2025年牛肉行业专题报告：肉牛价格景气大周期或从2025年开启

1、猪周期的原理、复盘、规律、启示

猪周期源起：商品猪生产长周期，产能阀门是能繁母猪

商品猪生产长周期：（曾祖代）-祖代-父母代-商品代多代际生产，生产长周期。 产能阀门是能繁母猪：由于曾祖代和祖代猪多为原种较娇贵，因此行业普遍对猪价行情的反应是补栏/淘汰父母代的能繁母 猪，所以决定生猪产能多少的阀门是（二元）能繁母猪。 能繁母猪配种到商品猪出栏生产周期需要10个月：4个月的母猪怀孕分娩时间+6个月的商品猪育肥时间。

猪周期本质：生猪生产长周期导致的供需错配下的蛛网运动

猪周期的本质是母猪产能增减受当期价格影响，在长生产周期下，影响未来的市场供给与猪价，循环往复。 在猪价上涨时，养殖户对市场存乐观预期，补栏积极性提高，能繁母猪存栏随之增加，传导后表现为10个月后的生猪供给 随之增长，而随着供给的持续增加，供过于求以致猪价下跌；在猪价下跌后，养殖户生产经营承压，加大低效能繁母猪淘 汰，传导后表现为10月后的生猪供给减少，而随着生猪供给的减少，猪价逐渐回升上涨，如此循环往复。由此，随着供需 关系与猪价的持续变化，最后演绎形成了猪周期。

历次猪周期回顾：主要由行情+疫病/政策驱动产能出清下的近四年一轮猪周期

历次猪价周期展现的规律： ① 2022年之前的四轮猪周期一轮时间都是4年左右，较规律；② 一轮猪周期中，猪价上行周期往往短于下行周期（牛短熊长是常态）； ③ 在季节性等因素作用下，猪价上行期也有阶段下跌，下行期也存在阶段反弹； ④ 各轮周期的价格反转依赖于供给端出清，出清催化都是行情+外界因素（疫病或政策）； ⑥ 周期走向符合常识，往往可以用最朴素的常识判断未来中长期趋势；

猪价景气周期的直接驱动：供给减少

猪价明显上涨年份往往伴随供给下降。 ① 猪价明显上涨年份往往伴随供给下降，供给平均年环比下降8%，猪价平均可环比上涨45%。 ② 分周期看，2007年生猪出栏环比（-7.5%），猪价环比（+44%），其生猪出栏减少幅度对应的价格涨幅，是一轮相对正常猪周期的波动。 ③ 2011年在全年供给轻微下降（-0.4%）的情况下，猪价仍然环比（+45%）。我们认为原因系当年仔猪腹泻较严重，导致了供给阶段短缺， 叠加肉类价格共振上涨推动（与2019年类似，猪鸡等肉类价格会共振） 。 ④ 2019年供给与猪价出现较大波动，主要系2018年非洲猪瘟爆发后，2019年生猪供给出现较大下降，进而导致价格快速上升。

历次周期高点中供给下降幅度：20%的供应降幅对应100%的猪价较低点涨幅

供给下降幅度对应的猪价涨幅： ① 从历次周期来看，周期供给低点环比周期供给高点屠宰环比下降平均在（33%），对应的猪价极点涨幅平均达（140%）。 ② 即使在2011年全年供给波动较小的情况下，由于仔猪腹泻等疾病，导致2011年出现阶段性供给断档，导致屠宰下滑（17%）的情况 下，猪价仍环比周期低点上涨（99%）。 ③ 2019年受非洲猪瘟影响，生猪产能严重损失，周期供给低点环比周期供给高点屠宰环比（-51%），导致价格较低点（+253%）。 ④ 由此可见，周期高点价格环比周期低点若想达到100%以上的涨幅，供给端低点较高点大概率需要20%及以上的下降。

猪周期的规律启示：定性看行业盈久必亏，亏久必盈

1. 盈久必亏，亏久必盈。赚的越多周期下行亏的越惨；亏的越久越惨等周期上行也将有高额利润。 2. 过去猪周期近4年一轮的原因是，母猪-肥猪出栏10个月，但是增加产能和减少产能都是循序渐进的过程， 因此上行期近2年，下行期近2年。 3. 活猪价格对供应强敏感，需求端相对不敏感。由于活猪的下游是屠宰场，并不是直接对接终端消费，所以 抛开季节性需求来看，一定程度上供应端的变化会直接导致活猪价格强波动。 （周期下行的时候猪肉价格跌的少，活猪价格跌的多；周期上行的时候活猪价格涨的多，猪肉价格涨的少） 4. 20%的生猪供应降幅就可能对应生猪价格较低点100%的涨幅。 5. 周期走向符合常识，往往可以用最朴素的常识判断未来中长期趋势。

如何定量观察生猪产能去化：看母猪数、看淘汰母猪和仔猪价格

一句话总结：猪价暴跌（低迷）带动一段时期母、仔猪产能大量淘汰，传导至10个月后供应大量减少，猪价暴涨。 必要特征：1、猪价暴跌；2、伴随着仔猪价格和淘汰母猪价格暴跌（背后的核心逻辑是养殖户养母猪得亏钱，进行产能淘汰） 后续影响：因为养猪从母猪到肥猪出栏10个月，所以我们观察到，每当行业信心极度低迷，大量淘汰母猪时，10个月的猪价基 本都达到周期高点。

