2025年元保研究报告：第三方保险经纪龙头，AI科技驱动效率持续提升

来源：中信建投证券
发布时间：2025/07/29
浏览次数：2051
举报

相关深度报告REPORTS

元保研究报告：第三方保险经纪龙头，AI科技驱动效率持续提升.pdf

元保研究报告：第三方保险经纪龙头，AI科技驱动效率持续提升。元保是技术驱动的第三方在线保险经纪公司，利用数据+模型的飞轮效应实现高增长+高利润率，未来预估增速回归稳健。我们认为市场错误地将元保定位为一家高风险的互联网保险中介，导致其估值偏低。实际上，元保是一家技术驱动、资产轻、利润率高（Q1净利率达30.4%）的保险经纪公司。其护城河并非像蚂蚁或微保那样的流量生态，而是能为缺乏数字化能力的传统险企提升效率的技术引擎。虽然面临竞争加剧和获客成本上升的风险，但我们认为其技术带来的运营杠杆是可持续的，且竞争威胁被夸大。未来2-3个季度持续超预期的财报和新的“系统服务”合作将是...

公司概况：中国互联网短期健康险市场经纪业务龙头

1.1. 公司简介与发展历程

元保公司于 2019 年 12 月由方锐先生创立，总部位于中国北京。创始人方锐是典型的“技术派”出身，曾任网易集团副总裁，成功创立了网易支付和网易电商事业部，这一背景为元保注入了深厚的技术基因和互联网运营思维。公司的使命是“用科技守护健康与美好”（To protect health and well-being through technology），致力于将前沿技术与保险服务无缝结合。自成立以来，元保发展迅速。公司在 2020 年 6 月和 2021 年 12 月成功获得了全国性的保险经纪和代理业务牌照，为其合规运营奠定了基础。凭借其技术实力，元保迅速扩大规模，服务超过千万保险用户。在 2025 年 4 月 30 日于纳斯达克成功首次公开募股（IPO）之前，元保已获得包括启明创投、源码资本、SIG 等知名风险投资机构的多轮融资。

1.2. 商业模式：双引擎驱动的收入机器

元保的商业模式定位为“在线保险分销商”或“保险代理/经纪人”，这是一种轻资产模式，即公司本身不承保风险，而是作为连接保险消费者与保险公司产品的技术驱动型平台。其收入主要来自两个协同增长的业务引擎：

收入引擎一：保险分销服务。这是元保的基础业务，通过其平台销售合作保险公司的产品，并从中赚取佣金和技术服务费。在 2025 年第一季度，该业务实现收入 3.218 亿元人民币，同比增长 45.0%，主要得益于平台新增保单量的大幅增长（同比增长 21.3%至 680 万份）。

收入引擎二：系统服务。这是元保更具战略价值和更高利润率的业务。元保利用其强大的技术引擎，向保险公司合作伙伴提供包括精准营销、数据分析、用户行为洞察等在内的系统级服务。这项业务不仅增长更快，而且已成为公司收入的支柱。2025 年第一季度，系统服务收入同比增长 43.2%至 6.470 亿元人民币，占总收入的比例高达 66.7%。这一双引擎模式揭示了元保商业模式的精髓。它不仅仅是一个销售渠道，更是一个技术赋能平台。对于许多缺乏先进数字化能力的传统保险公司而言，元保的系统服务是提升其自身获客效率和承保质量的关键工具。这种深度合作关系创造了强大的客户粘性，构建了元保的护城河，使其从一个简单的分销商转变为保险行业不可或缺的技术合作伙伴。此外，元保的战略聚焦于“普惠保险”（Inclusive Insurance），主打百万医疗险、重疾险等高性价比的健康保障产品，精准切入了中国广大民众在基本社会医疗保障之外日益增长的商业保险需求，尤其是在传统保险服务渗透不足的下沉市场。

1.3. 技术核心：“全用户服务周期引擎”

元保的核心竞争力是其专有的“全用户服务周期引擎”（Full Consumer Service Cycle Engine）。这是一个贯穿保险服务全生命周期的端到端技术系统，利用 AI 和大数据实现从用户洞察、个性化产品推荐、智能核保、便捷投保到协助理赔的全流程智能化管理。

引擎规模与深度：截至 2025 年 3 月底，该引擎由超过 4700 个相互连接的预测模型和超过 5100 个用户标签维度构成，相比一年前模型数量和标签数量均有显著增加。这表明公司在持续、快速地深化其数据分析和预测能力，以实现“千人千面”的超大规模个性化服务。

