『标题重复』2025年银行业中期策略：业绩压力临近拐点，盈利释放能力强的区域行更优

1. 行情回顾：板块走出相对收益，中小银行表现更优

稳健防御逻辑下，板块走出相对收益。年初至 6 月 4 日，银行板块累计涨幅 11.5 个百分点，跑赢上证指数 10.7 个百分点，兼具绝对收益和相对收益，尤其是 1 月份到二月初、3 月中旬至 6 月初，相对收益较显著。 （1）1 月份到二月初，主要背景是人民币对美汇率贬值压力、中美利差扩大制约国内货币政策空间，市场对 经济预期较悲观；在风险偏好较低资金追求确定性的逻辑下，银行股高股息价值受青睐； （2）3 月中旬至 6 月初主要背景是上市公司年报和一季报自 3 月中旬陆续披露，银行板块业绩相对稳定性强；此外，4.2 美 国“对等关税”加剧外部环境不确定性，银行股防御价值更凸显。3 月以来，中小银行累计涨幅表现更好， 主要是补涨以及高股息扩散逻辑驱动。中小银行股息率并不低且估值历史地位，安全边际高。

部分优质区域行涨幅更高。年初至 6 月 4 日，部分优质区域行涨幅更高。其中山东、川渝和江浙地区龙头城 农商行表现较优，累计涨幅逾 20%以上。国有大行有绝对收益、相对收益有限，主要是股息率相较十年期国 债仍有吸引力但估值达到近 5 年较高水平。从个股估值看，国有大行以及部分区域行 PB 估值达到近 5 年较 高水平。

2. 行业回顾：量质平稳，息差收窄，非息承压

2.1 业绩总览：25Q1 盈利小幅负增，优质区域银行继续领跑

25Q1 上市银行营收、净利润同比增速分别为 -1.7%、-1.2%，环比 24A 下滑 1.8pct、3.5pct。（1）净利息 收入：同比 -1.7%，息差继续收窄、量难补价；环比 24A +0.4pct，主要得益于息差降幅收窄，规模增长相 对平稳。（2）手续费及佣金净收入：同比 -0.7%，较 24A +8.7pct；主要是基数压力减轻，资本市场活跃度 提升。（3）其他非息收入：同比 -3.2%，环比 24A -28.9pct；主要是在一季度债市回调下，债券公允价值变 动出现浮亏。（4）资产质量与拨备计提：一季度在资产质量总体稳健情况下，银行继续同比少提拨备（资产 减值损失同比 -2.4%）反哺利润，使得利润降幅小于营收；拨备对盈利贡献 +0.1pct。但边际来看拨备贡献 有所减小，预计主要由于零售不良生成高位波动。

优质区域银行业绩领跑，国股行表现偏弱。从各子板块表现来看: （1）城商行盈利增速继续保持领先，营收、 净利润同比 +3%、+5.5%；主要得益于规模增速提升，一季度信贷投放景气度最高，息差降幅收窄，净利息收入表现亮眼；另外，中收增速大幅转正。个股方面，杭州、齐鲁、青岛、江苏、南京、苏州银行表现相对 较好。（2）农商行亦实现盈利正增长，营收、净利润同比 +0.2%、+4.8%；主要得益于在较高拨备基础上继 续同比少提，拨备贡献环比提升，且扩表速度环比小幅改善。个股方面，常熟、青农、瑞丰、渝农、苏农相 对较好。（3）国有行转为负增长，营收、净利润同比 -1.5%、-2.1%；主要是规模增速放缓、息差持续收窄 导致净利息收入降幅扩大；另外，拨备由正贡献转为小幅拖累，部分大行在小微风险暴露下同比多提拨备。 个股方面，农行实现营收利润双正增长。（4）股份行盈利表现最弱，营收、净利润同比 -3.9%、-2.1%；主 要是其他非息拖累，另外，拨备继续反哺但边际贡献减小。个股方面，浦发、中信、光大表现相对较好。

