2024A与2025Q1家电行业财报综述：激流勇进，稳健可期

1. 整体：营收业绩提速，盈利能力提升

2024Q4/2025Q1 家电板块营收分别同比+5.56%/+12.90%，2024Q3 为同比+1.58%； 2024A 营收同比+5.09%至 15290 亿元。自 2024 年 9 月以来，以旧换新成效兑现，驱 动内需环比改善，终端动销景气向上，渠道库存持续去化；外销延续较快增长，空调 出口α突出，龙头 OBM 持续突破，关税期内影响有限，政策不确定性下北美“抢运” 或有带动。2024Q4/2025Q1 板块归母净利润分别同比+14.84%/+21.87%，2024Q3 为同 比+1.51%；2024A 归母净利润同比+9.46%至 1250 亿元。期内原材料成本同比大多略 涨，环比基本平稳；海运费环比下行，汇率及降息助益费率优化，盈利能力稳步提 升。

政策支撑内销，出口增势延续——期内以旧换新政策兑现，2024 年 9 月起 国内终端量价趋势向上，保有量有空间/基数偏低品类弹性突出，渠道库存 充分去化，内销收入端弹性逐步兑现，2025 年政策品类扩容，带动厨小内 需改善；期内关税影响有限，出口保持稳健，空调延续高增。板块近 2 个季 度收入提速，子行业中智慧家居增速较快，白电环比向上，黑电/小家电稳 健。

毛利率平稳为主——2024Q4/2025Q1 板块整体毛利率分别同比+0.03/- 0.49pct，期内成本环境平稳为主，2024Q4 政策带动终端价格，智慧家居/ 黑电毛利率同比改善；白电受内外销结构/会计准则调整影响略有波动，收 入表现偏弱的后周期/小家电毛利率压力较大，上游整体稳健。

费用率整体优化——2024Q4/2025Q1 板块期间费用率分别同比+0.25/- 1.31pct，其中小家电/上游优化明显，智慧家居海外竞争投入加大，后周期 收入承压而费用有刚性，期间费用率均有所提升；白电受汇兑、利率环境、 业务结构及一次性开支影响较大，龙头提效降费趋势不改。

盈利能力持续提升——2024Q4/2025Q1 家电板块归母净利润率分别同比 +0.63/+0.59pct，2024Q3 为-0.01pct，同比稳步提升，环比趋势改善。期 内板块毛利率及期间费用率同向变动，我们预计 2024Q4 非经营性项目有正 贡献；其中白电 2024Q4/2025Q1 归母净利润率分别同比+0.69/+0.95pct， 改善趋势较强，受费用影响较大的智慧家居及收入承压的后周期表现偏弱。

现金流有所改善——2024Q4/2025Q1 板块经营活动现金流净额分别同比-26.41%/+106.61%，2024Q4 子行业多有波动，而 2025Q1 白电/智慧家居改 善明显，经营现金流净额分别同比+104.69%/ +112.95%，小家电 2025Q1 好转，黑电及后周期表现偏弱。

2. 白电：外销出货超预期，经营改善强劲

2024Q4/2025Q1 白电板块营收分别同比+4.30%/+14.75%；2024A 营收同比+4.48% 至 10456 亿元。2025Q1 白电收入环比显著提速，内销政策效果逐步兑现，龙头高端 品牌增势强劲，驱动内销收入盈利改善；期内外销延续较快增长，空调出口景气持 续，龙头 OBM 战略及新兴市场持续突破。公司层面，美的集团 B 端改善势能强劲， 格力电器渠道改革或进入兑现期，海尔智家北美盈利企稳，欧洲调整成效突出，经营 面改善趋势清晰。综合影响下，白电板块 2024Q4/2025Q1 归母净利润分别同比 +13.27%/+28.57%，2024Q3 为同比+9.57%，逐季提速；归母净利润率分别同比 +0.69/+0.95pct，2024Q3 为同比+0.81pct，盈利能力持续改善。

国内政策弹性兑现，外销延续较快增长。据产业在线，2024Q4 家用空调/冰 箱 / 洗 衣 机 内 销 出 货 量 分 别 同 比 +24%/+7%/+13% ， 环 比 分 别 提 速 +34/+10/+5pct，均明显提速，空调弹性突出；龙头国内收入端弹性逐步兑 现，其中美的集团 C 端内销环比提速，海尔智家高端品牌卡萨帝 2024Q4/2025Q1 收入或延续较快增长，格力电器 2024H2 受材料销售为主的 其他业务拖累及渠道改革影响表现偏弱，2025Q1 收入同比+14%，主营强劲 恢复。期内关税影响有限，产业在线 2025Q1 家用空调/冰箱/洗衣机外销出 货量分别同比+24%/+15%/+9%，空调出口景气突出，龙头 OBM 持续突破，美 国抢出口或有带动，我们预计美的集团 2025Q1 智能家居业务收入同比外销 或快于内销、海尔智家 CCR 并表贡献增量，新兴市场持续高增。二线中长 虹美菱环比提速，空调或受新兴市场出口及国内小米代工带动，延续较快增 长。