前沿 AI技术的应用：元保正积极将最新一代的 AI 技术整合到其业务中：

大语言模型（LLM）与 YB 智能体（YB Agents）：公司已部署了用于智能质检等任务的自主智能体，这标志着其正向流程自动化和运营智能化迈进。

检索增强生成（RAG）：通过将 LLM 与专业的保险知识库相结合，元保解决了通用 AI 在处理专业领域知识时的局限性，能够为用户提供更精准的保险咨询回答。

多模态应用：公司正在实施多模态技术，融合文本、图像等多种数据类型，以提供更便捷、高效的保险服务交互体验。这项技术实力并非仅仅是锦上添花，而是其商业模式实现卓越效率和高盈利能力的根本原因。它使得元保能够在控制成本的同时，大规模地提供高质量、个性化的服务。

1.4. 1Q25 财务亮点：盈利性与增长性兼备

元保的财务表现是其最引人注目的亮点，展示了一家高成长性科技公司罕见的盈利能力。

2025 年第一季度业绩：总收入达到 9.701 亿元人民币，同比增长 43.8%。更令人瞩目的是，净利润飙升 122.1%，达到 2.951 亿元人民币。

卓越的盈利能力：净利润率从去年同期的 19.7%大幅扩张至 30.4%，提升了 10.7 个百分点。这清晰地证明了其商业模式的盈利效率。

强大的运营杠杆：数据显示，在收入增长 43.8%的同时，总运营成本与开支仅增长了 24.1%。收入增速远超成本增速，形成了强大的运营杠杆效应，即每增加一元收入，带来的利润增量更大。这正是其技术引擎驱动效率提升的直接财务体现。

对未来的战略投资：公司在研发（R&D）上的投入增长高于收入增速，2025 年第一季度研发费用同比增长 104.5%，达到 7610 万元人民币。这种将利润积极再投资于技术研发的策略，旨在不断加固其技术护城河，确保长期竞争力。

稳健的资产负债表：截至 2025 年 3 月 31 日，公司持有的现金、现金等价物、定期存款及短期投资总额达 27.7 亿元人民币，且当季经营活动产生的净现金流入高达 4.251 亿元人民币。

竞争格局：蚂蚁保、微保等聚焦生态内导流+长期险，元保聚焦短险 +投流

2.1. 中国在线保险市场概览

中国在线保险市场是一个规模巨大且增长迅猛的蓝海。市场的增长动力主要来自互联网和智能手机的普及、居民可支配收入的增加、政府对数字化的推动，以及民众对健康险需求的日益增长。在线保险经纪平台在推动市场扩张中扮演了至关重要的角色。

根据《2023 年中国互联网保险消费者洞察报告》，随着 80、90 后成为保险购买的主力用户，其对于互联网保险的接受度逐步提升，同时保险行业线下代理人模式日趋衰弱，行业人数规模较 2019 年缩水了 56%，因此供需双方均寻求转型，保险线上化成为多方共识。

过去 10 年，互联网保险经历了 1）快速爆发引发舆论事件，例如许多平台和产品使用了“史上最强”、“全国人民都能买”、“确诊即赔”等夸张性、误导性宣传语，却淡化了免责条款、等待期、健康告知等关键信息，导致了大量的投保纠纷。此外，大量不具备保险销售资质的第三方网络平台深度参与到保险销售环节，甚至代收保费、干预核保理赔。这模糊了保险公司、中介和技术平台之间的责任边界，一旦出现问题，消费者维权变得非常困难。2）原保监会在 2015 年 7 月 22 日发布《互联网保险业务监管暂行办法》，将行业引入规范化发展阶段，伴随结构变化，整体规模略有下降。3）2021 年 2 月《互联网保险业务监管办法》的正式实施清除监管风险，同时疫情客观上加速用户习惯从线下转向线上，带动行业恢复稳健增长。

在互联网保险发展同时，线上经纪渠道的重要性也在不断提升，渠道占比自 22 年的 27%提升至 23 年的 36%，相比于大盘增速明显更快，因此互联网保险经纪业务目前受保险行业线上化（用户、产品）、保费渠道线上化双重驱动力，考虑到目前互联网健康、医疗保险渗透率仍然较低，根据 Frost&Sullivan 统计仅有~13%，且医保更多覆盖基础需求，商业保险的空间仍然较大，我们认为互联网健康意外险仍然处于渗透率的早期阶段。

