2025年中广核矿业研究报告：签订新销售框架协议，充分受益铀价上行

背靠中广核集团，新协议下利润充分释放

中广核集团下海外铀资源开发的唯一平台

公司成立于2001年，是中广核集团下海外铀资源开发的唯一平台，母公司为中国铀业发展有限公司。2011年公司在港交所 上市；2015年，收购哈萨克斯坦谢米兹拜伊铀公司49%股权，并获得下辖两座在运铀矿49%的天然铀产品包销权；2016年， 收购加拿大上市公司Fission Uranium Corp 19.99%股权，并获得20％的天然铀产品包销权及额外的15％的包销选择权； 2019年，中广核矿业完成对中广核国际铀产品销售有限公司100％股权的收购；2021年，收购哈萨克斯坦奥尔塔雷克公司 49%股权，并获得下辖两座在运铀矿49%的天然铀产品包销权。

中广核集团控股，实控人为国资委

公司实控人为国务院国有资产监督管理委员会，中广核集 团合计持有56.43%股权，诚达控股有限公司持有公司 9.99%股权。 谢公司、奥公司是公司重要参股公司。公司旗下共有6家 重要子公司、合营、联营公司。 其中谢公司、奥公司是公司参股49%的合营、联营公司， 公司享有49%的天然铀产品包销权。 中广核国际铀产品销售公司和CGNM UK Ltd.主要从事国 际贸易；北京中哈铀资源投资有限公司为投资项目子公司。 Fission Uranium Corp.是公司位于加拿大的联营公司， 持股比例为2.61%，主要从事铀矿项目收购、评估和开发， 其核心资产为位于加拿大萨斯卡彻温省阿萨巴斯卡盆地西 南部的PLS项目，目前Paladin公司已取得Fission 公司控 股权。

非经营性因素影响24年业绩

非经营性因素影响24年业绩。2024年公司实现营收86.24亿港元，同比增长17.13%，实现归母净利润3.42亿港元，同比下滑 31.20%。利润下滑主要由于： Fission公司被换股收购引起亏损约1.7亿港元，投资物业出售及公允价值变动引起亏损1476万港元。 哈萨克斯坦税收环境日趋严峻并在实践中收紧税收政策口径，公司间接持股49%的在哈公司（奥公司）分红原先可 以正常享受的 5%协定优惠税率现存在不确定性，哈国税务机关很可能对5%协定优惠税率的适用提出挑战，公司出于谨慎原则按15%的分红预提 税普通税率对奥公司补提和补缴以前年度分红预提税约1.24亿港元。 扣除上述两项因素，公司归母净利润为6.4亿港元，同比增长29%。

硫酸供应逐步恢复，整体产销量增长

公司参股矿山主要为谢公司旗下谢矿和伊矿，奥公司旗下中矿和扎矿。 谢公司旗下谢矿、伊矿处于矿山生命周期末期，计划退役时间为2031/2029年，公司预计2026-2028年度包销量为402/392/300 吨铀。  奥公司旗下扎矿处于爬产阶段，中矿受限于哈萨克斯坦硫酸供应仍维持80%产量水平，随着哈国硫酸厂建成投产，公司预计 2026-2028年度包销量为1036/1225/1298吨铀。 综合看，2026-2027年受益于哈萨克斯坦硫酸供应恢复，公司包销量稳定增长，2028年受矿山老化影响略有下滑。

矿山成本优势显著

由于哈萨克斯坦在产铀矿床均为砂岩型，因此可以采用高效、环保、低成本的地浸方式开采，根据《铀红皮书》显示，全球开采 成本低于40美元/kgU的资源量仅为77.59万吨，占全球总资源量的9.80%，其中哈萨克斯坦低于40美元/kgU的资源量为50.2万 吨，占比64.70%。

2024年公司现有矿山谢矿/伊矿/中矿/扎矿生产成本分别为32/24/22/31美元/磅，同比增长18.52%/4.35%/29.41%/19.23%， 主要由于硫酸价格上涨，人工成本及通胀因素影响，相较于其他地区矿山仍具备成本优势。

中广核集团旗下湖山铀矿为世界第三大铀矿

湖山铀矿为世界第三大铀矿。湖山铀矿发现于2008年，2013年 开工，2016年12月份首次产出可供出口的铀，是世界上第三大 铀矿。 中广核铀业持有湖山铀矿54%股权。目前湖山铀矿由中国与纳 米比亚合资的斯瓦科普铀业（Swakop Uranium）公司所有。 纳米比亚国家矿业公司（Epangelo Mining）持有斯瓦科普公 司10%股份，金牛矿业（Taurus Minerals）持有90%股份，其 中中广核铀业公司和中非发展基金分别持有Taurus Minerals 60%和40%的股权。 公司旗下中广核国际铀产品销售公司 (CGNGU)独家代理其销售 业务。 储量：资源总量为29.29万吨八氧化三铀（约合24.8万吨金属铀） 。 产量：达产后年产量达5700吨金属铀，2024年湖山铀矿产量超 5000吨铀。

