2025年银行业中期策略：业绩压力临近拐点，盈利释放能力强的区域行更优

行情回顾：稳健防御逻辑下，板块走出相对收益

稳健防御逻辑下，板块走出相对收益

年初至6月4日，银行板块累计涨幅11.5个百分点，跑赢上证指数10.7个百分点，兼具绝对收益和相对收益，尤其是1月份到二月初、3月中旬至6月初，相对收益较 显著。（1）1月份到二月初，主要背景是人民币对美汇率贬值压力、中美利差扩大制约国内货币政策空间，市场对经济预期较悲观；在风险偏好较低资金追求确定 性的逻辑下，银行股高股息价值受青睐； （2）3月中旬至6月初主要背景是上市公司年报和一季报自3月中旬陆续披露，银行板块业绩相对稳定性强；此外，4.2美 国“对等关税”加剧外部环境不确定性，银行股防御价值更凸显。

部分优质区域行涨幅更高

年初至6月4日，部分优质区域行涨幅更高。其中山东、川渝和江浙地区龙头城农商行表现较优，累计涨幅逾20%以上。 国有大行有绝对收益、相对收益有限，主要是股息率相较十年期国债仍有吸引力但估值达到近5年较高水平。

行业回顾：量质平稳，息差收窄，非息承压

资产端：25Q1信贷增速平稳，城商行领先、国股行偏弱

一季度总资产增速提升，信贷增速平稳、金融投资增速提升、同业资产负增长（大行融出下滑明显）。 25Q1末，上市银行生息资产同比+7.5%，环比24年末提高0.3pct。其中，贷款、金融投资、同业资产分 别同比+7.9%、14.1%、-12.2%；较24A分别 持平、+1.1pct、-12.5pct。（1）信贷：在化债扰动下，信 贷投放仍然实现同比多增，好于年初预期；主要是降息预期下银行信贷投放较为前置、以及大行票据冲量 。（2）金融投资：一季度政府债发行进度较快，尤其是一般国债和特殊再融资专项债，银行金融投资保持 较快增长。（3）同业资产：由于一季度央行流动性投放偏审慎，叠加在同业存款自律规范、中小银行较高 存款利率下，大行存款持续流出，大行负债端压力加大，资产端同业融出明显减少。

从各子板块表现来看: 城商行贷款增速领先（yoy +12.9%、较24年末 +0.9pct）；农商行增速稳定在6.7% 。国有行增速较为平稳（yoy +8.7%、较24年末 -0.1pct)，其中实体投放放缓、票据冲量明显；股份行增 速环比 -0.2pct至4.1%。

信贷：对公仍为投放主力，零售偏弱，票据冲量明显

实体信贷增速放缓，票据冲量较为明显。25Q1末，样本上市银行对公、零售、票据融资同比增速分别 为 +8.5%、+4.1%、+51.5%，较24A -1.4pct、-0.3pct、+34.9pct。 （1）对公贷款仍为增长主力、但增速明显放缓，主要受债务置换影响。其中，全国性银行受影响相对更 大；优质区域行更加受益于当地经济发展、旺盛的政信类贷款需求，实现对公贷款高增长。 （2）零售需求未明显好转、增速小幅放缓；主要是经营贷同比少增。其中，国股行增速放缓较为明显， 主要是去年同期投放好、基数高，城农商行零售贷款增速环比小幅回升。 （3）票据融资大幅增长，国股行票据冲量意愿较强。

信贷：2024年信贷投放细分结构

对公：2024年对公贷款主要投向基建、制造业，分别占新增贷款的37%、13%。其中，国有行、股份行、城商行、农商行两个行业投放合计占比为46%、 66%、62%、28%。房地产行业新增贷款占比 3%。

零售：（1）按揭贷款负增长：地产销售偏弱，前三季度提前还贷压力较大，全年按揭贷款负增长，上市银行按揭贷款同比 -1.3%。尤其是五大行缩量明显， 股份行有小幅正增长。（2）信用卡增长较弱： 样本上市银行信用卡贷款同比 +2.6%，主要由于消费偏弱、信用卡风险暴露压力加剧；其中股份行压降明显。 （3）经营贷、消费贷贡献主要增量：样本上市银行经营贷、消费贷同比+14.5%、+14.1%，占新增贷款的 14%、7%。其中，在按揭收缩压力下，国有行发 力普惠金融、消费金融，经营贷（yoy+25.2%） 、消费贷（+32.4%）保持快速投放。