毛利率小幅波动，盈利能力稳步提升。2024Q4/2025Q1 白电板块毛利率分别 同比-0.27/-0.55pct，2024Q3 为-0.99pct，环比略有好转，期内业务结构、会计准则调整及成本环境均有影响，龙头中海尔智家在内销/北美结构升级、 数字化驱动降本增效、新兴市场规模效应驱动下，2024Q4/2025Q1 毛利率分 别同比+1.34/+0.06pct，表现好于行业；格力电器 2024Q4 受会计准则调整 影响，2025Q1 降幅收窄；美的集团受业务结构影响，B 端及外销 OBM 业务 增速快于整体，C 端内销毛利率或稳健为主；二线中海信家电受益产品结构 升级、供应链降本与产能利用率提升持续改善，长虹美菱受业务结构影响小 幅承压。费用方面，2025Q1 美的集团汇兑影响下基期财务费用率偏高，同 比改善明显，海尔智家数字化/全球协同兑现，欧洲调整初见成效，格力电 器销售/管理费用均优化 1pct+，期间费用率均有显著改善；此外，长虹美 菱/TCL 智家费用率均持续优化。综合影响下，白电板块 2024Q4/2025Q1 归 母净利润率分别同比+0.69/+0.95pct，盈利能力持续提升；归母净利润分别 同比+13.27%/+28.57%，环比大幅提速，2024 年归母净利润同比+12.87%。

2025Q1 白电经营现金流环比大幅改善，当季同比+104.69%至 269 亿，高于 同期归母净利润，龙头均有改善，美的集团/格力电器现金流好于利润，二 线表现分化。2025Q1 末美的集团合同负债较 2024Q1 末+40 亿至同期新高， 白电整体合同负债同比+6.13%，稳健增长，后续经营支撑强劲。

展望后续，政策支撑内销需求，Q2 起内销终端/出货基数走低，岁末年初政 策接续节奏影响消除，弹性有望逐步释放，补贴以来龙头高端品牌重拾增 势，结构升级有望持续驱动内销盈利；外销端对美敞口不高，龙头全球产 能布局领先，应对经验充分，供应链调整有空间，OBM 持续突破，新兴市场 有望延续高增。成本环境平稳预期下，龙头提效降费持续兑现，国内渠道 改革/海外整合优化进入兑现期，α与β共振，业绩有望延续较快增长。

3. 黑电：产品结构升级，盈利能力企稳

2024A 黑电板块收入同比+6.92%至 1912.41 亿元，其中 2024Q4 同比+2.53%； 2025Q1 板块收入同比+6.70%；2024A 黑电归母净利润同比-3.44%至 48.03 亿元，其 中 2024Q4 同比+34.13%；2025Q1 为板块归母净利润同比+6.51%。总体看，2025Q1 收 入、业绩均延续增长。2024A 黑电板块毛利率同比-0.99pct 至 12.71%，2025Q1 同比 -0.40pct 至 12.43%，主要由于“低毛利率&低费用率”的外销收入占比提升；2024A 黑电板块期间费用率同比-0.40pct 至 9.11%，2025Q1 同比-0.15pct 至 9.24%。综合 影响下，2024A 黑电板块归母净利率同比-0.27pct 至 2.51%，其中 2024Q4 同比 +0.72pct 至 3.05%；2025Q1 板块归母净利率同比基本持平于 2.71%。展望后续，在 总体平稳的内外需基础上，MiniLED 背光电视的国内销售占比有望延续 2024 年以来 的提升势头，带动国内彩电均价提升，且海外渗透率提升空间或仍然较大。考虑到龙头品牌形象更优、营销资源更丰富、产品力更优秀，我们认为龙头有望凭借以 MiniLED 背光电视为代表的高端产品持续提升海内外市场份额，优化盈利能力，实现优于行 业的业绩增速，且凭借多元化的全球产能布局，有望缓解关税不确定性带来的风险。

