2025年古麒绒材研究报告：高规格羽绒材料龙头供应商，产能有望翻倍提升

一、公司为高规格羽绒材料龙头供应商

（一）公司概况：高规格羽绒材料龙头供应商，拓展多家头部品牌客户

公司是高规格羽绒材料龙头供应商，深耕高规格羽绒产品研发、生产与销售。根据 公司招股书，公司主营业务涵盖鹅绒和鸭绒的生产加工，按品种和颜色，又可细分 为白鹅绒产品、灰鹅绒产品、白鸭绒产品、灰鸭绒产品。公司产品广泛应用于服装、 寝具等羽绒制品领域。 公司持续拓展海澜之家、森马、波司登、鸭鸭等多家头部品牌客户。根据公司招股 书，公司主要客户包括海澜之家、森马服饰（森马及巴拉巴拉品牌）、罗莱生活、际 华集团、波司登、太平鸟、鸭鸭股份等知名企业。公司凭借优质产品和服务，荣获“中 国羽绒行业优秀企业”“中国羽绒行业优质供应商”等称号，行业知名度持续提升。 公司在科研和检测领域具备显著优势，参与行业内全部国家标准的制定。根据公司 招股书，公司参与《羽绒羽毛》《羽绒羽毛检验方法》及《羽绒服装》等国家标准的 制定，且是行业内唯一参与《羽绒服装》新国标制定的企业。公司检测中心获得 CNAS 权威认可，检测报告具有国际互认效力。此外，公司曾获评专精特新“小巨人”企业， 多项技术研发项目荣获安徽省科学技术三等奖，体现了其在羽绒清洁加工、节能减 排等领域的创新能力。 同时，根据公司招股书，公司积极践行绿色低碳发展，被评为国家级“绿色工厂”和“安 徽省循环经济示范单位”，在节能降碳和循环经济领域处于行业领先地位。

根据公司招股书，公司商业模式： 采购模式：原材料采购占据重要地位。公司采购模式主要涵盖原材料（原料绒）、能 源及设备的采购。其中，原材料采购占据重要地位，包括原料白鹅绒、白鸭绒、灰鹅 绒和灰鸭绒等。公司根据销售订单、生产计划、库存储备及原材料市场价格趋势等 因素制定采购需求，并通过询价、比价的方式选定供应商，签订采购合同执行采购。为保障供应链稳定， 公司与核心供应商逐步建立战略合作关系，签订年度采购框架协议，明确全年预计 采购量、质量要求、交付方式等条款，并根据实际采购情况安排预付货款。 公司的供应商主要集中于安徽省无为市及周边地区，该区域被中国羽绒工业协会认 定为“中国羽绒之乡”，聚集了众多规模以上工业企业，确保原料供应的可靠性和品质 稳定性。通过动态采购与战略合作相结合的模式，公司能够灵活应对市场变化，优 化采购成本，同时保障原材料的持续供应，支撑公司的高质量生产需求。 生产模式：以高规格羽绒产品为核心，主要生产工序包括水洗、分毛、拼堆等关键 流程。公司根据客户需求及技术标准组织生产，同时合理利用闲置产能开展少量代 加工业务，提升设备利用率。在生产流程上，原料绒经过水洗、分毛等工序加工成半 成品（特定规格羽绒材料），公司结合发货计划和库存情况对半成品进行备货生产。 随后，半成品通过拼堆等工序进一步加工为符合客户要求的羽绒成品。公司依托先 进的生产设备和标准化的清洁生产工艺，实现生产流程的自动化与高效化，有效控 制生产损耗并持续提升产品品质。通过精细化的生产管理和先进的工艺技术，公司 能够灵活响应客户需求，确保产品质量稳定，同时优化生产效率，巩固其在羽绒加 工行业的技术领先地位。

销售模式：直销模式为主，主要客户群体为品牌商及其指定代工厂。公司通过与客 户直接签订销售合同开展业务，货物按约定运送至客户或其指定代工厂。销售定价 采用市场化机制，参考市场价格并结合合同签订时的市场供需、原料价格波动、客 户议价能力及产品指标差异等因素，通过询价、报价及商业谈判等流程最终确定。 除常规销售模式外，公司还与部分品牌商建立框架协议合作模式：品牌商先行签订 框架协议，约定采购总量、产品规格、价格及质量要求等条款，并可能支付备料支持 金；后续由品牌商指定代工厂根据实际需求与公司签订具体销售合同，公司按约发 货并收款。这种模式既保障了品牌商的稳定供应，也为公司提供了订单保障。 公司已成功与海澜之家、森马服饰（含巴拉巴拉童装）、罗莱生活、际华集团、波司 登、太平鸟、鸭鸭股份等知名服装品牌，以及主要寝具品牌供应商建立合作关系。这 种多元化的客户结构，配合灵活的销售模式，有效提升了公司的市场竞争力。 公司 2022-2024 年内前五大客户销售金额分别为 3.47 亿元、4.34 亿元和 6.24 亿 元，占营业收入比例分别为 52.04%、52.27%和 64.52%，客户集中度较高且呈现上 升趋势。

