2025年食品饮料行业2024年年报与2025年一季报总结：白酒主动降速减压、提高分红率，大众品关注新渠道新品类机会

1 白酒板块：主动降速减压，提高分红率加强投资回报

白酒板块整体营收业绩环比放缓，短期需求承压。根据申万分类，白酒板块 2024年实现营业总收入4405.15亿元，同比+6.89%，整体实现归母净利润1667.78 亿元，同比+7.50%。白酒板块25Q1整体实现营业总收入1529.33亿元，同比+1.82%， 整体实现归母净利润 633.40 亿元，同比+2.33%。

2024 年白酒公司普遍提高分红率，进一步加强对投资者的回报。2024 年茅 台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、水井坊、舍得酒业、古井贡酒、今世缘、口 子窖、迎驾贡酒、洋河的分红率分别为 75%、70.01%、65%、60.39%、57.49%、 40.94%、57.49%、43.85%、47.01%、46.35%、104.90%，分别同比提升-9.01、10.01、 4.99、9.32、0.03、0.76、5.66、4.09、-5.22、0.89、34.81pct。对应当前股 价，2025 年茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、水井坊、舍得酒业、古井贡 酒、今世缘、口子窖、迎驾贡酒、洋河的预期股息率分别为 3.63%、4.66%、5.15%、 3.27%、2.21%、1.39%、4.02%、2.77%、3.66%、3.52%、6.28%。

1.1 高端酒：营收利润符合预期，25 年目标稳健增长

2024 年茅/五/泸营收增速分别为 15.66%/7.09%/3.19%，归母净利润增速 15.38%/5.44%/1.71%，25Q1 营收增速分别为 10.67%/6.05%/1.78%，归母净利润 增速 11.56%/5.80%/0.41%。茅台 25Q1 收入利润略超预期，五粮液和泸州老窖符 合预期。从年度规划来看，茅台 25 年营收目标增长 9%左右；五粮液 25 年营业 总收入目标与宏观经济指标保持一致，我们预计在 5%左右；泸州老窖 25 年经营 目标为全年营业收入稳中求进。贵州茅台：24 年茅台酒/系列酒收入分别同比 15.28%/19.65%，25Q1 茅台酒/系列酒收入分别同比 9.70%/18.30%，面对当下市 场压力、系列酒加大了促销力度。五粮液：24 年五粮液酒/其他酒分别同比 8.07%/11.79%，25Q1 普五控货挺价，低度和 1618 持续放量。泸州老窖：24 年中高档酒/其他酒分别同比 2.77%/7.15%，25Q1 预计国窖、特曲 60 版保持增长，头 曲增速更快，窖龄承压。 从财务指标来看，25Q1 茅/五/泸毛利率分别为 92.11%/77.74%/86.51%，同 比 -0.62/-0.68/-1.86pcts ，销 售费用 率分 别为 2.91%/6.52%/8.20% ，同 比 +0.45/-1.02/+0.36pcts ， 归 母 净 利 率 52.19%/40.23%/49.11% ， 同 比 +0.42/-0.09/-0.67pcts。高端酒 Q1 毛利率普遍承压，预计主因中高档产品需求 承压导致整体产品结构承压。整体来看高端酒的净利率基本维稳。25Q1 茅/五/ 泸经现净额分别同比-4.12%/2970.31%/-24.12%，五粮液现金流增长主因今年货 款中现金收取比例较高及上年同期基数低(银行承兑汇票收取比例较高)综合影 响。25Q1 末茅/五/泸合同负债分别为 87.88/101.66/30.66 亿元，分别同比 -7.35/+51.19/+5.31 亿元，环比-11.43/+30.94/+4.12 亿元，相对稳定。