外销仍优于内销，MiniLED 电视产品升级带动内销量价齐升。产业在线数据 显示，2024Q4/2025Q1 全球 TV 出货量同比+17%/+4%，其中内销出货量分别 同比+6%/+1%，海外出货量分别同比+23%/+5%；奥维推总数据显示， 2024Q1/2025Q1 彩电全渠道均价分别同比+21%/+6%，线上、线下均同比持续 增长，或主要由于 MiniLED 背光电视在国内的占比持续提升带动内销量价 齐升。我们认为，尽管 2025 年海内外 TV 出货量或保持平稳，但家电补贴 政策延续背景下，内销端 MiniLED 背光电视占比持续提升概率较高，且外 销端 MiniLED 渗透率仍然较低，后续挖掘空间较大。

面板价格波动减弱，外销占比提升影响毛利率，行业盈利能力平稳。黑电 板块 2024A 毛利率同比-0.99pct，2025Q1 毛利率-0.40pct。考虑到面板价 格同比涨幅逐步收窄，我们认为 2025Q1 板块毛利率下滑主要由于“低毛利 率&低费用率”的外销业务占比提升所致。费用端，规模增长基础上行业费 用持续摊薄，期间费用率 2024A 同比-0.40pct，2025Q1 同比-0.15pct。综 合影响下，黑电板块归母净利润率 2024A 同比-0.27pct，2025Q1 同比基本 持平，其中龙头海信视像 2024A/2025Q1 归母 净 利 润 率 分 别 同 比 - 0.07/+0.46pct，盈利能力企稳回升。

黑电板块 2025Q1 经营现金流净额流出幅度同比减少，其中龙头海信视像 2025Q1 的经营活动现金流净额同比+252%至 12.14 亿元，经营质量改善；存 货方面，4 家黑电板块所选企业 2025Q1 均存在不同程度的存货环比、同比 金额增加情况，或为应对关税不确定性有一定备货，考虑到龙头产能全球布 局，我们认为龙头或能有效缓解关税政策的不确定性风险。

总结来看，在以旧换新政策带动、MiniLED 占比提升的背景下，黑电板块内 销迎来量价齐升，同时外销仍延续增长。后续看，在海内外需求平稳基础 上，黑电板块内销产品升级趋势或延续，且我们认为龙头有望凭借自身优 势扩张海外份额，实现规模扩张、摊薄费用，全球化布局产能缓解关税风 险，总体实现更优营收、业绩表现。

4. 后周期：地产仍有拖累，盈利持续承压

2024Q4/2025Q1 后周期板块营收分别同比+2.28%/-3.70%，2024A 营收同比-1.25% 至 522.39 亿元。2024Q4 受益于国补政策，收入扭转下滑趋势，其中，厨房大电/电 工照明需求受益于更新需求支撑，景气显著优于三四线新房需求为主的集成灶。 2024Q4/2025Q1 后周期板块归母净利润分别同比+2.33%/-12.13%，2024A 归母净利润 同比-6.02%至 81.03 亿元。需求承压背景下后周期板块毛利率持续走弱，期间费用 率提升，叠加部分企业 2024Q4 坏账拖累减少，板块整体归母净利率提升。展望后续， 基数效应叠加国补政策助益，后续收入增速或不用过度悲观，我们预计后周期板块全 年收入有望维持平稳。

2024Q4/2025Q1 后周期板块收入分别同比+2.28%/-3.70%，2024Q4/2025Q1 住宅竣工面积分别同比-28%/-15%，传导至家电需求仍有压力，不过四季度 以旧换新政策实施背景下行业扭转下滑趋势。子行业层面，国补政策受益效 果最为突出的厨房大电 2024Q4 收入增速改善突出，但 2025Q1 增速明显收 窄，分别同比+14.19%/+0.59%。电工照明行业需求依然承压，其中公牛集团 经营稳健，欧普仍有承压、与行业表现相近。以三四线新房装修为主的集成 灶压力并未改善，2024Q4/2025Q1 分别同比-34.92%/-57.54%。

景气承压，后周期板块毛利率走弱，期间费用率提升，归母净利率下行；其 中厨房大电板块 2024Q4 受益于坏账拖累减少，归母净利率提升。自 2024Q2 以来后周期板块毛利率下滑，主要由于景气承压背景下竞争加剧；各子行业 均呈现下行趋势，其中集成灶板块毛利率下滑最显著，厨房大电/电工照明 下滑幅度与板块整体相近。费用端，自 2024Q2 以来后周期板块期间费用率 提升，或主要与规模承压相关。综上，后周期板块毛利率下滑，叠加费用率 抬升，归母净利率承压呈现下行趋势。现金流层面，2024Q4/2025Q1 分别同 比-22.75%/-23.09%。

