2025年交运行业中期投资策略：商品牛市初现，反内卷关注上游供应链

2025年交运行业回顾

截至2025年7月28日，沪深300报收4135.82，比年初上涨5.1%，中信交运指数跑输沪深300，报 收2061.14，比年初上涨1.1%，涨跌幅居于全行业27/30。

截至2025年7月28日，交运各子板块分化。其中，公交子板块领涨，涨幅11.1%；其次是物流综合子 板块，涨幅8.1%；航空子板块涨幅最小，为-6.7%。

截至2025年7月28日，交运板块涨幅最大的个股为三羊马（+68.2%）、连云港（+62.4%）、富临运 业（+53.2%）；跌幅最大的为锦州港（-60.9%）、深高速（-21.9%）、广汇物流（-19.1%）。

各行业响应反内卷，商品牛市初现

年初以来，中央多次提及整治“内卷式”竞争，7月1日中央财经委员会第六次会议召开，明确提出 要纵深推进全国统一大市场建设，聚焦重点难点，依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升 产品品质，推动落后产能有序退出。而后多行业积极相应号召，明确治理低价无序竞争。在7月16日 至17日举办的中央企业负责人研讨班上，国务院国资委提出，国资央企要超越内卷竞争维护产业价 值。在7月23日至24日举办的地方国资委负责人研讨班上，要求地方国企带头抵制 “内卷式” 竞争 ，加强重组整合。

反内卷与16年供改逻辑相似，大宗商品价格走出单边下降态势。7月份以来，主要大宗商品价格触 底反弹，本次反内卷式的产业政策调整对于国内经济发展、大宗商品市场的影响深远。同时，各行 业的积极相应下，我们认为反内卷政策旨在通过优化资源配置，提升产业链整体效率，缓解供需矛 盾，进而推动大宗商品价格回归合理区间。

焦煤、铁矿石、纯碱等主要大宗商品价格自7月1日以来，价格有较大的反弹。截止7月25日，DCE 焦煤价格为1259元/吨，较7月1日上涨54.6%；DCE铁矿石价格为802.5元/吨，较7月1日上涨 13.3%；CZCE纯碱价格为1440元/吨，较7月1日上涨23.6%。

中国大宗供应链市场规模大，行业集中度逐步提升

中国大宗供应链市场规模大，我国是世界重要的大宗商品生产国和消费国。根据世界钢协发布的《 2025年世界钢铁统计数据》，2024年世界粗钢总产量达到18.85亿吨，钢铁表观消费量达到17.42 亿吨。其中，中国的粗钢产量占比达到53.3%，表观消费量占比达到49.2%，依旧保持世界第一的 位置。根据《世界能源统计年鉴》，2024年，中国煤炭产量47.8亿吨，同比增长0.9%，占全球总产 量的51.7%。中国煤炭消费量为92.16艾焦（EJ），同比增长1.7%，占全球总消费量的55.8%。

企业库存变化对短期经济波动有着重要影响

作为经济周期阶段的重要判断依据，企业库存变化对短期经济波动有着重要影响。工业企业产成品 存货同比增速从2022年4月的20%降至2023年7月低点1.6%。2024年中国企业经营企稳回升，从产 成品存货同比增速来看，2024年12月同比增速回升至3.3%，截止到2025年6月同比增速为3.1%。 未来刺激政策将会逐步发挥作用，总需求不断改善，存货状况有望在下半年迎来新的边际改善，带 动大宗供应链企业盈利上行，进而从基本面角度对大宗商品企业股价形成支撑。

16年供改推动供应链行业集中度提升，“反内卷”背景下市场有望进一步向头部集中。以营业收入 测算的CR4（物产中大、厦门象屿、建发股份、厦门国贸）市占率来看，2022年，我国大宗供应链 服务市场规模为55万亿左右，而CR4市占率为4.18%，较2016年1.21%上涨2.97PP。而海外市场集 中度远高于国内市场，例如日本五大商社2021年贸易体量占日本对外贸易总额的31%。近几年我国 大宗供应链服务市场逐步形成了以地方国企为主，大量中小型大宗供应链服务企业为辅的竞争格局 ，以货量数据来看，中国大宗供应链 CR5（物产中大、厦门象屿、建发股份、厦门国贸、浙商中拓 ）市占率快速提升，中国大宗供应链CR5市场占有率从2021年的4.81%提高至2024年的5.26%（估 算数），头部效应凸显，市场集中度持续提升。