2.2. 生态系统巨头：蚂蚁保与微保

蚂蚁保（隶属于蚂蚁集团）和微保（隶属于腾讯）是市场中最强大的两个参与者，它们的商业模式根植于其母公司庞大的生态系统。其核心战略为“流量为王”。两者都利用其母公司数以亿计的用户基础和数据生态系统来获取客户。 1）蚂蚁保（Ant Insurance）：深度整合于支付宝的生态系统，利用电商和支付场景（如退货运费险）进行用户教育和转化。其曾经的互助计划“相互宝”也为其积累了大量具有保险意识的用户。蚂蚁保拥有大量用户消费和金融行为数据。其模式是典型的平台战略：用高频服务（支付）吸引用户，再通过低频高价值服务（保险、理财、信贷）实现流量变现。 2）微保（WeSure）：内嵌于中国最大的社交平台微信之中。它采取“严选+定制”的精品店模式，与少数头部保险公司合作，提供简化、易懂的精选产品，以降低用户的决策门槛。通过微信的触达能力。用户对微信的高度信任和日常依赖为其提供了强大的分销渠道。总结来看，蚂蚁和微保是依附于巨头生态的公司。它们的 AI 和流量分发由集团中台负责，保险业务需要与小贷、游戏等其他高利润业务争抢流量和资源，存在内部“转移定价”（Transfer Pricing）问题。这种组织架构决定了它们无法像元保一样，建立一个完全为保险业务全生命周期服务的、统一且专注的系统。它们的模式是“中心化赋能”，而元保是“垂直一体化作战”。

2.3 其他竞争对手：市场定位与渠道模式存在差异

2.3.1 慧择：专注于长期寿险+健康险，目前聚焦于海外拓展

商业模式：慧择定位为一家独立的线上保险产品与服务平台，连接消费者、保险公司和分销渠道合作伙伴。其采用 DTC（直面消费者）、B2B2C（与意见领袖、企业合作）和 B2A2C（赋能独立代理人）相结合的混合分销模式。

产品焦点：公司战略性地专注于高价值的长期寿险和健康险。2023 年，长期险贡献了总保费（GW P）的 92.3%，这一比例已连续四年超过 90%。其产品组合包括储蓄型保险、重疾险以及保证续保长达 20 年的百万医疗险等。

客户群体：目标客群为中国的大众富裕阶层。2024 年，其储蓄型产品的件均首年保费（FYP）飙升至超过 7.5 万元人民币。客户画像显示，长期险投保用户平均年龄为 34.1 岁，其中 65.8%来自高线城市。

技术与战略：慧择推行“AI+”战略，利用人工智能和数据分析赋能其开放平台，并与其超过 123 家合作保险公司共同开发定制化产品。定制产品是其核心优势，2023 年贡献了 61.6%的总保费。近期，公司已将 DeepSeek 大模型集成至其 App，用于提供个性化保险推荐。

增长引擎：在“Poni Insurtech”品牌下积极进行国际扩张是其关键增长动力。公司已收购越南领先的保险科技平台 Global Care，并计划进入新加坡和菲律宾市场，目标是到 2026 年国际业务收入占比达到 30% 。

2.3.2 水滴公司：从众筹平台转向保险代销

水滴公司最初的商业模式是一个精心设计的三级火箭，由水滴筹、水滴互助和水滴保险商城（后称“水滴保”）三大业务板块构成。其核心逻辑是一个高效的用户获取漏斗，旨在通过不同层次的服务筛选并转化用户，最终实现商业变现。首先，处于漏斗最顶端的是“水滴筹”——一个个人大病求助的互联网服务平台。该平台在早期完全免费，甚至为筹款人垫付支付渠道收取的手续费，不从筹款中抽取任何佣金。这种纯粹的公益属性使其能够迅速积累巨大的用户流量和品牌认知度。其次，漏斗的中层是“水滴互助”（21 年 3 月关停）。这是一个网络互助社群，用户支付少量费用即可加入，当社群内成员遭遇重大疾病时，可从互助金中获得一笔资金支持。水滴筹获取的巨大流量被有效地引导至水滴互助。由于加入门槛远低于传统保险，互助计划成为将免费的捐赠用户转化为付费用户的关键一步。最后，漏斗的底端是“水滴保”，一个持牌的互联网保险经纪平台。通过互助计划，用户的保险意识被初步唤醒，对健康保障的需求变得更加明确。此时，水滴保顺势介入，向这些已有付费习惯和保障意识的用户推荐和销售商业保险产品。这些产品通常是与保险公司合作定制的，利润率远高于互助计划。这个“筹款引流、互助转化、保险变现”的闭环模式，构成了水滴公司早期的核心竞争力。它创造了一种独特的流量套利机制，相较于传统保险公司动辄投入巨资进行广告投放或依赖庞大代理人团队的获客方式，水滴的客户获取成本显著降低。这种结构性的成本优势，使其能够在竞争激烈的市场中迅速崛起。2020 年 12 月，原银保监会正式发布《互联网保险业务监管办法》，并于 2021 年 2 月 1 日起施行。该《办法》明确规定，互联网保险业务应由依法设立的保险机构开展，其他机构和个人不得开展互联网保险业务。这一条款彻底封堵了网络互助平台作为“准保险”运营的法律空间，直接宣告了该模式的终结。2021 年 3 月，水滴公司正式宣布关停水滴互助。水滴公司的主要收入来自水滴保险商城的保险经纪佣金，1Q25 收入为 6.580 亿元人民币，占总收入的比重高达 87.3%。这部分收入主要来源于向保险公司销售保险产品所获得的经纪佣金和技术服务费。