展望后续，基数效应叠加国补政策助益，后续收入增速或不宜过度悲观， 我们预计后周期板块全年收入有望维持平稳；主因在于以下四点：（1）去年 2024Q2 以来后周期板块景气开始承压下行，基数转低；（2）国补政策继续 助益；（3）地产端压力或有所减缓，竣工面积降幅于 2025Q1 收窄；（4）企 业积极挖掘收入增量以及降本增效。

5. 智慧家居：规模扩张提速，行业竞争加剧

2024A智慧家居板块收入同比+13.96%至421.10亿元，其中2024Q4同比+31.03%， 2025Q1 板块收入同比+24.01%至 103.50。2024A 智慧家居板块归母净利润同比-1.44% 至 36.16 亿元，其中 2024Q4 同比+12.31%，2025Q1 板块业绩同比+0.43%至 9.43 亿 元。总体看，收入增速或在补贴政策带动以及海外抢份额背景下实现较快增长，业绩 2024Q4 以来同比转正。行业毛利率 2024A/2025Q1 分别同比-0.10/+0.48pct，毛利率 提升主要由于毛利率较高的海外渠道以及新品占比提升，行业销售费用率2024A/2025Q1 分别同比+0.85/+4.37pct，行业期间费用率 2024A/2025Q1 分别同比 +0.92/+2.75pct，费用率总体显著提升，我们认为主要由于行业竞争加剧，其中海外 扫地机竞争较为激烈，且进入 2025Q1 龙头布局国内洗地机市场的力度有所加强。综 合影响下，智慧家居板块归母净利润率 2024A/2024Q4/2025Q1 分别同比-1.34/- 1.12/-2.14pct，盈利能力下滑，但营收高增仍带动业绩实现增长。展望后续，2025 年各省补贴持续惠及新兴小家电，龙头积极出海，营收有望持续扩张，随着高毛利率 的渠道与产品占比提升，规模效应释放，板块盈利能力或有望回升。 

2024Q4、2025Q1 智慧家居收入增速环比提速，其中清洁电器表现最好，投 影仪次之。清洁电器方面，据奥维云网数据，扫地机传统电商零售额 2024Q4、 2025Q1 分别同比+86%/+63%，洗地机传统电商零售额分别同比+31%/+41%， 我们预计主要由于各省补贴政策对于清洁电器覆盖度较高、且转化效果较 好；参考 APP 数据，我们预计扫地机龙头品牌延续高速增长。其他品类方 面，据洛图科技数据，投影仪 2024A/2025Q1 销额分别同比-3.5%/+0.3%，我 们预计主要由于各省补贴政策对投影仪的覆盖度仍有提升空间。随着 2025 年春节以来各省政策细则落地，龙头品牌持续出海，我们认为行业有望延续 较快营收增长。

毛利率改善，行业竞争加剧使得费用率提升，盈利能力下滑。智慧家居板 块 2024A/2025Q1 毛利率分别同比-0.10/+0.48pct，进入 2025Q1 尽管关税 对于自主品牌的成本有所影响，但板块整体毛利率仍有所改善，其中科沃斯 2024A/2025Q1 均有小幅提升，或由于公司降本增效与洗地机器人等新品带 动相关，石头科技毛利率有所下滑，或主要由于销售策略较为积极，同时关 税或也有所拖累，极米科技或凭借性价比产品降本实现毛利率改善；后续来 看，通过海外备货、全球生产与终端价格调整等手段，龙头有望一定程度上 缓解关税不确定性风险。费用端，海外扫地机竞争较为激烈，且进入 2025Q1 龙头布局国内洗地机市场的力度有所加强，在此背景下行业销售费用率 2024A/2025Q1 分别同比+0.85/+4.37pct，行业期间费用率 2024A/2025Q1 分 别同比+0.92/+2.75pct，费用率总体显著提升。综合影响下，智慧家居板块 归母净利润率 2024A/2024Q4/2025Q1 分别同比-1.34/-1.12/-2.14pct，盈 利能力下滑，但营收高速增长仍带动业绩实现增长。

展望后续，2025 年各省补贴持续惠及新兴小家电，龙头积极出海，营收有 望持续较快扩张，随着高毛利率的渠道与产品占比提升，规模效应释放，板块盈利能力或企稳，中长期竞争格局演变值得关注。