负债端：25Q1存款增速提升，大行揽储压力较大

一季度存款增速延续回升态势、但增速仍低于贷款；主动负债保持高增。25Q1末，上市银行存款、 同业负债、发行债券同比增速分别为 +6.2%、+10.5%、+27%。其中，存款增速较24A提升0.7pct ，24年下半年以来整体呈企稳回升趋势。 国有行揽储压力较大，存款增速处于较低水平。25Q1末国有行存款同比 +4.6%，环比放缓0.2pct。 一是同业存款纳入自律管理对大行影响更大；二是大行存款挂牌利率相较中小银行更低、相对吸引 力下降，存款向非银机构和中小银行分流明显；三是信贷需求不足，存款派生较弱。在存款缺口下 ，国有行加大同业存单发行和同业存款吸收，同业负债、发行债券同比+20.8%、+40.6%。  股份行、城商行、农商行存款增速均有所提升。存款同比增速分别为 8.1%、15.4%、8%，环比提 升3.1pct、2.7pct、0.9pct。

中收：延续降幅收窄趋势，部分银行增速转正

低基数下，手续费及佣金净收入降幅整体收窄。本轮银行中收下滑始于2023年下半年，主要是银保渠道 降费、公募基金费改，叠加资本市场波动、居民风险偏好降低。24Q3以来，随着资本市场回暖，中收 基数走低，中收增速逐渐筑底。25Q1上市银行手续费及佣金净收入同比 -0.7%，较24A提升8.7pct。 国股行降幅收窄，城农商行增速回正。（1）国股行：中收占比相对更高的国有行（占营收17%）、股 份行（占营收16%）25Q1中收同比分别 -1.5%、-0.9%，降幅较24A收窄 6.4pct、11.4pct。其中，实 现正增长的有国有行板块的中国银行、邮储银行，股份行板块的华夏、兴业、光大、中信银行。（2） 城农商行：城商行、农商行同比分别 +10.3%、4.7%，增速较24A上升19.9pct、5.9pct。长沙、北京 、苏州、杭州、江苏银行同比增速超20%，实现较快恢复。

资产质量：24年对公不良平稳，零售端仍有压力

对公贷款不良率下降：房地产行业资产质量改善。样本上市银行房地产贷款不良率2023年末达峰后 逐步下降，2024年末3.63%、同比下降29bp。其他主要行业不良率较为平稳。 零售贷款不良率上升：经营贷不良率上行斜率更大。样本上市银行经营贷不良率同比上升37bp至 1.46%；信用卡、消费贷、按揭贷款不良率同比分别上升22bp、6bp、20bp至2.39%、1.43%、 0.68%。 展望全年：资产质量有望保持平稳，地产、城投产业链、零售不良生成预期好转。 （1）地产：多数民营房企风险已暴露，拨备计提充足、不良持续出清；目前地产融资端政策保持积极，有 望推动房企现金流改善、新发生不良好转。预计对公房地产不良率稳中有降。 （2）城投产业链：随着化债稳步推进，银行政信类业务、城投产业链贷款的资产质量预期有望持续改善。 （3）零售：预计随着房价止跌，居民资产负债表修复，居民还款能力有望逐步恢复；叠加小微无还本续、 个人消费贷款纾困等政策支持，零售不良抬升斜率有望放缓。

行业展望：政策呵护息差，业绩有望筑底

近几年净息差收窄是银行业绩承压主因

近几年上市银行营收和盈利增长承压明显，主要影响因素是净息差收窄、规模增长放缓、拨备反哺力 度有所下降。净息差收窄压力是主要因素，本质原因是实体投资回报率下降、投资意愿不足、有效信 贷需求较弱。2023、2024年净息差对业绩拖累明显加重。 25Q1上市银行营收、净利润同比增速分别为 -1.7%、-1.1%，增速较2024年下降1.8pct、3.5pct。

政策呵护息差力度在加大，净息差降幅有望收窄

政策呵护息差力度在加大。当前制约货币政策宽松的因素主要是商业银 行净息差过低影响信贷可持续投放能力，预计央行将继续降准降息以缓 解银行负债成本压力。5月央行已实施降息降准，后续二次降准降息概率 仍大。对比资负两端利率因素、结构因素，2025年净息差降幅有望收窄，主要 是存量按揭贷款一次性调降因素消退、十年期国债收益率走平、存款挂 牌利率加快调降。

