2025年银行业专题报告：ADCB，指引积极、预期差大、高成长高分红兼备

一、公司简介

阿联酋第三大银行，市占率15%左右

阿布扎比商业银行（ADCB）是阿布扎比第二大、阿联酋第三大上市银行。ADCB银行在2019年合并阿拉伯联合国民 银行，并收购AI Hilal银行，成为阿布扎比第一银行、迪拜国民银行后阿联酋的第三大银行，海湾国家第五大银行。 截至2024年末，ADCB总资产为6530亿AED。合并后ADCB仍被阿布扎比政府持股过半，因此继续享有特殊国家政策 支持。 AI Hilal银行成为ADCB银行的伊斯兰银行部门单独运行。 ADCB市占率保持在15%左右。截至2024年末，ADCB贷款、存款市占率分别为17%、15%，具备一定规模优势。

阿布扎比政府控股超过50%，海外投资人占比逐步提高

股东结构来看，阿布扎比政府控股60%，海外投资 者占比19%。ADCB股东结构来看，穆巴达拉投资 公司持股60.7%。穆巴达拉投资公司为阿布扎比主 权基金的投资子公司，因此是政府持股。UAE本地 投资者和海外机构投资者占比分别在20.5%、 18.8%。 海外投资人占比逐步提高。外资持股比例逐步由 12%提升至目前的18%，多以欧美长期投资者为 主。目前阿布扎比政府对海外投资者股权占比限制 是40%，仍有较大空间。

主要管理层通过市场化选举，CEO、CFO掌舵已十余年

主要管理层市场化选举，经营经验丰富，在ADCB任职时间长。现任董事长为穆巴达拉投资公司 CEO，为政府指派，代表政府持股，不参与日常经营。但穆迪达拉投资公司作为阿联酋主权基金， 能够为ADCB与部分政府项目和国企合作提供较大便利。CEO、CFO均已在ADCB任职十余年，在银 行业从业30余年，管理经营丰富。

业务组成：对公、零售六四开，主要经营区域为阿联酋、埃及

区域分布来看，ADCB银行主要经营区域在阿联酋本土及埃及地区。目前公司在阿联酋地区实现全覆盖，网点数46家， 略少于FAB（65家）。此外，埃及地区经营历史悠久（与UNB合并而来），网点数为49家。目前埃及地区能够稳定贡 献20%左右的贷款和10%左右收入，埃及地区业务发展也较为迅速，存贷款规模都能实现双位数高增。此外公司具备4 家Al Hilal的伊斯兰银行，以及在哈萨克斯坦也存在2家网点。

业务组成上看，对公、零售银行营收六四开。对公业务中公司及投行、债券投资条线分别占比38%、25%。公司条线以 涉政项目、企业贷款为主，债券投资主要就是金市业务。零售端零售银行、私人银行条线分别占比27%、9%。

股价复盘：主要受宏观经济预期和业绩趋势影响，目前公司指引非常积极，股价创新高

ADCB股价主要受宏观经济预期和业绩趋势影响，目前公司指引非常积极，股价创新高。2008年次贷危机出现，此后2012年中东受“阿拉伯 之春”颜色革命影响，阿联酋地区经济受挫，公司在2009-2012年期间基本面承压，股价保持低位。2015-2016年全球大宗商品价格大幅波动， 出现石油危机，阿联酋等中东主要经济体受到较大冲击，ADCB股价持续单边下行。2020年全球疫情爆发，全球经济停摆，主要资本市场低 迷，ADCB股价出现大幅回撤。2020年后，因海外进入加息周期，叠加阿联酋经济增速持续回暖，公司ROTE上升至15%左右的较高水平，因 此股价持续走高。但2022年巴以冲突再次爆发，地缘政治风险再起，导致公司估值受到较大压制，股价再次震荡下行。2025年年初，公司公 布了非常积极的未来五年发展规模及业绩指引，带动公司估值大幅上行。

目前巴以冲突有逐步缓和的迹象，叠加非常积极的新五年业绩指引，此前被压制的估值有望逐步改善。若未来五年保持15%以上的ROTE业绩 指引能够圆满完成，估值向上弹性较大。目前公司估值在1倍PB左右，较历史平均1.3倍PB仍有空间。

二、公司未来五年业绩指引及核心优势

ADCB具有支持阿联酋经济发展和战略转型的“政治使命”

ADCB作为主权基金下属的国有控股银行，其本身战略定位从一开始就存在政治使命和支持阿联酋经济发展和转型的发展的责 任。在2019年ADCB与UNB合并之时，阿布扎比王储表示，ADCB通过整合金融业资源，把人才和资金都聚集起来，组成更有实 力的银行集团，符合阿联酋经济发展趋势，对于增强国家经济竞争力和促进未来产业发展都有益处。

并购后经历了五年的整合期完成，ADCB目前需要为助力阿联酋“2030”年发展规划提出更为积极的发展蓝图。集团CEO表示， 为与阿联酋强劲的经济保持一致，并为该国作为全球领先金融强国地位作出贡献，ADCB通过大幅扩大规模、提高业务覆盖度来 践行这一目标。

对公端：凭借阿联酋强劲的经济发展beta，大力服务基建、政府项目拓规模

凭借阿联酋强劲的经济发展beta，ADCB大力服务基建、政府项目拓规模。鉴于服务阿联酋经济发展和结构转型的需 要，ADCB持续加大政府及公共项目相关的贷款投放，近两年贷款增速快速上升至双位数。截至1Q25，政府及公共项 目贷款占比已逐年提升至27%，而房地产贷款占比大幅压降26pct至13%。

