2025年辽港股份研究报告：东北地区最大码头运营商，业务综合性强

一、辽港股份：东北最大综合性码头运营商

1、招商局集团旗下辽宁省港口上市平台，东北最大综合性 码头运营商

公司为招商局集团旗下辽宁港口物流业务的统一运作平台，业务综合性强。辽港 股份是招商局集团旗下辽宁省港口核心上市平台，亦是东北地区最大的综合性码 头运营商，公司处于环渤海港口群，是东北亚地区进入太平洋、面向世界最为便 捷的海上门户，是我国主要的海铁联运及海上中转港口之一，码头资产主要分布 在大连和营口的大窑湾、鲅鱼圈、大连湾、长兴岛等四大港区，管控区域覆盖丹 东、盘锦、绥中等区域。公司目前在用生产性泊位 180 个，其中万吨级以上泊位 154 个，拥有世界领先的 45 万吨原油泊位、40 万吨矿石泊位、20 万吨级集装 箱泊位，港口通过能力超过 6 亿吨。公司主要业务涵盖散杂货码头及相关物流业 务、集装箱码头及相关物流业务、油品/液体化工品码头及相关物流业务、散粮 码头及相关物流业务、客运滚装码头及相关物流业务、汽车码头及相关物流业务、 港口增值与支持业务。

历史沿革：2005 年，公司前身大连港首次在境外发售 H 股，并于 2006 年在香 港联交所上市；2010 年，大连港首次公开发行 A 股并在上交所正式挂牌交易； 2012 年，大连港成品油保税仓库正式投入运营，油品码头成为中国北方地区首 家同时拥有公共型原油和成品油保税仓储业务资质的港口；2015 年，集团成为 全国第一家拥有铁矿石期货保税交割资质的港口；2017 年，集团与象屿公司签 订协议，合作成立大连港象屿粮食物流有限责任公司，保证了散粮板块的货源增 长；2018 年，大连港实际控制人由大连市国资委变更为辽宁省国资委，同年营口港实控人也由营口市国资委变更为辽宁省国资委；2019 年，招商局辽宁成为 辽港集团的控股股东，并通过辽港集团间接控制大连港、营口港，大连港和营口 港实际控制人均由辽宁省国资委变更为招商局集团；2021 年公司更名为辽宁港 口股份有限公司，换股吸收合并营口港，营口港完成终止上市；2024 年公司公 告将以集中竞价交易方式回购公司股份。

股权结构：为深化国有企业改革，有序推进辽宁省港口业务的整合，优化辽宁省 港口的产业布局，自 2017 年开始，招商局集团和辽宁省政府合作，启动对辽宁 省港口资产的整合工作；2019 年 9 月，招商局集团实现对辽港集团控股，成为 大连港和营口港的实控人；2020 年，大连港宣布以换股的形式吸收合并营口港 务股份有限公司，同时非公开发行股份募集配套资金；2021 年 2 月，交易重组 完成后更名为辽港股份。截至 2025 年一季度，公司第一大股东为营口港务集团 有限公司，持股比例为 28.9%，第二大股东为大连港集团有限公司，持股比例为 25.7%（截至 2025 年 1 月 3 日，大连港通过集中竞价方式增持 A 股股票，增持 后大连港直接持有公司 25.7%股份），公司实控人为招商局集团。

业务量情况：吸收合并营口港后，公司散杂货和散粮吞吐体量有显著增长。公司 主营业务包括集装箱、散杂货、油化品、散粮及汽车、滚装。2016-2024 年公司 集装箱吞吐量复合增速为 0.5%，整体较为稳定，2024 年公司集装箱吞吐量为 1086 万 TEU，同比增长 5.8%。散杂货中，2016-2024 年公司散杂货（钢材、 矿石、煤炭）吞吐量复合增速为 15.7%，增速较快，主要由于 2020 年大连港吸 收合并营口港后散杂货吞吐量由 2019 年的 0.7 亿吨增长至 2020 年的 1.6 亿吨， 2024 年公司散杂货吞吐量为 1.6 亿吨，同比下降 3.4%，主要受内需影响； 2016-2024 年公司油化品（原油、液体化工品、液化天然气）吞吐量复合增速为 0.5%，2024 年油化品吞吐量为 0.6 亿元，同比增长 11%，主要由于公司争揽中 海油原油中转业务及腹地炼厂原油保供业务，原油吞吐量增长较多；2016-2024 年公司散粮吞吐量复合增速为 16.3%，增长较快，主要由于 2020 年大连港吸收 合并营口港带来散粮吞吐量增加，2024 年公司散粮吞吐量为 0.2 亿吨，同比增 长 2.3%。

