2025年互联网行业分析：从Circle上市，探索稳定币与交易所的合作模式

稳定币市场与Circle公司介绍

加密货币市场格局：加密市场活跃，BTC主导地位与稳定币规模攀升

2024年加密货币交易市场逐渐活跃，加密货币总市值增长了97.7%至3.40万亿美元。加密市场总市值在25Q1下跌18.6%至2.8万亿美元，在1月18日达到3.8万亿美元的局部高点。比特币（BTC）主导地位持续攀升，25Q1增长4.6个百分点达59.1%，为21Q1以来的最高水平。

2025年第一季度，排名前十的交易所总交易量为23万亿美元，较2024年第四季度下降12.53%。市场回调主要受新政府政策不确定性和避险情绪的影响，BTC价格从108,135美元跌至86,000美元。在山寨币遭受更严重冲击，稳定币也从市场低迷中受益，投资者转向避险资产：泰达币（USDT）市场份额小幅升至5.2%，而USDC重新夺回第七位，取代狗狗币（DOGE）。

稳定币市场格局：USDT和USDC两者合计占84%的市场份额

全球稳定币市场：市场规模已突破2500亿美元，整个加密货币市场总市值达3.35万亿美元，稳定币占比7.48%。竞争格局：行业呈现双寡头格局，USDT和USDC两者合计占 84%的市场份额。其中，Tether发行的USDT 是全球最早也是最大的稳定币，占60%的市场份额；Circle发行的USDC是全球第二大稳定币，市占率24%。USDC底层为美债与美元1:1储备，以合规性和透明度为核心优势，基于美国金融监管体系发行，受州级监管机构监督，符合反洗钱标准。

Coinbase与Circle：战略绑定紧密，Coinbase分走其约一半收入

历史背景：双方于2018年共同成立Centre Consortium，联合推出了USDC，初期各持50%股权。2023年Centre解散，Circle收购Coinbase剩余股权，全面接管USDC运营和治理，而Coinbase通过持有Circle股权（具体比例未披露）保持战略绑定。Coinbase作为加密货币交易巨头、是USDC的主要分销渠道，为USDC 提供市场推广、流动性支持及用户基础。收入分成机制（初始合作协议将于26年8月到期。到期后双方可协商是否修改条款，若无法达成一致则自动续签三年）：① 平台内收入：USDC在Coinbase平台的储备收入（利息收入）100%归Coinbase，在Circle平台的收入100%归Circle。② 平台外收入：USDC在其他交易所、DeFi协议等第三方场景的储备收入由双方平分（扣除发行费用后）。例如，2024年Circle支付给Coinbase的分销费用达9亿美元，占其总收入的54%。主要因Coinbase积极将USDC纳入自身生态（如Base链、托管钱包），给与持有USDC的平台用户较高收益率，25Q1Coinbase平台USDC占比USDC总量已从2022年的5%提升至23%。

稳定币市场空间：中性假设下，三年后市场规模可超过万亿

稳定币规模增长迅猛，过去五年复合增速超80%，应用场景不断拓展。总市值从2020年200亿美元左右增长至2025年6月的超2500亿美元，5年间暴涨11倍多，年复合增长率超 80%。稳定币起初主要用于加密资产的交易，近年来其在跨境支付和外汇储蓄等常规金融活动、去中心化金融（DeFi）等新型金融活动中的应用都在快速拓展。政策环境逐渐明晰，为稳定币市场发展提供土壤。有美国《稳定币统一标准法案》通过，对稳定币发行方的储备资产、发行主体等进行规范，为稳定币发展提供一定规范和支持。中国香港《稳定币条例》2025年8月生效，建立全球首个法币稳定币发牌制度，未来或与数字人民币打通跨境支付，为稳定币在香港及周边地区的发展创造有利条件。按照中性假设CAGR 50%计算，三年后2028年稳定币市场规模约1.1万亿、2030年约2.5万亿美元；（截止2025年6月，加密货币市场的总市值约3.3万亿美元，稳定币占比7.5%）。

稳定币的使用场景案例

稳定币或具备强网络效应，体量越大的稳定币，能采用较低利率吸引用户在链上存款，同时能在Defi项目中收到更高的利润率承诺。以太坊上Compound存借项目为例，USDC的年化利息可以达到3.68%，Tether的年华利息可达到3.47%，远高于Wrapped BTC的0.99%。（Compound是以太坊区块链上的去中心化借贷协议，用户将加密货币存入协议后，资产会汇入统一资金池。借款方通过超额抵押（通常需150%抵押率）从池中借出资产，形成供需驱动的市场化利率）

