2025年锦江航运研究报告：具备特色的亚洲区域精品航运服务商，商业模式正复制在新市场

一、锦江航运：亚洲区域内精品航运服务商

（一）聚焦亚洲市场的班轮公司，提供差异化精品航运服务

1、上港集团持有公司 85%股权

锦江航运主要从事国际、国内海上集装箱运输业务，多年来持续深耕东北亚、东南亚和 国内航线。 公司成立于 1983 年，由上海海运局、上海市工商界爱国建设公司、上海市投资信托公司、 上海锦江饭店出资设立。 2015 年上港集团收购锦江航运 79.2%股权，2018 年 11 月继续收购剩余 20.8%股权。2019 年上港集团将旗下的海华轮船与锦江航运进行整合，2023 年分拆锦江航运至上交所主板 上市。 截至 2024 年报，上港集团直接及间接持有锦江航运 85%的股份。

2、公司打造精品航线战略

截至 2024 年底，公司共经营 50 艘船舶，包括 26 艘自有船舶和 24 艘租赁船舶，总运力 达到 5.3 万 TEU。截至 2025 年 4 月，根据 Alphaliner，公司总运力位列中国大陆集装箱 班轮公司第 7 位，世界集装箱班轮公司第 35 位。

2023 年公司完成 IPO 共募集资金 21.8 亿元，公司拟募资投入项目包括购置集装箱运输船 舶及集装箱等，将为公司航线网络的加密和拓展提供运力支持。

公司坚守品牌战略，聚焦客户高品质航运细分需求，构建精品航线、HDS 以及 Super HDS 多层级的服务模式： 1） 精品航线：公司通过“两定一快”的标准化服务模式，即船期定港定时、交货时间定 时、单证货物信息传输快速准确，为客户提供高准班率的精品航运服务。 2） HDS 服务（“精确到小时”的快速交货服务）：在精品航线的基础上，2001 年公司推 出连接日本主要港口的出口 HDS 服务（Hot Delivery Service），并注册了“HDS”商 标；2009 年，公司在上海日本关东航线试点推出了进口 HDS 服务，成为国内首家提 供进出口双向 HDS 服务的集装箱班轮公司；目前公司的 HDS 服务已全面覆盖日本 各基本港。 3） Super HDS 服务：2019 年公司推出针对卸货港为东京的上海日本航线 Super HDS 服 务，进一步缩短交货时间。 HDS 服务依托精品航线高准班率的优势，通过优化管理、船岸联合、多方协作等方式， 致力于第一时间驶出港口、最早到港向客户交货，为客户提供“精确到小时”的快速交 货服务，相较于“按天交货”的行业通行做法，其服务水平处于行业领先地位。 以“锦江航运四季快航”从上海港至东京港为例，普通货物从抵港卸货至交货需要 24 小 时，HDS 货物仅需 2.5 小时，Super HDS 货物仅需 1.5 小时。 HDS 服务助力客户实现“零库存”的物流管理要求，从而为客户创造更大的时效性价比， 使客户以相对优惠的物流成本享受到更加便捷高效的运输服务，获得了较高的市场认可 度。

（二）航线布局：在东北亚市场具备较强竞争力，并逐步向东南亚市场延伸

公司航线网络聚焦亚洲区域市场，并逐步向新兴区域进行延伸，航线网络、航线班期稳 定可靠，具体来看： 东北亚航线市场：公司深耕上海日本航线已有三十余年历史，2020-2024 年公司上海日本 航线市场占有率行业第一，已开通上海日本、太仓日本、青岛日本、大连日本等精品航线，实现中日航线“两个圆心”布局。 东南亚航线市场：公司陆续开通了上海泰越、上海菲律宾、日本泰越、上海香港海防等 航线，以航线精品服务培育市场和客户，逐步打响了公司在东南亚市场的品牌知名度。 此外，公司联手美森轮船等共建“海防-上海-美西”国际快航精品航线，为支线运输货物 提供无缝连接的国际中转特色服务，海防至美西仅需 17-18 天，相较传统的海防至美西 的直航航线要缩短 5-6 天，相较传统的中转航线要缩短 7-8 天。 国内航线市场：主要包括两岸间航线和国内沿海航线，公司是首批开通上海两岸间直航 航线的班轮公司，2020-2024 年公司上海两岸间航线市场占有率行业第一，已开通上海中国台湾、太仓-中国台湾等航线；国内沿海航线上公司开通了连云港航线、厦门航线、 青岛航线等航线，航线服务贯穿华北、华东、华南。

