2025年房地产行业中期投资策略报告：倾听时代的声音，拥抱新发展模式

一、行业变革：紧跟时代步伐，房地产新发展模式深入推进

1.1 消费成经济增长主引擎，新消费热点逐步形成

消费成经济增长第一动力，对比发达国家仍存较大上升空间。早在 2013 年总书记就指出，我国经济发展正 在从以往过于依赖投资和出口拉动向更多依靠国内需求特别是消费需求拉动转变。十四五以来，消费已连续四 年成为拉动经济增长第一动力，2021-2024 年消费对经济增长贡献率分别为 60%/49%/86%/45%，今年一季度消 费对经济增长贡献率达 52%。十四五期间，消费平均每年拉动经济增长 3.3 个百分点，投资和出口则分别为 1.2/1.0 个百分点。但从海外视角来看，我国内需特别是消费需求仍存在较大提升空间，发达经济体最终消费支出占 GDP 比重一般在 70%-80%，其中美国消费支出占 GDP 比重达 81%，日本、韩国、欧盟分别为 75%、68%、72%。

扩内需方向明确，顶层设计重心向提振消费倾斜。2025 年政府工作报告中将消费摆在更高的位置，“大力 提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”被列为 2025 年政府工作任务之首。过去关于消费的表述也由 “着力扩大国内需求”转变为“大力提振消费，全方位扩大国内需求”。顶层设计重心进一步向内需尤其是消 费方面倾斜。具体来看，在今年 3 月中共中央办公厅、国务院办公厅印发《提振消费专项行动方案》，部署了 提高收入、消费能力保障、服务消费、大宗消费更新升级、消费品质提升、消费环境改善、清理限制措施、完 善支持政策等八个方面以及具体的 30 项工作举措，进而全方位提振消费。具体措施也在逐步落实，例如 2025 年安排 3000 亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新，较 2024 年增加 1500 亿元，同时补贴范围扩围至手机、 平板等数码产品。

新消费热点逐步形成，消费场景渐趋丰富。当前消费业态呈现需求分层与场景多元的立体格局，例如以圈 层认同和情绪价值消费为核心的 Z 世代经济，是开拓动漫、游戏、电竞及其周边衍生品等消费以及国货“潮品” 的主力军；还有以健康、刚需、便捷为核心的银发经济。消费场景上，近年来冰雪经济、首发经济、文体消费、 人工智能+消费的火爆，促进了商旅文体健等多业态消费融合，充分释放消费潜力。

1.2 地产转向存量时代趋势明显，科技赋能物管生态变革

房地产转向存量时代趋势明显，二手房成交占比逐年提升。当前我国存量住宅面积已接近发达国家水平， 2023 年底我国城镇人均住房建筑面积超过 40 平方米，与日韩等发达经济体一致，当前房地产市场由增量转向 存量趋势明显，这一趋势在新房与二手房交易层面表现明显。在 2021 年房地产市场调整以来，新房供给量与成 交量持续收缩，二手房成交占比保持上升态势。根据我们统计的 11 城一二手房成交面积占比来看，2024 年 11 城二手房成交面积占比达到 58%，二手房成交面积首次超过新房，其中一线城市二手房成交占比更高。并且二 手房成交占比提升并非单纯由新房成交面积下跌带来，2022 年后二手房成交面积保持增长趋势，2023/2024 年 11 城二手房成交面积同比增速分别为 34%/10%，今年以来二手房成交面积仍保持较高增长。

从四大一线城市来看，2024 年北京、上海、广州、深圳二手房成交套数占比分别为 78%/69%/60%/57%， 较 2023 年分别提升 8/10/2/9 个百分点，一线城市二手房成交渗透率叫全国平均水平更高。并且从绝对量来看， 四个一线城市均连续两年二手房成交套数上升。

