2025年银行业理财2024年报解读：理财高增背后的投资转向与竞争加剧

1、 负债端：存款降息+债市行情成就理财“大年”

1.1、 理财重回 30 万亿元高点，其中非现管固收类增长较快

受各类高息严监管和债市行情催化，2024 年成为理财增长的大年。截至 2024 年末，全市场理财产品存续规模为 29.95 万亿元，全年增长 3.15 万亿元，yoy 为 11.75% （2024年6月末yoy为12.55%），与我们在2024-04-09《理财持仓全景扫描系列（二）： 起底短债理财》提到的“2024 年末理财规模有望重回 30 万亿元，同比增速达 12%” 判断基本一致。2024 年理财规模收复失地，主要与协议存款、“手工补息”存款、同 业活期存款等严监管加速存款出表有关，此外也受债市行情的催化。

但产品的规模增长分化：现金管理类规模下降、“最小持有期”固收类产品高增。 由于高息存款受到严监管，含存款比例较大的现金管理类产品收益下降较多，7 日年 化收益率从 2024 年初 2.3%左右降至年末 1.6%附近，全年规模下降 1.24 万亿元。而 非现管固收类产品收益率保持较高吸引力，部分时点 3 个月年化收益率高于 3%，即 使在 10 月份债市出现调整时也高于 1.7%，破净率总体平稳在低位，规模增长较快。 2024 年全年非现金管理类固收产品共增长 4.66 万亿元，其中“最小持有期”产品增 长 3.37 万亿元。

1.2、 保守估计 2025 年理财增长高点或为 31.5 万亿元

1.2.1、 2024 年理财增长的催化剂较多

2024 年理财增长的“催化剂”较多。一是“手工补息”存款叫停后理财增量约2 万亿元（4 月 7 日至 9 月最高点），二是债市行情较好，未出现大规模破净；三是 2024 年 9 月 24 日“一揽子新政”出台后股市情绪上涨，9 月底一周理财规模下降 1 万亿元，其后随着权益市场情绪降温部分资金回流理财，直到 2024 年 12 月上半月 恢复至 30 万亿元以上。

1.2.2、 2025 年催化剂减少，挂牌下调+定存到期或贡献主要增量

存款挂牌利率下调后，存款流入理财，是相对循序渐进的过程。2024-10-18 国 有行和招行开启新一轮存款挂牌利率下调，调整幅度较大。但从 2022 年至今历次下 调来看，下调后第一周理财规模未见明显提升，或需等到定存到期后才能慢慢转入 理财。

2025 年理财规模，或主要取决于表内存款重定价的规模。2024 年“手工补息” 禁令的影响已基本反映完毕，我们认为各类高息存款“漏洞”已基本堵住，2025 年 理财规模的“催化剂”或有所减少，规模增量或取决于 2025 年存款重定价的规模。 根据上市银行披露的存款重定价期限（集团口径的“利率风险”），在 2025 年内重定 价的存款占比18%，同比上升2pct。因此我们根据2024年理财增长情况大致推算2025 年的情况。

（1）假设理财规模增量来自两部分：受“手工补息”叫停影响流入的、定期存 款到期流入的； （2）计算 2024 年定存流入理财的转化率：根据当年重定价存款比例，可推算 出定期存款流入理财的转化率（下表⑦），2024 年转化率为 6.62%； （3）假设 2025 年定存流入理财的转化率：由于 2024 年部分定存由于“手工补 息”叫停的影响流入理财，或存在该比例虚高的情况；但考虑到 2024 年 10 月主要银行已下调存款挂牌利率，故定存流入理财的比例仍可能增加。故假设保守、中性、 激进三种情况下，转化率分别为 5.50%、6.62%、7.50%，则反算出当年理财规模增 量，继而算出理财规模高点分别为 31.54 万亿元、31.87 万亿元、32.12 万亿元。

2、 资产端：减配存款、增配高流动性资产

2.1、 2024 年理财投资行为转变主要源于存款严监管

2.1.1、 压降高息存款已严格落地，需关注信托整改进度

2024 年存款+信托严监管下，理财投资思路或发生转变。存款严监管包括协议 存款、手工补息、同业活期存款等三类存款收紧，直接影响了理财收益率特别是含 存款比例较高的现金管理类产品，因此数据上也看到理财底层的现金及银行存款占 比持续下降。虽然受益于债市行情，固收类理财产品普遍取得了较好的收益，但信 托监管的收紧或使理财投债思路发生转变，私募债收盘价、平滑盈余的操作未来或 有收紧，理财产品获取低波资产的难度增加。