基本面展望：业绩压力临近拐点

2025年银行基本面仍然承压，但临近拐点，其中净息差收窄压力、手续费净收入减少的压力相对减轻，其他非息收入压力加大；资产质量预计较为平稳，拨 备仍有反哺空间。预计 2025 年上市银行营收和归母净利润同比增速在-1%、0%左右。从主要驱动因素来看： 息差：受去年LPR下调重定价及存量按揭利率调整影响，银行资产端收益率、净息差仍有下行压力；但随着前期存款挂牌利率下调影响逐步显现，负债成本有 望持续改善形成一定对冲。近期降准降息落地，兼顾降低实体融资成本和稳定银行净息差；预计全年息差收窄10-15bp，对营收和净利润的拖累将继续减弱。 规模：当前信贷需求未见明显修复，在逆周期政策持续发力下，预计2025年信贷增量基本同比持平，信贷增速小幅放缓；总资产增速保持平稳。非息：(1）中收：低基数叠加资本市场回暖，预计中收降幅收窄、同比增速有望转正。（2）其他非息：债市由去年牛市转为震荡市，在去年高基数下，同比 增长压力较大，全年预计负增长、拖累营收。综合量、价、非息，预计全年营收增速在 -1%左右。 资产质量：随着政策持续落地稳增长、提振内需，银行地产、城投产业链、零售不良生成预期逐步好转，资产质量指标有望保持平稳。当前拨备覆盖率仍处于 较高水平，仍有空间通过拨备反哺利润。拨备安全垫更厚实的银行反哺空间相对更大。资产质量稳定下，预计行业净利润增速将保持相对稳定，全年在0%左 右。

投资观点 : 利 率 下 行 利 好 板 块 配 置 ， 资 金 面 助 力 在 增 强

资金面 ①：资产荒加剧+政策引导，险资配置确定性增强

险资配置动力较强：银行基本面具有韧性、股息较为稳定，契合险资对长期稳定收益诉求；以险资为主的中长期资金成为板块重要增量资金。1）长端利率低 位徘徊、险企利差损压力突出，对安全稳定、相对高收益资产的需求持续提升。2）I9新会计准则框架下，更多资产被划分入FVTPL账户、使得保险公司利润波 动增大。若权益投资计入 FVOCI（分红计入投资收益） 或 长期股权投资（权益法记账、利润按份额确认为投资收益），股价波动不影响当期利润，有助于平 滑业绩波动。综合来看，险资对经营可持续性、稳健性、分红稳定性具有较高要求。

政策驱动：持续引导险资等长线资金入市。1月22日，六部门联合发布《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》，要求国有大型保险公司加大投资力度， 今年起每年新增保费的30%用于投资A股。4月8日，金监总局发布《关于调整保险资金权益类资产监管比例有关事项的通知》，将部分档位偿付能力充足率对 应的权益类资产比例上调 5%。5月7日发布会，将保险资金长期投资试点规模将提升至 2,220 亿元；调整偿付能力监管规则，下调股票投资风险因子 10%。

保险预定利率有望再次下调，险资对股息率容忍度或抬升、支撑银行绝对收益。25Q1例会确定当前预定利率研究值为2.13%，较前值下降21bp。当前预定利 率上限为2.5%，综合考虑预定利率动态调整机制、二季度国债收益率走势、降息落地等因素，25Q3保险预定利率上限或再次下调25/50bp。

资金面 ②：主动基金明显低配银行，公募新规下有望向基准靠拢

“公募新规”强化业绩比较基准约束力，相较基准明显低配行业迎来 增配机遇。《推动公募基金高质量发展行动方案》将业绩比较基准等 指标引入考核体系，强化了业绩比较基准约束力，未来产品基准选择 将更加审慎。对相较业绩比较基准明显低配的行业及权重股的配置比 例或逐步提高。 2025Q1主动偏股基金重仓银行股比例3.7%，相较沪深300低配约 10pct。中长期来看，主动公募增量资金对银行板块边际定价权有望增 强，推动板块跑出超额收益。目前主动偏股基金挂钩基准前三为沪深 300、中证800、中证500，相对以上三个业绩比较基准，2025Q1银 行板块分别低配9.95pct、低配7.04 pct、超配1.66pct。个股方面，主动基金前五大重仓股为招行、宁波、江苏、成都、工行 ，均存在低配。低配程度最突出的包括 兴业、招行、工行、交行。

报告节选：

编辑：火腿肠