2025年医药行业分析：板块Q1利润端改善明显，行业有望迎来集中度快速提升

一、 利润端受减值影响显著，Q1 盈利能力明显提升

(一)板块营收环比出现触底回升，利润端受减值影响显著

仿制药板块共选取了 83 家公司，2024 年，仿制药板块实现营业收入 3648.77 亿元，同比下 降 0.55%，分季度来看，2024Q1/Q2/Q3/Q4，营业收入分别为 943.49 亿元/930.52 亿元/903.11 亿 元/871.65 亿元，分别同比+0.38%/+0.93%/+2.62%/-5.96%。 2025 年 Q1，仿制药板块实现营业收入 898.43 亿元，同比下降 4.78%。

2024 年，仿制药板块实现归母净利润 297.85 亿元，同比下降 5.97%，分季度来看， 2024Q1/Q2/Q3/Q4，归母净利润分别为 103.86 亿元/98.33 亿元/97.46 亿元/-1.80 亿元，分别同 比+2.58%/+3.74%/+9.46%/-105.67%（利润由正转负）。 2025 年 Q1，仿制药板块实现归母净利润 102.74 亿元，同比下滑 1.08%。

2024 年，仿制药板块实现扣非净利润 278.64 亿元，同比增长 3.27%，分季度来看， 2024Q1/Q2/Q3/Q4，扣非净利润分别为 99.03 亿元/91.58 亿元/91.96 亿元/-3.94 亿元，分别同比 +7.78%/+12.93%/+19.80%/-119.62%（利润由正转负）。 2025 年 Q1，仿制药板块实现扣非净利润 92.49 亿元，同比下滑 6.61%。

2024 年，从收入端来看，仿制药板块营业收入同比出现小幅度下滑，主要因 Q4 同比出现 5.96% 下滑影响；从利润端来看，归母净利润同样出现同比下滑，但扣非净利润却同比出现增长，归母 及扣非净利润的表现主要受 Q4 部分企业计提大额减值损失相关。同时，Q4 开始，前期集采品种进入到省市级续标新周期，新一轮降价压力出现。 2025 年 Q1，在去年同期高基数下，仿制药板块实现营业总收入同比下降，但环比增长 3.07%， 归母净利润及扣非净利润也同样在髙基数下同比出现下滑。虽然相较于去年 Q4 环比出现较大改 变，但更多的是因为 2024 年 Q4 多家公司计提大规模资产减值损失所致。

(二)销售费用率持续优化，Q1 盈利能力大幅提升

2024 年，仿制药板块毛利率为 50.82%，同比增长 0.04pct，净利率为 8.16%，同比下滑 0.49pct， 受部分公司大额资产减值损失影响，净利率下滑明显。 分季度来看，2024 年 Q1/Q2/Q3/Q4，仿制药板块毛利率分别为 50.86%/51.10%/50.86%/50.45%， 分别同比-0.48pct/-0.05pct/+0.46pct/+0.24pct，净利率分别为 11.01%/10.57%/10.79%/-0.21%， 分别同比+0.24pct/+0.29pct/+0.67pct/-3.62pct，2024 年，仿制药板块整体毛利率保持稳定，但 上下半年有一定差异，上半年尤其是 Q1 面临 2023 年同期髙基数，同比出现下滑，下半年则出现 明显修复；整体净利率下滑的原因主要是 Q4 部分公司计提大额资产减值损失所致，如果单看 Q1- Q3 仿制药板块净利率水平，相对表现较高，同比均实现正向增长。 2025 年 Q1，仿制药板块毛利率为 50.54%，同比下降 0.32pct，环比上升 0.09pct，净利率为 11.44%，同比上升 0.43pct，环比上升 11.65pct，净利率同比提升主要原因是费用端同比下滑， 环比大幅改善的主要原因是减值影响大幅减弱。

2024 年，仿制药板块研发费用率为 7.36%，同比下降 0.13pct，销售费用率为 22.77%，同比下降 1.49pct。 2025 年 Q1，仿制药板块研发费用率为 6.74%，同比上升 0.48pct，销售费用率为 21.66%，同 比下降 0.70pct。

二、 Top10 企业贡献近六成收入，头部企业利润增长好于收入增 长

2024 年，仿制药板块中少数公司贡献大部分营收及利润，收入及利润占比较高的公司大部分 为传统各领域仿制药头部企业。从营业收入来看，TOP10 占板块总营收的比重达 57.40%，其中华 东医药和复星医药占比超 10%，人福医药和科伦药业占比超 5%；从归母净利润来看，TOP10 归母 净利润总额达 205.58 亿元，板块中有 19 家企业出现亏损，合计亏损 65.79 亿元。

2025 年 Q1，从营业收入来看，TOP10 占板块总营收的比重达 56.56%，其中华东医药和复星医 药占比超 10%，人福医药占比超 5%；从归母净利润来看，TOP10 占板块总利润的比重达 55.14%， 其中，华东医药、复星医药、丽珠集团、科伦药业和人福医药共五家企业占比超 5%。

从收入端来看，2024 年收入占比前 10 的公司中，有 5 家公司营收同比增长，其中涨幅超过 5%的仅 1 家，涨幅处于 0%-5%的有 4 家，另有 5 家公司同比下滑，其中降幅超过 5%的有 2 家，降 幅处于 0%-5%的有 3 家；2025 年 Q1 收入占比前 10 的公司中，营收同比增长的公司仅剩 3 家，其 中涨幅超过 5%的仅 1 家，涨幅处于 0%-5%的有 2 家，另外 7 家营收同比下滑，其中降幅超过 10%的有 2 家，降幅处于 0%-10%的有 5 家。

