2025年纺织服装行业中期策略：挖掘外贸新航道与内需alpha

市场表现复盘

品牌服饰:A股方面，25年初至今SW服装家纺累计上涨1.5%，基本面稳健的高股息龙头表现较优，罗莱生活领涨(+25.4%);H股方面，流水稳健的运动龙头表现出色，安踏体育领涨(+24.0%)。纺织制造:25年至今SW纺织制造下跌0.8%，强alpha的户外代工龙头浙江自然领涨(+35.4%)，多数港股制造标的股价有所回调。

海外市场:1)美国市场:25年至今高端户外运动龙头及休闲服饰龙头表现较优，Amer Sports/Urbanoutfitter/GAP/Ralph Lauren上涨34%/33%/22%/21%。2)欧洲市场:奢侈品龙头Richemont及Canada Goose涨幅居前，年初至今涨幅分别为16%/14%。

2501基本面复盘

品牌端25Q1复盘:高基数及宏观环境波动背景下，服装销售普遍面临压力，主业收入增长企业已属优异。Q1家纺及男装龙头表现较优，其中受益于家纺补贴及婚庆需求改善，罗菜生活/水星家纺收入逆势正增;得益于持续净拓店，比音勒芬收入表现稳健，同时上述品牌毛利率及费率管控较优，因此盈利相对稳定。

制造端2501复盘:24年产能利用率普遍上行，2501已显分化。受益于下游补库，24年产能利用率普遍抬升25Q1关税不确定性增加背景下，制造端表现已有所分化。01有两条主线盈利较优:1)海外产能顺利爬坡(百隆东方/伟星股份/浙江自然)，关税加征下成熟海外产能重要性有望提升;2)核心品类放量(开润股份/浙江自然)。

25年行业趋势展望

品牌服饰板块:

行业层面:看好景气度相对较优的三条子赛道:1)全民健身、户外风潮延续，看好运动赛道，尤其是高端细分领域运动;2)家纺国补政策范围有望持续扩大，看好受惠房地产企稳、补贴政策推动销售改善的家纺板块;3)25年电商平台流量由此前的扶持白牌转向加大头部品牌支持力度，电商占比高的品牌服饰有望受益。个股角度:1)看好渠道端精细化改革、积极布局新渠道新业态的企业，如海澜之家(京东奧莱)、安踏体育(超级安踏&Sneaker Verse&冠军店)、361度(超品店):2)部分企业库存处于历史低位，未来几个季度有望轻装上阵，如罗莱生活等;3)优选现金流稳定、有望延续高分红的品牌服饰龙头。纺织制造板块:

行业层面:当前东南亚关税暂缓企稳制造端盈利预期，但海外订单波动仍需观察，同时考虑到北美宏观环境走弱，预计25年制造端Beta预期仍较弱。

个股角度:基于①2-3年内纺织制造产能格局稳定、②主要纺织供给国家出口美国税率相近的假设，我们判断部分龙头通过更优的商业壁垒(一体化优于单环节聚焦、产能多元优于产能聚焦、新品开发和上下游协同领先)、更优的赛道定位(中高端优干大众休闲、专业运动优干时尚潮流)以及更强的客户绑定资源(终端仍县成长性、供应商份额具备提升空间),Alpha潜力仍具空间。

行业层面1:根据欧睿数据，过去十年户外运动子赛道呈现出明显高于运动行业整体的高景气度，随着户外运动渗透率提升，亚太、中东等地区市场规模有望保持双位数增长。

行业层面2&3:家纺国补政策范围有望持续扩大，看好受惠房地产企稳、补贴政策推动销售改善的家纺板块;25年电商平台流量由此前的扶持白牌转向加大头部品牌支持力度，电商占比高的品牌服饰有望受益。

25年618延续家纺补贴政策，可与平台618大促优惠叠加使用，补贴力度为15%。整体而言，博洋家纺在淘宝平台的优势明显，补贴受惠范围更广，水星、富安娜则分别在抖音、京东平台享受补贴优势较为明显，罗菜产品享受国补政策的平台分布较为均衡。

行业层面:从海外需求端来看，当前美国服装消费需求仍相对较弱，其中25年4月美国服装店零售额同比+3.6%，环比3月增速有所放缓，服装批发商3月零售额同比+3.5%，亦呈环比放缓趋势;服装零售库销比持续下降。

行业层面:关税角度，当前东南亚对美出口关税暂缓，短期制造出口链盈利预期有望企稳，但海外订单波动仍需观察，预计25年制造端Beta预期仍较弱。从出口表现来看，年初以来中国鞋服出口波动较大，4月越南鞋服出口受益于关税缓和有所回暖;年初以来瑞士腕表出口中国金额持续下降(3月-11.5%)。

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