2025年石化行业春季策略：特朗普对能源市场影响不断增强

原油呈现出强现实，弱预期，地缘因素强的特征

为何说2025年特朗普的政策实际落地效果对原油市场有非常重要的影响?

需求如果2025年不出现海外衰退或者大幅度货币宽松的情况下，需求波动将是渐进式的而非巨幅波动。但供应2025年可能因地缘产生巨大波动。回溯历史，1994年以来全球原油的供需缺口或者过剩幅度一般在200万桶/天以内波动。如不考虑制裁的背景下，预计2025年全年原油将出现供需过剩。若对俄制裁完全严格履行的前提下，俄油出口可能减少50-100万桶/天，对伊朗制裁严格的前提下可能使伊朗出口下滑80-100万桶/天。制裁的严格执行与否，是否贯穿全年直接将改变全年的平衡表预期。

因此我们认为当前时点判断2025年全年平衡表实际意义较低。2018年特朗普制裁伊朗同样使市场认为供给缺口无法填补，但豁免对伊朗的制裁后叠加沙特改变政策增产，使2018年10月后原油价格出现了下跌。

1月10日讯，美国财政部周五发布对俄罗斯新制裁。制裁的主要目标是俄罗斯主要能源公司azpromNeft和Surgutneftegas。2024年前10月，两家公司海运出口97万桶/天石油。本次制裁将超过150个实体和个人以及183艘船只列入了SDN消单。制裁从范围和力度上都进行了升级，制裁力度层面，进入SDN清单的实体在没有OFAC授权的情况下，任何美国主体不得与SDN实体进行交易。同时，SDN实体当前或此后在美国境内或者由美国主体占有或控制的财产和财产权益均被冻结。另一方面，GeneralLicense8l回调至3月12日。3月12日后无法通过俄罗斯银行进行结算交易。根(pler数据，国内11月进口俄油/伊朗油分别对应129/110万桶/天，12月下滑至124/106万桶/天。若对俄制裁完全严格行的前提下，俄油出口可能减少50-100万桶/天，对伊朗制裁严格的前提下可能使伊朗出口下滑80-100万桶/天。制裁短期推升供应紧张的情绪。

据Poltico报道，欧洲国家正在谈判讨论在波罗的海大规模扣押莫斯科的石油出口油轮。他们目的还在起草新的立法，为这些举措增加法律效力。根掘ystad数据，自美国1月10日实施制裁以来，俄罗斯海运原油和成品油出口在第三周显示出弹性，ES0原油折扣开始收窄。但俄油出口仍可能在2月27日制栽过波期结束时受到考验。FolowtheMoney及OrganisedCimeand Coruption ReportingProiect显示，欧美船东此前将老旧油轮出售给空壳公司，再进入俄罗斯影子船队。根据欧照2023年实施的制裁，禁止向俄罗斯实体直接出售油轮。然而，向未参与制裁的国家的公司间接出售并不违法回溯历史，制裁短期将导致供应量下降，但长期看制裁更多改变贸易流向和影响跨区套利，但对实际供应的改变有限。

特朗普就任以来多次发表对能源行业观点引发价格波动

贝森特对伊朗的态度:通过制裁使伊朗减少收入，需要增加美国产量对冲制裁的负面影响。As we increase prduction,we can squeeze down the bad actors .especially iran. lran was down to 100,000 barrels of oil exports whenPresident Trump left office- they 're now exporting ~l.7 million.Thrughsanctionspolicy,lbelievethatwecan…makelran pooragainnotthe lranian people, [but] the lranian government We can make thelranian regime broke again - and at the same time, increase ourdomestic productionwith thehighest energy standards in the world. p着我们增加产量，我们可以压低伊朗产量。特朗普总统离任时，伊朗的石油出口量降至10万桶，目前出口量约为170万桶。通过制裁政策，我们可以让伊朗再次变穷--不是伊朗人民，而是伊朗政府。

特朗普政策实际落地效果对能源行业影响至关重要

竞选时特朗普表示，1.87美元是一加仑汽油的“完美”价格。上任后将在12个月内将美国的汽油价格降低“一半或更多”。11月特朗普胜选总统以来，市场对特朗普的原油交易并未出现明显方向。因市场认为特朗普的政策可能推高通胀，宏观基金会选择多油作为对冲;同时对伊朗极限施压可能推高价格。另一方面市场认为特朗普潜在增加美国产量和施压OPEC增产能力有限。但同时，市场又担特朗普压低原油价格的意愿。特朗普要求政府按国别制定新关税方案，该过程可能需要数周至数月完成。关税延迟实施缓解了市场对需求受抑制的担忧，并引发市场对其政策可能不会落地的猜测。无论如何，特朗普对当下能源交易的影响无法忽视。

