2025年医药行业2024年与2025Q1总结：业绩持续探底，Q2有望企稳回升

1. 医药行业：行业持续分化，创新药+原料药+CXO表现较好

二级市场：医药深度回调，目前处于历史底部

医药指数：2023年至今，医药指数震荡向下，显著跑输沪深300。2023年至今指数下跌约21%，2024年至今指数下跌约14%，医药板块深度回调，但 2025年以来（截至2025.4.30）医药指数上涨约0.18%，跑赢沪深300约4.35%，以创新药+AI医疗为代表的细分赛道表现亮眼，我们认为从整体板块 来看，全市场对医药关注度显著提升，医药行业有望迎来企稳回升。

医药市值：截至2025Q1，A股医药公司总市值为6.2万亿元，占A股总市值6.3%，板块市值占比较24Q4环比增加0.19pct，但医药行业整体市值占比 处于历史相对低位水平。

二级市场：医药深度回调，化学制剂和原料药板块相对抗跌

细分赛道：生物医药各子板块来看，2024年初至今（2025年4月30日），化学制剂和化学原料药板块回调较小，涨跌幅分别为4.4%和-0.3%；生物 制品和医疗服务板块回调较多，涨跌幅分别为-30.4%和-24.0%。

各子板块估值：目前化学原料药板块估值相对较高，达到38倍PE，化学制剂板块估值为37倍PE，生物制品、医疗器械和医疗服务估值均超过30倍 PE，医药商业、中药估值相对较低。

2. 创新药：商业化新周期，创新品种快速放量，盈利信号积极

创新药：2024全年收入强势增长，费用渐趋平缓，整体行业大幅减亏

收入端：2024全年创新药公司共实现营收475.3亿元，同比增长68.4%，增长势头强劲。主要原因：1）核心品种持续放量，如百济神州、 荣昌生物、艾力斯等；2）新上市品种提供增量，如迪哲医药、智翔金泰等；3）出海授权增厚业绩，如百利天恒。2025年一季度创新药公 司共实现营收41.44亿元（未包括百济神州和诺诚健华），若排除百利天恒24Q1首付款影响，整体行业收入预计继续保持高速增长。

利润端：2024全年创新药公司总归母净利润-65.7亿元，同比实现大幅减亏（2023年总归母净利润-158.7亿元）的主要原因：一是创新药 收入显著加速增长，费用相对平缓渐增，利润端表现更好，如泽璟制药等。二是得益于百利天恒收到BMS的8亿美元首付款，利润大幅增长。

盈利能力方面，随着价格体系维护较好、成本控制效率提升、自建工厂生产逐渐成熟，叠加海外收入占比提升，近年毛利率不断提高。毛 利率从2020年的80.40%提升至2024年的85.69%。

费用率方面，头部创新企业的核心品种收入显著加速增长，同时费用相对平缓增长，因此费用率情况逐渐下降，其中研发费用率从2020年 的211.03%降至2024年的51.69%，销售费用率从2020年的68.16%降至2024年的33.12%。

3. 化药：化药板块内部分化显著，仿转创业绩呈向上趋势

化药：板块内部分化显著，传统仿转创提供向上增量，行业企稳

2024年化药公司共实现营收3996.4亿元，同比增长0.73%；2024年共实现归母净利润322.5亿元，同比增长13.25%。其中，恒瑞医药对整体 业绩贡献较大。

单季度看，2025Q1实现收入981.18亿元，同比下滑4.47%；归母净利润为108.50亿元，同比持平。

化药：板块内部分化显著，传统仿转创提供向上增量，整体行业仍受集采影响

盈利能力方面，2024年整体毛利率为50.95%，较去年同期50.63%略有增加；归母净利率为8.07%，较去年同期提升0.89pct。

费用率方面，受药品集采、医疗改革、支持创新等政策影响，化药板块销售费用率持续下降，2024年销售费用率为21.89%，较23同期减少 1.89pct；管理费用率为7.97%，较23年同期提升0.11pct。研发支出方面，近几年行业研发支出率趋于平缓，2024年研发费用率为8.03%， 较23年基本持平。

4. 医疗器械：耗材业务回暖显著，重点关注政策赋能、前沿技术落地

医疗器械：24&25Q1利润两位数下滑，持续关注设备更新进展、前沿技术落地利好

2024年医疗器械公司共实现营收2215.1亿元，同比增长1.32%，2024年共实现归母净利润312.0亿元，同比下滑13.22%，医疗设备在器械中 占比较大，受医疗行业整顿持续对设备入院、终端采购影响，设备细分赛道增速影响较大，另外DRGs拆分套餐、集采等因素对试剂、耗材 快速增长造成干扰，利润影响程度更大。

单季度看，25Q1实现收入517.0亿元，同比下滑4.89%，归母净利润为89.0亿元，同比下滑10.90%，25Q1单季度承压，主要因一季度诊疗量 无明显增长，受DRGs覆盖省份扩大影响，耗材、试剂业务使用量放缓，另外设备、耗材渠道库存压力较大。

