2025年展望报告：多元投资新思维

由安联基金发布了《2025年展望报告：多元投资新思维》这篇报告。以下是对该报告的简单概括，更多内容请前往原报告进行下载查看。随着美国大选结果出炉，尽管未来仍有可能出现波动，但美国和世 界经济有望实现软着陆，风险资产也随之呈现乐观展望态势。市场 定价已充分体现降息周期特性，但未来仍有可能因通胀再次抬头 而出现变数，因此风险依旧存在。

1.经济有望实现软着陆—— 但须关注特朗普风险

美国经济已打破即将发生衰退的预期——我们预 计，2025年美国经济将继续领先于其他主要发达 经济体，尽管增长速度可能较2024年稍有放缓。我 们的基准情景仍是美国和世界经济将实现软着陆 ——即在不引发衰退的情况下经济增速放缓，通胀 也同时下降。我们认为，2025年美国的经济增长 率将在2%左右，接近趋势增长率。 欧元区经济增速更为迟缓——低于1%，而欧洲最大 的经济体，德国于2024年连续第二年出现经济萎 缩。日本经济已失去动力。我们预计2025年欧元区 和日本的GDP增长率将接近其趋势增长率——略 高于1%。

总体而言，发达经济体的经济活动比我们2024年 初时的预测更为强劲。金融市场绝大多数参与者 认为，这种温和增长的趋势或将在2025年持续。同 时，预计通胀率将进一步下降，更加接近各家央行 设定的2%的目标。

不确定因素是唐纳德·特朗普就任美国总统后会出 现什么样的状况。他提议的巨额支出计划或在短期 内提振美国的经济增长。但特朗普提出的对美国贸 易伙伴征收更高关税的计划，可能会抑制欧洲经济 的发展前景。我们需等待并观察他的竞选承诺将在 多大程度上最终以政策形式落地

截至目前，数据符合我们经济温和增长的情景。在 美国，尽管过去几个季度劳动市场的动能明显减 弱 ， 但企业每月仍在增加新岗位，这对家庭支出形成了 支撑。除此令人鼓舞的局面之外，尽管增幅较小， 但企业利润仍呈现增长（见图1）。盈利是企业支出 的主要驱动因素，因此是整个经济的重要领先指标。 那么，我们的结论是什么？经济增长保持良好态势， 但并不足以令通胀压力再次抬头，这为美联储进一 步降息创造了条件。在这种情景下，金融市场（包 括债券和股票）或将表现良好。

然而，尚不确定这种温和的环境是否能够持续。美 国仍然存在通胀重新加速或经济陷入衰退的巨大 风险。原因何在？自美国利率于2023年下半年达到 峰值后，金融市场平均表现良好。总体金融条件已趋于宽松，这意味着企业和家庭获得融资的成本 更低、难度更小，从而支持经济增长。但如果经济 增速超过我们的预期（例如，特朗普任期内政府 开支高企），周期性通胀可能接踵而至。美国经济 仍在努力应对一些潜在的通胀因素，包括过去货 币供应强劲增长的滞后效应、去全球化、因人口 结构变化引发的工资变化以及脱碳进程。因此， 风险在于，如果确实出现增长过快的情况，美联 储和金融市场可能需要重新评估降息的节奏。

同时，我们将经济衰退列为2024年风险之一的部 分因素依然存在。例如，收益率曲线倒挂这一预 示经济衰退的可靠领先指标，直至2024年9月方 才从倒挂重新趋陡，同样的状况在美国过去四次 经济衰退发生的几个月前均曾出现。 此外，地缘政治风险仍令投资者担心不已，尤其 还伴随着特朗普第二任期可能带来的不确定性。 中东或俄乌冲突的进一步升级可能会增加全球 增长和通胀前景的不确定性，尤其是在能源价格 因冲突升级而大幅上涨的情况下。但地缘政治事 件通常只会引发短期波动，而不会对市场造成长 期影响。

上述因素将如何影响我们对金融市场的展望？我 们预期美国经济将实现软着陆，因此我们将继续 持有风险资产，尽管美股估值高企、公司债券息差 偏窄、市场波动性处在不可思议的低位并可能意 外走高。我们认为，经历了秋季的疲软之后，主权 债券收益率再次具有吸引力。未来几个月的市场 环境可能会比往常更加多变，在这种情况下，采取 主动管理投资组合的方法至关重要。