“机器人+物业”赋能物管生态变革。虽然 2021 年新房销量下滑，但是存量住宅规模仍处扩张阶段。对于 物业管理行业而言，在当前的存量时代依赖关联方项目交付的规模扩张来增厚的收益有限，当前物管行业经营 思路由过去的规模优先逐渐转变为效益优先。物管作为人力成本密集型行业，在当前机器人深入迭代趋势下， “机器人+物业”未来有望赋能物业管理行业有效降本增效。当前多家物管公司在清洁、巡逻等领域均有机器人 布局，随着未来机器人应用技术逐渐成熟、成本逐渐下降，未来物管行业机器人应用渗透率有望逐步提升。

1.3 房地产优化增量路径明确，市场份额向核心城市集中

新规护航好房子建设，多元住房供给加快新发展模式进程。从去年 4 月政治局会议提出“统筹研究消化存 量房产和优化增量住房的政策措施”以来，房地产市场优化增量路径明确。 首先在供给结构方面，多元化的住房供给结构满足居民住房分层需求。一方面保障性租赁住房供给节奏加 快，租购并举模式深入推进。当前存在住房租赁团体购房贷款、保障性住房再贷款、地方政府专项债券等多渠 道资金来源，以支持各地收购存量商品房作为保障性住房。其中今年 5 月浙江、四川先后发行专项债券收购存 量商品房，合计发行金额 19.2 亿元，是首批落地的收购存量住房专项债券。另一方面，深圳率先推出配售型保 障房，配售型保障性住房实施严格封闭管理，配售型保障房的推出可加大对居民刚性住房需求的支持力度。 其次在供给质量方面，当前居民改善性需求增多，住房需求更多由“有没有”转向“好不好”。今年政府 工作报告首次提出加快“好房子”建设，今年 5 月《住宅项目规范》正式落地，新建住宅建筑层高由 2.8 米增 加至 3 米；此前的“7 层及以上需设电梯”调整为“4 层及以上住宅设置电梯”。同时新规在其他方面均有强制 性工程建设规范，切实为“好房子”建设护航。

楼市分化明显，新房市场份额向核心城市集中。楼市调整以来，房地产市场整体销售规模收缩，但高能级 城市凭借持续的产业聚集效应、优质公共资源和广阔就业机会，仍保持着相对较多的刚性及改善性住房需求。 在过去城市化进程快速推进阶段，大型房企加快向低能级城市扩张，核心城市市占率持续下降。但是在 2021 年 后，低能级城市购房需求受挫，核心城市新房销售额集中度加速上升。2018 年北上广深成杭等六个城市商品房 销售额市占率触底达到 14.5%，2021 年后六大核心城市市占率加速上升，2021-2024 年年均上升 2 个百分点。由 于低能级城市流速下降、库存积压，在 2023 年后三四线城市去化周期快速上升。2023 年 1 月，三线、四线城 市去化周期分别为 25/26 个月，一线、二线分别为 17/21 个月；截至 2025 年 5 月，三线、四线城市去化周期上 升至 30/36 个月，一线、二线城市去化周期为 18/15 个月，与 2023 年初基本持平。一二线与三四线库存压力分 化明显。

房企投资聚焦核心城市。由于核心城市销售份额提升，去化周期较短。头部房企的投资策略加速转向，新 增地块继续向高能级城市聚焦，2024 年多数房企新增土储中位于高能级城市占比明显提升。

二、楼市复盘：分化中趋稳，寻求供需新平衡

今年以来，房地产市场延续去年四季度以来止跌回稳态势，同时行业分化特征显著。整体表现为四个维度 的分化，即新房与二手房的分化、区域之间的分化、土地市场分化、房企间的分化。

2.1 新房区域间分化明显，二手房延续以价换量

二手房成交占比继续提升，新房销售降幅收窄。根据国家统计局数据，1-4 月新房销售面积同比降低 2.8%， 较去年全年降幅收窄 10.1 个百分点。二手房则继续呈现“以价换量”的趋势，从重点城市网签数据来看，今年 1-5 月重点 40 城新房成交面积 4293 万方，同比增长 1.3%；重点 13 城二手房成交面积为 3365 万方，同比增长 20.3%，二手房成交占比继续提高。单月来看，4 月以来楼市成交热度有所下降，新房成交面积同比呈现单位数 下降，二手房表现为增速放缓。