1.2 次高端酒：报表压力持续释放，汾酒/水井相对平稳，舍得/酒 鬼持续下滑

2024 年 汾 酒 / 水 井 / 舍 得 / 酒 鬼 营 收 增 速 分 别 为 12.79%/5.32%/-24.35%/-49.70% ， 归 母 净 利 润 增 速 17.29%/5.69%/-80.48%/-97.72% ， 25Q1 营 收 增 速 分 别 为7.72%/2.74%/-25.14%/-30.34%，归母净利润增速6.15%/2.15%/-37.10%/-56.78%。 汾酒、水井经营韧性强，较为稳健。舍得、酒鬼下滑尚未改善。山西汾酒：预计 24 年青花、巴拿马、老白汾表现均高于平均增速、玻汾控货下平稳，青花中青 20/25 估计增速最高；25 年一季度估计青 20/25 平稳增长，新品青 26 表现亮眼、 支撑起 26 及以上产品的稳健增长，腰部表现估计快于平均、玻汾略放量。水井： 24 年高档/中档产品收入同比 1.99%/29.14%，25Q1 高档/中档产品收入同比 20.32%/-20.44% 。 舍 得 ： 24 年 中 高 档 酒 / 普 通 酒 / 玻 瓶 收 入 同 比 -27.66%/-23.44%/11.93%，25Q1 中高档酒/普通酒收入同比-28.46%/-12.59%。 酒鬼酒：24 年内参/酒鬼收入同比-67.06%/-49.32%。 从 财 务 指 标 来 看 ， 25Q1 汾 酒 / 水 井 / 舍 得 / 酒 鬼 毛 利 率 分 别 为 78.80%/81.97%/69.36%/70.71%，同比+1.34/+1.50/-4.79/-0.37pcts，销售费用 率分别为 9.23%/27.50%/19.36%/27.74%，同比+1.76/-7.56/+3.03/-27.29pcts， 归母净利率 40.23%/19.84%/21.96/9.22%，同比-0.60/-0.12/-4.18/-5.64pcts。 汾酒 Q1 费用率有所提升，预计与汾享礼遇费用兑现节奏有关，毛利率保持稳健 提升。水井 Q1 销售费用率大幅下降预计主因公司优化营销费用支出。舍得/酒鬼 净利率继续下滑，其中舍得主要受毛利率和销售费用率拖累，酒鬼主要受到管理 和财 务费用率 的影响。 25Q1 汾 酒/水井 /舍得/ 酒鬼经现 净额分别 同比 -0.21%/-463.23%/106.76%/-51.91%，水井现金流波动较大，主因公司放开信用 销售，同时邛崃生产基地投产后相关现金流出增加。25Q1 末汾酒/水井/舍得/酒 鬼 合 同 负 债 分 别 为 58.18/9.36/2.06/1.79 亿 元 ， 分 别 同 比 +2.29/-2.15/-0.29/-0.55 亿元，环比+3.37/-1.19/+0.32/-0.28 亿元。

1.3 苏皖白酒：古井/今世缘增长韧性较足，迎驾降速调整，洋河加 速下滑

2024 年 洋 河 / 今 世 缘 / 古 井 / 迎 驾 / 口 子 窖 营 收 增 速 分 别 为 -12.83%/14.31%/16.41%/9.28%/0.89% ， 归 母 净 利 润 增 速 -33.37%/8.80%/20.22%/13.18%/-3.83% ， 25Q1 营 收 增 速 分 别 为 -31.92%/9.17%/10.38%/-11.93%/2.42% ， 归 母 净 利 润 增 速 -39.93%/7.27%/12.78%/-9.25%/3.59%。古井、今世缘业绩达成相对稳健，迎驾 降速释放风险、洋河继续下滑。古井：24 年年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他 收入分别同比 17.31%/11.17%/15.08%，预计增速表现古 16、古 8 好于古 5、古 20 。 今 世 缘 ： 24 年 特 A+/ 特 A/A 类 /B 类 /CD 类 收 入 分 别 同 比 +15.17%/+16.61%/+1.95%/-11.09%/-14.57%，25Q1 特 A+/特 A/A 类/B 类/CD 类收 入分别同比+6.6%/+17.37%/+3.28%/-3.84%/-38.27%，结构持续提升。迎驾：24 年中高档白酒/普通白酒营收分别同比 13.76%/-6.53%，25Q1 预计洞藏系列继续 保持增长，其他酒表现承压。