2.1.2、 回购&同业存单或已成为“存款替代”

“现金及银行存款”占比连续 2 个报告期下降。受 2024 年 2 月协议存款新规的 影响（理财绕道保险的协议存款只能计入银行“同业存款”而不能计入“一般性存 款”），主要银行对于协议存款的报价明显下调，尽管部分小银行报价仍然较高但无 法被理财子准入，自 2024Q2 开始该业务的增量或已不多，导致存款占比持续下降。 回购、同业存单的占比均继续提升，信用债占比基本持平。增加回购（拆放同 业及债券买入返售）、同业存单，这两项资产占比分别升至 6.4%、14.4%，比例较 2024 年 6 月末分别上升 0.5pct、2.6pct。可选的存款资产减少+季末资金利率较高+理财回 表力度有所减弱，理财流动性较为充裕，带动回购和同业存单占比上升。信用债占 比基本持平，预计 2025 年随着部分定期存款到期，信用债占比或筑底回升。

拆解增量资产结构：2024 年下半年理财总资产较上半年增加 1.57 万亿元，其中 同业存单（1.02 万亿元）＞债券（0.59 万亿元）＞拆放同业及债券买入返售（0.25 万亿元）＞QDII（0.01 万亿元）＞金融衍生品（-0.02 万亿元）＞权益（-0.02 万亿元） ＞非标（-0.04 万亿元）＞现金及银行存款（-0.05 万亿元）＞公募基金（-0.17 万亿 元）。 债券占比虽未提升，但绝对规模明显上升。2024 年上半年、下半年理财增配债 券（不含同业存单）的规模分别为 0.22 万亿元、0.59 万亿元，贡献了较多增量，而 现金及银行存款均为负增长，反映理财在高息存款严监管下的投资行为，被迫从低 波资产转向债券资产，其投资行为对债市的影响将更加明显。此外，2024 年下半年 基金减配较多，我们认为主要和 2024 年上半年基数较高以及 2024Q3 债市回调时赎 回基金有关。

理财支持实体经济的比例仍处低位。截至 2024 年 6 月末，理财通过债券、非标、 未上市公司股权等资产支持实体经济的比例降至 70.12%，为有统计以来新低；理财 支持实体规模占同期社融存款的比例为 5.14%，较 6 月末小幅上升，但仍处于历史较 低水平。意味着理财资金仍较少直接进入实体领域，理财增量资金仍主要进入同业 市场。

2.2、 未明显拉久期，负债端或被动接受收益率下降

高息存款+通道业务整改影响下，理财收益率同比下降约 30BP。2024 年下半年 新发理财产品 1.54 万只，共募集 33.63 万亿元理财资金，环比基本持平，但受到高 息存款压降、资产票息下降的影响，2024 年全年理财年化收益率平均为 2.65%，同 比下降29BP。但相较于存款（如2024年11月银行3年定存的实际利率平均为2.056%） 来说，收益率和流动性均有较大吸引力。

新发理财并未拉久期，或仍偏好 3Y 以内中短债。我们曾在《逻辑重塑：新监管 约束下的理财投资行为——2024H1 理财半年报解读》一文中提出，根据“不可能三 角”，理财在维持低波属性的前提下可选择两条路径：高流动性低收益 or 低流动性高 收益。由于存款降息后理财收益率仍具有较大优势，且未发生大规模破净，且理财 负债端仍偏好 1 年以内的“活钱管理”，故 2024 年新发的封闭式产品久期并未明显 拉长（平均为 338 天），其中 1Y 以上占比略有下降。故我们认为 3Y 以内中短债仍 是理财资产端的基本盘。

3、 竞争格局：理财子牌照零新增，中小行加速“退场”