客户群体方面，水滴筹通过微信的社交裂变，成功触达并服务了大量传统保险难以覆盖的“下沉市场” （三四五线城市）用户。截至 2024 年底，其众筹平台已吸引超过 4.7 亿捐款人次。

2.3.3 白鸽在线：B2B2C 场景产品开发，属于保险代销机构的上游供应商

白鸽在线是一家专注于“场景险”的 B2B2C 数字化风险管理解决方案提供商。它扮演着上游保险公司和下游场景合作伙伴（如共享出行、电商平台）之间的“数字连接器”角色。其渠道合作伙伴包括水滴、乐橙、慧择。

白鸽在线其产品以高频、低额、短期的碎片化保险为主，嵌入在特定的生产和生活场景中。例如，为一次共享单车骑行或一次即时配送任务提供即时生效、即时终止的保障。公司的核心技术是其自主研发的“白鸽 e 保”SaaS 平台。这是一个基于云端、可动态配置的系统，能够支持每秒处理上万张保单的高并发交易，并为合作伙伴提供智能核保、保单管理和无缝的 API 集成服务。根据招股书，按 2023 年收入计算，白鸽在线在中国场景险数字化风险管理解决方案市场中排名第一，市场份额为 4.4%。尽管收入增长迅速，但公司仍处于亏损状态，且对前五大客户的收入依赖度高达 79.2%，显示出客户集中度风险。这四家公司的商业模式选择深刻地影响了其技术栈和产品哲学。例如，慧择的目标客群是寻求长期规划的大众富裕阶层，这决定了其产品必须是高价值、长周期的，因此其技术重点在于赋能专业顾问（B2A2C），以完成复杂产品的销售。相比之下，白鸽在线的目标客户是需要为高频、低风险场景提供保障的 B 端企业，这决定了其产品是海量的“微保单”，其技术核心必须是一个能处理大规模并发交易、易于 API 集成的 SaaS 引擎。这种从战略到产品再到技术的内在逻辑链条，揭示了它们之间根本性的差异。

核心分歧：获客效率提升以及报表 take rate 偏低

各家上市公司披露的互联网短险佣金 take rate 存在较大差异，我们深入分析后得出结论，这并非由于商业模式，业务体量，议价能力导致的差异，而是由于行业统计口径导致的差异。核心逻辑如下：保险公司在结算时基本上参考综合成本率（COR），即考虑成本后，在利润空间拨付佣金分成。综合成本率（COR）是保险公司业务成本与保费（扣除增值税后）的比值，由三部分构成：中介渠道佣金成本、内部运营成本（含工资、房租、系统及销售推广费用等）、赔付金额（保险公司需承担的最终赔付负债）。COR 的计算逻辑为（佣金+运营成本+赔付金额）/（保费-增值税）。实际业务中，若运营成本占比 25%（保险公司基础运营成本通常为 15%-25%）、赔付率 65%，则两者合计占比 90%，理论上佣金上限仅为 10%（即 COR 不超过保费收入时的佣金最大值）。即使报备佣金范围为 10%-35%，受 COR 倒推限制，实际可能仅能按下限 10%支付；若赔付率预估为 50%，则佣金上限理论上不超过 25%（需远低于此值）。实际操作中，由于互联网保险经纪业务体量较小，不会针对特定公司/渠道做赔付率预估，而是根据行业整体情况给一个赔付率，倒算佣金率，各家基本一致。报表上（佣金收入+系统服务）/FYP 首年保费=Take Rate 的差异主要是 FYP 首年保费计算口径的差异。业务中，保险用户往往采取月付形式自动续费，但若中途退订，F YP 仍然按照年化应付金额计算，例如首月 10 元，次月起 50 元，年化金额=10+50×11=560 元，实际支付金额可能仅为 160 元，保司按照实际支付金额进行佣金分成，佣金=160×35%，此时报表 take rate = 160×35% / 560=10%，低于实际 35%的 take rate。这解释了各家保险经纪业务 take rate 的差异。