从财务指标来看，25Q1 洋河/今世缘/古井/迎驾/口子窖毛利率分别为 75.59%/73.63%/79.68%/76.49%/76.21% ， 同 比 -0.44/-0.60/-0.67/+1.40/-0.28pcts ， 销 售 费 用 率 分 别 为 12.38%/13.29%/26.60%/7.72%/12.45% ， 同 比 +3.86/-0.87/-0.57/+0.99/+0.39pcts ， 归 母 净 利 率 32.87%/32.24%/25.47%/40.47%/33.72% ， 同 比 -4.39/-0.57/+0.54/+1.20/+0.38pcts。25Q1 洋河/今世缘/古井/口子窖毛利率 下滑主因产品结构承压，迎驾产品结构延续提升趋势。25Q1 洋河销售费用率大幅提升，主因收入下滑的背景下费用支出具有刚性。25Q1 洋河/今世缘/古井/迎 驾/口子窖经现净额分别同比-47.72%/42.50%/-24.81%/-19.97%/136.38%，今世 缘现金流表现较好，主因销售收现增长。25Q1 末洋河/今世缘/古井/迎驾/口子 窖 合 同 负 债 分 别 为 70.24/5.38/36.74/4.57/2.70 亿 元 ， 分 别 同 比 +12.09/-4.35/-9.43/-0.58/-1.06 亿 元 ， 环 比 +20.58/-0.05/+17.38/+0.54/-0.85 亿元。

2 大众品：板块表现分化，关注新渠道/新品类机会

2.1 软饮料：东鹏延续高增长，露露/康师傅/统一具备经营韧性

2024 年东鹏饮料/养元饮品/承德露露/香飘飘/欢乐家/李子园/康师傅/统一 营收同比+40.63%/-1.69%/+11.26%/-9.32%/-3.53%/+0.22%/+0.29%/6.09%，归母 净利润同比+63.09%/+17.35%/+4.41%/-9.67%/-47.06%/-5.55%/19.79%/10.92%。 25Q1 东鹏饮料/养元饮品/承德露露/香飘飘/欢乐家/李子园营收同比+39.23%/-19.70%/-18.36%/-19.98%/-18.52%/-4.30% ， 归 母 净 利 润 同 比 +47.62%/-26.95%/-12.53%/-174.47%/-58.27%/+16.17%。东鹏延续高增长，24 年能量饮料/电解质饮料/其他饮料营收同比+28.49%/+280.37%/+103.19%，25Q1 能量饮料/电解质饮料/其他饮料营收同比+25.71%/+261.46%/+72.62%，传统单品 势能强劲，第二曲线补水啦成长为增长双引擎之一，新品大规格包装果之茶势头 良好。承德露露核心大单品杏仁露稳健增长。康师傅、统一经营稳健，24 年康 师傅方便面/饮品收入分别同比-1.3%/+1.3%，统一方便面/饮品收入分别同比 1.54%/8.24%。

从财务指标来看，25Q1 东鹏饮料/养元饮品/承德露露/香飘飘/欢乐家/李子 园 毛 利 率 分 别 为 44.81%/46.53%/40.94%/38.34%/34.00%/39.08% ， 同 比 +1.74/+0.82/-0.51/+0.81/-4.75/+3.24pcts ， 归 母 净 利 率 21.00%/28.43%/20.27%/7.70%/7.95%/15.82% ， 同 比 +2.89/+4.61/-1.33/-0.03/-6.53/-0.97pcts ， 销 售 费 用 率 分 别 同 比 -0.43/+1.68/+2.14/+2.83/+0.14/-0.14pcts。东鹏成本端 25 年一季度白砂糖采 购价格同比改善明显，预计二至四季度白砂糖成本优势相较一季度减弱，费用端 公司仍将保持一定的费用投入。承德露露进入新成本周期，开始助力毛利率弹性， 新品养生水所处赛道行业连续高增长，3 月发布后产品的上市、铺货和市场推广 均有序落地，有助于公司打通日常消费场景及薄弱南方市场，我们看好激励下的 公司的积极变化。