3.1、 理财公司：五类理财公司的市占率均有上升

股份行理财子坐稳头把交椅，国有行理财子市占率提升明显。截至 2024 年末，股份行理财子以 42.74%的市占率稳居市场第一，而国有行理财子市占率（33.22%） 同比上升较多，其中农银理财规模以超过信银理财成为市场第三。其余如城商行理 财子、农商行理财子和合资理财公司的市占率同比均有小幅上升，主要由于无理财 子牌照的中小银行逐步退出市场。我们在 2024-11-05《理财持仓全景扫描系列（五）： 理财的配债思路与赎回压力再评估》中曾做过统计，和理财公司相比，中小银行在 配债的久期上差异不大，但信用下沉较多（隐含评级在 AA 以下的占比明显更大）， 中小银行理财“退场”主要影响低评级债券的承接。

头部股份行&城农商行理财子积极开辟代销渠道。截至 2025-01-20，受益于兴业 银行较早建立的同业业务平台“银银平台”，兴银理财合作的代销机构数量仍然最多， 共有 508 家，其余如信银理财、华夏理财、平安理财以积极拓展代销渠道。城商行 理财子中，江浙地区理财子的合作代销机构最多，或与江浙地区本身银行机构较多 有关，也与财富人群聚集较多有关。

3.2、 中小银行：理财业务 2026 年底或面临“清零”压力

3.2.1、 部分中小银行正主动退出理财发行市场

2024 年未新增理财公司牌照，2026 年底前中小行或面临“清零”压力。2024 年全年并未新增理财公司的牌照发放，中小行获批难度仍然较大。2024 年 6 月下旬， 根据中国证券报报道，目前有部分省份要求未设立理财子公司的银行在 2026 年底前 逐步压降存量理财业务规模。截至 2024 年末银行机构理财规模为 3.64 万亿元，占全 市场 12.15%。但考虑到过渡期仍有 2 年，中小行理财大部分存量资产或可自然到期。 但对于中小行来说，自家理财产品带来的客户粘性和中收将消失，未来在代销的竞 争或将同质化。

中小银行持续退出理财市场。截至 2024 年末共有 218 家银行机构有存续的理财 产品，较 2024 年 6 月末减少 21 家，意味着至少有 21 家中小银行在管产品已清零， 提前主动退出理财市场。

中小银行理财业务规模效应弱，理财业务盈利性并不强。截至 2024 年末，尚存 0.45 万亿元产品未完成净值化，中小银行净值化较慢主要来源于老产品尚未到期以 及估值系统并不完善等；此外，尽管中小银行仍存续 1.6 万只产品，但单只产品规模 平均仅 2 亿元，单家中小银行理财总规模平均为 167 亿元，难以形成规模效应，对 于全行的盈利贡献有限。这些中小银行开展理财业务主要是为了维护客群基础，若 后续转为纯代销，可采用丰富产品货架的方式加强客户粘性，因此也有部分银行已 主动转为纯代销。

3.2.2、 转型纯代销，亦可增加中收&客户粘性

中小银行加速退出理财市场，转型“纯代销”。2024 年共有新发、存续有理财产 品的银行机构分别为 179 家、218 家，而代销了理财公司产品的银行升至 562 家，若 将上述三个指标作差，可大致计算出：截至 2024 年末“已转向纯代销的银行”至少 344 家，较 2023 年末增加 111 家，中小银行转型正在加速进行。

代销渠道持续拓展，部分银行理财中收增长亮眼。2024 年理财累计直销金额为 0.51 万亿元，远高于 2023 年（0.26 万亿元），或与各家理财公司加码系统建设、投 资者主动配置理财产品的意愿上升有关。理财公司代销渠道也进一步拓展，截至 2024 年末增长至 562 家，同比增长 71 家。2024 年是理财增长的大年，为银行带来亮眼的 代销收入，如招商银行 2024 年前三个季度单季代销理财收入均高增 25%以上，其中 2024Q3 增长近 60%。

通过代销丰富产品货架，或有效增强客户粘性。截至 2025-01-20，兴业银行凭 借其同业优势已代销 33 家机构发行的理财产品，合作机构数居市场第一，其余如招 商银行、苏州银行也已成为热门的代销渠道。从母行的角度来说，若能带给客户更 好的投资体验，即使代销的不是自家理财子发行的产品，也有动力去丰富产品货架， 以增强客户粘性。此外，民营银行（如网商银行）和直销银行（如百信银行）凭借 银行牌照+“类互联网”属性，成热门代销渠道。未来随着中小银行转型纯代销，可 不断发挥展业区域内的市场优势，与国股行形成互补。

编辑：火腿肠