从利润端来看，2024 年利润占比前 10 的公司中，有 7 家公司归母净利润同比增长，其中涨 幅超过 20%的有 3 家，涨幅处于 0%-20%的有 4 家，另有 3 家公司同比下滑，其中降幅超过 20%的 有 2 家，降幅处于 0%-20%的有 1 家；2025 年 Q1 利润占比前 10 的公司中，归母净利润同比增长的 公司仍维持 7 家，其中涨幅超过 20%的有 3 家，涨幅处于 0%-20%的有 4 家，同样 3 家公司归母净 利润同比出现下滑。

三、 板块估值处于历史低位，行业有望迎来集中度快速提升

(一)Q1 估值处于历史低位

2024 年，仿制药板块面临行业集采、四同等政策不断推进，行业竞争加剧、续标价格持续下 降的压力，板块业绩承压明显，从估值来看，2024 年仿制药板块估值处于历史低位，截至 2024 年 末，仿制药板块 PE 为 29.28 倍，处于 8.75%历史分位，相较医药生物行业的溢价率为 8.61%。截 至 2025 年 Q1 末，仿制药板块 PE 为 29.79 倍，处于 9.62%历史分位，相较医药生物行业的溢价率 为 11.94%。

(二)集采政策持续优化

前十批国家集采中，中选企业数量逐步增长，竞争将逐步实现温和有序。随着单品种平均中 选企业数量逐步攀升，意味着单一品种中选企业的市场也将被切割成更多区域，同时，2022 年以 来省市续标常态化也为后续入局企业带来新机遇。前期集采赢者全得的市场中标格局将向温和有 序的多厂家多区域中标逐步过渡。

在经历了十批仿制药集采的大背景下，医保基金支出和病人负担均出现明显减轻，2025 年开 始，仿制药的集中采购工作将向优化药品集采政策，强化质量评估和监管等方向进行倚重。其中， 品种纳入标准、报量、竞价规则、分量规则和落地实施等方面均有望实现优化。

(三)行业有望真正迎来产能出清

近两年，仿制药政策持续推进，首先，是四同等政策的接续落地。2024 年初国家医保局发布 《关于促进同通用名同厂牌药品省际间价格公平诚信、透明均衡的通知》，明确到 2024 年 3 月底 前，基本消除通用名、厂牌、剂型、规格均相同的药品在省际间的不公平高价、歧视性高价。此 举在一定程度上打压了仿制药的品牌溢价及品种单一企业生存空间。其中，三同政策在注射剂领 域正率先落地，国家医疗保障局办公室于 2024 年 8 月 4 日发布《国家医疗保障局办公室关于规范 注射剂挂网工作的通知》，通知对挂网药品价格治理目标是让注射剂价格更加透明，减少因包装数 量、转换比差异形成的不公平价格问题。因为注射剂不同包装在挂网时包装数量和价格并非是绝 对统一的，包材价格、包装工序复杂程度等不同会导致出现不公平价格，此次通知要按最小制剂 单位进行价格治理，后续注射剂以最小制剂单位进行挂网，注射剂层面将完成“同通用名、同厂 牌、同含量装量”三同政策落地。 未来“同通用名、同剂型”的二同政策或也将推出，相信这将极大推进我国仿制药去品牌化进程，且对单一靠剂型、定价或规格差异而生存的小型药企或 MAH 持证人将形成一定抑制，整个 行业或将向多批文、高人效的头部企业加速集中。

其次，MAH 制度（药品上市许可持有人（Marketing Authorization Holder），是指拥有药品 技术的药品研发机构/生产企业主体/其他有资质的机构，可以申请并获得药品的上市许可批件.这 种制度其实是一种将药品的生产许可与上市许可分开管理的模式）自 2019 年 12 月 1 日开始在修 订版《药品管理法》中得到确认，标志着在海外施行了近半个多世纪的 MAH 制度正式在我国全面 实施。 截至 2023 年底，在 MAH 制度鼓励下，我国共出现 1097 家 B 证企业，其中 661 家持有 B 证的 非空证企业有批件，共持有 5816 个药品批件，平均 8.8 个批件/家。但从 2023 年 10 月 CDE 的 132 号公告开始，MAH 制度在强化委托生产企业许可、质量和监督管理的大背景下不断收紧；2024 年 11 月，国家药监局正式发布《关于加强药品受托生产监督管理工作的公告（征求意见稿）意见》，该意见要求新批文审批期间不得转让，上市三年内不得转让，同时对于临床价值低、同质化严重 的药品，原则上不能委托生产；在第十批集采中标政策上，如果有多家企业委托同一家生产的， 以生产企业做主体，视同一个名额，另外，同通用名下有 B 证企业参与，在总入围名额（N-3）基 础上要再减 X。以上政策的持续推出对我国 MAH 制度下的 B 证企业产生较大影响。

从我国 2018 年推动仿制药集采政策以来，制剂企业数量在 MAH 制度等鼓励下出现明显上升， 根据 CDE 披露的药品监督统计年报显示，我国生产制剂的企业从 2020 年底的 3765 家升至 2023 年 底的 4979 家，企业数增长 1214 家，增长了 32.24%。与此同时，生产原料药企业仅微增 19 家。 我们预计，后期随着集采政策的不断优化、四同及后续政策持续推出、MAH 制度的监管趋严将对 仿制药整个行业的集中度提升产生拐点式影响，行业有望迎来快速出清。