2.2 规模：增速总体平稳，城商行投放领先

① 资产端：25Q1 信贷增速平稳，城商行领先、国股行偏弱

一季度总资产增速提升，信贷增速平稳、金融投资增速提升、同业资产负增长（大行融出下滑明显）。25Q1 末，上市银行生息资产同比+7.5%，环比 24 年末提高 0.3pct。其中，贷款、金融投资、同业资产分别同比 +7.9%、14.1%、-12.2%；较 24A 分别 持平、+1.1pct、-12.5pct。（1）信贷：在化债扰动下，信贷投放仍 然实现同比多增，好于年初预期；主要是降息预期下银行信贷投放较为前置、以及大行票据冲量。（2）金融 投资：一季度政府债发行进度较快，尤其是一般国债和特殊再融资专项债，银行金融投资保持较快增长。（3） 同业资产：由于一季度央行流动性投放偏审慎，叠加在同业存款自律规范、中小银行较高存款利率下，大行 存款持续流出，大行负债端压力加大，资产端同业融出明显减少。 从各子板块表现来看: 城商行贷款增速领先（yoy +12.9%、较 24 年末 +0.9pct）；农商行增速稳定在 6.7%。 国有行增速较为平稳（yoy +8.7%、较 24 年末 -0.1pct)，其中实体投放放缓、票据冲量明显；股份行增速环 比 -0.2pct 至 4.1%。

实体信贷增速放缓，票据冲量较为明显。25Q1 末，样本上市银行对公、零售、票据融资同比增速分别为 +8.5%、 +4.1%、+51.5%，较 24A -1.4pct、-0.3pct、+34.9pct。（1）对公贷款仍为增长主力、但增速明显放缓，主 要受债务置换影响。其中，全国性银行受影响相对更大；优质区域行更加受益于当地经济发展、旺盛的政信 类贷款需求，实现对公贷款高增长。（2）零售需求未明显好转、增速小幅放缓；主要是经营贷同比少增。其 中，国股行增速放缓较为明显，主要是去年同期投放好、基数高，城农商行零售贷款增速环比小幅回升。（3） 票据融资大幅增长，国股行票据冲量意愿较强。

② 负债端：25Q1 行业存款增速提升，大行揽储压力较大

一季度存款增速延续回升态势、但增速仍低于贷款；主动负债保持高增。25Q1 末，上市银行存款、同业负 债、发行债券同比增速分别为 +6.2%、+10.5%、+27%。其中，存款增速较 24A 提升 0.7pct，24 年下半年 以来整体呈企稳回升趋势。 国有行揽储压力较大，存款增速处于较低水平。25Q1 末国有行存款同比 +4.6%，环比放缓 0.2pct。一是同 业存款纳入自律管理对大行影响更大；二是大行存款挂牌利率相较中小银行更低、相对吸引力下降，存款向 非银机构和中小银行分流明显；三是信贷需求不足，存款派生较弱。在存款缺口下，国有行加大同业存单发 行和同业存款吸收，同业负债、发行债券同比+20.8%、+40.6%。股份行、城商行、农商行存款增速均有所 提升。存款同比增速分别为 8.1%、15.4%、8%，环比提升 3.1pct、2.7pct、0.9pct。

存款定期化趋势仍在延续。从存款增量结构来看：个人定期存款贡献主要增量，对公存款明显净流出。2024 年上市银行存款新增 10.5 万亿，同比少增 7.9 万亿。其中，（1）个人：新增个人定期、个人活期占比分别为 124%、29%。（2）对公：新增对公定期、对公活期占比分别为 -38%、-16%。从日均存款结构来看：定期 存款占比同比提升。样本上市银行 2024 年日均定期存款占比 61.6%，同比提高 3.1pct。其中，个人定期、 对公定期占比分别为 35.8%、25.8%，同比提高 2.7pct、0.4pct。个人活期、对公活期占比分别 16.8%、21.6%， 同比分别下降 0.2pct、2.8pct。

2.3 净息差：25Q1 负债成本加速改善，净息差降幅趋缓

一季度净息差同比降幅收窄，主要得益于负债成本加速改善。测算上市银行 25Q1 净息差(期初期末口径)为 1.37%，同比-13bp，降幅小于上年同期（24Q1 同比降幅 22bp）；环比 24Q4 下降 5bp。其中，（1）生息资 产收益率降幅较大：主要受贷款重定价、存量房贷利率下调影响，另外隐债置换也对收益率有所拖累；从新 发放贷款利率来看，一季度新发个人住房贷款利率环比小幅回升 4bp 至 3.13%，企业贷款利率环比下降 8bp 至 3.26%。（2）负债成本加速改善：随着长期限定期存款逐步到期续作，近两年存款挂牌利率下调的红利持 续释放；此外银行自身更加重视负债成本管控，1-5 年期存款占比下降。