截至 2024 年底，公司已布局上海、青岛、大连、天津、厦门、武汉、南通、太仓、重庆、 温州、广州、连云港、宁波、深圳等 14 个境内网点以及中国香港、中国台湾、日本、韩 国、越南、泰国、菲律宾、印度、新加坡、马来西亚、印度尼西亚、斯里兰卡、巴基斯坦、 阿联酋等国家或地区涉及的 14 个境外销售和服务网点。

此外，公司围绕集装箱运输主业，积极拓展延伸航运物流服务链条，下设多家子公司经 营航运代理、集装箱堆存、船舶配员、集装箱租赁等配套业务，与公司主业形成有机融 合。公司服务范围从单一的水路运输逐渐走向综合物流服务，构建起全流程资源和业务 互相联动的产业布局。

近几年公司不断加大租赁运力，实现了运力规模的快速扩充，总运力从 2020 年底的 2.6 万 TEU 增长至 2024 年底的 5.3 万 TEU，增长超一倍。 从各航线的运力分布来看，2023 年上半年，公司东北亚、东南亚、国内航线运力投入占 比分别为 35%、42%、23%；其中东南亚区域航线占比提升明显，2020 年公司东南亚运 力占比仅为 20%。

收入看： 从各航线的收入分布来看，东北亚航线收入占比保持在 50%以上，构成公司收入端的压 舱石；东南亚航线收入占比从 2019 年的 11%提升至 2023 年上半年的 28%，成为公司新 的收入增长点；国内航线收入占比较为稳定，2023 年上半年约 18%。 毛利率看： 1）东北亚航线，2019 年~2023 年上半年毛利率在 25%~49%区间，除 2021 年以外为各航 线中最高，主要是由于公司通过长期经营，积累了丰富的优质客户群体，且该区域的主 要客户为年度协议客户，航线运输价格整体相对稳定。 2）东南亚航线，2019 年~2023 年上半年毛利率在-16%~+29%区间，一方面是由于该区域 公司与客户主要签署即期运价，东南亚市场竞争激烈，运价波动较东北亚市场也更大， 另一方面还受到船舶租费提升、新投入运力周转率爬坡等影响。 3）国内航线，2019 年~2023 年上半年毛利率在 10%~49%区间，其中 2021 年主要系公司 国内航线承运了部分运输至东南亚、欧洲、美洲地区的中转货物，其即期运价受到上述 航线区域的影响而持续上升。

（三）盈利波动符合集运业周期特征，近两年保持高分红比例

公司收入、利润变化一定程度上符合集运行业的周期性特征，即： 2021、2022 年集运市场高景气，公司实现营业收入 53.7、68.4 亿元，同比增长 56.6%、 27.3%；归母净利润 12.3、18.3 亿元，同比增长 164%、49.0%。 2023 年集运运价回落，公司营业收入同比下滑 23%至 52.7 亿元，归母净利润同比下滑 59.3%至 7.4 亿元。 2024 年红海危机递延传导效应，推动亚洲区域运价上涨，公司实现营业收入 59.7 亿元， 同比增长 13.4%；归母净利润 10.2 亿元，同比增长 37.5%。

2023 年上半年公司成本结构中，港口相关费用、燃油及船舶物资、使用权资产折旧、租 赁费、运输费用分别占 33%、24%、17%、7%、4%。 2023 年上半年公司单箱成本约 2749 元/TEU，2022 年单箱成本上涨明显，主要与燃油价 格上涨以及公司增加长期租赁船舶有关。