2、牛周期与猪周期对比：8年长周期

牛与猪生产周期对比：肉牛生产周期长、产仔数低

生猪： 能繁母猪配种到商品猪出栏生产周期需要10个月：4个月的母猪怀孕分娩时间+6个月的商品猪育肥时间。 产仔数：能繁母猪一年生2.2胎左右，一胎产仔数11头左右。所以以年为单位，1头母猪约等于24头肥猪，母猪肉对市场供应影响小。 肉牛： 繁殖母牛配种到肉牛出栏生产周期需要28个月左右（2年零4个月）：10个月的母牛怀孕分娩时间+18个月的育肥时间。 产仔数：母牛约一年1胎，一胎产仔数一般在1头。所以以年为单位，1头母牛出栏1头小牛，一般可用6~8胎。 由于母牛低产仔，所以牛肉市场供应中，一部分供应来源是淘汰母牛，淘汰母牛肉对市场供应有一定影响。

牛与猪规模化对比：生猪产业规模化程度提升迅速

生猪：全国生猪年出栏量在7亿头左右。 规模化程度：过去十年养猪规模化程度飞速发展，头部企业市占率持续提升，2024年底规模化程度已到70%。 CR20：过去几年头部企业市占率持续提升，2024年TOP20企业市占率已达30%。

牛与猪规模化对比：肉牛产业规模化程度低

牛：全国肉牛年出栏量在5000万头左右。 规模化程度：行业规模化程度不足30%。2022 年全国肉牛养殖户共有757.82 万户，其中50头以下的散养户为 745.83万户（占 98.42%），50 头以上的规模化养殖户为11.99万户（占1.58%）。 CR30：前30家企业肉牛存栏不到100万头，占比不到全国牛存栏1%。 肉牛产业规模化程度低的原因：肉牛养殖受限于我国自然资源禀赋条件的限制，并且存在重资产投入、投入 回报期长、规模不经济、进口冲击等问题，导致肉牛规模化进程仍然十分缓慢。 长期趋势：未来随着政策支持、其余养殖行业的资产报酬率下降情况下，肉牛行业规模化与集中度，或将持 续提升，并且头部企业的市场份额将持续扩大，即优秀企业养殖体量持续扩大。

牛与猪供应结构对比：供应来源看生猪总体自给自足，肉牛需要进口补充

生猪供应：主要看国内。除去非瘟期间对国内生猪供应造成的影响外，大部分时间猪肉的国产供应比例可达到95%以上。 因此在分析猪肉的时候，我们基本主要分析国内供应。 肉牛供应：国内供应之外，需要考虑进口和库存的数量。近十年国内肉牛消费需求持续增长，但受限于自然资源约束等原 因，国内牛肉产量增长整体慢于需求端的增长，中间的需求缺口正是得到进口牛肉的补充。 因此进口牛肉量从10年前的50万吨上升如今的近300万吨，到2024年进口量占年消费比例在30%左右。

牛周期与猪周期对比：8年左右的牛周期，周期走势表现新特点

生猪周期时长：我们看到过去养猪行业规模化程度较低时，猪周期持续时长是3-4年一轮。随着规模化程度提高，行业集 团占比提升，产业对行情的反应变的灵敏，上述的猪周期内的反应持续时间大大缩减，生猪新周期变成2年一轮。 肉牛周期时长：过去三轮周期持续时间都在8年左右。21世纪以来我们基本已经走过3轮牛周期，一是2000年6月-2009年12 月，约9.5年；二是2009年12月至2017年6月，约7.5年；三是2017年6月至今，已经走过7年半，若本轮周期下行在25年中 结束，那么本轮周期程度将在8年左右（由于活牛价格缺失，我们用牛肉价格进行观察）。

3、新一轮肉牛价格周期走势研判：拐点出现在25年，26-27年牛价趋势上行

国内产能：从养殖亏损、淘汰母牛和犊牛价格研判未来国内供应

1. 行情综述：近年活牛价格大幅下跌。本轮活牛价格大约在2022年12月见顶，之后一路下跌，从高点的37.5元/kg下跌至24年12 月的25.7元/kg，两年时间累计跌幅达31%。 2. 养殖亏损：23年6月行业开始陷入长期亏损，或同时进入母牛产能淘汰期。综合外购犊牛和自繁自养两种养殖模式估算，行业 从2023年6月开始整体进入亏损期，行业中最高单头肉牛亏损额达到6000元/头。

国内产能：国内供应转折可能在25年年中

1. 淘汰母牛：淘汰母牛价格暴跌，背后可能是母牛产能的集中大量淘汰。20-22年肉牛价格整体持续上涨，母牛和犊牛价格 随之上涨到历史高位，母牛甚至有价无市。但随着肉牛价格的大幅下跌，淘汰母牛从原来的有价无市，变成了挤兑贱卖。 在部分地区，淘汰母牛价格在24年6月甚至下跌到10元/公斤（同期猪价近20元/kg）。这背后反应的是行情好的时候惜淘 母牛，但在养殖持续亏损的情况下，母牛在24年或进行了集中且大量的淘汰。 2. 新生犊牛：犊牛价格暴跌且仍在低位。由于当前犊牛价格仍然是亏本甩卖的状态，意味着自繁自养母牛仍然是亏损的， 因此行业的母牛产能淘汰，当前或仍然在持续。 母牛产能变化拐点总结：本轮母牛产能淘汰或开始于23年6月左右，24年中出现集中大量淘汰，直到25年初行业母牛产能 或仍然在淘汰。 母牛产能拐点对应的肥牛供应理论拐点：可能在25年年中。按照母牛到肥牛约28个月的时间推算，并考虑母牛淘汰本身对 市场供应的影响，我们认为产能转折到供应转折的传导周期可能是2-2.5年。所以国内供应转折可能在25年年中，并在 2026年可能会出现国内供应的较大程度下降，下降趋势会持续到2027年。

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编辑：火腿肠