上市银行息差走势出现分化：负债成本改善幅度成为重要变量。（1）国有行：息差降幅相对更大。2025Q1 国有行净息差（期初期末口径测算）同比下降 16bp，除交行之外的五家大行降幅均在 15bp 以上；环比下降 7bp。主要是国有行按揭贷款、涉及化债的城投产业链贷款占比相对更高，受存量房贷利率调整、LPR 重定 价、以及隐债置换影响更大。此外，国有行原先存款成本相对较低，下降空间小于同业；并且一季度揽储压 力较大，同业负债成本有所抬升。（2）股份行：部分股份行 25Q1 息差环比 24Q4 企稳回升。2025Q1 股份 行净息差同比下降 8bp、环比持平。主要得益于资产收益率降幅收窄、负债成本持续节约。部分银行息差环 比企稳回升，包括浙商银行、平安银行、兴业银行、华夏银行。（3）城农商行：城商行息差平均降幅最小， 部分银行息差出现同比上升。2025Q1 城商行净息差同比下降 6bp、环比上升 1bp。主要得益于负债成本加速优化，以及一季度信贷投放更加积极、资产收益率相对平稳，部分银行表现亮眼。其中，西安银行、重庆 银行、江苏银行、南京银行、上海银行净息差水平同比企稳回升。 2025Q1 农商行净息差同比下降 12bp、 环比下降 3bp。常熟银行、瑞丰银行、苏农银行、紫金银行净息差环比 24Q4 企稳回升。

2.4 非息：中收延续降幅收窄趋势，债市调整拖累其他非息负增长

① 中收：延续降幅收窄趋势，部分银行增速转正。 低基数下，手续费及佣金净收入降幅整体收窄。本轮银行中收下滑始于 2023 年下半年，主要是银保渠道降 费、公募基金费改，叠加资本市场波动、居民风险偏好降低。24Q3 以来，随着资本市场回暖，中收基数走 低，中收增速逐渐筑底。25Q1 上市银行手续费及佣金净收入同比 -0.7%，较 24A 提升 8.7pct。 国股行降幅收窄，城农商行增速回正。（1）国股行：中收占比相对更高的国有行（占营收 17%）、股份行（占 营收 16%）25Q1 中收同比分别 -1.5%、-0.9%，降幅较 24A 收窄 6.4pct、11.4pct。其中，实现正增长的有 国有行板块的中国银行、邮储银行，股份行板块的华夏、兴业、光大、中信银行。（2）城农商行：城商行、 农商行同比分别 +10.3%、4.7%，增速较 24A 上升 19.9pct、5.9pct。长沙、北京、苏州、杭州、江苏银行 同比增速超 20%，实现较快恢复。

② 其他非息：债市调整拖累负增长，国有行、农商行表现相对较好。 25Q1 债市剧烈调整、去年同期高基数下，其他非息收入下滑。一季度债券收益率明显上行，10Y 国债收益 率累计上行约 21bp（最大提升幅度 30bp）；上年同期利率走势相反、累计下行约 27bp（最大降幅约 30bp）。 上市银行公允价值变动损益净浮亏 331.9 亿；兑现此前浮盈、实现投资收益 1128.3 亿，同比增长 22%；二 者合计同比 -23%；估算 OCI 浮亏 810.3 亿（其他综合收益变动）。 国有行、农商行实现正增长，股份行、城商行负向拖累较大。（1）国有行其他非息收入同比 +12.8%，农行、 中行、邮储均实现大幅正增长。主要得益于交易盘占比低、浮亏较小，去年一季度基数压力较小，以及汇兑 收益的良好表现。（2）农商行其他非息收入同比 +2.8%，除渝农、青农商行外均实现正增长；判断主要是兑 现去年 OCI 浮盈及较低 TPL 浮亏。（3）股份行、城商行同比分别 -17.8%、-13.8%，主要是 TPL 浮亏较多 拖累。

2.5 资产质量：整体稳健、局部波动，拨备覆盖率稳中略下降

资产质量保持稳健，不良率、关注率整体环比下降；部分银行关注率有所波动。25Q1 上市银行平均不良贷 款率 1.23%，环比下降 0.7bp；各类银行不良率均有所下降，国有行、股份行、城商行、农商行环比分别下 降 0.7bp、0.7bp、1.1bp、0.4bp。32 家上市银行平均关注贷款率 1.66%，环比下降 0.5bp；城商行、股份 行环比分别下降 5.4bp、0.9bp，国有行、农商行环比上升 3.9bp、6.1bp。 不良生成率总体稳定，城农商行有所上升。2024 年上市银行保持较大核销处置力度，34 家样本银行合计核 销转出 1.42 万亿。测算加回核销不良净生成率为 0.97%，同比持平。其中，农商行、城商行不良生成率同 比上升 16bp、13bp 至 0.69%、1.05%；国有行、股份行同比分别下降 1bp、2bp 至 0.86%、1.26%。