重视投资者回报，近两年维持较高分红比例。 公司章程规定，原则上每年应将当年利润中不少于 50％的可分配利润向股东进行分配。 近两年公司维持高比例现金分红：2023 年公司每股派发现金红利 0.287 元，合计派发现 金红利 3.7 亿元，分红比例为 50.02%。2024 年上半年每股派发现金红利 0.11 元，合计派 发现金红利 1.4 亿元；2024 年末拟每股派发现金红利 0.288 元，合计派发现金红利 3.7 亿 元，加上中期分红，2024 年合计派发现金红利 5.2 亿元，分红比例为 50.46%。

二、集运优质细分赛道，亚洲航线长期供需向好

（一）亚洲航线：增速最快细分领域，供需相对均衡

1、需求端：全球集运第二大市场保持较快的需求增速

亚洲航线是国际集装箱航运行业中的第二大细分市场，也是增速最快的细分区域。2024 年亚洲航线完成货运量 6529 万 TEU，占全球集装箱贸易量比重为 30.7%；2001 年至 2024 年集装箱运输货运量 CAGR 为 6.85%，明显高于东西航线的 4.38%、南北航线的 4.23% 以及世界平均水平的 5.09%。 亚洲区域集装箱航运市场的快速增长，受益于亚洲地区经济基本面的支撑，主要包括： 首先，亚洲地区人口基数大，消费潜力高，地区经济的快速发展不断刺激着亚洲各国对 外商品的进口需求；其次，以东盟国家为代表的大量新兴经济体的工业化进程不断推进， 从而推高了各国对工业原材料的进口需求；此外，双边贸易关系的日益紧密加速了国际 分工与地区整合，从而不断促进着各国间的海运贸易。 此外，RCEP 为亚洲市场带来长期增量。 RCEP 是全球规模最大的贸易协定区域，由中国、日本、韩国、澳大利亚、新西兰和东盟 十国共 15 个国家制定的协定，涵盖 23 亿人口，占全球总人口的 30%，区域内货物和服 务的进出口规模占全球比重分别为 26%和 29%。 RCEP 于 2020 年 1 月 1 日正式生效实施；2023 年 6 月 2 日，所有成员国全面生效，进入 全面实施阶段。 协定的主要内容包括：1）规定区域内 90%以上的货物贸易将最终实现零关税；2）实施 统一的原产地规则，允许在整个 RCEP 范围内计算产品增加值；3）拓宽了对服务贸易和 跨国投资的准入；4）增加了电子商务便利化的新规则等。 RCEP 通过贸易流动、货物供应与物价、投资与金融等方面形成经济联盟，促进区域内国 家优势互补、良性循环，进而推动相互贸易持续较快增长，有利于运输需求长期保持稳 定增长。

其中，东北亚市场是由中日韩三国间海运贸易组成的成熟型市场。日本和韩国均为中国 前五大贸易伙伴，2024 年贸易总值分别为 2.2、2.3 万亿元，占中国外贸总值比重分别为 5.0%、5.3%，因此东北亚集装箱贸易具有较为稳固的存量基础。2012-2022 年日本、韩国 港口集装箱吞吐量 CAGR 分别为 0.62%、2.37%，东北亚市场需求增速趋缓，同时市场格 局基本稳固。随着 RCEP 的持续推进，东北亚航运市场有望打开新的市场增量空间。

