2025年美图公司研究报告：成长视角，受益AI时代新红利，再迎阶梯式跃迁

1 第一层阶梯：移动互联网红利下，构筑流量壁垒

美图公司成立于 2008 年，定位于图片处理软件提供商，向用户提供电脑版美图秀秀软 件。2011 年公司推出移动版美图秀秀，正式涉足移动互联网领域。从软件业务的营收结构 来看（考虑到公司智能手机业务已于 2019 年剥离，我们剔除公司智能手机业务的影响）， 公司自成立以来经历了两轮结构性增长（2013-2018和2020-2024），两轮营收增长中的主要 驱动力分别为广告业务和软件订阅业务。

我们认为，移动互联网红利是公司第一轮结构性增长的核心驱动力，公司通过发布一 系列移动端爆款 App，快速构建自身流量壁垒，并通过在线广告业务变现，实现了第一层 阶梯的跨越（2018 年软件业务营收接近 10 亿元量级）。

1.1 公司发展复盘：“工具→平台→生态”路径

我们认为公司主要经历了三个发展阶段，遵循“工具→平台→生态”路径：早期以免 费工具获取流量，中期试错多元化变现但受制于业务分散、部分新场景应用黏性不足，后 期通过订阅制+AI 生产力工具突破盈利瓶颈。随着 AI 大模型的能力持续提升，AI 对 B 端场 景的赋能（如电商设计、商业修图）成为第二增长曲线，推动公司从“娱乐应用”向“生 产力工具”转型，实现盈利结构根本性优化。

1） 2008-2016：打造爆款应用，快速积累优质流量

公司 2008 年推出 PC 版美图秀秀，凭借低门槛的图片处理功能获得众多用户喜爱，PC 端用户量于 2012 年突破 1 亿。2011 年公司从传统 PC 软件向移动端软件转型，推出移动版 美图秀秀，并于 2013-2015 年陆续发布美颜相机、BeautyPlus（海外版美颜相机）、美拍及 美妆相机等爆款应用，形成影像编辑产品矩阵。在此期间，受益于移动互联网的快速发展， 公司用户规模实现爆发式增长，月活跃用户数（MAU）从 2013 年的 0.88 亿攀升至 2016 年 的 4.5 亿，覆盖全球超 11 亿台设备。 公司此阶段营收主要依赖智能手机销售和在线广告投放。美图手机定位自拍细分市场， 销量从 2013 年的 3 万台增至 2016 年的 75 万台，并于 2016 年总营收占比达到 93%。

从财务表现来看，公司在这一阶段的主要财务表现为营收快速增长，营业利润亏损呈 现扩大趋势。其中营收的快速增长主要得益于美图手机出货量的快速提升，但公司仍处于 产品研发和投入期，营业利润呈现扩大趋势。

2） 2017-2019：核心应用流量稳定，业务多元化拓展&调整，探索多场景变现

基于移动互联网时代前期积累的流量优势，公司在多领域场景尝试变现，包括直播 （美拍）、电商（美图美妆）、手游等。公司核心应用（美图秀秀+美颜相机）用户规模稳定维持在高位，为广告业务的变现提供了精准的用户画像以及优质的客群基础。但由于部分 应用的用户黏性未能达到预期，该阶段的多元化探索对公司的营收及利润造成了一定拖累， 公司及时调整经营思路，对电商、直播与手机业务进行了剥离。

在这一阶段公司的营收主要包括智能手机销售、在线广告投放、互联网增值服务（主 要为直播业务打赏收益），其中智能手机营收呈现收缩趋势，在线广告营收持续放量增长， 互联网增值服务营收短暂爬升后开始收缩。

从财务表现来看，公司在这一阶段的主要财务表现为营收增长降速（新布局业务板块 不及预期），同时由于随着新业务投入增大、手机业务拖累，公司营业利润亏损波动加剧。

3） 2020-至今：聚焦软件订阅模式，强化 B 端场景布局

业务方面，公司战略重心转向软件订阅付费模式，并强化 B 端生产力工具布局。同时 公司于 2023 年发布视觉大模型 MiracleVision，赋能 7 款影像生产力工具，2024 年升级 AI 工作流产品（如 MOKI 短片工具），并开放商业 API，构建影像处理及设计应用生态。具体 而言：