2.2 乳制品：伊利营收企稳/盈利表现超预期，新乳业利润率提升持 续兑现

2024 年伊利股份/新乳业营收同比-8.24%/-2.93%，归母净利润同比 -18.94%/24.80%，25Q1 伊利股份/新乳业营收同比+1.35%/+0.42%，归母净利润 同比-17.71%/+48.46%。伊利：分产品 24 年液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品/其 他 产 品 营 收 分 别 同 比 -12.32%/7.53%/-18.41%/13.75% ， 25Q1 分 别 同 比 -3.06%/18.65%/-5.25%/-7.16%，液体乳下滑显著缩小、奶粉较好增长带动收入 回正。2025 年伊利计划实现营业总收入 1190 亿元，利润总额 126 亿元。新乳业： 24 年公司高端“24 小时”系列收入同比增长超 15%；“初心”系列实现双位数增长； 活润品牌实现增长超 20%。24 年低温鲜奶和低温酸奶均取得中高个位数增长，高 端鲜奶和低温调制乳同比实现双位数增长，新品收入占比保持双位数。

从财务指标来看，25Q1 伊利/新乳业毛利率分别为 37.82%/29.50%，同比 +1.80/+0.12pcts，销售费用率分别为 16.92%/17.01%，同比-1.52/-0.07pcts， 归母净利率 14.76%/5.08%，同比-3.42/+1.64pcts。伊利：公司 24Q1 处置资产 收益 25.64 亿元，剔除该因素 25Q1 利润同比增长约 22%。25Q1 毛利率改善主因 原奶价格下降以及高毛利的安慕希和金典等高端品和奶粉及奶制品快速增长拉 动整体结构提升，销售费用率改善估计广告营销费用和职工薪酬费用减少。新乳 业：25Q1 公司净利率提升主要受益于管理和财务费用率下降，其中管理费用率 下降主因公司将与生产产品相关的固定资产日常修理费用计入营业成本，财务费 用率下降主因有息负债的本金及利率下降导致利息支出同比减少。

2.3 啤酒：行业需求有所回暖，全年成本改善确定性强

2024 年华润啤酒/青岛啤酒/重庆啤酒/燕京啤酒/珠江啤酒/百威亚太营收同 比 -0.76%/-5.30%/-1.15%/+3.20%/+6.56%/-6.36% ， 归 母 净 利 润 同 比 -8.03%/+1.81%/-16.61%/+63.74%/+29.95%/-12.42%，25Q1 青岛啤酒/重庆啤酒/燕京啤酒/珠江啤酒营收同比+2.91%/+1.46%/+6.69%/+10.69%，归母净利润同比 7.08%/4.59%/61.10%/29.83%。拆分量价来看，25Q1 青岛啤酒/重庆啤酒/燕京啤 酒分别实现销量 226.1/88.35/99.5 万吨，同比+3.53%/+1.93%/+2.80%，均价分 别 为 4620/4930/3846 元 / 吨 ， 同 比 -0.59%/-0.46%/3.78% ， 吨 成 本 分 别 为 2696/2543/2200 元/吨，同比-2.59%/-1.45%/-5.48%。25Q1 啤酒市场消费回暖， 25 年行业成本改善确定性强。

2.4 速冻食品：底部承压，龙头企业彰显经营韧性

整体增速延续放缓趋势，行业竞争尚未趋缓。全年来看，安井食品/千味央 厨 / 三 全 食 品 营 收 同 比 +7.7%/-1.71%/-6.00% ， 归 母 净 利 润 同 比 +0.46%/-37.67%/-27.64% 。 单 Q4 安 井 / 千 味 / 三 全 营 收 同 比 +7.31%/-11.93%/-8.14%，归母净利润同比+22.84%/-94.65%/-24.91%。2025 年 一季度安井/千味/三全营收同比-4.13%/+1.5%/-1.58%，归母净利润同比 -10.01%/-37.78%/-9.22%。从收入端来看，速冻食品整体行业增速在 2024 年下 半年起迅速放缓，企业间分化进一步加剧，龙头企业如安井食品彰显经营韧性， 因春节备货错期原因 25Q1 收入略有下滑，但合并 24Q4 及 25Q1 来看，整体年货节表现仍实现了稳定增长，公司坚定推行大单品策略，2024 年过亿大单品贡献 了多数收入增量。千味央厨因其产品结构（传统面米制品占比较高）面临较大收 入增长压力，冷冻调理菜肴类随后发力后实现了快速增长，24 年大 B 渠道核心 客户面临增长压力，公司迅速调整战略、积极开拓新客户群，与盒马等零售新势 力达成合作，推动直营渠道实现正增长。行业价格竞争引导下利润率普遍承压严 重 ， 2024 年 全 年 安 井 食 品 / 千 味 央 厨 / 三 全 食 品 净 利 率 变 动 -0.68/-2.54/-2.45pcts，海欣食品及惠发食品全年利润亏损，25Q1 安井食品/ 千味央厨/三全食品净利率变动-0.82/-2.91/-0.79pcts，千味渠道策略上小 B 端 费用投入有所加大、销售费用率同比提升 2.12 个百分点。

