2025年教育行业投资策略：三条掘金主线，需求复苏、业绩确定、AI赋能

趋势回顾：政策清晰、供给回补、需求韧性、技术迭代

行业趋势一：政策边界趋于清晰，行业归于常态化监管

2024年多部重磅政策文件出台、主管部门也密集发声，教育各子板块政策态度基本趋于清晰： 课外教培：1）义务教育阶段：北京、深圳等地明确符合设置标准的非学科类校外培训机构应加快审批、应批尽批，同时针对非学科类教培的隐形变异（违规进行学科类培训）坚决处罚打击；2）高中学科培训：广东省明确不再接受新的审批，但存量少数学科类培训机构仍可以在符合条件的标准下运营。 学历学校：2024年《北京市实施民促法办法征求意见稿》明确包括高教在内的各级各类学校设立审批权限，选择设立为营利性民办学校的，可依法到市场监督管理部门办理登记。 职业培训：客群对象主要为成年人，故政策限制较少，8月《促服务消费意见》提及推动社会培训机构面向公众需求提高服务质量。

2024年《校外培训管理条例（征求意见稿）》核心要点梳理

2024年《校外培训管理条例（征求意见稿）》吸收了“双减”政策过往2年多的实践经验，承接了“双减”政策对于义务教育学科培训（K9学科培训）减负的治理大方针。与“双减”政策不同的是，新政明确强调分类管理，K9学科培训延续了强监管态度（限制营利性、培训时段等），但未限制非学科类培训以及高中学科培训以市场化形式运营，鼓励政府引入高质量非学科类校外培训参与学校课后服务，未来行业转型发展指明了发展方向。此外，新政取消了除K9学科培训以外业态的培训时长/时段硬性规定，将决策权交给至地方政府因地制宜，体现了新政策的灵活性。

行业趋势二：行业供给回补，轻资产培训机构预计系增长主力军

2024年教育行业供给回补明显。监管趋于清晰后的教育行业2024年供给也出现回补。1）企业端，据天眼查数据，截至12月11日，2024年新增教育行业注册企业15.4万家，同比+62%，已超过2019年水平。2）近年报名教师资格证考试的人数大幅增长，体现教师岗位对求职者吸引力较大，预计2024年进入教育行业的从业者也将有所增加。 供给结构上，新增企业以轻资产培训机构为主。根据天眼查数据，2024年新注册的教育行业企业中超过85%的注册资本处在0-100万元区间，预计更多主要系轻资产类的培训机构。在行业结构上，未列明具体业务的相关企业增长最多，系有较多企业营业牌照仅标注“教育”行业。

行业趋势三：教育消费需求仍具相对韧性

2024年前三季度教育培训支出（子女+自身培训支出） 意愿依旧强烈。根据立信数据研究院对消费意愿的调研， 2024前三季度就“未来半年内打算购买的商品服务”一 项，选择教育培训一项的消费者是前五大类目中唯一占 比逐季提升，体现出消费需求的较强韧性。（注：此次 调查为全国性调查，覆盖一线至四线城市以及农村地区， 样本量为5000名消费者。）

行业趋势四：政策支持叠加技术进步，AI+教育加速迭代

AI+教育路径梳理： “培养数字人才” 、 “提高供给效率” 、 “创新教育方式”。开设人工智能相关课程的教培机构有望受益于数字人才需求爆发；头部教培机构及学历学校公司受益于人工智能在处理教案、课堂管理方面的能力，人工成本有望降低、供给效率将提升；AI为创新教育方式提供了可能性，智能硬件设备和AI Agent进一步颠覆了传统教育模式，有望极大程度提学生自学能力。