（二）公司发展历史复盘：聚焦羽绒产品加工业务

1.公司发展历程

初创期（2001-2016 年）：以羽绒羽毛产品加工为主，兼营羽绒制品、鸭苗养殖业 务

根据公司招股书，公司自成立至 2016 年，主营业务以羽绒产品加工为主，兼营少量 羽绒寝具加工和鸭苗养殖业务。经营规模方面，公司的原生产厂区厂房较小且设备 老旧、产量有限，环保设施规模较小。销售方面，主要销售羽绒产品；由于同时经营 粗加工业务，也销售部分原料绒；客户以贸易商为主，主要集中在安徽省内及周边 地区；生产方面，精加工、粗加工均有涉及，以精加工为主；采购方面，原料绒、原 毛均有采购。

快速发展期（2017 年至今）：聚焦羽绒产品加工业务

根据公司招股书，2017 年公司逐渐调整经营策略，聚焦品牌客户或代加工厂等直销 客户，聚焦高规格羽绒产品和精加工环节。经营规模方面，公司高标准投资新建的 厂区于 2015 年基本建成，2016 年通过环保验收，新厂区产能更高，建有日处理万 吨污水的中水回用处理系统、高标准的羽绒羽毛检测中心等设施设备，环保、检测 水平全面提升。销售方面，聚焦品牌商等直销客户，陆续开发了海澜之家等知名客 户，并主要向客户销售羽绒产品；生产方面，由于产品结构转型，因此生产聚焦于精 加工；采购方面，主要采购原料绒。

2.财务分析

根据公司招股书，2022-2024 年及 2025Q1 公司营业收入为 6.67/8.30/9.67/1.93 亿 元，分别同比增长 24.45%/16.39%/18.53%；公司归母净利润分别为 0.97/1.22/1.68 /0.38 亿元，分别同比变动+25.57%/+38.07%/11.56%。 分产品来看，公司产品主要包括羽绒类产品和羽毛类产品等，羽绒类产品中，白鹅绒产品和白鸭绒产品是主要的收入来源，2024 年收入分别占比 45.98%/32.68%，此 外，灰鸭绒产品占比为 16.39%，灰鹅绒产品占比为 4.96%。

2022-2024 年及 2025Q1，公司的毛利率分别为 23.2%/22.1%/25.8%/25.2%，净利 率分别为 14.5%/14.7%/17.4%/19.7%，整体呈现上升趋势，相比之下，可比公司在 同一时期的毛利率平均值分别为 2.9%/20.3%/19.0%/20.9%，净利率的平均值分别 为-37.3%/2.3%/4.6%/2.5%，公司相比同行可比上市公司具备优势。 2022-2024 年及 2025Q1，公司的期间费用率分别为 7.2% /6.4%/6.7%/6.1%，整体 呈现下降趋势，显示出公司在费用控制方面的有效性。相比之下，可比公司在同一 时期的期间费用率平均值分别为 14.7%/13.1%/12.0%/16.4%，高于公司。

（三）公司股权结构稳定，管理层经验丰富

家族控股股权结构稳定，创始人及一致行动人持股比例 49.32%。根据公司招股书， 公司实控人兼董事长谢玉成直接持有公司 46.92%股份，其一致行动人谢灿、谢伟分 别直接持有公司 1.73%、0.67%股份，谢玉成与谢伟、谢灿系父女关系，谢伟与谢灿 系姐妹关系。其余持有股份超过 5%的股东分别为城建一期、农发基金、京城二期， 分别持有股份 11.63%/9.33%/5.00%。 根据公司招股书，本次发行前公司总股本为 1.5 亿股，公司本次公开发行 5000 万股 人民币普通股，发行后总股本为 2.0 亿股，公开发行股份数量占公司本次公开发行 后总股本的比例为 25%。

