2025年盛业研究报告：高成长的AI+供应链龙头企业

1. 供应链金融：发展空间广阔

1.1发展阶段：政策持续规范行业发展，数智化转型快速推进

我国供应链金融始于 20 世纪 70 年代，前期政策引导行业规范化发展后，行业已然 步入数智化转型阶段。我国供应链金融开始于改革开放初期，由于国内经济快速发 展，企业对于融资和资金管理需求日益增长，此时商业银行通过信用证、票据贴现等 方式为企业提供融资支持；2000 年后，随着中国加入 WTO，供应链金融需求进一步增 加，此时商业银行逐步退出应收应付类、存货仓单类金融产品，供应链金融融资模式 逐渐多样化；2010 年后，由于金融危机以及国内供应链金融风险事件影响，监管逐 步出台政策引导行业规范化发展。2018 年 5 月中国商业保理监管职责由商务部划转 至原银保监会，2019 年 205 号文逐步针对应收账款融资的集中度、资产质量分类、 风险准备金计提以及杠杆水平均做出了明确限制；随着政策逐步出台落实，我国供应 链金融发展逐步规范；2018 年后，随着大数据、区块链以及人工智能等技术快速发 展，我国供应链金融也正式步入数字化和智能化转型阶段。金融科技渗透到供应链金 融的各个环节，通过数字化手段全面刻画产业链信用，推动资金融通和往来。

1.2发展空间：直击小微企业融资痛点，后续发展空间较大

小微企业抗风险能力弱等因素导致融资难度较大。小微企业为我国经济的重要主体， 贡献了 50%以上的税收、60%以上的 GDP、70%以上的发明专利、80%以上的就业以及 90%以上的市场主体数量。小微企业由于缺乏充足抵质押品与担保、无规范透明的财 务数据、抗风险能力弱。

政策持续引导银行加大小微投放力度，但目前小微企业融资需求仍存较大缺口。2019 年原银保监会要求银行普惠小微贷款增速不低于各项贷款整体增速，且有贷款余额 的户数不能低于年初水平。在监管大力引导下，我国普惠小微企业贷款余额快速增长。 截至 2025Q1 末，我国普惠小微企业贷款余额达到 34.81 万亿元，较 2018Q1 末增长 近 400%。与之相应的普惠小微企业贷款占比也由 2018Q1 的 5.60%提升至 2025Q1 的 13.12%。尽管如此，当前小微主体融资需求依旧存在较大缺口。2023Q3 以来，各个 季度基本均有超 60%的小微企业存在融资需求，小微企业融资需求依旧未能充分满足。 小微企业较难通过传统渠道获取融资。小微企业自身抗风险能力较弱、叠加缺乏充足 的抵质押物以及担保等因素，大部分小微企业通过银行获取融资难度依旧较大。从 2025Q1 小微企业融资渠道情况来看，仅有 20.7%的小微企业为通过传统银行经营贷 获取资金，还有 17.2%的小微企业只能向银行申请消费贷或者信用卡来获取资金。整 体而言，小微企业从传统银行中获取资金难度依旧较大。

供应链金融通过将主体信用切换至交易信用直击小微企业融资痛点，后续发展空间 较大。面对小微企业普遍缺乏房产等固定资产作为抵押物，供应链金融模式弱化传统 固定资产抵押，转而以应收账款、存款、订单等流动资产作为质押基础。与此同时借 助供应链上核心企业为中小微企业增信，从而较大程度降低小微企业融资门槛。从供 应链基础资产规模来看，2018-2022 年供应链基础资产规模 CAGR 达到 8.4%，预计 2023-2027 年仍将以 5.7%增速增长，2027 年末供应链基础资产规模预计将达 121.1 万亿元。供应链基础资产规模增长也将带动整体供应链金融市场规模增长，预计 2023-2027 年供应链金融市场规模将以 9.5%增速增长，预计 2027 年末市场规模超 50 万亿元。

1.3商业保理：供应链金融的重要业务形式

保理业务为供应链金融中发展空间最大的赛道。保理业务是一项以债权人转让其应 收账款为前提，集应收账款催收、管理、坏账担保及融资于一体的综合性金融服务。 从供应链基础资产来看，2022 年末 90.7 万亿元供应链基础资产中应收账款占比达到 53.36%，预计 2027 年应收账款占比将进一步提升至近 57%的水平。