铀行业：供需紧张，长期维持紧缺状态

能源安全+AI需求大趋势，铀矿长期供不应求

短期因素影响铀价。2025年以来现货铀价最低跌至64美元/磅左右，主要由 于长贸合同活动相对低迷，2024年长贸签约量较2023年有所下降，约3.6 万吨铀，但随着全球核电装机加速，短期因素对铀价的冲击将逐渐被吸收， 铀价上涨趋势未改。 长贸价格稳步上涨，目前高于现货价格。长贸价格相比于现货/期货价格更 加稳定，能够反应行业真实供需变化，长贸价格2024年以来呈现稳步上涨 趋势，目前稳定在80美元/磅水平，高于现货价格。

铀：2024-2025年为矿山复产高峰期

2024-2025年为矿山复产高峰期，2026-2027年增速逐渐放缓。供给方面，2024年为重启矿山投产、增产元年，包括 Cameco旗下McArtthur River复产，Paladin Energy旗下Langer Heinrich矿复产，Boss Energy旗下Honeymoon矿 复产等，但复产矿山高峰期集中在2024-2025年，2026年及2027年增长速度逐渐放缓，新建矿山预期可投产的项目主 要为Global Atomic Corp旗下位于尼日尔的Dasa矿。预计2024年复产矿山产能达到2760万磅,较2023年增加1400万磅 （约合5384吨金属铀），2025年产能增加1420万磅（约合5461吨金属铀）。 虽然近几年处于矿山复产高峰期，但未来供应仍存在较大不确定： （1） 哈原工硫酸问题尚未解决，2025年仍有可能维持80%产能水平。 （2） 尼日尔军政府上台，于12月4日接管了法国核能公司奥拉诺(Orano)旗下SOMAÏR矿的运营控制权，后续复产及 经营进度存疑。此外，尼日尔还吊销了奥拉诺公司的伊穆拉伦项目和加拿大 GoviEx 公司的马达奥埃拉项目等关键项目 的采矿许可证，这表明该国的资源管理战略发生了转变。  （3）美国虽然对俄罗斯浓缩铀进口提出限制，但对部分企业的能源供应提供豁免，仍可使用来自俄罗斯的浓缩铀产品， 随着美俄贸易冲突、安全冲突不断加剧，俄政府可能会提前浓缩铀终止出口，11月俄罗斯限制向美国出口浓缩铀表明了 这一可能。

铀：能源安全+AI用电，需求前景可期

2024年以来我国核电建设进入快车道。2019—2023年，我国累计核准35台核电机组， 其中2022年、2023年每年核准10台核电机组，2024年8月发改委核准了5个核电项目， 总计11台核电机组，突破历史记录，标志我国核电建设进入快车道。 特朗普上台延续支持核电政策。特朗普政府于2025年5月发布核电新政，推动美国的 “核能复兴”，满足人工智能数据中心以及其他新兴行业的电力需求。 具体包括： 加速反应堆测试：调整监管程序，使 3 个实验性反应堆能在2026年7月4日前投入运行。 允许在联邦土地上建反应堆：允许能源部和国防部在联邦土地上建造核反应堆，还呼吁 能源部和国防部门评估重启已关闭的核电站的可行性，并探索在联邦土地和军事基地选 址反应堆。 改革核管理委员会：要求对核管理委员会进行 “彻底且全面的改革”，给该委员会设定 了 18 个月的新反应堆审批期限。 推动铀矿开采与浓缩能力提升：扩大美国的铀矿开采和浓缩，以减少对国外的依赖。 增加核电站建设：要求能源部促进 10 座大型反应堆在 2030 年前开工建设，并为现有 反应堆的电力升级提供融资支持，计划到 2050 年将美国核电总装机容量从目前的近 100 吉瓦提升至 400 吉瓦。

能源安全+AI需求大趋势，铀矿长期供不应求

铀行业预期维持供不应求态势。根据我们测算，2024-2025年由于矿山陆续扩、复产，整体供给增速约8.51%/6.03%，但考虑 到长期在建新矿山较少，2026年增速预期放缓。需求方面部分投资或长贸需求或提前锁定未来货源，叠加核电装机需求稳步复 苏，小型核反应堆需求有望爆发，整体仍呈现供不应求态势。

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