25 年行业在产品和渠道端均寻求新突破点，以期收入利润迎来改善。千味 央厨积极培育烘焙类和调理菜肴类产品，冷冻调理菜肴持续全渠道发力，同时深 化与会员店合作，推出丹麦类等高附加值烘焙类产品，在渠道端将围绕新零售自 有品牌定制研发需求，积极拓展会员制渠道业务。加强费用管控，缩减无效价格 竞争投入，转向赋能经销商及提升客户粘性，预期 2025 年整体费用率将有所收 窄，推动净利率修复。安井食品持续重视新品研发，烤肠战略定位进一步提升， 通过 BC 端同步推新以提升盈利能力，下半年将重推锁鲜装 6.0 及区域新品，渠 道上全面拥抱商超定制化，对接永辉、沃尔玛等，以量换利以期规模效应体现， 公司将通过招标制度严格控制原料成本、优化人员管控等措施维利润率平稳。

2.5 休闲零食：渠道变革与品类品牌共振，利润弹性有望释放

行业整体呈现分化态势，量贩/电商/海外新渠道并行，龙头企业通过产品创 新、渠道拓展及供应链优化实现增长，同时也面临成本波动与竞争加剧压力。2024 年度，休闲食品行业龙头企业盐津铺子/甘源食品/劲仔食品/三只松鼠/万辰集团 营 收 同 比 +28.89%/+22.18%/+16.79%/+49.30%/+247.86% ， 归 母 净 利 润 同 比 +26.53%/+14.32%/+39.01%/+85.51%/+453.95%。单 Q4 盐津铺子/甘源食品/劲仔 食 品 / 三 只 松 鼠 / 万 辰 集 团 营 收 同 比 +29.96%/+22.05%/+11.92%/+36.35%/ +166.68%，归母净利润同比+33.67%/-13.91%/+0.31%/+32.63%/+894.27%。不同 公司在渠道、产品上战略规划打法各有千秋、目前来看。盐津铺子从渠道变革转 向品类品牌结构升级，子品牌“大魔王”通过品牌持续投入成效显著，其中新品 麻将素毛肚于 25 年 3 月月销实现破亿，品类逻辑得到验证，高势能渠道维持快 速增长。甘源食品 2024 年整体表现亮眼、但 25Q1 由于线下渠道拖累营收出现下 滑，海外出口超预期，电商渠道在经历前期调整后一季度增速优于大盘，零食量 贩渠道合作深入、延续较快增长趋势。三只松鼠积极拓展线下分销渠道，24 年 下半年起分销渠道渐显成效，25 年一季度在线上增长承压的背景下、线下实现 高速增长，其中日销品销售比例大幅提升。劲仔食品小鱼大单品支撑起了收入增 长的中坚力量，在达到 10 亿量级后依旧保持了双位数增长，鹌鹑蛋表现略低于 预期，电商渠道仍处于板块调整过程中，目前公司正积极对接会员制超市，预期将会有新品导入。万辰集团24Q4&25Q1业绩均超预期，量贩零食业务驱动高增长， 24Q4 门店数量迅速攀升，预估 25Q1 公司新开店百家左右，加权平均后单店水平 下滑主因 Q4 年底开店加速、新店占比较高，叠加春节较早收入确认节奏提前至 Q4 所致。