公司管理层深耕家纺行业多年，经验丰富。根据公司财报，公司主要管理层均在公 司任职多年，行业经验和管理经验丰富。

二、羽绒加工行业：下游有望持续扩容，行业集中度持 续提高

（一）羽绒加工行业：下游羽绒服装/寝具/户外用品/军需等需求有望持 续扩容

羽绒加工是指对羽绒原料进行加工成标准绒的生产活动。根据公司招股书，绒子含 量≥50%的称为羽绒，绒子含量＜50%的称为羽毛。目前市场上，广泛应用的保暖材 料主要包括棉花、羊毛、蚕丝、羽绒等。而相比于其他保暖材料，羽绒羽毛具有轻柔暖、天然绿色环保、经久耐用等优点。 我国羽绒羽毛生产加工行业产业链较为完整，其产业链上游为水禽养殖及屠宰业； 中游为羽绒羽毛的生产加工；下游则为羽绒制品，包括羽绒服、羽绒寝具、以羽绒羽 毛产品填充的冲锋衣、冲锋裤、军需被装等。位于行业中游的羽绒羽毛生产加工行 业的发展直接关系到整个产业链的健康发展，是连接上游水禽养殖及屠宰业和下游 羽绒制品行业的重要纽带，产业链地位突出。

自 21 世纪 10 年代以来，我国羽毛（绒）加工行业进入全面规范化阶段。在国家标 准化建设推动下，行业先后制定修订了《羽绒服装》《羽绒羽毛》《羽绒羽毛检验方 法》等国家标准，以及《羽绒羽毛被》《羽绒羽毛床垫》等多项行业标准，检验方法、 分级标准等逐步完善，实现与国际标准的接轨。

我国为羽绒原料供应大国，上游行业的规模化发展为羽绒加工产业提供了稳定的原 料保障。根据公司招股书，中国作为全球最大的鸭鹅养殖国，为羽绒行业提供了得天独厚的资源优势。《中国羽绒行业高质量发展白皮书（2019）》和联合国粮农组 织 FAO 报道显示，中国鸭养殖量占全球 74.2%，鹅养殖量占全球 93.2%。2019 年 鸭出栏量达 50.4 亿只，2020 年鹅出栏量 6.89 亿只，庞大的屠宰规模使中国成为全 球最主要的羽绒原料供应基地。 在国家产业政策引导下，水禽养殖业自 2010 年起逐步由小规模散养向规模化、标准 化转型，2017 年禽类规模养殖存栏量占比已达 73.9%。规模化养殖不仅提高了生产 效率，更确保了原毛供应的数量和质量，为下游加工企业提供了优质原料基础。

根据观研天下，2022 年，我国羽绒制品市场规模为 1304.3 亿元，其中羽绒服需求 占比约 72%，此外根据我们预估，羽绒被/其他需求占比约 15%/13%。

羽绒加工行业的下游羽绒服装市场蓬勃发展，为上游加工行业提供了稳定的需求支 撑。根据观研天下，2014-2023 年我国羽绒服装市场规模年均复合增长率达 13.6%， 2023 年市场规模约 1920 亿元。根据公司招股书，我国羽绒服产品单价从 2013 年的 489 元提升至 2020 年的 656 元，增长 34.15%，产品向时尚化、多样化方向发 展。这种量价齐升的市场态势，直接带动了对高规格羽绒原料的需求增长，为羽绒 加工行业提供了持续发展的市场动力。同时，国产品牌主导的市场格局更有利于本 土羽绒加工企业的发展，形成了稳定的产业链协同关系。 根据公司招股书，我国羽绒服市场潜力巨大，全国大部分地区冬季寒冷，但当前普 及率不足 10%，远低于发达国家水平，市场空间广阔。羽绒服装市场集中度较高， 国产品牌如波司登、海澜之家、森马服饰等占据中高端及大众市场，前十大品牌市 场占有率维持在 40%-50%区间，这种高集中度的市场结构保障了对羽绒原料的规模 化稳定需求。

羽绒寝具市场也展现出巨大的市场潜力和增长空间。根据公司招股书，目前，我国 羽绒寝具年产能达 15 亿条，但普及率仅为 5%，远低于日本和欧美发达国家水平， 市场发展潜力显著，国内寝具填充材料年消耗量中羽绒占比约 10 万吨，与化纤等材 料相比仍具较大提升空间。 根据公司招股书，随着国民收入水平提高和中产阶级群体扩大，80/90 后年轻消费群 体的崛起正推动家纺产品更新换代，为羽绒寝具市场带来新的增长动力。