6. 小家电：内销拐点显现，盈利有望修复

2024Q4/2025Q1 小家电板块营收分别同比+5.49%/+6.96%，2024A 营收同比+5.33% 至 938.25 亿元；其中外销型公司已经连续 6 个季度延续双位数增长，内销型公司则 于 2024Q4 开始改善；2024Q4/2025Q1 外销型企业收入合计分别同比+11%/+10%，内销 型企业收入合计分别同比+0%/+4%。2024Q4/2025Q1 小家电板块归母净利润分别同比 +41.10%/+1.77%，2024A 归母净利润同比+3.03%至 65.62 亿元。2024Q4 外销型企业 盈利能力大幅改善，主因在于销售费用率下滑及汇兑收益改善，内销型企业盈利能力 延续同比承压，但降幅逐季收窄，且环比改善。展望后续，考虑到行业需求改善与格 局优化，叠加基数转低，内销型公司或有望改善。

2024Q4/2025Q1 小家电板块收入分别同比+5.49%/+6.96%。小家电按照内外 销收入占比划分为外销型/内销型，其中外销型公司收入自 2023Q3 转为正 增长，此后连续六个季度实现双位数增长；主因在于渠道补库周期、短期中 美贸易关系波动背景下抢出口订单驱动以及中国企业份额提速。内销自 2024Q4 开始呈现改善趋势，预计主要与基数转低及国补带动相关。 2024Q4/2025Q1 外销型企业收入合计分别同比+11.45%/+9.94%，内销型企业 收入合计分别同比+0.20%/+4.10%。

盈利维度，2024Q4/2025Q1 小家电归母净利润分别同比+41.10%/+1.77%，归 母净利率分别同比+1.91/-0.39pct；2024Q4 外销型企业盈利能力大幅改善。 毛利率方面，2024Q4/2025Q1 板块毛利率分别-0.35/-0.91pct，延续承压趋 势，其中内外销型企业毛利率均有承压，我们预计主要与竞争加剧、收入结 构变化相关。费用率层面，小家电板块期间费用率 202Q4/2025Q1 均有所下 滑，其中外销型企业财务费用率分别同比-3.53/-0.07pct，2024Q4 变动较 大；销售费用率分别同比-0.52/-0.67pct，管理及研发费用率合计基本平稳。

公司层面，外销型龙头连续多个季度收入维持较快增长，比依股份、富佳股 份、欧圣电气等 2025Q1 收入增长 60%以上；新宝股份也表现较优。内销企 业中北鼎股份表现亮眼，盈利能力也于 2024Q4 起显著修复。苏泊尔我们预 计外销维持较快增速、内销也基本平稳，整体稳健属性凸显。小熊 2024Q3 开始并表罗曼智能，我们预计剔除罗曼并表后的小熊原主业收入于 2024Q4 扭转下滑，同时盈利能力已步入修复通道。

展望后续，内销端，受益于国补，我们预计 2025 年小家电内销需求有望回 暖，同时上市公司积极拓展家居、母婴等新品，带来增量可期。此外，传统 电商平台竞争压力缓解、抖音主动改善平台经营环境、核心龙头品牌价格恢 复平稳，竞争压力的缓解也将驱动内销盈利能力的改善。在此背景下，我们 认为内销型企业经营环比向上确定性较高。外销端，关税不确定背景下短期 外销订单或有所波动变动，中长期建议关注有海外产能、布局较前瞻的代工 龙头。

7. 上游：营收稳健增长，毛利小幅承压

2024Q4/2025Q1 家 电 上 游 营 收 分 别 同 比 +14.77%/+14.14% ， 延续增长 ； 2024Q4/2025Q1 家电上游归母净利润分别同比+14.22%/+24.16%，2024Q3 为同比3.21%，增速转正且持续提速。期内下游白电受内销政策、外销景气带动，营收业绩 增速向上，带动上游出货，下游新能源车景气好转，新业务放量稳定，制冷零部件龙 头 盾 安 环 境 2024Q4/2025Q1 营 收 分 别 同 比 +13.81%/+15.05% ， 三 花 智 控 分 别 +32.29%/+19.10%，均有较快增长，此外德昌股份汽零业务放量，收入高增。2024Q2 至年末，以铜为主的有色原材料价格同比略有上涨，近两个季度龙头毛利率多有所承 压；营收恢复趋势下，期间费用率普遍改善，2024Q4/2025Q1 上游期间费用率分别同 比-1.12/-0.30pct，综合影响下归母净利润率分别同比-0.03/+0.48pct，环比改善。

编辑：火腿肠