2、集装箱及散杂货业务贡献核心利润，近年来高毛利业务 有所承压

业务情况：公司主要业务涵盖油品业务、集装箱业务、散杂货业务、散粮业务、 客运滚装及相关物流业务、汽车及相关物流业务、港口增值与支持业务。

油品业务：主要为客户提供原油、成品油及液体化工品的装卸和存储业务， 公司油化品业务分布在长兴岛、大连、营口、盘锦三地，拥有 45 万吨级和 30 万吨级原油码头，年实际通过能力超 1.4 亿吨，临港油化品储罐规模位 居全国前列。

集装箱业务：公司外贸集装箱业务主要分布在大连大窑湾港区，内贸集装箱 业务主要分布在营口鲅鱼圈港区，公司持续推进内外贸集装箱枢纽港建设， 2024 年新开 9 条集装箱航线，持续优化环渤海内支线中转服务，不断加大 货源开发力度，支线网络覆盖辽宁、河北、山东、江苏等区域的 16 个港口， 中转运量同比增幅 9%。

散杂货及散粮业务：公司散杂货业务主要分布在大连、营口区域，提供铁矿 石、煤炭、粮食等货种的综合物流服务，现有散杂货泊位 98 个及 40 万吨级 矿石码头等现代化深水泊位。航线覆盖华东、华南及日韩、东南亚主要港口。

汽车及相关物流业务：公司主要为客户提供国内外进出口汽车及相关货物的 装卸、仓储、过境、中转等服务，商品车滚装业务分布在大窑湾港区，现有 近 20 条内外贸商品车滚装航线，内贸航线覆盖我国沿海及长江中下游主要 港口。外贸航线辐射东亚、东南亚、中东、欧洲、北美等全球主要贸易区。

客运滚装及相关物流业务：公司客滚业务分布在大连湾、大港、旅顺、广鹿 岛等港区，提供客运滚装运输和国际邮轮等服务，拥有 15 万吨级邮轮泊位、 3 万吨级大型客滚泊位和全国服务设施领先的大连湾综合交通枢纽。

港口增值与支持业务：公司重点培养全程物流、港口信息服务、保税仓储、 混配加工、临港贸易等港航增值服务产业，通过与铁路、船公司及口岸联检 单位的合作，积极延伸港口服务链条。

营业收入：集装箱及散杂货业务贡献 60%以上收入。 1）从历史情况来看：2010-2015 年公司处于快速增长阶段，营业收入复合增速 达到 21.6%，维持较高增长，主要得益于货量及全球宏观经济稳定增长； 2015-2020 年公司处于转型阶段，持续压缩贸易服务收入，营业收入复合增速为 -5.6%，期间 2017 年营业收入同比下滑 29.5%，主要由于贸易服务收入同比下 滑 54%，剔除贸易服务业务影响，公司营业收入同比增长 9.3%。2021-2024 年 公司营业收入复合增速为-3.6%，期间 2021 大连港吸收合并营口港，散杂货业 务量显著增加，带来当年营业收入同比增长 85.5%（调整前）。2024 年公司营业 收入为 110.7 亿元，同比下降 9.4%，主要是受到矿石、钢材等散杂货业务量下 降，油品仓储收入减少，以及海运出口代理、汽车进口零部件等集装箱物流服务 业务减少的影响。2025 年一季度公司营业收入为 25.3 亿元，同比下降 12.5%， 主要受到油品仓储收入同比减少，高毛利矿石、钢材等散杂货业务量下降等因素 影响。 2）从业务结构来看：集装箱和散杂货（不含散粮）营业收入贡献比例较高，2024 年二者合计营业收入占比达 68.1%，其次为增值服务收入和油品业务收入，2024 年占比分别为 11.1%、10.1%，散粮、客滚、汽车和其他业务占比分别为 6.2%、 2%、0.6%、2%。2024 年油品业务营收占比有所下滑（2023 年为 13.5%），主 要由于油品仓储业务收入下降所致。