户外用品市场：户外运动兴起、冬奥会助力，带来增量需求。根据公司招股书，以 羽绒羽毛产品填充的冲锋衣、冲锋裤能适应各种高寒的极端天气，满足轻便的前提 下，在零下四十度也能达到较好的抗寒效果。 我国户外用品市场伴随着户外运动的兴起而逐步发展，我国广袤的土地和丰富的自 然风光是户外产业发展的先天优势，伴随着国内生活水平和收入不断提高，户外用 品产业呈现出较强的增长潜力。 根据公司招股书，此外，在 2022 北京冬奥会成功举办的背景下，冰雪装备获得了来 自政策、市场、资本等多方的支持与促进。近年来，我国相继出台《“带动三亿人参 与冰雪运动”实施纲要（2018-2022 年）》《冰雪旅游发展行动计划（2021-2023 年）》 《冰雪运动发展规划（2016-2025 年）》《关于以 2022 年北京冬奥会为契机大力发 展冰雪运动的意见》等政策文件。政策红利的密集释放，将有效促进冰雪产业蓬勃 发展。

军需被装市场：新型军需被装逐步换装，带来发展新机遇

根据公司招股书，近年来随着军队装备改革不断深化，羽绒羽毛产品凭借轻、柔、暖 的天然优势，开始在军需防寒服等产品中广泛应用。军需品市场采购主体主要包括 解放军及武装警察部队，其采购项目主要包括后勤装备、物资及其他辅助军事装备。 细分来看，主要涵盖供应军队的被服、装具、通讯、给养、炊事装备器材，及各式军 服、防护装备等。 根据公司招股书，2021 年 12 月，中华人民共和国国防部发布全军逐步换发 21 式新 版作训服及作业服，其中冬款作训服对羽绒产品的需求较大，且系在该领域内首次 使用功能性羽绒产品。军装行业过去经历了多轮军队换装，上一轮大规模换装是 07 式军服换装，主要更换内容为常服和礼服，21 式换装的更换内容为新式作训服代替 老式作训服以及新增作业服，其对高品质、高规格的羽绒产品的需求有所增长。因 此，未来随着军需被装需求的持续扩大，羽绒羽毛行业也将迎来发展新机遇。

展望未来，根据公司招股书，（1）在国家政策层面，"十四五"规划和 2035 年远景 目标纲要明确提出绿色发展战略，将羽绒加工纳入《产业结构调整指导目录》鼓励 类范畴，为行业高质量发展提供政策保障；（2）市场需求方面，国内羽绒制品普及 率仅约 5%，远低于发达国家水平，近年来高规格羽绒产品需求增长较快，特别是在 军需、户外装备等新兴领域潜力巨大；（3）行业标准化建设成效显著，《羽绒服装》 等国家标准的修订实施促进了上下游产业协同发展。总体来看，在政策支持、需求 增长和标准完善的多重作用下，羽绒加工行业有望持续稳健发展。

（二）行业竞争格局：龙头企业占主导，近年来集中度提升

2016 年以来，随着国家环保要求提高和环保督察常态化，行业环保规范化程度显著 提升，带动行业集中度提升。大量环保水平低的中小加工厂被淘汰，产能逐步向具 备规模化生产能力和高标准环保设施的大中型企业集中，行业集中度呈现提高趋势。 国内羽绒加工行业已形成以龙头企业为主导的竞争格局。根据公司招股书，作为国 内羽绒工业协会副理事长单位，公司凭借其突出的综合实力在行业中占据领先地位。 经中国羽绒工业协会认定，公司在高规格羽绒产品销量、经营规模、固定资产投资 等方面均位居行业前列，特别是在环保技术领域率先建立大规模中水回用系统，树 立了行业标杆。同时，公司深度参与国家标准和行业标准的制定工作，并通过 CNAS 认证的检测中心彰显其技术实力。公司在厂区规模、销售规模、环保投入等多个维 度均处于行业领先位置，是行业内具有代表性的优秀龙头企业。这种以技术领先、 环保先行、标准参与为特征的龙头企业发展模式，正在推动整个行业向规范化、高 质量方向发展。

产业集聚效应进一步显现。根据公司招股书，安徽省无为市、河北省安新县、河南省 台前县先后获评"中国羽绒之乡"，江苏扬州山阳镇、安徽六安固镇镇、江西宜春拖船 镇获得"中国羽绒名镇"称号，安徽六安更被授予"国际知名羽绒产地"称号。这些产业 集聚区的形成，为行业纵深发展提供了有力支撑。