“小企业”与“大企业”均对保理业务存在需求。对于小微企业而言，当前存在融资需求的小微企业中，近一半是融资用于日常经营。2025Q1 末小微企业融资用途为日 常运营、扩大规模、偿还债务的占比分别为 50.9%、22.7%、10.1%。而小微企业日常 经营资金压力较大，很重要的一方面原因便是应收账款问题，2025Q1 末超七成小微 企业有应收账款。2025Q1 小微企业平均应收账款的金额为 7.9 万元，占平均季度营 收的 61.2%。对于规模较大的企业而言，规上企业应收账款规模同样快速增长，2025 年 5 月末达到 26.40 万亿元，2015 年至今的 CAGR 达到 9.27%。另一方面，规模较大 的企业同样面临应收账款回收期逐步拉长的问题。截至 2025 年 5 月末，规上企业应 收账款平均回收期达到 70.50 天，较 2015 年末已经翻倍。应收账款回收期不断拉长 也将导致对企业现金流占用程度提升，从而推动其对于保理业务的需求提升。

商业保理公司为我国保理市场重要参与方。从业务开展主体可区分为银行保理以及 商业保理。商业保理公司主要从上游的银行等金融机构获取资金投向下游各行业的 大中小企业。从行业格局来看，当前我国保理行业主要参与方为银行以及保理公司。 从 2024 年应收账款融资情况来看，2024 年保理公司受让的应收账款笔数、金额占比 分别为 18.61%、26.11%。商业银行依旧占据较大份额，其受让的应收账款笔数、金 额占比分别为 80.28%、52.72%。相较而言，保理公司笔均融资金额明显高于商业银 行。后续随着供应链金融发展的逐步深化，商业保理公司作为其中重要参与者也将具 备较大的发展空间。

2. AI+产业供应链龙头企业

2.1深耕产业十余年，管理层经验丰富

公司深耕保理行业十余年。公司于 2013 年在天津成立，随后便专注于保理业务。2015 年公司成为首家与阿里巴巴招财宝合作的商业保理公司；2017 年公司在港交所创业 板上市，并于 2019 年成功转至港交所主板，2020 年公司纳入恒生综指、深港通、恒 生港股通中小型股指数等重要指数，交易流动性改善；2021 年公司收购无锡国金商 业保理，2022 年与宁波开投成立宁波国富、与联合象屿金象控股成立象盛保理，国 企合资模式逐步成熟；2023 年公司正式纳入沪港通下港股通名单。截至 2024 年末， 公司累计处理供应链资产总额达到 2490 亿元，同比增长 29%；累计服务中小微企业 数超 1.81 万家，同比增长 18.3%；资金合作方达到 163 家，同比+24.4%。

公司创始人为实控人，股东利益保障强。从公司股权结构来看，2024 年末公司大股 东为慧普有限公司，持有公司 56.85%股权。而慧普则由公司创始人董志锋设立的 TMF 信托全资持有，也即公司实控人为公司创始人。董志锋先生在行业深耕多年，对行业 具备较深理解，这能有效保证公司长期战略的有力执行以及长期目标的逐步实现。机 构投资者方面，2025 年 5 月公司引入战略投资者晶泰科技与交个朋友，加快 AI Agent 与电商产业布局。整体来看公司股权结构合理，可有效保障公司稳健运营与股东利益。

核心管理层具备深刻的行业理解与丰富的资本运作经验。盛业为中国首批供应链金 融公司之一，主席董志锋先生自 2013 年创立盛业以来持续专注于保理行业，带领公 司成为大陆首家在港交所主板上市的商业保理公司；首席战略官原野先生曾任职于 美国泰山投资控股集团，专注于中国籍东南亚金融科技、物流、电商、商业服务等领 域，具备丰富的资本运作经验与管理经验。整体来看，公司管理层经验较为丰富，有 望带领公司实现进一步发展。

2.2三大驱动力保证公司业绩高成长

公司战略清晰，后期主要方向为平台化转型。2014-2017 年公司成立初期，公司核心 定位为供应链金融服务公司，核心目标为保持盈利；随着企业逐步发展，2017 年-2022 年公司定位转变为供应链金融科技平台，核心目标为规模化、平台化；2023 年以来， 随着 AI、大数据、大模型等技术快速更迭，公司也逐步将自身定位转变为供应链科 技平台，业务重心逐步向平台化转变，核心目标为通过科技引领来逐步构建整体的供 应链金融生态。公司战略转型也带动公司收入结构转变，2024 年公司主营业务收入 中数字金融解决方案收入与平台科技服务收入占比分别为 56.77%、37.70%，占比较 2020 年末分别-15.91PCT、+32.17PCT。