部分原料成本上涨带来一定毛利压力，供应链型企业利润率下滑趋势环比逐 渐企稳。2024 年盐津铺子/甘源食品/劲仔食品/三只松鼠/万辰集团净利率变动 -0.4/-1.14/+1.9/+0.75/+3.44pcts ， 2025Q1 上 述 公 司 净 利 率 分 别 变 动 -1.6/-5.11/-2.36/-2.05/+2.16pcts。盐津铺子 24 年品牌建设期费用投入刚性 支出，利润率有所承压，25Q1 在春节错期影响下利润率基本稳定实属不易，25 年净利率将呈现稳中有升态势，在品类品牌化效应释放驱动下，公司毛利率中枢 有望上移，叠加渠道结构优化、刚性费用支出缓解、品牌费用投入有序增长等多 重因素，利润率有望改善。甘源食品 25Q1 利润率下滑较多，主因成本抬升及新 市场费用投放增加所致，一季度销售费用率同比增长 4.24 个百分点。三只松鼠 因年货节错位影响 Q1 利润率，并且公司分销渠道在建设前期，更注重规模扩张， 短期来看供应链建设、折旧摊销等仍处于投入高峰。万辰集团经营净利率持续逐 季环比提升，Q1 量贩业务剔除计提的股份支付费用后净利润为 4.12 亿元、净利 率 3.85%创新高，量贩业务利润率持续爬坡、少数股东权益占比季度性下降推动 一季度净利润大超预期。

2.6 宠物食品：行业高景气延续，关税影响业绩分化

2024 年宠物食品行业保持高景气，头部企业收入增速显著高于行业平均水 平 。 乖 宝 宠 物 / 中 宠 股 份 / 佩 蒂 股 份 2024 年 营 收 同 比 分 别 增 长 21.22%/19.15%/17.56% ， 2025 年 一 季 度 增 速 进 一 步 扩 大 至 34.82%/25.41%/-14.4%（佩蒂受海外订单波动拖累）。三条脉络推动宠物食品企 业收入高增：1）自主品牌占有率进一步提升，乖宝凭借“麦富迪”、“弗列加特” 等自主品牌矩阵，国内市占率持续提升，中宠自主品牌 Wanpy 顽皮、Toptrees 领先、ZEAL 真致三大品牌营销快速放量，成为核心增长引擎。2）电商渠道持续 发力：乖宝第三方电商平台收入同比+59.33%，中宠通过抖音等平台实现 GMV 高 增。3）24 年海外市场恢复：2024 年佩蒂海外订单同比+29.12%，因关税政策影 响 25Q1 出口业务受到冲击。 毛利率提升驱动盈利弹性。2024 年乖宝/中宠/佩蒂归母净利润分别同比 +45.68%/+68.89%/+1742.81%，毛利率分别同比+5.43%/1.88%/10.09%，净利率分 别同比+2.02/+1.54/+12.34 个百分点。2025Q1 乖宝/中宠/佩蒂归母净利润分别 同比+37.82%/+62.13%/-46.71%，毛利率分别同比+0.42%/4.03%/4.26%，净利率 分别同比+0.26/+1.89/-3.82 个百分点。中宠自主品牌战略成效显著，国内外市 场双轮驱动下营收、净利润均实现高速增长，盈利水平持续优化，一季度国内业务延续四季度增长态势，毛利率创下历史新高，费用投入增加系品牌投入加大所 致，净利率仍同比有显著提升、营业利润率环比趋势向上。

