2025年食品饮料中期行业策略报告：大众品25H1总结，龙头经营韧性凸显，重视低估值龙头

1 乳制品：25Q2 乳企业绩改善趋势延续，头部乳企表现较好

25Q2 乳制品品类表现呈现分化，低温表现较好，奶酪逐渐向好，常温白奶依旧 承压。SW 乳品行业上市公司在 25Q1/25Q2 分别合计实现营收 501.09/464.50 亿 元，分别同比+0.1%/+3.2%。在 25 年上半年，SW 乳品行业上市公司整体收入已 实现同比止跌回升的态势。根据马上赢的数据，25Q2 低温酸奶/低温白奶销售额 分别同比+3.31%/+19.38%，市场份额分别同比+1.73/+0.87pct，而常温白奶销 售持续承压，25Q2 销售额同比-14.39%，面临较大挑战。根据凯度消费者指数， 25 年上半年奶酪品类市场销售呈现复苏趋势，渗透率有所上升，国内乳企正在 加码原制干酪，提升国产原制的占比。 分公司看：妙可蓝多 25Q2 营收同比+9.6%，25H1 奶酪产品收入同比+14.85%，其 中餐饮工业系列收入同比+36.26%，得益于百胜中国等大客户订单增长及国产奶 酪渗透率提升；伊利股份 25Q2 营收同比+5.8%，伊利上半年奶粉及奶制品收入 同比+14.26%，成为重要增长极，上半年公司各类新品合计收入占比为 14.7%， 提供持续的内生增长动力；新乳业 25Q2 营收同比+5.5%，主要系公司上半年低 温品类销售额同比实现双位数增长；熊猫乳品 25Q2 营收同比+4.3%，主要系浓 缩乳制品销售增长。 总结来看，25Q2 乳制品的销售在低温品类上表现亮眼，奶酪正在改善，常温白 奶依旧承压，我们能感受到整体乳品需求端朝着复苏的态势发展，期待 25 年下 半年乳制品需求端持续改善。

25Q2 原奶价格缓慢下行，国内原奶成本红利仍在，受产品结构变化影响，不同 乳企毛利率表现有所分化。分公司来看，贝因美 25Q2 毛利率同比+5.8pct，主 要系部分原料价格下降；阳光乳业 25Q2 毛利率同比+5.4pct，我们判断主要系 产品结构优化及原奶成本红利；新乳业 25Q2 毛利率同比+1.4pct，主要系产品 结构的优化。而品渥食品 25Q2 毛利率同比-2.7pct，其中乳品业务毛利率下滑 较多，我们判断主要系公司产品面临较为激烈的价格竞争，以及报关代理费分 摊至采购成本核算。

头部乳企费用投放稳健，部分乳企费用率出现较大波动。从全国化乳企及区域 型头部乳企看，多数公司费用率同比波动较小。部分乳企销售费用率出现较大 变化：贝因美 25Q2 销售费用率同比+5.4pct，主要系促销相关费用及广告宣传 费同比增加所致；均瑶健康 25Q2 销售费用率同比+9.3pct，主要系公司优化业 务结构，电商渠道及新零售渠道扩张带来的前置性销售费用及市场费用同步大 幅增加所致；一鸣食品 25Q2 销售费用率同比-3.9pct，主要系同期比门店有所 减少，人事费用、折旧及摊销费用相应减少；品渥食品 25Q2 销售费用率同比10.1pct，主要系报关代理费分摊至采购成本核算所致。在当前乳制品消费偏弱 复苏的环境下，乳企对于销售费用的投放相对谨慎，整体保持平稳。

上游原奶供给端产能有望加速去化，原奶供需两端改善，奶价有望逐步企稳向 上。2023 年下半年国内原奶价格跌至完全成本以内，此后一直处于亏损状态。 2024 年下半年，国内原奶价格加速下滑，最终跌破现金成本，直至今日，成本 控制能力弱的小规模养殖户依旧面临较大的出清压力。根据乳业时报，基于当前国内奶牛产能去化周期，后续在产量收缩、肉奶共振和进口减量共同推动 下，国内原奶价格有望在 2025 年下半年开启反转上行走势。