从细分行业来看，对公平稳，零售端仍有压力。（1）对公贷款不良率下降：房地产行业资产质量改善。样本 上市银行房地产贷款不良率 2023 年末达峰后逐步下降，2024 年末 3.63%、同比下降 29bp。其他主要行业 不良率较为平稳。（2）零售贷款不良率上升：经营贷不良率上行斜率更大。样本上市银行经营贷不良率同比上升 37bp 至 1.46%；信用卡、消费贷、按揭贷款不良率同比分别上升 22bp、6bp、20bp 至 2.39%、1.43%、 0.68%。

25Q1 拨备水平环比小幅下降。在近几年营收承压环境下，银行通过少提拨备反哺利润，信用减值损失同比 持续减少（2023、2024、25Q1 同比分别 -9.1%、-6.0%、-2.4%）；且保持较大核销处置力度。受此影响拨 贷比、拨备覆盖率呈现下降趋势，25Q1 上市银行拨备覆盖率、拨贷比环比-2pct、4bp 至 238%、2.94%。 拨备计提边际变化：信用减值损失降幅逐渐收窄。25Q1 上市银行信用减值损失同比 -2.4%，降幅收窄；国 有行、股份行、农商行同比分别 -1.1%、-7.6%、-12.6%，城商行同比+7.7%，部分城商行加大了拨备计提 力度。考虑 2024 年上市银行“信用成本”、“贷款减值损失/加回核销后不良净生成额”已降至较低水平，后 续拨备进一步减少、平滑利润的空间或逐步缩窄；拨备覆盖率更高的城农商行拨备反哺空间相对更大。

3. 行业展望：政策呵护息差，业绩有望筑底

3.1 政策呵护力度加大，净息差降幅有望收窄

近几年上市银行营收和盈利增长承压明显，主要影响因素是净息差收窄、规模增长放缓、拨备反哺力度有所 下降。净息差收窄压力是主要因素，本质原因是实体投资回报率下降、投资意愿不足、有效信贷需求较弱。 2023、2024 年净息差对业绩拖累明显加重。

政策呵护息差力度在加大。当前制约货币政策宽松的因素主要是商业银行净息差过低影响信贷可持续投放能 力，预计央行将继续降准降息以缓解银行负债成本压力。5 月央行已实施降息降准，后续二次降准降息概率 仍大。 对比资负两端利率因素、结构因素，2025 年净息差降幅有望收窄，主要是存量按揭贷款一次性调降因素消 退、十年期国债收益率走平、存款挂牌利率加快调降。

3.2 基本面展望：业绩压力临近拐点

2025 年银行基本面仍然承压，但临近拐点。预计净息差收窄幅度减小、规模保持平稳增长、其他非息收入 压力加大；资产质量平稳，拨备仍有反哺空间。预计 2025 年上市银行营收和归母净利润同比增速在-1%、 0%左右。从主要驱动因素来看： 规模：当前信贷需求未见明显修复，在逆周期政策持续发力下，预计 2025 年信贷增量基本同比持平，信贷 增速小幅放缓；债券投资增速维持高位支撑平稳扩表。 息差：受去年 LPR 下调重定价及存量按揭利率调整影响，银行资产端收益率、净息差仍有下行压力；但随着 前期存款挂牌利率下调影响逐步显现，负债成本有望持续改善形成一定对冲。近期降准降息落地，兼顾降低 实体融资成本和稳定银行净息差；预计全年息差收窄 10-15bp，对营收和净利润的拖累将继续减弱。 非息：(1）中收：低基数叠加资本市场回暖，预计中收降幅收窄、同比增速有望转正。（2）其他非息：债市 由去年牛市转为震荡市，在去年高基数下，同比增长压力较大，全年预计负增长、拖累营收。综合量、价、 非息，预计全年营收增速在 -1%左右。 资产质量：随着政策持续落地稳增长、提振内需，银行地产、城投产业链、零售不良生成预期逐步好转，资 产质量指标有望保持平稳。当前拨备覆盖率仍处于较高水平，仍有空间通过拨备反哺利润。拨备安全垫更厚 实的银行反哺空间相对更大。资产质量稳定下，预计行业净利润增速将保持相对稳定，全年在 0%左右。

编辑：火腿肠