政策明确鼓励，2025年有望是AI+教育应用落地的关键窗口期。2024年10月24日，北京市教委等4部门发布《北京市教育领域人工智能应用工作方案》提出，到2025年，人工智能赋能5类典型示范应用项目场景基本建成并逐步开放使用，打造100所人工智能应用场景标杆学校，全市大中小学普遍开展人工智能场景应用。而12月2日教育部办公厅发布了一项通知，旨在探索和推进中小学阶段的人工智能教育，并强化这一领域的教学力度。此外AI技术也在快速更新发展，知识图谱、多模态交互技术等新技术为AI教育应用落地提供必要基础，行业有望迎来新一波快速发展。结合AI教育公司技术研发进展看，2025年有望是产品密集落地的一年，我们也建议关注技术进步带来的AI+教育板块的潜在投资机遇。

板块复盘：AI+教育、区域K12教培龙头、K12学历学校领涨

2023年，受益于教培监管态度明确、龙头转型效果综合带动，K12教培全面复苏，学大教育（业务聚焦高中培训）以180%涨幅位居第一，其次为新东方-S（+94%）、好未来（+79%）、思考乐教育（+77%）、卓越教育集团（+67%）、高途集团（+53%）；受益于赛道高景气+资产注入推进，公考赛道龙头华图山鼎涨138%；业务转型验证+高中选营落地带动下，天立国际控股涨64%；疫后收入/利润/收款复苏良好的行动教育也表现良好。

2024年，AI+教育、区域K12教培龙头、K12学历学校标的涨幅居前。1）AI教育标的豆神教育、科德教育、有道及盛通股份涨幅居前，积极布局AI技术、有产品落地的标的受资金追捧；2）经营稳定性较高+估值相对优势下，区域K12教培龙头卓越教育集团与思考乐教育分别涨123%/74%，而2023年涨幅居前的K12教培全国性龙头学大教育、新东方-S因第三季度增速环比有所下行，略低于市场乐观预期，股价阶段表现承压；3）K12学历学校天立国际控股（经营确定性）、凯文教育（扭亏预期+冰雪经济题材）涨幅同样相对良好。职业培训板块（公考、IT培训）受市场竞争增加、消费力下行、就业市场不景气影响则承压回撤；民办高教板块选营进展缓慢、办学投入增长（利润率下滑）等影响股价同样承压。

子板块分析与展望

K12教培：受益于竞争格局红利，教培龙头经营迎爆发期

赛道政策明确(第一章节已阐述)后，持续受益于供需错配竞争红利，2024年K12教培龙头经营业绩迎来经营爆发期： 从收入层面看，受益于市场竞争格局改善，新东方、好未来、高途集团、学大教育、思考乐教育、卓越教育集团收入同比均实现快速增长（29%-162%）；业绩层面，规模效应带动、人效提升综合带动下，除个别公司阶段投放增加扰动，净利润整体增速快于收入增长，部分个股2024年前三季度经调归母净利润甚至已超过2019年同期。

K12教培：24Q3收入增速环比放缓，龙头增速中枢短期存有扰动

2023年暑期旺季高基数、叠加2024年消费力下行影响，2024第三季度K12教培收入增速环比有所放缓。新东方-S、好未来、学大教育等2024年前三季度收入增速边际略有放缓（详见下图），首先2023年暑假是疫情以及赛道政策明确后的第一个经营旺季，彼时教培机构收入利润均呈现强劲复苏态势，故2024年三季度天然面临经营高基数、增速也有所回落；其次，2024年整体消费力呈下行趋势，部分客单较高的课程会受到“平替”的挤压，也对龙头经营带来季度的扰动。

龙头增速中枢短期存有扰动，部分教培龙头股价走势也相对承压，但我们从赛道竞争格局、人口趋势等维度进行分析判断，中线维度看我们认为教培赛道依旧是需求稳定性较强、成长逻辑较为清晰的赛道。

学历学校：普高&本科在校生人数稳健增长，中职人数下滑

民办普通高中、本科教育认可度高，在校学生人数仍能维持增长。对学生而言，就读普通高中意味着更大的通过高考升入名牌大学的可能性，而公办普通高中学位仍相对稀缺，尽管民办普通高中学费相对更贵，但性价比仍高。另一方面本科学校的社会认可度相对更高，2024-25年上市公司民办本科在校生人数也呈现稳健增长态势。