关于投流引擎效率，参考 Applovin 技术总监葛小川的访谈，其提到2Applovin 过去在游戏领域广告投放效率的大幅提升核心得益于对全流程 ROI 的关注。其谈到，Applovin 相比于北美二线广告厂商而言拥有技术优势，采用更先进的模型架构，存在技术代差。相比于 Meta、Google 等厂商，二者技术架构同代，且数据层面不存在明显优势，更注重全漏斗的 ROI 优化，即优化更高质量的转化而非浅层的点击、安装行为。Google 本轮 AI Overview 的优化方向类似，削弱了对 Top Funnel 的优化，提升渗透后点击率明显下降，但本质上用户体验改善（避免无效点击/广告优化诱导点击），让用户在相同时间内更快速的定位答案/有效内容。这在流量切分上势必引发巨大波动，即利用更少数的优质流量变现，绝大多数流量的商业化内容占比下降。元保创始人方锐在网易历任集团副总裁、技术部负责人以及网易电商与支付业务的 CEO，此外在网易任职期间，方锐连续孵化了包括互联网保险在内的多个业务板块。元保实际上是创始人将在网易任职积累的经验基础上完善和规模化的成果。有效的“AI 投流”始于精准地找到并触达潜在客户。网易在这一领域拥有已产品化的成熟解决方案。例如，网易云商被定义为一个“服务营销一体化平台”，其核心目标是帮助企业“实现自动化营销和精细化客户运营” 。这表明网易早已将用户洞察、营销自动化和客户关系管理等流程技术化、平台化。更为具体的证据来自网易外贸通，该平台明确宣传其利用“AI 拓词、智能推荐、智能监控等 AI 技术”来帮助企业寻找客户，并通过“AI 深度研究多轮营销策略，智能执行营销任务”来提升转化效率。这些描述揭示了网易 AI 能力的具体应用：智能推荐与用户画像：通过 AI 分析用户行为和属性，实现精准目标定位。自动化营销执行： AI 不仅能提供策略建议，还能自动执行多步骤的营销活动，极大提升了规模化获客的效率。

“投流”的另一面，也是决定其能否盈利的关键，在于流量的质量。在数字广告领域，虚假流量、机器人点击、恶意注册等作弊行为屡见不鲜，它们会大量吞噬营销预算，导致获客成本失控。网易凭借其在游戏和电商领域多年的攻防经验，建立了强大的智能风控体系，即网易易盾。易盾系统的核心价值在于其基于“网易 20 余年业务/游戏对抗经验与技术积累”，能够全面对抗“内存修改、进程调试、模拟点击等业务作弊行为”。该系统利用 AI 算法和多重策略模型，能够有效识别和拦截黑灰产的作弊攻击。在电商场景中，它被用于检测虚假用户资料和恶意灌水评论，确保用户和交易的真实性。此外，水滴公司在 1Q25 业绩中明确给予 2025 年收入将实现“超过 20%的同比增长”，而 1Q25 收入实现 7%同比增长，意味着 2-4Q 收入增速将高于 20%，主要归功于 FYP 首年保费的快速增长，而保费规模增长部分受益于 AI 驱动的获客效率提升。在获客方面，公司“在包括抖音、微信视频号和小红书在内的流量平台，通过利用实时 API能力，实施了个性化的营销策略” (implemented personalized marketing strategies across traffic platforms, including TikTok, WeChat channel and [Xiaoongshu], by leveraging real-time API capabilities)。这表明公司正在使用技术手段（如 API 对接）在主流社交和内容平台（即流量池）进行精准的用户触达和市场推广。我们认为同行的投入部分验证了商业模式的可行性，且元保在 AI 应用于投流，全流程优化方面具备一定先发优势。