强者恒强，区域间销量分化显著。区域间的分化分别体现在城市之间的分化和主城区与郊区的分化。其中 核心城市尤其是主城区的新房销量主要与供给关联，而其余城市新房销量更多与需求挂钩。重点 40 城中，1-5 月一线/二线/三线新房成交面积同比增速分别为 13%/-11%/-6%，一线城市新房销量率先回稳，其中上海、深圳、 广州前 5 月新房成交套数分别同比增长 9%/44%/27%。二手房方面，1-5 月六大核心城市二手房合计成交套数为 40.1 万套，同比增长 30%；且六个城市成交套数同比增速均在 20%以上。主城区与郊区对比来看，核心地段新 房仍表现为供不应求，而郊区去化压力仍较大。例如上海 5 月诞生 9 个日光盘，其中 7 个位于中环内，而郊区 新房去化仍未摆脱困境，例如阳明花园和璟澜湾均无人认购。

2.2 核心城市土拍火热，聚焦市场核心价值

土地市场向核心城市集中较新房销售更为明显。新房区域间销售的分化传导至土地市场，今年以来核心城 市迎来一波土拍热，多个城市频现单价“地王”。城市之间土拍市场分化更为显著，今年前 5 月，核心 6 城宅 地土拍溢价率达 22.3%，同期全国其余城市宅地土拍溢价率为5.1%。其中 3月单月核心 6城土拍溢价率达到 32.8%， 全国其余城市为 8.4%。从成交总价来看，核心 6 成前 5 个月宅地成交总价为 2424 亿元，同比增长 43%，全国 其余城市宅地成交总价为 3653 亿元，同比增长 3%。核心 6 城前 5 个月宅地成交总价占比达到 40%，较去年全 年增加 17 个百分点，相较于商品房销售额，核心城市土地市场份额提升更为明显。

核心城市中杭州土地市场最为火热，广深较为平淡。分城市来看，前 5 个月杭州、北京宅地成交总价最高， 分别为 850/764 亿元，而深圳仅出让一宗宅地，广州整体土拍热度较低，溢价率仅为 3.5%。从溢价贡献来看， 前 5 个月全国宅地成交溢价部分为 619 亿元，其中杭州贡献 36%；上海/北京/成都贡献 13%/11%/9%。今年以来 核心城市土拍火热原因包括，1）取消限价，例如杭州去年 10 月取消新房限价，上海取消房地联动价，开发商 可自主定价，房企更有意愿开发单价较高的改善型产品；2）房企补仓聚焦核心城市。2024 年房企拿地继续收 缩，百强房企新增拿地金额 1.07 万亿元，同比降低 31%，今年以来房企投资信心改善，积极补仓核心城市。

2.3 房企销售拿地边际改善，头部房企优势凸显

销售金额降幅收窄，新增货值由降转增。今年 1-5 月百强房企全口径销售金额 1.41 万亿元，同比降低 8%， 降幅较去年全年收窄 22 个百分点。单月来看，1-2 月百强房企销售金额同比降幅较低，3 月以来单月同比降幅 保持在 10%左右。今年以来房企投资信心有所恢复，1-5 月百强房企累计新增货值 9393 亿元，同比增长 21% ， 去年全年百强房企新增货值 2.2 万亿元，同比降低 31%。单月来看，今年以来连续 5 个月百强房企新增货值同 比实现正增长，新增货值率先回升。

强信用房企经营稳健，拿地意愿与能力领先。今年以来房企间的分化在拿地方面体现的更加明显，强信用 房企积极补仓，而偿债压力较大房企投资强度大幅下降。1-5 月 Top10 房企拿地金额 3015 亿元，同比增长 91%， 占百强房企份额达到 62.5%，处于历史高位，较去年全年增加 13.4 个百分点。值得注意的是，今年以来 Top10 房企销售金额与去年基本持平，考虑到当前房企土储结构变化，未来头部房企销售占比或将有所提升。

编辑：火腿肠