与东北亚成熟型市场不同，东南亚市场仍处于快速成长阶段。 1）东南亚地区人口众多，经济发展潜力巨大。近年来东南亚各国采取多种措施刺激经济 增长，取得明显成效，经济发展速度处于全球较高增长区间。根据公司招股书引述国际 货币基金组织 IMF 的数据，由印度尼西亚、泰国、菲律宾、马来西亚和越南组成的“东盟 主要五国”GDP 总量由 2010 年的 1.66 万亿美元增长至 2022 年 3.13 万亿美元，复合增长 率 5.42%，增速较快。 2）全球制造业产业链向东南亚转移趋势。伴随着中国经济持续增长以及追求质量的新发 展格局逐步形成，中国的中低端产业向域内其他国家转移是中长期趋势，东盟国家由于 地理、生产要素成本等方面的优势，预计将承接中国的产业转移。近年来中国与东盟的 贸易占比持续上升，从 2014 年的 11.2%上升至 2024 年的 15.9%。 随着东南亚新兴市场经济的不断发展、RCEP 的签署、东盟自由贸易协定的不断升级、全球制造业产业链向东南亚转移，东南亚区域内的集装箱运输需求有望持续增长。 由于东南亚集装箱航运市场存量大、增速快，各班轮运输公司陆续在东南亚航线开设或 新增航线，因此该航线的竞争程度也较为激烈。

2、供给端：亚洲区域内运力增速低于全球整体

亚洲区域贸易航线的运输距离显著短于东西航线、南北航线等远洋航线，主要由 3000TEU 以下的集装箱船运营。2009~2024年，全球3000TEU以下集装箱船运力年均增速仅1.28%， 低于行业整体运力年均增速 5.89%。 新增订单方面，截至 2025 年 4 月，全球 3000TEU 以下集装箱船在手订单占现有运力比 重仅为 3.59%，行业整体运力在手订单占比达 28.55%，主要是由于新订单集中在超大型 集装箱船。 存量运力方面，截至 2025 年 3 月，全球 3000TEU 以下集装箱船中，船龄在 20 岁以上的 老船占比达 24%，而行业整体 20 岁以上老船占比为 11%。 总结来看，全球 3000TEU 以下集装箱船未来供给增量低于行业整体水平，而船舶老龄化 带来的潜在退出量高于行业整体水平；将两个指标对比来看，在手订单占现有运力比重 尚不足以覆盖潜在淘汰量，Clarksons 预计全球 3000TEU 以下集装箱船 2025、2026 年运 力增速分别为 0.59%、-2.97%。

3、运价端：波动低于远洋航线

2020 年第三季度以前，亚洲集装箱航运市场运价相对稳定。 2020 年 10 月以来，主要是远洋航线市场运价高涨，给亚洲区域集装箱航运市场带来虹 吸效应，航运公司将部分运力转移至远洋航线市场；同时，伴随着亚洲区域内经济的复 苏，该市场的运输市价呈现阶梯式上涨趋势。 2022 年下半年起，随着全球经济下行、港口周转改善等因素影响，该市场的运输市价逐 步回落。 2024 年上半年，受红海危机船舶绕航、港口拥堵和船期紊乱等因素影响，叠加客户提前 出货、货运需求回升，推动国际集装箱海运运价持续上涨；即期运价于 7 月达到高点， 而后开始回调；年底欧线签约季叠加市场集中出货，市场有所反弹。 从运价的波动性来看，亚洲区内运价波动性小于远洋航线，其中东南亚航线波动性大于 东北亚航线。 

（二）两岸间航线：整体发展较为稳健

1、需求端，中国大陆是中国台湾占比最高的进口来源和出口目的地，两岸间较大的经贸 往来基数为两岸间航线市场提供了较大需求支撑。2014 年至 2024 年，两岸间进出口商 品总值从 1986 亿美元增长到 2932 亿美元，年复合增长率达 3.97%。 2、供给端，根据公司招股书引述交通运输部 2008 年 12 月 10 日发布的《关于台湾海峡 两岸间海上直航实施事项的公告》，在两岸注册的两岸资本且具有企业法人资格的航运公 司，经许可后方可从事两岸间海上直接运输业务，并且从事两岸间海上直接运输业务须 使用两岸资本并在两岸登记的船舶。作为特殊管理的国内航线，目前该市场的船舶运力 变动相对稳定。 3、运价端，2021、2024 年受东南亚、欧洲、美洲等地区航运价格上涨的影响，TWFI 台 湾海峡两岸间航线运价指数大幅上涨；除此之外，整体运价较为平稳。