三、公司核心竞争力：技术研发领先行业，和优质客户 深度合作

（一）标准引领与技术研发优势

根据公司招股书，公司作为行业标准制定的核心参与者，深度参与了《羽绒羽毛》 《羽绒羽毛检验方法》等国家标准及《农场动物福利要求-水禽》团体标准的制定工 作，更是唯一参与《羽绒服装》新国标制定的羽绒加工企业。公司依托国家级高新技 术企业资质，拥有"中国驰名商标"等多项荣誉，并获评第一批专精特新"小巨人"企业。 中国羽绒工业协会认定公司为行业优秀龙头企业，充分彰显其在行业标准制定和技 术引领方面的领先地位。公司通过持续参与行业标准建设，不仅确保了自身技术路 线的前瞻性，更推动了整个行业的高质量发展。 根据公司招股书，公司拥有 CNAS 认可检测实验室，检测报告具备国际互认效力， 是业内少数获此资质的企业之一。依托省级企业技术中心、工程技术研究中心和博 士后科研工作站，公司形成了"羽绒羽毛清洁生产工艺技术"和"功能性羽绒羽毛材料 技术"两大核心技术体系。公司研发项目获得安徽省科学技术三等奖等多项荣誉，拥 有 3 项省级科技成果、12 项高新技术产品。这些技术成果不仅提升了产品性能，更 在节能减排、功能创新等方面形成独特优势，为公司持续发展提供了强大技术支撑。

（二）和优质客户深度合作

根据公司招股书，公司优先服务优质头部客户，客户主要是大型品牌商，或品牌商 的供应商/代加工厂，如海澜之家、森马服饰、鸭鸭股份、快鱼供应链、波司登等大 型品牌商及其代加工厂等，不涉及经销商客户。其中，前二十大客户的主营业务收入占比均超过 80%。 公司核心客户对于羽绒类原料的需求量高，为了保证原料供应的品质，他们往往倾 向于选择各方面具有综合优势的羽绒企业进入其供应链体系，进入下游知名品牌客 户的采购体系需要经历一定时间的考察。目前公司已进入下游行业多个羽绒制品品 牌客户的供应链体系中，成为其羽绒材料优质核心供应商之一，合作稳定且具有持 续性。 这些大客户多年来持续深耕行业，品牌信誉度高，抗风险能力强，资金实力较为雄 厚，经营情况较为稳健，回款相对较有保障。他们对公司的主要诉求是公司能够保 质保量地完成产品交付，公司销售人员的工作重点十分明确，聚焦于满足核心大客 户的业务需求。

（三）绿色生产与环保实践不断推进

根据公司招股书，公司被工信部认定为国家级"绿色工厂"，并入选生态环境部环保设 施开放单位。通过建设日处理万吨的中水回用系统，实现了生产废水的高效处理和 循环利用。公司研发的羽绒生化联合精洗工艺、低浴比水洗技术等核心工艺，在提 升产品品质的同时显著降低了水资源消耗。这些绿色生产技术不仅解决了行业污染 难题，更符合国家低碳转型政策导向。公司的环保实践为行业树立了标杆，也形成 了独特的竞争优势，推动着整个行业向绿色化、可持续方向发展。

四、募投项目分析：产能有望翻倍提升，技术研发持续 升级

根据公司招股书，公司本次公开发行 5000 万股人民币普通股，发行后总股本为 20000 万股，公开发行股份数量占公司本次公开发行后总股本的比例为 25%。 根据公司招股书，公司募投项目拟投入募集资金总额 5.01 亿元，其中： （1）2.82 亿元用于年产 2800 吨功能性羽绒绿色制造项目（一期）：公司近年产能 利用率较高，对产能扩建需求较强，公司 2023/2024 年产能均为 2288 吨，产能利 用率分别为 99.16%/90.64%，该项目拟对部分现有车间、仓库等进行升级改造，同 时新建车间及仓库，实现新增 2000 吨产能。根据公司招股书，该项目达产后有望实 现年销售收入 5.7 亿元，年净利润 0.60 亿元。该项目的实施有利于解决产能瓶颈问 题，满足不断增长的市场需求，有利于做精做强羽绒羽毛生产加工环节，增强企业 综合竞争力。 （2）0.54 亿元用于技术与研发中心升级项目：近年来公司经营规模逐步提升，对相 关研发检测能力的提升具有较强需求。公司拟利用现有场地，对现有 CNAS 认证的 研发技术中心进行升级改造。该项目的实施有利于完善研发检测平台，改善当前研 发条件，有利于吸引专业人才，顺应消费升级趋势，满足市场高端需求。 （3）1.65 亿元用于补充流动资金，从而满足经营规模持续增长带来的营运资金需 求，确保公司业务稳健发展。

根据公司招股书，本次募集资金到位前，公司将根据项目实际进度，以自筹资金对 上述项目进行前期投入。募集资金到位后，公司将用募集资金置换截至募集资金到 位日已投入项目的资金。

编辑：火腿肠