营业成本：折旧摊销及人工成本为主要成本项，合计占比约 50%。2010-2015 年公司营业成本复合增速为 31.5%，受业务量增长成本增加较快；2015-2020 年 公司营业成本复合增速为-9.9%，主要由于公司控制贸易服务业务体量； 2021-2024 年，公司营业成本复合增速为 0.7%，整体较为稳定。2024 年公司营 业成本为 86.9 亿元，同比下降 1.6%，主要由于业务量下滑。从分项成本结构来 看，折旧摊销及人工成本合计占比较高，2024 年二者合计成本占比为 50.5%， 其他成本占比为 49.5%。2025Q1 公司营业成本 19.5 亿元，同比下降 6.4%。

毛利情况：集装箱和散杂货贡献毛利超 80%。 1）从历史情况来看：2010-2015 年公司毛利润复合增速为 0.1%，较为稳定； 2015-2020 年公司毛利润复合增速为 9%，或主要受益于公司压缩贸易服务收入， 带来利润增加；2021-2024 年公司毛利润复合增速为-14.7%，主要受高毛利业务 量下滑所致。2024 年公司实现毛利润 23.8 亿元，同比下降 29.8%，毛利率为 21.5%，同比减少 6.2pcts，主要受到高毛利率的矿石、钢材等散杂货业务量下 降，以及油品仓储收入减少的共同影响。2025 年一季度公司实现毛利润 5.8 亿 元，同比下降 28.4%，毛利率为 22.9%，同比减少 5.1pcts，持续受高毛利业务 量下滑和油品仓储收入减少的影响。 2）从毛利结构来看：集装箱和散杂货毛利贡献较多，2024 年合计毛利润占比为 82.4%，油品、散粮、客滚、汽车、增值毛利润占比分别为 1.4%、4.6%、2.2%、 0.6%、15.6%，其中油品业务毛利润占比较 2023 年的 17.8%下滑较多，主要由 于油品仓储业务收入下滑。 3）从毛利率变化情况看：整体看，公司历史毛利率表现较为稳定，2017 年开始 公司压缩贸易业务收入，毛利率有所提升，随后基本在 20%-35%之间，2024 年 公司毛利率为 21.5%。分业务看，油品、集装箱、散杂货为毛利率较高业务，但 油品 2024 年受仓储服务收入下滑影响毛利率下降较多，2024 年油品、集装箱、 散杂货、散粮、客滚、增值业务、汽车业务毛利率分别为 3.1%、27.9%、24.1%、 15.9%、23.7%、30.3%、21.8%。

盈利情况及 ROE 情况：2010-2015 年公司归母净利润复合增速为-9.8%； 2015-2020 年公司归母净利润复合增速为 10.9%，或主要由于公司高毛利业务增 长，及压缩贸易服务收入；2021-2024 年公司归母净利润复合增速为-15.8%，主 要由于公司高毛利业务有所下滑，2024 年公司归母净利润为 11.4 亿元，同比下 降 14.8%。ROE 方面，公司 2024 年 ROE 为 2.9%，在同业中处于偏低水平。

二、行业：集装箱延续稳健增长，散杂货仍有所承压

1、全国港口集装箱业务量延续稳健增长趋势

从行业情况来看，集装箱吞吐量主要受出口影响。2025 年 1-6 月全国港口集装 箱吞吐量为 1.7 亿 TEU，同比增长 4.2%，全国港口集装箱吞吐量保持增长趋势。 外需市场方面，我国出口数据保持稳定增长，2025 年 1-6 月中国出口金额（人 民币）累计达到 13 万亿元，同比增长 7.2%。 从企业表现来看，2025 年 1-6 月主要港口企业累计完成集装箱吞吐量 15626.5 万 TEU，同比增长 7.7%，其中累计完成外贸集装箱吞吐量 7861.7 万 TEU，同 比增长 9.4%。 展望远期：当前中美关税有所缓和，集装箱吞吐量仍具韧性，后续仍需关注国际 贸易局势带来的影响。