三、公司看点：具备特色的精品航运服务商，商业模式正复制在新市场

（一）坚持精品航运战略，东北亚航线压舱石稳固

锦江航运的发展历程中，坚持品牌战略，通过构建精品航线、HDS 以及 Super HDS 多层 级的服务模式，为客户提供高准班率、快速交付的高品质服务，助力客户实现“零库存” 的物流管理要求，获得了较高的市场认可度。 东北亚航线即为公司依托精品航运服务，建立起差异化竞争优势的典型，公司在该区域 积累了丰富的优质客户群体，在上海-日本线市场占有率连年稳居行业第一。 从经营层面来看，东北亚航线一直以来发挥公司业绩压舱石作用，2019 年-2023 年上半 年收入占比在 54%~70%；2019 年、2020 年、及 2023 年上半年毛利占比均值约 92.4%， 2021、2022 年东北亚航线毛利分别同比增长 24.6%、108%。 从运价方面来看，公司东北亚航线单箱运价水平高于东南亚及国内航线，与公司在东北 亚区域长期深耕，品牌的竞争力与服务的溢价得到了市场的认可有关；由于公司东北亚 航线长协占比较高，单箱运价变动略滞后于市场运价变化。

（二）精品航线模式在东南亚市场加速复制，有望铸成公司第二成长曲线

1、差异化竞争是集运市场制胜策略之一

纵观国际集装箱航运行业的竞争格局，呈现高度集中的特征，截至 2025 年 4 月全球前十 大班轮公司运力规模合计占比达 84.4%。前十大班轮公司包括马士基、法国达飞、中远海 控等，是全球范围大型化运营的龙头企业，他们充分利用规模效益来最大程度地降低舱 位成本，从而提高营运利润。 具体到亚太区域，2023 年 12 月前十大班轮公司运力规模占比为 60.4%。我们注意到其中 的万海航运、海丰国际属于区域性龙头公司，他们在亚太地区集中资源发展，针对区域 内客户的货运需求，组织航线网络、优化船舶配置，实现差异化竞争。

锦江航运在过去的发展历程中，形成了高质量、差异化的精品服务能力，积累了丰富的 优质客户群体；尽管公司运力规模与全球/区域性龙头公司尚有差距，但差异性的竞争优 势仍有望保证其在细分市场中占据一席之地。

2、公司在东南亚市场加速复制精品航线模式，有望铸造公司第二成长曲线

根据公司官网、投资者关系记录表，锦江航运于 2012 年开通了东南亚地区的泰越航线， 以购买舱位的方式经营，2019 年公司开始在东南亚航线自投船舶，近几年公司聚焦东南 亚区域的精品服务需求，加速运力投入和精品航线复制，打开增量市场空间。 目前“海防丝路快航”、“泰越丝路快航”、“泰越快线”等精品航线已在东南亚区域复制 成功。其中“海防丝路快航”可实现海防至上海 3.5 天达，“泰越丝路快航”可实现胡志 明至上海航程小于 5 天，“泰越快线”可实现泰国至蛇口四天直达、泰国至上海七天速达。 2024 年 9 月公司推出泰国多式联运网点莱卡邦物流延伸服务，该服务衔接锦江航运东南 亚区域精品航线“泰越丝路快航”、“泰越快线”及其他区域内航线，进一步满足客户多 元化服务需求；2024 年 11 月公司依托华南精品航线，继续打造了快速、高效、便捷的国 际海铁联运物流产品，通过陆海新通道连接重庆至东南亚、南亚及中东地区，为客户提 供全新的物流解决方案。

此外，公司延伸服务触角至新兴区域，开设南亚及中东航线，进一步织密亚洲区域服务 网络，把握新兴市场增长机遇。

编辑：火腿肠