有一定 提升空间。

五、复盘历史类似阶段，态度偏向谨慎

2021年1-9月钢铁指数涨幅高达85%

2020年-2021年，钢铁指数经历过快速上涨周期，2021年1-9月涨幅高达85%+。复盘2020年-2021年， 钢铁企业在2020年受到疫情冲突及地产调控后，2021年受货币宽松政策影响、海外经济预期修复、国家调 控政策落实，螺纹价格明显上涨，带动钢铁指数呈现较强上涨态势。

我们认为，2024年或类似2020年螺纹价格由于下游需求不佳处于较为低迷态势，2025年或类似2021年 ，有货币宽松环境、国内政策托底主要两大前提，钢材价格有望得到一定修复。但不同的是，2025年，钢 材出口面临一定关税问题，国家供给调控政策或不及预期，因此我们态度偏向谨慎。

若对标2020-2021年，行业PB上涨空间有70%

若2025年对标2020-2021年PB上涨空间有70%。对比申万行业估值水平来看，我们可以看到PE与钢铁行 业指数略有不符，受钢铁行业盈利不佳影响，目前钢铁行业PE显著高于2020-2021年最高18倍，接近30倍 ，但钢价与2020年较为一致。因此我们主要与市净率进行对比，2021年最高钢铁市净率达到1.7倍，而目 前钢铁PB仅为1倍，是近4年的最低水平，上涨空间70%。

报告节选：

编辑：火腿肠