2.2.1 重资产业务逐步减少，平台化转型快速推进

公司数字金融解决方案主要以自有资金为客户融资，以利息收入为主。公司过去近七成收入来源于数字金融解决方案，这部分业务主要为公司从金融机构获取资金，随 后以自有资金为供应链上下游企业提供资金融通，在此过程中公司收取利息收入以 及担保撮合费用。从公司数字金融解决方案的收入结构来看，2024 年公司数字金融 解决方案中利息收入、担保收入分别占比 92.81%、6.87%。同时伴随着公司平台化转 型，2024 年公司数字金融收入下滑。2024 年公司数字金融解决方案收入约为 5.22 亿 元，同比-27.8%。

自有资金资产收益率水平有所下滑。从利息收入对应的资产规模来看，2024 年公司 自有资金放款的供应链资产日均约为 57.79 亿元，同比-27.22%。对应的资产收益率为 8.38%，较 2023 年-45bp。资产收益率下滑一方面主要系利率下行带动整体资产收 益率下行，另一方面为银行等持续下沉，导致竞争更加激烈，从而进一步推动资产端 收益率及净利差收窄。若考虑公司 2024 年 6.07%的平均计息负债成本率，公司净利 差为 2.31%，同比-24bp。

担保费率下行，担保比例降低。从担保收入来看，2024 年末公司平台普惠撮合资产 中有担保的资产日均余额大约为 30 亿元，对应的担保比例 17.65%。该部分资产对应 的是银行等金融机构对于部分资质偏差的客户要求公司提供担保，公司对应的收取 一部分担保费。近年来担保比例明显下降，主要系公司为银行等金融机构推介的客户 资源优质，逾期率低，因而金融机构逐步降低了对公司的担保要求。2024 年公司担 保费率为 1.19%，较 2023 年+15bp，但整体水平相较 2020 年仍有明显下降。

平台化转型推动公司平台科技服务板块收入快速增长。2022 年以来公司持续推进平 台化转型，平台科技服务收入占比持续提升，预计 2025 年平台科技服务收入占营收 比重达到 50%。平台科技服务收入相较公司数字金融解决方案业务而言为轻资产业务， 公司自身不提供资金融通，更多起到一个撮合的作用。对于金融机构等出资方而言， 公司为其寻找合适的资产及客户，为金融机构做“第一道风控”；对于供应链上下游 企业而言，公司为其寻找出资方，并为其提供一些必需的增信措施。2024 年公司平 台科技服务收入达到 3.47 亿元，同比+103.59%。其中平台普惠撮合科技服务收入、 推介费占比分别为 60.73%、37.83%。

平台撮合费率基本稳定。公司平台科技服务收入快速增长，对应的平台普惠撮合资产 日均余额也快速增长。截至 2024 年末，公司普惠撮合资产日均余额为 170 亿元，同 比+184.75%。从收益水平来看，2023 年起公司平台科技服务撮合费率基本稳定在 1.2%-1.4%的水平，2024 年公司撮合费率为 1.24%，同比-10bp。

2.2.2 公司积极开拓跨境电商等业务领域

公司过去业务主要围绕基建、医疗以及能源三大板块。公司过去业务主要围绕基建、 医疗以及能源三大板块十余家核心央国企企业，其中包括中国交建、中国建筑、重药 集团等，链接其上下游超 150 万家供应商数量，对应约 4.3 万亿元的潜在市场规模。 经过过去多年深耕，当前公司已在这三大板块积累了大量产业数据，其中包括超 2.4 万条合同数据、1.66 亿条发票数据、5.6 万条单据数据以及 502 万条中登网监控记 录等。

2023 年以来公司开拓出海电商、智算服务以及机器人等创新业务。公司平台化转型 后积极开拓新兴业务领域，2024 年公司已开拓出海电商、智算服务以及机器人等业 务，对应的潜在市场规模超 10 万亿元，潜在客户数量超 1000 万。根据公司测算，1） 以交易额测算的中国电商市场规模 2025 年或将达到 60 万亿元，2021-2025 的 CAGR 达到 9%，潜在客户约有 2500 万家平台商户；2）中国智算服务市场规模 2025 年有望 达到 1356 亿元，2021-2025CAGR 约为 31%；3）中国机器人市场规模 2025 年有望达 到 1903 亿元，2019-2025CAGR 约为 21%。通过对上述创新业务领域的持续开拓，后期 公司业绩有望迎来新增长极。2025 年 3 月公司已与辛巴达达成战略合作，布局 SHEIN 供应链生态。SHEIN 在全球范围内拥有超 2.5 亿活跃用户，2025 年 GMV 预计超 800 亿 美元；同时 3 月还与东南亚最大的电商平台 Shopee 达成战略合作，Shopee 覆盖新加 坡、菲律宾、马来西亚等 10 多个市场，2023 年订单总量达到 82 亿，GMV 达到 785 亿 美元。