头部企业有望再次实现业务扩张和盈利增长。16年供给侧改革下，经营模式稳定、综合实力强的头 部供应链企业持续受益。头部大宗供应链上市公司营收端在2016-2022年期间复合增长速度较快， 同时利润释放也较好，我们认为此次反内卷与16年供改逻辑相似，有望促进大宗商品价格回稳，推 动供应链行业集中度提升，龙头企业盈利改善。

商品行情火热，把握干散货运机会

2022年以来，世界经济复苏面临诸多挑战，黑天鹅事件频发，导致供应链不畅，各国通胀高企，多 国央行纷纷加息，流动性收紧，大宗商品需求疲弱，干散货运走弱。2023年四季度以来我国长距离 运输矿石进口量增加。从运输需求吨海里的角度来看铁矿石海上贸易的需求，以前我们关注中国铁 矿石进口增量，现在我们强调关注铁矿石进口来源的变化带来运输距离的增长。

未来我国长距离运输铁矿石进口量有望增加

单一进口国占比下降，未来我国长距离运输铁矿石进口量增加。据海关数据，2023年我国进口巴西 铁矿石2.5亿吨，同比增长9.5%，2024年全年进口巴西铁矿石2.7亿吨，同比增长9.9%，2025年1- 3 月，巴西遭遇强降雨，淡水河谷旗下矿山发运中断，导致我国进口巴西矿同比大幅减少，上半年 的供应缺口已难以完全弥补，2025年前6月我国进口巴西铁矿石为1.2亿吨，同比下降4.1%，我们认 为巴西矿商二季度产量创新高，下半年货盘有较强支撑。从运输需求吨海里的角度来看铁矿石海上 贸易的需求，以前我们关注中国铁矿石进口增量，现在我们强调关注铁矿石进口来源的变化带来运 输距离的增长。

几内亚西芒杜铁矿项目即将投产，远距离运输需求增加。几内亚西芒杜铁矿Simandou，被国际矿 业界誉为世界上尚未开采的储量最大、矿石品质最高的铁矿。西芒杜铁矿位于几内亚东南部，由北 至南包含 1、2、3、4 号区块。据几内亚地矿部保守估算，西芒杜4个区块的总储量累计超过100亿 吨，其铁矿石平均品质高达65%。西芒杜铁矿预计将于2025年底投产，全面达产后年矿石供应量可 达1.2亿吨。未来几内亚铁矿石的成功放量将加快实现我国铁来源多元化。从西澳港口到中国大约是 3600海里，巴西到中国大约11000海里，几内亚距离中国港口运输距离约为11000海里，是澳大利 亚到中国运输距离的3倍，运输距离的拉升同样有望推动干散货运需求的增长。

中国铝矿进口强劲的增长趋势需要持续关注

我国是世界上最大的铝生产国与消费国，但由于资源匮乏，铝土矿资源对外依存度大。2023年我国 铝土矿产量为9300万吨，同比增加3.3%，近年来我国铝土矿进口保持上升态势，进口铝土矿为1.4 亿吨，同比增加12.7%，进口依存度为60.3%，同比增加2.1pp。我国进口几内亚铝土矿增加， 2024年全年几内亚铝土矿进口占比为69.4%，2025年1-6月进口占比已经提升至77.1%，澳大利亚 是我国进口铝土矿的第二来源国，2024年全年澳大利亚铝土矿进口占比为25.1%，今年1-6月进口 占比为15.9%。环保等政策影响下，我国电解铝产能上限约为4500万吨。由于我国铝土矿储量低、 可开采年限小，未来国内开采的铝土矿将进一步减少，因此为了满足国内的电解铝需求，进口氧化 铝数量有望增长，同时进口国外铝土矿的量增长。

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