展望未来，阿联酋非石油产业经济发展迅速，2030愿景下有较大的基建、公用项目建设需求，涉政相关信贷需求强 劲。ADCB本身具备政府背书，是支持政府建设项目的首选国有银行之一。通过持续加大政府项目贷款投放，预计能 够实现双位数的规模扩张趋势，有力支撑公司业绩增长。

零售端：金融科技加强零售端账户服务，新增客户数和开卡量强劲

在零售端，公司通过金融科技、优质客户服务持续增强拓客能力。通过金融科技能力，ADCB在零售端账户服务和卡服 务方面实现了阿联酋境内银行实时转账、信用卡电子账户、手机银行移动支付、汇款通知等诸多便利服务，目前在阿联 酋银行同业之中具备绝对领先优势。因此吸引了较多新增客群和银行账户开卡量。近年来ADCB每季度新增开卡量都在6- 7万张左右，增速有明显提升。零售存款中76%为CASA存款，主要得益于其优异的账户服务和实时转账能力，客户更愿 意将活期存款存在ADCB。高CASA存款和强劲的新客户增长为ADCB提供了低成本负债和较快的中收增长。 

展望未来，随着进入降息周期，公司CASA存款占比有望进一步提高，账户服务的领先优势将会持续凸显，从而吸引新客 户的持续涌入，能够支撑公司息差的较好表现和中收的持续增长。

三、基本面分析-指引能否实现

营收、利润近五年CAGR实现双位数强劲增长

ADCB营收、利润近五年CAGR实现双位数增长。ADCB 2019-2024年营收、利润CAGR分别为11%、 14%，趋势来看，2022年以来阿联酋经济增长迅速，高息环境下ADCB量价双优，营收、利润均实现双 位数增长。横向比较，ADCB业绩增速要快于阿联酋前两大银行同业，成长性突出。营收组成上看，ADCB营收中净利息收入占比70%左右，中收、其他非息收入占比均在15%左右。

量增价优，净利息收入大个位数增长

ADCB量增价优，规模增长能够对冲利率下行，净利息收入能够保持大个位数增长。ADCB 2019-2024年净利息收入CAGR为7%。2022年至今， 利率处于高息环境，量价双优下净利息收入表现优异。2019-2024年贷款规模CAGR为7%，略快于同业。目前阿联酋经济发展迅速，信贷需求旺 盛，公司大力支持政府项目下未来较快的信贷增长有望维持。ADCB息差基本跟随利率周期变动，与3M Eibor走势趋同。从业绩归因来看， ADCB规模的较快增长能有力对冲利率下行压力，预计未来净利息收入能够保持5%以上的大个位数增长。

净息差跟随利率周期变动，略低于同业，但波动性较低

ADCB净息差主要跟随Eibor趋势变动，略低于同业。净息差受利率周期影响程度正在减弱。 2024年ADCB净息差为 2.51%，低于阿布扎比上市银行63bps，低于阿联酋上市银行平均72bps。从趋势上看，ADCB净息差主要跟随Eibor趋势 变动，基本上随行就市。根据公司披露，目前降息25bps静态测算下将影响净利息收入1.2亿AED，较2023年影响幅度已 下降37%，影响净息差约2bps。

公司资产端低风险低波动，负债端成本相对也相对较低。趋势上看，ADCB资负两端利率均跟随3M Eibor同频变动。资 产端低风险低波动，主要在于涉政类贷款投放占比高，而政府项目贷款利率相对低且稳定，同时风险性极低。负债端 成本低于3M Eibor约60bps左右，主要是54%的CASA存款占比高于同业。未来随着降息周期开启，CASA占比提高有望进 一步缓解利率周期对息差的影响。

非息收入保持较快增长，中收、投资收益等其他非息均增长强劲

ADCB非息收入近年来实现20%以上快速增长，中收、其他非息收入均增长强劲。中东地区银行近年来非息收入增长强劲，ADCB非息收入增 长与同业趋势一致，近年来基本保持20%以上较快增长，2019-2024年CAGR为20%。非息收入占比为32%，处于同业平均水平。中收方面， 2024年中收增速达20%以上，主要是财富管理和账户服务相关中收贡献。2019-2024年中收CAGR为11%，持续快于同业平均。中收占比基本稳 定近年来逐步提升至16%，已处于同业平均水平，预计未来仍有提高空间。

资产质量优于同业，不良率大幅下降，信用成本处于历史低位

ADCB资产质量趋势向好，不良率在2020年后逐步下降，信用成本处于历史低位。截至1Q25，ADCB不良率2.2%， 较2020年的不良率高点已下降3.8pct左右，资产质量明显改善。信用成本率处于0.5%的历史低位水平，较此前的1.5% 左右的高位水平下降100bps以上。公司近两年持续出清因疫情暴露的不良风险，且逐步加大涉政项目等低风险资产 的投放，资产质量趋势明显优于同业

从历史趋势来看，次贷危机+中东剧变导致2009-2013年ADCB不良率持续处于5%-6%的高位，此后不良率持续下降。 2017年因石油危机不良率开始向上攀升，2020年因全球疫情爆发而至历史高位。2020年后不良率持续下行。

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编辑：火腿肠