C端订阅：2020年起在美图秀秀、美颜相机等应用推出 VIP服务，提供高级 AI修 图等付费功能；

B 端工具：推出美图云修（AI 批量修图）、美图设计室（电商设计）、开拍（AI 口 播视频）、WHEE（AI 文生图/图生图）等生产力工具，覆盖商业摄影、电商设计 等场景；

企业服务应用：推出美图宜肤和美得得，专注于美妆行业企业级 SaaS服务，定位 于产业互联网服务平台，赋能新零售数字化升级。 在这一阶段公司的营收主要包括影像与设计软件收入、在线广告投放、企业服务应用 收入，其中影像与设计软件订阅收入占比最高。

从财务表现来看，公司在这一阶段财务显著改善，一方面营收重新回到快速增长轨道， 另一方面高毛利软件收入的提升带来营业利润的持续改善，2024 年实现近 5 亿元营业利润。

1.2 公司产品体系：以影像技术为核心，分层覆盖多场景需求

公司最新业务划分口径分为三个部分：1）影像与设计产品作为核心引擎，通过生活 场景应用（如美图秀秀）服务 C 端娱乐需求，以及生产力工具（如美图设计室）赋能 B 端 专业创作，依托 AI 大模型实现订阅用户数快速提升；2）广告业务承接流量价值，基于精准用户画像为品牌提供流量衍生变现；3）美业设计产品聚焦垂直行业数字化，以“硬件 +SaaS”服务美业及美妆行业企业。 我们认为，公司通过构建以影像技术为核心、分层覆盖多场景需求的业务体系，实现 了从硬件依赖（2016 年手机营收占比 93%）向高毛利软件订阅业务主导（2024 年影像与设 计产品营收占比 62%）的质变，未来有望依赖 AI 图像/视频工具全球化及 B 端生态深化实 现进一步增长。

1） 影像与设计产品

美图公司影像与设计产品分为生活场景应用和生产力工具两大方向：

生活场景应用：面向 C 端用户的娱乐化需求（AI 修图、滤镜特效等功能），以美 图秀秀、美颜相机、Wink 等 App 为核心，通过 App 内付费订阅模式进行变现。 2024 年公司持续在生活场景应用中融入大量生成式 AI 技术，推动用户增长及订 阅转化。

生产力工具应用：面向 B端/专业用户的效率需求，包括美图设计室、美图云修、 开拍及 WHEE 等应用，服务中小商家、摄影师、内容创作者等 B 端/专业用户， 采用“订阅+按量付费”模式变现。公司生产力工具自推出以来发展迅速，截至 2024 年 12 月 31 日，主打在线设计的美图设计室去年单产品收入约人民币 2 亿元， 营收同比翻倍。此外，主打口播视频制作的开拍已成为中国“口播视频制作”赛 道用户数量第一的应用。

2） 广告业务

广告业务聚焦效果广告与品牌展示，依托美图系应用的用户画像优势（超 70%为女 性，Z 世代占比显著），通过程序化投放系统为电商、奢侈品、快消等行业客户提供精准营 销。根据公司介绍，公司 2024 年广告业务营收实现同比增长 13%，其中程序化广告业务收 入同比增长 35%，主要原因为公司对程序化广告的运营进行了优化，如允许更多的广告主 实时竞价，提升广告竞价单价；同时在广告质量、投放精准度等方面进行优化，提升广告 点击率，带动了广告收入增长。

3） 美业解决方案

美业设计产品以美图宜肤（AI 智能测肤仪硬件+肌肤分析 SaaS）和美得得（美容院管 理 SaaS）为核心，为美容品牌、医美机构及零售门店提供数字化解决方案。公司 2024 年美 业解决方案营收 3.85 亿元，同比下降 32.4%，公司对美业解决方案业务收入增幅预期保持 谨慎。但考虑到美业解决方案非核心战略业务且毛利率低，美业解决方案业务的收缩对公 司利润影响较低。