2、散杂货持续受内需影响，表现相对疲软

煤炭：我国煤炭西煤东调+北煤南运的运输格局下，港口是保障煤炭运输的重要 枢纽。港口煤炭吞吐量取决于煤炭下游需求，而煤炭下游需求以发电为主，从历 年全国火电发电量看，电煤需求整体维持稳定。2025 年以来，1-5 月全国火电发 电量达到 2.4 万亿千瓦时，同比下滑 3%，天气转暖，取暖用电负荷减弱，叠加 工业用电支撑有限，火电受一定挤压。 从北方港口煤炭下水量变化情况来看，2024 年北方港口煤炭下水量为 8.3 亿吨， 同比下降 5.5%，或主要由于进口煤增长所致，对港口煤炭内贸运输量形成冲击。 从港口库存情况来看，截至 7 月 28 日，北方港口煤炭库存达到 3345.2 万吨， 环比上周下降 3.6%，港口煤炭库存压力有所下降。 从企业表现来看，2025 年 1-6 月全国主要煤炭下水港口企业吞吐量累计完成 3.3 亿吨，同比下降 3.1%。 展望远期：短期看，高温天气持续，用电需求持续增加；供应端，南方进入汛期， 水电增多挤压部分火电需求，北方集中疏港效果显著，煤炭库存压力有所释放。 长期看，煤炭运输供应格局不变下港口枢纽地位仍然关键。

铁矿石：我国铁矿石进口依赖度强，港口吞吐量与铁矿石进口量挂钩，并受钢铁 终端需求影响。产能优化整合下近年来粗钢产量增速放缓，2025 年 1-6 月全国 生产粗钢 5.1 亿吨，同比下降 3%。 从进口情况来看，2025 年 1-6 月我国进口铁矿石 5.9 亿吨，同比下降 3%，钢材 需求进入传统淡季，进口铁矿石有所下滑。 从企业表现来看，2025 年 1-6 月全国主要进口铁矿石接卸港口企业吞吐量累计 完成 6.9 亿吨，同比增长 1.6%。 展望远期：短期看矿石维持供给强需求弱局面，长期看内需及全球贸易摩擦或持 续影响钢铁需求，远期仍需关注国际局势变化。

原油：原油进口量与内需挂钩。我国原油进口量增长较为平稳，2025 年 1-6 月 原油进口量达 2.8 亿吨，同比增长 1.4%，成品油进口量达 0.2 亿吨，同比下降 22.8%。截至 8 月 4 日，布伦特原油价格收于 70 美元/桶。 从企业表现来看，2025 年 1-6 月主要原油接卸港口企业累计完成原油吞吐量 2 亿吨，同比下降 5.4%。 展望远期：短期看，6 月原油进口同比实现修复，原油加工由降转增，国际油价 先涨后跌。长期看，原油进口仍受宏观经济影响。

三、辽宁省港口整合持续，公司港口业务费率有提升 空间

1、港口整合持续进行，集装箱业务有提价空间

港口板块经历区域性产能过剩，但近年来有序整合为行业效益提升奠定良好基础。 在 20 世纪 80 年代，我国主要港口仍以中央与地方双重领导的管理体制为主，进 入 21 世纪后，伴随我国对外贸易持续深化，对港口吞吐能力提出更高要求，产 能不足成为当时行业面临的主要问题，为推动港口行业的快速发展，我国开始对 港口管理体制进行改革，提出港口管理权下放地方政府、政企分开的管理体制， 促进港口行业快速发展。2001-2013 年期间区域港口层面已经出现较为明显的产 能过剩问题，港口行业出现无序投产、同质化竞争和低效供给等问题。2015 年， 港口行业正式拉开整合序幕，在“一省一港”思路指引下，以浙江省、江苏省、 辽宁省、山东省等为代表的省份均陆续开启区域港口整合，以减少区域内无序竞 争和重复建设，提高港口运营效率。 辽宁省港口整合持续深化，区域港口协同加强。2017 年 6 月，招商局集团与辽 宁省人民政府签署《港口合作框架协议》，双方约定合作建立辽宁港口统一经营 平台，以市场化方式实现辽宁沿海港口经营主体一体化；2019 年 8 月，招商局 集团通过下属间接子公司招商局辽宁取得辽港集团控制权并间接控制大连港及 营口港； 2020 年 7 月，大连港宣布以换股的形式吸收合并营口港。大连港和营口港地理 位置相近，核心港区直线距离不足 200 公里，主营业务重合度高、所处区位和经 济腹地高度重合（均主要沿哈大铁路向东北地区内陆辐射），存在同业竞争问题。 且从业务经营来看，双方经营货种均为集装箱、油品、散杂货等。按 2019 年经 营数据，本次合并后，存续公司的钢铁、散粮、矿石等货种吞吐量较合并前大连 港增幅分别达到 359.8%、216.2%和 128%，实现显著提升。 2024 年 8 月，辽港股份发布公告称与大连港集团签订大连长兴岛港口投资发展 有限公司托管服务协议，此次交易进一步推进了辽宁省全省港口一体化整合。