2.在波动性加剧的市场中考虑运用全新方法

全球股市正在仔细评估美国大选后的全新政治 格局。尽管担心美国政府政策走向的潜在变动或 会引发通胀，但鉴于2024年增长和通胀的走势， 我们仍然相信主要发达经济体将实现软着陆，并 且能够避免严重的经济衰退。事实上，世界许多 地区（尤其是美国）的经济都具备韧性。 美联储9月的降息虽在预料之中，但其幅度（50个 基点，而非部分人所预计的25个基点）仍然令人 意外。展望未来，经济所具备的韧性以及关税的 通胀影响扰乱通缩进程，将促使市场再次重新评 估利率正常化的进程，尤其是在美国。

虽然全球股市（尤其是美国股市）对特朗普第二 个任期的前景持乐观态度，但投资者应保警惕， 并谨记贸易、移民和其他领域政策发生根本性变 化可能会产生影响，带来更多不确定性。新一届 政府预计将对多个行业（尤其是科技行业）放松 监管，这一因素支撑了市场上的部分乐观情绪。 自1930年代以来，美国市场从未出现过如此高的 集中度（见图2），我们预计放松监管或有助于推 动市场以良好的方式实现扩展，使超大盘股之外 的公司也能够受益（尤其是科技行业）。 就美国之外的地区而言，中国近期出台了一项 1.4万亿美元的经济刺激计划，旨在帮助重组地 方政府债务，并支持经济从对房地产行业的依 赖中转型。该刺激计划的规模令一些观察人士 失望。尽管仍存在许多挑战，但这无疑是朝正确 方向迈出的一步，预计随着美国新政府政策方向 的明确，中国政府将采取更多行动。近期中国数 据显示宏观经济环境企稳，金融业甚至出现 反 弹。

尽管部分投资者对中国略有迟疑态度，但近期的 举措反映出监管机构正在积极放宽财政和货币 政策，并寻求提振资产价格——这是非常良好的 信号。 印度方面，情况则截然不同，随着中国人口结构 逐渐成为经济负担，印度经济则正逐步利用其人 口红利，一个年轻且技能逐渐提升的人口结构。 印度当前拥有多项优势，将在未来几年提高各个 行业的生产力。 

3.主动管理市场分化

2024年对于主权固定收益投资者来说如过山车 般跌宕起伏。全球经济增长的分化仍在延续，美 国经济对比全球其他地区的相对强势依然是全 球债券和货币市场的关键驱动因素。从短期来 看，特朗普当选下一任美国总统，使人们对美 国未来财政和贸易政策的宽松预期更加强烈。 尽管如此，全球通胀前景有所改善，主要市场 的核心通胀率正逐渐回落至各央行的目标水平 。这强化了对整个G10市场降息周期的预期， 为全年主权债券市场提供了稳定的支撑。

尽管2024年美联储开启降息的时间晚于其他国 家/地区，但确实显示出其方法的重要转变。这是为了继续专注于最大程度实现就业——这一目标 是美联储的双重使命之一，另一个是稳定物价。 转为主动出击，提前实施降息的举措表明，美联 储已经从之前的经济周期中汲取了教训，因为以 往的政策限制通常持续太久，不必要地增加了经 济衰退的风险。至少就目前而言，美联储的举措 加大了美国在2025年实现经济软着陆的可能性， 尽管从历史上看，这种结果较为罕见。

世界其他地区的宏观经济形势则更具挑战性。中 国经济未能实现国内需求持久复苏的预期，主要 归咎于房地产行业多年来的去杠杆化政策。投资 者日渐担忧中国经济将面临类似于日本过去二十 年经历的那种螺旋式通缩。欧元区充其量而言， 最多也只能是增长乏力，最大的经济体德国面临 连续第二年陷入衰退的风险。并不令人意外的是 ，欧洲央行官员也改变了他们的做法；市场目前 已预期欧洲央行将在连续几次会议上持续降息， 一直到2025年上半年。中国政府也意识到了螺旋 式通缩的危险。他们表示将采取一系列货币、财 政和市场刺激措施，重燃2025年中国经济复苏的 希望。