1.3 关键业务转型：聚焦软件订阅，收入利润双升

我们认为，2020 年的业务聚焦和 2022年的 AI布局是公司两个重要战略拐点：1）2020 年公司将战略聚焦至影像与设计产品，专注 App 内订阅付费的变现模式，同时剥离一众亏 损的非核心业务后，公司盈利能力获得显著改善；2）2022 年下半年，公司宣布接入 AI 功 能，并于 2023 年发布 7 款 AI 产品，2023-2024 年影像与设计产品连续两年保持 50%的同比 增速，且得益于软件付费订阅模式的高毛利，公司于 2023 年实现营业利润扭亏，2024 年营 业利润同比大增 83%至 5 亿元。

公司对业务的战略聚焦也同步释放了费用端压力，进一步促进利润释放。从费用投入 绝对值来看，公司三费投入持续增加，2020-2024 年三费合计投入 CAGR 约为 19%，其中 研发费用 2020-2024 年 CAGR 约为 23%，体现出公司在 AI 领域研发投入的侧重。但从费用 率看，公司三费费率自 2019 年以来下降趋势显著，费用投入产出效能明显提升，人均创利 持续走高。

2 第二层阶梯：AI 时代红利下，达成场景商业化闭环

2022 年下半年，公司宣布接入 AI 功能，并于 2023 年基于底层 AI 视觉大模型 MiracleVision 发布 7 款 AI 产品，定位于具有付费意愿以及付费能力的 B 端及专业内容生产 用户（如社交平台上的自媒体人、电商平台上的电商卖家、摄影工作室等）。

根据公司，在生产力工具领域，影像类工具的全球市场展现出广阔潜力，尤其是部分 国家用户对生产力工具的付费意愿显著较强。当前专注于影像生产力工具的企业收入规模 已明显高于聚焦生活场景应用的公司。 我们认为，AI 产业变革正在引领公司第二轮结构性增长，AI 能力对公司全场景产品 的赋能加强了用户使用体验，同时对于 B 端场景下高付费能力客户的挖掘进一步完成了商 业化闭环，助力公司对第二层阶梯的跨越（2022 年软件订阅业务营收突破 20 亿元量级）。

2.1 增长引擎切换：从流量规模向流量转化率

随着公司的业务模式由平台内流量多场景变现转变为应用订阅付费，公司业务增长的 核心驱动力由流量规模的扩张向付费用户转化率切换，具体到跟踪的运营指标而言，由 MAU 数量切换为付费订阅用户数以及订阅渗透率。

2.2 公司 AI 领域核心壁垒：稳定用户规模+明确需求场景+付费用户生态

我们认为，公司在 AI 领域的核心壁垒在于三个方面：1）移动互联网时期积累的流量 池基础，为公司带来稳定用户规模，构成付费用户转化的基础；2）公司“图片+视频+设 计”产品矩阵构筑 AI 功能落地的明确需求场景，并同时赋予公司洞察用户需求的先机；3） B 端高付费能力用户生态使得公司 AI 产品具有原生变现能力。

1） 稳定用户规模

公司在美颜修图市场市占率领先，用户规模庞大，为公司的 AI 功能带来稳定用户规模。 美图秀秀和美颜相机两款核心应用 2024 年 MAU 合计达到 1.56 亿，总 MAU 规模与移动端 AI 应用规模排名第五的 App 相当；就单一应用而言，美图秀秀在美颜修图市场市占率达到 57%，2024 年 MAU 约 1.08 亿，接近豆包 MAU，单一应用 MAU 体量可排进移动端 AI 应 用前十名（移动端 AI 应用规模参考 QuestMobile 2024 年 3 月数据）。

2） 明确需求场景

一方面，我们认为对于大模型落地而言，需求场景越精准明确，用户对 AI 功能的使 用体验越好。公司影像及设计产品矩阵内的各类应用定位以及用户群体明确，聚焦于帮助 用户解决业务场景中的具体问题，从而有效提升用户工作效率。