Coinbase公司与业务介绍

加密货币交易所交易量与份额变化:Coinbase稳定在6%-7%市场份额

币安仍然是最大的中心化交易所（CEX），2025年4月其市场份额为38.0%。其余前十大竞争对手在4月份的总市场份额为45.8%排名前2至10的交易所的市场份额相当均衡，在5%至9%之间。25Q1，十大交易所中有九家的交易量下降，其中coinbase降幅达到10%，Upbit的降幅最大，跌幅达34.0%，交易量从24Q4的5619亿美元降至3710亿美元。总体而言，25Q1十大交易所的交易量下降16.3%至5.4万亿美元。 HTX是前十大交易所中唯一一家在第一季度实现增长的交易所，其交易量增长了+11.4%。 CoinBase稳定在6%-7%市场份额。其中现货交易量排名第六，但衍生品交易量相对较小，在总交易量排行榜上排名第九。

加密货币交易所交易量与份额变化：交易量仍未超2021年牛市周期

加密货币现货集中交易前10大交易所在2024年的交易量为17.5T（同比+243%）、2023年为7.2T。2024年排名前15位的中心化加密货币交易所的现货交易量总计18.83万亿美元，但仍未超过2021年的牛市周期的25.21万亿美元。25Q1现货总交易量为4.6万亿美元，较24Q4的5.3万亿美元下降13.2%。日均交易额从2024年第四季度的580亿美元下降至25Q1的510亿美元。25Q1各交易所的现货总交易量约为4.6万亿美元，较第四季度的5.3万亿美元下降13.2%。25Q1衍生品总交易量为21万亿美元，较24Q4的23万亿美元下降8.7%。HTX现货占比增幅最大，达4.98%，其次是MEXC、Bitget和Bybit。Binance仍然是交易量最大的衍生品交易所。

Coinbase：美国境内最合规的交易所，逐步扩大交易品种和区域

Coinbase成立于2012年，业务主要围绕散户之间的数字货币交易展开。2015年，Coinbase进入快速发展阶段，其业务范围已拓展至数字证券、数字货币交易及数字资产托管、借贷、抵押等多个类别，覆盖全球100个国家/地区，其中美国占比最大，约40%，其次是英国/欧洲，约25%。季度交易额超过760亿美元。

2021年，Coinbase正式在美国纳斯达克挂牌上市，股票代码为COIN。据悉，此次Coinbase采用了在直接上市的方式，省去发行新股、融资、定价等环节，原有股东可直接将手中的股份与投资者交易，没有禁售期限制。业务模式高度合规化是Coinbase成为首家美股上市数字资产交易所的重要原因。对比前十大数字资产交易所的合规情况，Coinbase是其中合规性最强、牌照最齐备的一家。Coinbase于2015年即取得美国首个数字货币交易牌照，目前已在全球范围内取得英国数字货币牌照（E-Money License）、加拿大货币服务牌照（MSB）、新加坡货币支付机构牌照（MPI/SPI）、欧盟数字货币机构牌照（E-Money Institutions PSD2）等多个主要国家/地区相关牌照，获许在超过100个国家/地区开展币币交易业务，在42个国家/地区开展法币兑换业务。

目前Coinbase共支持239种代币交易。2023年二季度，Coinbase推出了国际交易所业务，Coinbase International Exchange为非美国客户提供衍生品交易。2023年四季度，Coinbase在美国境内推出Coinbase Financial Markets，在美国提供受监管的期货交易。2023年至今，Coinbase在百慕大、巴西、加拿大、法国、新加坡、西班牙、夏威夷和阿根廷等国家相继开启交易业务。

Coinbase：收入端交易费收入占60%，订阅收入受周期影响较小

Coinbases交易费收入（牛市占比六成）受到加密资产价格与交易量影响，但是订阅收入受周期影响较小、韧性更强。从季度数据来看：

2024Q4：加密牛市与交易量快速提升，零售和机构交易量分别同比增长224%和176%，带动交易收入大涨近200%。比特币价格受特朗普胜选预期推动上涨，叠加ETF热潮和监管预期改善，交易量创历史新高。

2025Q1：比特币价格从历史高点暴跌30%至7.67万美元，市场恐慌情绪蔓延，交易量萎缩。同时，美联储暂停降息、贸易战担忧加剧，导致投资者撤离风险资产。交易收入降至12.6亿美元（环比下降19%），交易量3930亿美元（环比下降10%）。订阅与服务收入中稳定币收入增长被区块链奖励收入下滑抵消。

报告节选：

编辑：火腿肠