2.2.3 国企合资模式成功验证并复制

近年公司对多家合资公司完成增资且业绩均超预期。近年来公司持续与地方国企合 资设立保理公司，2022 年 12 月与厦门象屿集团合资成立厦门象盛商业保理有限公 司，注册资本金 3 亿元，2024 年业务规模预计可达 28 亿元；2022 年 6 月与宁波开 投合资成立宁波国富商业保理有限公司，2023 年 9 月完成 3 亿元增资，增资后净资 产超 5.3 亿元，2024 年业务规模预计将达到 50 亿元；此外公司还与青岛西海岸新区 海洋控股集团合资运营青岛海控商业保理有限公司，2024 年业务规模预计突破 60 亿 元；2024 年 2 月公司与太湖新城集团达成战略合作，太湖新城向无锡国金保理注资 5.7 亿元并获得控股股东地位，增资后无锡国金保理净资产约 10 亿元，未来三年规模有望突破百亿，净利润有望增长 123%。无锡国金 2024 年出表导致公司业绩短期有 所下滑，但后续随着无锡国金保理业绩增长，公司 ROE 也有望随之提升。整体来看， 公司国企合资模式基本得到验证且后续可以逐步复制，预计未来将撬动超 200 亿元 增量资金，带动公司整体业绩持续增长。

国企合资模式对公司利润贡献度持续提升。通过多家国企合资公司的注资，国企合资 公司对盛业利润贡献度持续提升。2024 年公司应占联营企业利润为 1.25 亿元，占公 司整体营业利润的 31.49%，占比较 2023 年末+25.68pct。

2.3数据优势显著，AI 赋能下风险与效率兼顾

2.3.1 AI 赋能保障公司资产质量

金融科技赋能下公司通过与核心企业数据直连实现“弱确权”模式，直击传统银行保 理痛点。对于传统商业银行而言，开展保理业务需要满足主体征信、企业规模、抵押 物、担保、完整财务审计报告、纳税申报表以及经营流水等多个材料，仍旧是传统融 资方式，因而其开展保理业务需要“强确权”。也即供应链上下游企业通过银行开展 保理业务需要前往银行面签并提供核心企业盖章的确权文件，因此大多数供应链上 的中小微企业难以通过传统银行保理业务融资。盛业通过搭建金融科技系统盛易通 云平台与供应链核心企业实现数据直连并基于此验证应收账款的真实性，从而实现 “弱确权”模式。通过金融科技赋能，公司可以在规避风险的同时将业务范围拓展至 整个供应链结算周期。

金融科技赋能下公司能够精准判断交易真实性。以公司智慧工地项目为例，通过公司 金融科技系统，公司可以掌握供应商为工地提供原材料的种类、重量、时间以及对应 的车牌号等多方面数据，再通过原材料市场行情价可以与核心企业数据交叉比对验 证合理性，从而有效控制业务风险。

金融科技赋能下公司资产质量优异。金融科技赋能下公司风控能力优异，不良率、逾 期率均处于较低水平。2022-2023 年公司不良率为 0%。2024 年公司逾期率、不良率 分别为 0.18%、0.10%，同期商业银行不良率为 1.50%，资产质量优异。

2.3.2 AI 明显提升员工能效

AI 赋能明显提升公司运作效率。AI 不仅为公司提供多维风控数据，还明显提升公司 获客效率。公司营销团队不足百人，人均创收超 1400 万。对比同业人均百万级的创收，公司获客效率明显优于同业。此外，公司还将 AI 应用于合同文件录入及自动审 核，处理效率是人工的 8 倍，5 分钟内可以完成对 200 页合同的深度分析，提取准确 率超 90%。

AI 帮助公司实现“降本”与“增效”。AI 赋能下，公司人均为客户解决的资金周转额 由 2021 年的 1800 万元提升至 2024 年的 6300 万，CAGR 达到 52%。与此同时，公司 成本收入比不断下降，2024 年公司成本收入比为 23.24%，较 2021 年-2.10pct。

编辑：火腿肠