另一方面，公司产品矩阵覆盖创作全链路，可以捕捉用户在日常修图、创意剪辑、高 效设计等创作行为中产生的海量、真实且细分的需求信号，作为精准的“需求传感器”， 为公司捕捉用户需求、引领 AI 创意工具发展提供先发优势与决策依据。根据公司介绍， 2021 年美图发现有用户在用美图秀秀做一些粗糙的商品图，随后就推出了定位电商场景的 产品美图设计室，并在 AI 加持下迅速跑通付费功能。 公司 2025 年 5 月 20 日宣布与阿里达成战略合作，阿里以 2.5 亿美元可转债形式进行注 资，为期三年，年利率为 1%，初步换股价设定为 6 港元。业务层面，双方将在电商平台、 AI 影像生成及云计算领域展开深度合作。以公司“美图设计室”在电商 B 端场景的卡位价 值为例，可从商品图、模特图智能生成，到海报设计、修图改图，提供一站式物料生产解 决方案，深度赋能淘宝平台上的商户，能降低中小商家的内容制作门槛与成本。

3） 高付费能力用户生态

公司面向 B 端的生产力工具产品聚焦于专业内容创作领域，受益于内容变现的通路成 熟且多元，用户天然具有付费能力和付费意愿。 从产业市场规模的角度来看，一方面内容创作产业规模足够大，赋予内容创作者较强 的付费能力，另一方面内容创作生态竞争加剧，内容创作者借助 AI工具提质增效的诉求增 强。具体而言：

内容创作产业规模达到万亿级：根据中国网络视听协会数据，2024 年我国网络视 听市场总规模达到 1.22万亿元，同比增长 6.1%，其中小微企业是市场参与主力， 占比达到 95.9%。

内容创作对消费拉动作用显著，广告主投放意愿增强：根据国家统计局数据， 2024 年全国网上零售额 15.5 万亿元，其中约 48.6%消费者因观看短视频、直播而 消费过。进一步拆分消费行为数据，在因观看短视频/直播而消费的购买行为中， 57.8%属于非计划性消费，即消费行为完全由观看短视频/直播内容出发。内容创 作生态对网上消费的拉动作用促使广告主投放意愿进一步增强，根据新榜数据， 预计 2024 年创作者投放市场规模达到 489 亿元，同比增长 15%。

内容创作生态竞争加剧，高效创作工具需求增强：根据新榜数据，截至 2024 年 6 月头部内容发布平台活跃创作者规模同比增长 62%，创作者月更新作品总数同比 增长 34.1%，从业人员数量以及内容发布增速显著高于广告主投放预算增算，意 味着行业竞争加剧，对于优质内容的高效产出需求大幅增加（抖音平台 500 强创 作者月均产出作品数为大盘均值的 2.7 倍）。根据中国网络视听协会数据，生成式 AI 工具渗透率提升趋势显著，在 2024.6 至 2024.12 半年时间内，使用 AI 工具进行 图片、视频制作的用户占比由 25.6%提升至 31%。

从公司的收入结构来看，公司生产力工具用户付费能力高于生活场景用户。根据公司 披露数据，2024 年美图设计室订阅用户 113 万，整体生产力工具月活为 0.22 亿，对应付费 订阅渗透率约为 5.1%（考虑到美图设计室订阅用户不代表全部生产力工具订阅用户数量， 实际生产力工具订阅渗透率会更高，尤其是面向 AI 口播视频领域的开拍付费渗透率高达 12.8%），高于公司综合订阅渗透率 4.7%。

若仅考虑广告投放作为内容创作者的主要收入来源（不考虑直播带货收入变现的场 景），根据我们测算，基于 2024 年的自媒体从业人员数量、2024 年互联网广告市场规模、 2024 年公司生产力工具 MAU 数量（对应的生产力工具产品市占率约为 14%），当内容创作 广告投放占比达到 30%（2024 年约为 8%）、生成式 AI 工具渗透率达到 60%（2024 年渗透 率约为 31%）时，公司生产力工具营收可达到 18 亿元（使得公司影像与设计应用收入相较 于 2024 年接近翻倍），此时对应的生产力工具付费渗透率约为 46%。