2 休闲食品：业绩分化延续，优选享受品类红利和产品研发创新能力 强的供应链，看好零食量贩龙头持续成长

收入端：延续 Q1 分化趋势，魔芋细分品类保持高增，部分企业渠道导入能力强 持续高增。Q2 延续了 Q1 的分化趋势，有友食品通过在会员店持续导入新品保持 高速增长，盐津铺子和卫龙美味魔芋品类保持高速增长，鹌鹑蛋品类增速短期 有所放缓，劲仔食品收入有所下滑。万辰集团保持稳健拓店趋势，收入持续高 增。三只松鼠淡季通过发力线下分销等实现较快增长。

毛利率：原材料不利影响+渠道结构变化，毛利率普遍延续 Q1 下降趋势。Q1 主 要食品企业毛利率均出现下滑，Q2 趋势延续，主要系 1）原材料价格不利影 响，如洽洽食品去年采购季葵花籽价格较高，劲仔食品小鱼干采购成本有所提 升，魔芋精粉原材料价格去年以来大幅上涨导致盐津铺子和卫龙美味的魔芋产 品毛利率有所下降，甘源食品因棕榈油等价格上涨导致毛利率有所下降，三只 松鼠和洽洽食品的坚果产品均受到原材料价格上涨影响；2）零食量贩等低毛利 率渠道结构占比提升，如有友食品的零食量贩和会员店渠道占比提升，卫龙、 盐津、劲仔、甘源等零食量贩渠道收入增速均高于整体营收增速。西麦食品毛 利率有所提升，主要系去年采购的燕麦成本同比有所下降，成本红利持续释 放。万辰集团受益于规模效应毛利率持续改善。

销售费用率表现分化，受收入规模及渠道结构影响较大。销售费用率提升较多 的有洽洽食品、甘源食品、三只松鼠、劲仔食品，主要系淡季收入规模偏小叠 加阶段性加大品牌投入，销售费用率下降较多的有盐津铺子、有友食品、万辰 集团，其中盐津铺子主要系股权支付费用同比减少，有友食品主要系会员店、 零食量贩等渠道费用率较低，万辰集团主要系收入提升带来的规模效应。

管理费用率：收入下降的企业管理费用率有所提升。甘源食品、劲仔食品因收 入下滑导致管理费用率有所提升，三只松鼠因固定资产等折旧摊销较多导致费 用率有所提升，其他主要企业管理费用率均随收入增长有所下降。

研发费用率：与收入增速负相关。甘源食品、劲仔食品因收入下滑导致研发费 用率有所提升，洽洽食品 Q2 推出了较多新品，研发费用率有所提升，良品铺子 研发费用率小幅上升，其他企业研发费用率均有所下降。

研发费用率：与收入增速负相关。甘源食品、劲仔食品因收入下滑导致研发费 用率有所提升，洽洽食品 Q2 推出了较多新品，研发费用率有所提升，良品铺子 研发费用率小幅上升，其他企业研发费用率均有所下降。

净利率分化较大。甘源食品因收入下滑，毛利率下降叠加费用率提升，净利率 下滑较多。洽洽食品净利率下滑主要系瓜子、坚果等不利影响叠加阶段性增加 费用投入。劲仔食品净利率下滑主要系毛利率下降及费用率提升，三只松鼠因 坚果成本上涨叠加费用率提升导致净利率下降。有友食品受益于收入高增的规 模效应，费用率下降超过毛利率下降，净利率有所提升。万辰集团净利率提升 主要系规模提升带来毛利率提升和费用率下降。

有友食品：产品持续迭代创新，积极合作新渠道，加快全国化布局。产品方 面，泡椒凤爪核心单品细分市场龙头地位持续巩固，加大肉类零食、素食产品 迭代力度，推进新口味、新包装研发上市。积极合作零食量贩、会员店、抖音 等新渠道，同时加快全国化市场开拓。