2.7 烘焙食品：冷冻烘焙市场复苏，原料海外出口增长亮眼

奶油保持高增、冷冻烘焙商超渠道有所恢复，酵母海外出口表现亮眼。2024 年立高食品/安琪酵母/桃李面包营收同比+9.61%/+11.86%/-9.93%，归母净利润 同比+266.94%/+4.07%/-9.05%，25Q1 立高食品/安琪酵母/桃李面包营收同比 +14.13%/+8.95%/-14.2%，归母净利润同比+15.11%/+16.02%/-27.07%。立高食品 24 年稀奶油高增带动流通渠道实现双位数增长，商超渠道因产品周期性调整导 致下滑。25 年一季度商超渠道收入同比增长超过 40%，其中山姆新品表现亮眼， 商超渠道如期恢复并表现超预期，流通饼房渠道同比下降中单位数，因春节错期 导致备货前置，餐饮及新零售渠道继续保持双位数稳定增长。安琪酵母 2024 年 酵母主业保持高增，制糖业务加速剥离，25Q1 国内因春节扰动短期承压，海外 中东、北非、东南亚等地增速亮眼，国际业务贡献持续扩大。 2024 年立高食品/安琪酵母毛利率分别+0.08/-0.67pcts，净利率分别 +4.85/-0.76pcts。2025Q1 立高食品/安琪酵母毛利率分别-2.6/+1.31pcts，净 利率分别-0.09/+0.72pcts。立高食品 Q4 低基数下净利率超预期抬升，严控总部人员编制、按产线设置销售奖励机制，全年费用率优化显著，25 年一季度成本 因原料价格上涨面临一定压力，净利率在费用把控下维持平稳。安琪酵母新榨季 糖蜜采购价同比大幅回落，国内生产线加码糖蜜使用比例，国际市场价格或随汇 率上调，利润弹性逐步释放。

2.8 连锁业态：茶饮业态增速亮眼，传统卤味亟待革新

新消费茶饮业态依托供应链维持快速开店，传统卤味企业面临需求疲软与成 本压力。2024 年蜜雪冰城/霸王茶姬收入分别同比增长 38.44%/167.35%，归母净 利润分别同比增长 41.41%/228.63%。截至 2024 年底，蜜雪冰城/霸王茶姬全球 门店分别达 46479/6440 家，全年分别新增 8914/2929 家。蜜雪冰城 2024 年毛利 率、净利率均分别提升 2.92、2.24 个百分点，归母净利润同比增长 41.41%。霸 王茶姬自 2023 年转盈后、2024 年净利率高达 20.27%，同比提升将近 3 个百分点。

传统卤味受行业周期影响较大，目前均处于战略调整期，静待单店修复。2024 年绝味食品/紫燕食品营收分别同比-13.84%/-5.28%，归母净利润分别同比 -34.04%/+4.05%。2025 年Q1绝味食品/紫燕食品营收分别同比-11.47%/-18.86%， 归母净利润分别同比-27.29%/-71.8%。绝味食品放缓开店节奏，聚焦门店经营质 量提升、以及数字化与产品结构优化，供应链整合与爆品策略逐步推进。紫燕食 品 2025Q1 利润大幅下滑，毛利率、净利率分别同比下滑 2.74、4.71 个百分点， 主因原材料价格抬升及促销费用加大所致。

2.9 调味品：需求仍承压，海天表现稳健

2024 年海天味业/中炬高新营收同比 9.53%/7.39%，归母净利润同比 12.75%/-47.37%，25Q1 海天味业/中炬高新营收同比 8.08%/-25.81%，归母净利 润同比 14.77%/-24.24%。海天：分产品，2024 年度公司酱油/调味酱/蚝油/其他 品 类 分 别 实 现 营 收 137.58/26.69/46.15/40.86 亿 ， 同 比8.87%/9.97%/8.56%/16.75%，25Q1 分别实现营收 44.20/9.13/13.60/12.89，同 比 8.20%/13.95%/6.10%/20.83%。核心品类酱油保持稳健增长，其他品类（料酒、 醋等）维持高增速。中炬高新：分产品，2024 年度公司酱油/鸡精鸡粉/食用油/ 其 他 收 入 分 别 同 比 -1.5%/-0.2%/+27.0%/-11.9% ， 25Q1 分 别 同 比 -31.57%/-28.6%/-50.01%/-6.89%，主要受到春节错期和渠道调整拖累。 从财务指标来看，25Q1 海天味业/中炬高新毛利率分别为 40.04%/38.73%， 同比+2.73/+1.75pcts，销售费用率分别为 5.91%/8.62%，同比+0.41/+0.89pcts， 归母净利率 26.49%/16.44%，同比+1.54/+0.34pcts。渠道补库叠加成本红利， 海天利润略超预期，中炬主动去库同时加大广告宣传投入，净利率水平基本维稳。

编辑：火腿肠