考虑到：1）公司生产力工具 MAU 仍在快速增长（2024 年公司生产力工具 MAU 同比 增加 26%），未来公司生产力工具产品市占率仍有较大提升空间；2）互联网公告市场规模 每年仍保持一定速度增长（2024 年同比增速为 13.55%）；3）自媒体从业人员数量仍会继续 增长，我们看好公司生产力工具产品在中长期的收入弹性。

2.3 海外对标：以 Adobe 为例，实质性受益于 AIGC 变革

我们认为公司的发展路径与 Adobe 具有一定相似性，主要体现在：1）商业模式上，均 以订阅收入为主要收入来源；2）同时面向专业设计者和内容创作者客户群体；3）AIGC领 域具有相似的核心壁垒，且未来有望受益于 AIGC 开启加速增长。

2.3.1 Adobe AI 产品迭代路径：向多模态、多模型、Agent 方向发展

Adobe 在 AI 领域的布局始于 2016 年宣布推出 Adobe Sensei。公司 AI 业务迭代的整体 路径为：AI 辅助“图像编辑”→生成式 AI 赋能“图像创作”→多模态扩展→开放第三方模型集 成→“端到端”AI 解决方案平台→AI Agent 平台。

2.3.2 为什么看好 Adobe 在 AIGC 领域的发展前景

一方面，AI 算法的快速迭代以及对第三方模型的兼容开放，使得同品类 AIGC 应用间 在图片生成质量和图片生成风格上的差异化定位大幅缩减。

另一方面，在传统专业设计领域，Adobe 的护城河短期内难以被替代。在专业设计领 域 Adobe 拥有最高的客单价和最多的付费用户，AIGC 功能与传统创意生产工作流的结合 构建出“生成-编辑-协作”的一体化生态，解决了 AI 工具与专业工作流割裂的痛点。

2.3.3 商业化进展方面，当下 AIGC 为 Adobe 带来的变化

商业化方面，AIGC 对 Adobe 的影响从两个方面体现： 1） AIGC 功能订阅直接增厚营收：根据公司披露数据，公司直接 AIGC 收入（包含 Acrobat AI 助手、Firefly App、Firefly 生成式 AI 服务以及 GenStudio 产品的合计 ARR 超过 1.2 亿美元（截至 2025Q1），并有望在 2025Q4 突破 2.5 亿美元。

2） AIGC 功能间接提升传统产品用户量、留存率以及单客价值量。根据公司统计数 据，对于公司传统产品组合而言，AI 功能在 2024 财年为公司带来的 ARR 影响超 过 35 亿美元。具体而言： 新客户引流：2025Q1 公司 Express 生成式 AI 月活用户总数同比增长超过 4 倍， 其中新增企业客户超过 8000 家，同比增长约 6 倍，包括微软、ServiceNow、 Workday、Intuit 等科技巨头。 客户粘性提升：生成式 AI 功能使用频率的增加，带动传统软件客户流失率下 降。以 Photoshop 为例，使用生成填充功能的用户周度流失率下降 10%。 ARPU 值提升：相较于 2023 年底，公司 AI 功能带来创意云软件套件产品 ARPU 值提升 10%。

3 第三层阶梯：全球化战略推进，撬动海外新增量

公司 2013年推出首款海外产品 BeautyPlus（美颜相机海外版），标志着公司全球化业务 的开端。经过十年海外市场探索与积累，公司 2023 年海外用户和付费订阅用户占比均超过 3 成，对影像业务收入的贡献占比超过 50%。同时，公司于 2023 年进一步确定了更加清晰 和积极的全球化战略，战略重心由追求用户数据增长迁移至产品力的打造，在 AIGC 技术 的赋能下，2024 年海外市场收入实现了快速增长（超越内地业务增速），同时海外 MAU 也 重回高速增长区间（2024 年海外 MAU 同比增长 22%，在公司总 MAU 占比进一步提升至 35.6%）。