近年来多家港口费率已陆续有所提高，辽宁省内整合持续深化下公司费率仍有提 升空间。2017 年起，受反垄断监管影响，主要沿海港口均对外贸进出口集装箱 装卸费进行下调 10%-30%。2018 年大连港、广州港、深圳港东部盐田港区等均 对装卸费率进行下调，大连港 20 英尺集装箱重箱从 642 元/箱下调至 510 元/箱， 下调幅度达 20.6%。2021 年底监管期结束，因此自 2021 年起港口行业开启新一轮提价，包括宁波舟山港、上港集团、广州港、青岛港等在内的港口相继公布 费率上调计划，而大连港基本维持此前下调后的费率水平。 从辽港股份历史集装箱业务单位收入变化情况来看，2019-2020 年增加主要由于 公司前身大连港集装箱业务中贸易服务收入持续减少，而业务量基本平稳导致， 2021 年单位收入增加主要由于吸并营口港带来业务量显著增加；2022-2024 年 公司集装箱业务单位收入基本维持小幅下滑趋势，预计在辽宁省港口整合持续深 化的背景下，公司集装箱业务费率仍有提升空间。

2、持续开辟集装箱航线，北粮南运格局下散粮业务仍有增 长空间

公司货种综合性较强，集装箱和散杂货为核心业务品类。辽港股份业务吞吐量中， 按换算吨数口径测算，集装箱吞吐量和散杂货（矿石、钢材等）吞吐量占比较高， 总占比合计达到 83%，其次为油化品和散粮业务，吞吐量占比分别为 13%和 4%。

集装箱方面，公司持续加强航线体系建设，重视欧洲及日韩航线开辟。外贸业务 方面，辽港股份依托区位和泊位资源优势，持续强化集装箱航线体系建设，提升 航线覆盖广度与服务能力。目前已开通集装箱班轮航线 170 余条，航线网络通达 全球 160 多个国家和地区、覆盖 300 多个港口。近年来，公司先后开通地中海西线、“大连—印度”、“大连港—南美西”等多条国际新航线，航线布局覆盖东南 亚、日韩、印度、中亚、南美等“一带一路”沿线重点国家及 RCEP 成员国，港口 国际枢纽功能建设稳步推进，2024 年公司新开 9 条集装箱航线，同时全力推进 空箱调运基地建设。内贸业务方面，营口港的内贸海铁联运与重箱下水量连续多 年保持全国首位，东北地区 60%以上的内贸集装箱均通过营口港转运。大连港自 营的环渤海内支线运营平台覆盖辽宁、河北、山东 10 余个港口，为 30 余家班轮 公司、200 余家货主企业提供干支运输服务。近年来先后启动“新乡-连云港-大 连-鲅鱼圈-佳木斯”“鲁西南-日照港-东北”环渤海多式联运物流项目，将支线服 务范围进一步向河南、山东内陆延伸。公司2024年集装箱营业收入为38.3亿元， 整合后近三年复合增速为 1%，整体保持稳健，公司航线主要为非美线，因此判 断未来受国际局势变化影响较小，具有一定抗风险性。

散杂货方面，北粮南运重要枢纽，远期散粮业务有望持续增长。从粮食生产来看， 目前北方粮食产量占比继续位于高位，尤其东北区域产量贡献持续较高，2024 年全国粮食总产量 70650 万吨，同比增长 1.6%，其中前二十产量中北方省份占 全国产量达 52%，其中黑吉辽东北三省占全国产量即达到 20.9%，而南方城市 粮食产量处于偏低水平，上海、广东、福建 2024 年粮食产量占全国比例合计仅 为 3%，这些省份总体处于粮食产量和粮食需求缺口较大的状态，需要从外省购 入粮食，因此北粮南运格局持续推进。2024年公司完成散粮吞吐量1563.8万吨， 同比增长 2.3%，完成散粮业务收入 6.9 亿元，同比增长 2.3%，近三年复合增速 达 8.6%，维持较高增长，公司持续助力建设北粮南运物流通道，2024 年实现内 贸出口玉米同比增长 32.7%。展望远期，北粮南运格局持续下，公司背靠东北 粮食主产区，腹地资源较强，散粮业务仍有增长空间。

编辑：火腿肠