我们认为：对于医疗器械的影响已充分反应，随着设备更新利好有序兑现，板块有望迎来拐点；另一方面，AI、脑机接口、机器人等前沿 概念的落地，对于板块估值提升和长期价值的重估，具有重要意义。

医疗设备：24&25Q1业绩承压明显，25全年有望底部向上

2024年医疗设备公司共实现营收1016.0亿元，同比下滑1.09%，2024年共实现归母净利润168.4亿元，同比下滑16.83%，医疗行业整顿持续 对设备推广造成影响，院内采购需求延迟，相关公司针对有限存量订单竞争加剧，导致利润下滑较收入更多。

单季度看，25Q1实现收入236.8亿元，同比下滑4.94%，归母净利润为43.4亿元，同比下滑13.51%，单季度持续承压，主要因行业渠道库存 压力较大，厂家主动缓解渠道压力，随着设备更新政策逐步落地，各地采购复苏，25年医疗设备板块有望迎来拐点。

5. 生物制品：血制品短期或向下见底，中长期持续看好

38家生物制品公司2024年共实现营收1150亿元，同比 下 滑 23.4%；共实现归母净利润153.7亿元，同比下滑39.1%。2025Q1实现营收221.3亿元， 同比下滑29.0%；共实现归母净利润33.1亿元，同比下滑38.4%。

生物制品：销售费用率稳定，毛利率上行

盈利能力方面，2024年整体毛利率为56.01%，2025Q1毛利率为59.01%，较2024Q1增加8.53pct； 2024年整体净利率为13.37%，2025Q1净利率为 14.95%，较2024Q1下降2.27pct 。

费用率方面，2025Q1销售费用率为23.69%，较2024年同期增长8.03pct；管理费用率为8.69%，较2024年同期增长2.89%；研发费用率为10.77%， 较2024年同期增长2.85pct。

血制品：短期或向下见底，中长期持续看好

6家血制品公司2024年实现营收241.8亿元，同比下滑1.4%；共实现归母净利润62.3亿元，同比增长14.47%。

2025Q1，实现营收53.3亿元，同比增长2.9%；实现归母净利润14.0亿元，同比下滑15.7%，受白蛋白价格下行影响，血制品短期承压。

6. 中药：短期营收利润承压，业绩拐点可期

中药：2024-2025Q1基数影响业绩承压，拐点或将到来

63家中药公司2024年实现营收3437.5 亿元，同比下降4.1%；实现归母净利润302.9亿元，同比下降18.8%，整体业绩承压，主要受感冒呼吸类 产品高基数效应、零售药店客流量减少、终端消费需求疲软及渠道去库存等因素影响。

分季度看：2025Q1实现营收904.2亿元，同比下滑7.3%，实现归母净利润121.8亿元，同比下滑4.0%，主要原因是去年Q1呼吸用药需求释放带来 的高基数。随着二季度起基数回归正常，叠加产品渠道库存改善、中药材价格持续走低，我们预计后续业绩同比压力减轻，板块毛利率有望提 升，相关公司业绩拐点可期。

中药：2024&25Q1毛利率略有下滑，销售费用率改善明显 

盈利能力方面，2024年整体毛利率为41.6%，较去年同期下降2.5pct，主要原因是中药材原材料价格上涨以及部分产品集采降价;归母净利 率为8.8%，较去年同期减少1.6pct。25Q1整体毛利率为42.3%，较去年同期下降1.0pct;归母净利率为13.5%，较去年同期提升0.5pct。

费用率方面，2024年期间费用率为30.2%（同比-1.3pct），其中销售费用率为21.6%（同比-1.9pct）、管理费用率为5.8%（同比 +0.3pct）、财务费用率为0.0%（同比+0.1pct），研发费用率为2.9%（同比+0.1pct）。25Q1期间费用率为26.3%（同比-1.1pct），其中 销售费用率为19.1%（同比-1.6pct）、管理费用率为4.9%（同比+0.2pct）、财务费用率为0.1%（同比+0.3pct），研发费用率为2.2%（同 比持平）。

7. 原料药：高景气细分表现好，纵向延伸制剂一体化显著贡献增量

2024年实现营收1225.8亿元，同比+7.9%；实现归母净利润126.8亿元，同比+38.33%。

单季度看，2025Q1实现营收306.6亿元，同比+0.34%；实现归母净利润46.7亿元，同比+39.8%。板块24Q4和25Q1收入增速分别为+4.74%和+0.34% ，归母净利润增速分别为+1027.86%和+39.76%。

盈利能力方面，2025Q1整体毛利率为32.5%，同比+1.97pct；归母净利率为15.2%，同比+4.3pct。 费用率方面：2025Q1销售费用率为4.4%，同比-1.1pct；管理费用率为5.7%，同比+0.07pct；研发费用率为5.85%，同比+0.61pct。