公司在海外市场的战略调整对公司具有重要意义，一方面国内美颜修图领域 MAU 总 数以及竞争格局稳定，未来的用户增量主要靠靠海外市场贡献，国内业务聚焦于付费用户 转化；另一方面海外用户付费能力高于国内用户，进一步带动海外营收增长的加速效应。 我们认为随着公司在海外市场的布局深入，海外增量用户所带来的量价齐升效应有望在未 来助力公司完成第三层阶梯的跨越（收入突破百亿量级）。

具体而言：

1） 海外市场或成为未来增量用户的贡献主力

根据极光月弧数据，国内移动互联网拍摄美化行业 MAU 基本稳定在 4.5 亿水平波动， 对应渗透率在 40%-45%左右，市场格局基本稳定，国内市场的竞争当下阶段主要聚焦于优 化商业模式、拓展服务边界，从而提升应用内用户的付费转化率以及续费率。 与此同时，中国视听类应用在全球影响力持续走强，进一步激发全球内容创作市场的 蓬勃发展。根据中国网络视听协会，全球 TOP100 视听类应用中 1/5 源自中国，2024 年在下 载量 TOP100 应用中份额提升至 26.1%、在收入规模 TOP100 应用中份额提升至 29.1%。我 们认为，中国视听类应用创新能力引领全球市场，而国内内容创作生产力工具凭借庞大的 的互联网用户以及内容创作者基数在场景需求的定位上具有天然先发优势，亦有望跟随视 听类应用出海的步伐加速向海外市场渗透。

从公司 2024 年的 MAU 结构来看，内地市场 MAU 与 2023 年基本持平，内地以外市场 MAU 同比增长 22%，意味着公司 2024 年的流量增长主要通过海外市场实现，与我们的判 断基本相符。同时根据点点数据，5 款主要 ToC 产品中，美颜相机和 Wink 两款产品海外 市场 MAU 增长比较明显，美图秀秀在国内海外相对平稳。

2） 海外用户付费能力显著高于国内

根据公司介绍，与中国市场相比，海外用户对工具的付费意愿更强，付费习惯较好。 参考第三方机构对海内外 AI 应用落地情况的统计，国内用户男性占比 60%+，聚焦工作学 习场景，用户付费率低（66.8%用户月均付费≤20 元），而海外用户年轻群体（18-35 岁占 70%）主导，娱乐与工具需求并重，订阅制模式成熟。以同属于在线创作设计赛道的 Canva 为例，目前 Canva 付费用户比例达到 10.6%，2024 年 ARPU 值约为 129 美元，高于公司现 有付费率以及 ARPU 水平。

根据点点数据，2024 年 12 月中国非游戏厂商出海收入榜，美图超过腾讯位列榜单第 2， 仅次于字节跳动。我们认为，公司海外拓展战略的变化加速公司本轮海外业务的高质量发 展。对比公司海外业务拓展的两个主要时期： 1） 2015-2018 年时期：追求用户数据的增长，通过渠道购买流量，但忽视了产品力导 致用户在之后年度流失。 2） 2024-至今：重视产品力与商业模式的构建，实现原生造血能力。底层产品打造思 路为“找社媒热点，并通过上线 AI功能辅以 KOL营销，形成病毒式传播并再短期 内获得大量下载”。以 2025 年 Q1 以来火爆东南亚的“AI 换装”功能为例，公司 2025 年 2 月在 BeautyCam 推出“AI 换装”功能，随后产品登顶新加坡、泰国、越 南等 12 国和地区的 iOS App Store 总榜。

公司持续增强在海外的业务布局，在美国、澳大利亚、英国等地设立办公室并招聘海 外工作人员，也开始让很多核心员工到全球驻扎，未来公司海外业务增长有望进一步加 速，在用户量和利润层面均有望实现占比超过 50%的目标。从时间节奏上来看，海外生产 力工具有望在 2026 年下半年迎来爆发，从而引领公司跨越第三层阶梯。

编辑：火腿肠