2月12日特朗普宣誓就职以来，首次与俄乌领导人通话。商品市场当日开始交易俄乌冲突缓解的可能性。金十数据2月14日报道，特朗普表示乌克兰冲突必须结束，乌克兰在任何和平谈判中将与俄罗斯一起拥有发言权。信任俄罗斯总统普京在俄乌冲突问题上的立场，并相信普京希望实现和平。美国和俄罗斯官员将于14日在慕尼黑会晤，乌克兰也受邀参加。特朗普曾表示，美国已经向乌克兰提供了3500亿美元，2月3日特朗普称希望与乌克兰达成协议，确保乌克兰得到援助，但同时乌克兰需要向美国提供稀土及其他物资。2月12日，美国新任财长贝森特受特朗普派遣抵达乌克兰讨论稀土换援助以及如何达成俄乌协议。

俄乌问题特别代表Keith Kellog:特朗普1.0时期副总统Mike pence的国家安全顾问。主张通过威胁切断武器供应迫使乌克兰谈判，但同时认为乌克兰追求外交途径解决时应该支持其增强谈判地位。Kelogg在美国第一政策研究所撰写文章中设想了俄乌冲突结束可能的协议:冻结当前前线，创建非军事区，在较长-段时间内推迟乌克兰加入北约的问题。同时提议向俄罗斯提供部分有限的制裁豁免。Kellogg表示拜登允许基辅打击俄罗斯境内更深处军事目标的决定给了特朗普更多的资本与俄罗斯交涉。

长期关注中下游化工龙头企业的估值修复机会

事件:2024年1月24日，国务院新闻办公室举行的发布会上，国务院国资委产权管理局负责人谢小兵介绍，国务院国资委将进一步研究将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核。谢小兵表示:将在前期推动央企把上市公司价格实现相关因素纳入对于上市公司绩效评价体系的基础上，国务院国资委将把市值管理成效纳入对中央企业负责人的考核，引导中央企业负责人更加关注、更加重视所控股上市公司的市场表现，及时运用市场化的增持、回购等手段来传递信心、稳定预期，加大现金分红力度，来更好地回报投资者。

市值管理或纳入考核，石化央企估值或进一步改善:2019年以来深化国资国企改革，提高国企竞争力成为国资系统重点工作之一。国务院国资委持续将相关评价指标纳入到央企上市公司的绩效评价体系，截止2023年形成优化中央企业经营考核指标体系的六个指标 -- 一利五率，提出一增一稳四提升的整体目标。在此基础上，国务院国资委将进一步研究将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核，或作为新要素明确国资委对央企上市公司考核机制，稳定央企发展的长远预期。央企作为境内优质资产基石，机制有望推动石化央企经营效率以及估值进一步改善。

2019年来石化央企经营业绩稳定向好:自2019年相关指标纳入央企上市公司考核以来，石化央企业绩稳重向好。2019-2023年，中国石油/中国海油(中国海洋石油)中国石化/昆仑能源归母净利CAGR分别为37.02%/19.36%/1.2%/0%。中海油服等随油价中枢上行持续复苏，海油发展随着油气产量提升业绩保持高增长。此外中国石化,中国海油等石化央企通过控股股东回购，承诺提高分红比例等方式稳定投资者预期与资本市场信心。国企改革迈入新征程，国企改革背景结合“一利五率”以及“市值管理”考核目标驱动石化央企经营效率继续提升:2020年中央深改委启动“国企改革三年行动”正式收官，2023年国企改革发展步入新阶段。2023年2月23日上午国务院国资委党委书记、主任张玉卓在“权威部门话开局”系列主题新闻发布会上表示央国企将突出高质量发展首要目标，坚持做强做优做大国有资本和国有企业的“一个目标”，用好“两个途径”。2023年中央企业负责人会议上，国资委将中央企业经营指标体系从“两利四率”优化为“一利五率”，即“利润总额、资产负债率、营业现金比率、净资产收益率、研发经费投入强度、全员劳动生产率”。石化央国企是我国央国企体系的中坚力量，在部分细分领域具备世界领先水平。在国企改革背景下“三桶油“大力推进高分红，大额回购定增等工作，加强与资本市场的沟通交流，经营效率持续改善。当前”三桶油”对标海外能源企业价值重估空间大，中长期看油价摆脱衰退交易后中枢上行，下游需求逐渐复苏，国内经济高质量发展持续推进三桶油业绩改善国企改革背景结合“一利五率”考核目标驱动“三桶油”ROE持续改善。推荐勘探以及化工板块的中国海油，中国石油，以及油服板块中海油田服务、海油发展，受益天然气销量持续增长的昆仑能源、以及中石化冠德、中石化炼化工程。

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