受就业方面社会认可度差异影响，中职学校在校人数下滑。社会对职业教育学历的认可度仍有待提高，同时学校学费也并不便宜，2023年我国公办和民办中职学校在校人数均有所下滑。目前高教集团积极推进专科学校“升本”提前布局应对，2024年部分高教上市公司资本开支走高部分来源于此。

学历学校：民办高中选营已有成功案例，高教财务清算难度大，选营仍未见实质进展

2021年《民促法实施条例》指出禁止义务教育阶段民办学校选营，但未限制高中及高教阶段学校选择营利性。高中如天立国际控股已实现多所一贯校高中部的独立分拆及转营工作，而民办高教大多仍未取得实质性进展。

在财务清算及资产处置，高教资产及税收规模、土地面积远大于高中，盘点难度更大。申请转营需要依法明确出资者出资、土地、校舍、办学积累、财政投入、社会捐赠等资金资产和债权债务情况，并缴纳相关税费。对于债权债务不清、资产存在争议、历史遗留尚未解决的需要暂缓办理。高教土地面积、校舍都远大于高中，资产盘点难度更大，历史税收交付及土地出让相关费用由于体量大，需要更多方协调，导致选营较难取得实质进展。而高中学校体量及历史包袱都远小于高教，选营进展相对更顺利。

虽未禁止民办高中及高教进行关联交易，但进行关联交易需真实且合理，市场对选营进展仍有较大期待。2021年《民促法实施条例》中未禁止非营利性的高中及高教进行关联交易，但上市公司就学校资产取得收入的关联交易必须真实且合理，若相关上市公司能顺利选营经营灵活度将极大提升，因此市场对选营仍有较大期待。

招录培训：2025年国考维持高景气度，应届生招聘占比走高

2025年国考报名人数超340万，再度验证公考行业高景气度。2025年国考报名于10月15日开始，本年度计划招录3.97万人/+0.4%。保持稳中有升，但扩招速度边际有所放缓（2024年扩招7%）。10月26日国考资格审查完成，2025年国考共有341.6万报考过审，同比+13%，到考口径上岸率（录取人数/到考人数）仅1.54%，预计招录培训赛道维持高景气度。

应届生岗位招录人数占比提升至68%。2025年度国考按照党中央、国务院关于做好高校毕业生就业工作有关部署要求，设置2.67万个计划专门招录应届高校毕业生，约占总招录人数的68.0%，同比提升2.4pct，以服务和促进高校毕业生就业。根据百度指数用户画像九月数据（国考公告发布前的一个月），粉笔、华图教育、中公教育20-29岁用户占比分别为71.41%/58.42%/31.62%。

招录培训：教师流失&消费力下行，公考龙头增长阶段性受阻

高景气度下受限于行业竞争格局，收入体量预计有所降低。三家公考龙头2024三季度收入体量大致相仿，收入同比去年均有不同幅度降低（华图无可比数据、粉笔不披露三季报，相关数据为我们前瞻预期）。行业高景气度下收入体量下滑，一方面系头部机构仍在解决“协议班”遗留问题，减少协议班占比；另一方面也是头部机构有较多老师外出单干，导致竞争恶化，预计主要系较多老师外出单干，相对应我们也根据弗若斯特沙利文数据测算得CR3同比有所下滑。但考虑到单个教师招生能力远逊于专业机构，长远来看有望重新向CR3集中。

上岸率走低，宏观消费力减弱，使得课程消费更价格敏感。公考报考中应届生人数占比走高（消费能力相对有限）以及总体消费力减弱，在上岸率持续走低的情况下，学生会更加需要考虑课程的性价比。头部公考机构的线下培训班客单价均上万元，一定程度上会影响学生的支付意愿。

报告节选：

编辑：火腿肠