8. 医药商业：25Q1业绩环比降幅收窄，期待全年利润改善

2024年医药商业公司共实现营收10253.1亿元，同比增长0.8%；共实现归母净利润160.5亿元，同比下滑13%。其中，线下药店实现收入1162.2 亿元，同比增长4.9%；实现归母净利润33.2亿元，同比下降31%。医药流通实现营收9090.9亿元，同比增长0.3%；实现归母净利润127.3亿元， 同比下滑6.7%。

单季度看，24Q4线下药店实现营收309.9亿元（同比-1.0%），实现归母净利润0.8亿元（同比-87.2%）；25Q1线下药店实现营收296.1亿元（同 比-0.2%），实现归母净利润14.5亿元（同比-4.6%）。24Q4医药流通实现营收2208.4亿元（同比-1.3%），实现归母净利润5.4亿元（同比39.1%）；25Q1医药流通实现营收2315.5亿元（同比-1.0%），实现归母净利润41.8亿元（同比-3.3%）。由于减值等因素影响，24Q4利润下滑 幅度较大，25Q1业绩增速环比有所改善，降幅有所收窄。

盈利能力方面，2024年医药商业整体毛利率为12.5%，较去年同期减少0.3pct，归母净利率为1.6%，较去年同期减少0.2pct；2025Q1整体 毛利率为11.9%，较2024Q1减少0.5pct，归母净利率为2.2%，较2024Q1下降0.1pct。其中药店25Q1毛利率34.2%，同比持平；医药流通25Q1 毛利率为9.1%，同比下滑0.5pct。

费用率方面，2024年销售费用率为6.3%、管理费用率为2.2%、财务费用率为0.8%，较去年同期基本稳定；2025Q1销售费用率为5.7%（同比 -0.2 pct）、管理费用率为2.0%（同比持平），财务费用率为0.6%（同比-0.1 pct）。其中药店销售/管理/财务费用率分别为 22.5%/3.9%/0.7%，同比持平/+0.3 pct/持平，医药流通销售/管理/财务费用率分别为3.6%/1.8%/0.6%，同比-0.2 pct/持平/-0.1 pct。

9. 医疗服务：业绩边际改善，行业持续回暖

医疗服务整体：16家医疗服务公司2024年实现营收 776.6 亿元，同比下滑2.0%；实现归母净利润35.7亿元，同比下滑39.5%。单季度看， 25Q1实现营收179.7亿元，同比下滑1.5%；归母净利润为10.7亿元，同比增长13.4%。

眼科：5家眼科公司2024年共实现营收296.8亿元，同比增长1.1%；共实现归母净利润36.8亿元，同比下滑15.7%。单季度看，25Q1实现营 收83.6亿元，同比增长14%；归母净利润为12.6亿元，同比增长16.4%，增长亮眼主因一季度高毛利的屈光手术和视光业务需求较好。

整体盈利能力方面，2024年整体毛利率为36.5%，较去年同期减少2.0pct；归母净利率为4.6%，较去年同期减少2.8pct；25Q1整体毛利率 为35.5%，较去年同期提升0.6pct，归母净利率为6.0%，较去年同期提升0.8pct。

整体费用率方面，2024年销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为 11.6%、11.3%、1.6%，同比分别提升 0.4pct、0.4pct、0.2 pct。 2025Q1销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为10.8%、11.4%、1.6%，同比分别+0.1pct、持平、-0.1pct。

10. CXO&科研服务产业链： CXO边际改善，科研上游持续低迷

2024 年 CXO&科研服务产业链共实现营收966.2亿元，同比下降3.92%；共实现归母净利润138.2亿元，同比下降25.6%。其中，CXO实现营收865.7 亿元，同比下滑4.8%；实现归母净利润131.0亿元，同比下滑25.2%。科研服务产业链实现营收100.5亿元，同比增长4.5%；实现归母净利润7.2 亿元，同比下滑32.6%。

2025Q1CXO&科研服务产业链共实现营收239.0亿元，同比增长11.5%；实现归母净利润51.1亿元，同比增长70.5%。其中，CXO板块24Q4和25Q1收 入增速分别为6.8%和12.0%，归母净利润增速分别为97.3%和75.5%；科研上游板块24Q4和25Q1收入增速分别为5.6%和7.3%，归母净利润增速分别 为-36.1%和2.22%。

盈利能力方面，2025Q1 CXO整体毛利率为38.0%，同比+1.6pct；归母净利率为22.8%，同比+8.3pct。科研服务整体毛利率为53.9%，同比0.2pct；归母净利率为8.5%，同比-0.4pct。

费用率方面：1）CXO公司：2025Q1销售费用率为2.7%，同比-0.08pct；管理费用率为9.3%，同比-1.15pct；研发费用率为4.7%，同比-1.25pct ；2）科研上游公司：2025Q1销售费用率为19.6%，同比-0.2pct；管理费用率为13.3%，同比-1.0pct；研发费用率为14.0%，同比-0.7pct。

报告节选：

编辑：火腿肠