万辰集团：运营效率持续优化保障单店盈利模型可持续性，看好省钱超市发展 打开增长天花板。随着门店快速扩张达到万店规模，公司更加看中单店盈利模 型的可持续性，在稳步提升运营效率的同时实现门店数量稳健增长，包括推进 供应链韧性升级、智慧物流体系搭建、品牌心智工程、组织架构扁平化及全域 数据中台建设。公司作为头部零食量贩企业，①零食量贩持续开店，折扣超市 打开中长期开店空间，收入有望保持高增；②规模效应带动盈利能力持续提 升，Q1、Q2 盈利能力提升显著，随着规模进一步提升&自有品牌不断发展，净利 率有望进一步提升；③少数股权有望收回增厚归母净利。

卫龙美味：魔芋龙头地位稳固，产品力渠道力品牌力持续增强。产品方面，公 司持续推新，不断丰富产品口味，如麻酱味魔芋爽、麻辣小龙虾味大面筋、清 爽酸辣味风吃海带等，魔芋品类保持高速增长，行业龙头地位稳固。渠道方 面，公司加强新渠道合作，会员店渠道上新创新魔芋产品，传统渠道加强终端 陈列铺货。品牌方面，公司积极开展品牌联名、明星代言等活动，加强与年轻 消费者互动，品牌影响力不断增强。

盐津铺子：魔芋品类已实现全渠道全球布局，全渠道发展效率持续提升，海外 市场持续突破。目前魔芋已经实现全渠道全球市场布局，麻酱素毛肚成为现象 级单品，随着越来越多品类品牌持续壮大，将有助于提升产品复购和盈利能 力，实现可持续高质量发展。公司采取“直营 KA 商超树标杆，经销商全面拓 展、渠道下沉，电商、零食渠道等新兴渠道积极突破”的营销全渠道发展模 式，定量装渠道聚焦大单品品牌势能打造，与零食量贩系统不断深化合作，山 姆、盒马等会员店持续上新放量，电商平台集销售、品牌营销和消费者洞察为 一体。海外市场方面，公司以自有品牌“Mowon”打通当地主流渠道，在东南 亚、美国等国家和地区持续取得突破。

3 营养保健类&食品添加剂：营养保健类关注具备经营韧性的头部代工 企业及细分品类品牌的增长，食品添加剂重点关注细分赛道龙头变化

（一）营养保健类：关注具备经营韧性的头部代工企业及细分品类品牌的增长

当前中国营养保健食品市场处于重要变革期，新消费市场生机勃勃，呈现出新 渠道、新趋势、全人群发展的积极态势，行业持续增长。新渠道表现在兴趣电 商及种草社区、线上跨境、私域电商、线下新零售等四个重要方向，新趋势体 现在功效多元化、剂型零食化，全人群体现在保健品消费人群的全年龄段化。 我们认为，由于中国营养健康食品人均消费金额当前显著低于美日澳等成熟市 场，且渗透率较低，未来随着国家“健康中国”战略的推动、稳定的经济发展 与全年龄段消费人群的扩张下，行业 C 端有望以中-高个位数 CAGR 持续成长。 未来营养健康食品将兼具功效及情绪消费的属性，更具研发创新能力、规模优 势的企业将获得更高的市场份额，B 端市场预计将进一步向头部集中，同时，在 找寻网红新消费品牌的过程中，头部 B 端企业有望实现收入的超预期增长。

汤臣倍健：25Q2 营收/归母净利润同比-11.51%/+71.44%，分品牌来看，境内业 务方面，25Q2 主品牌“汤臣倍健”实现收入 9.05 亿元，同比-17.0%，“健力多”实现收入 2.10 亿元，同比-3.7%，“lifespace”国内产品实现收入 0.61 亿 元，同比-32.2%，境外 LSG 实现收入 2.90 亿元，同比+12.4%。费用端，25Q2 公 司销售费用率同比-10.99pct，在去年同期高销售费用率基础上，25Q2 公司调整 费用投放模型，加强费用管控，减少广告费投放。25H2 公司将围绕“经营质量 提升”的核心目标，持续优化销售策略，在二季度及三季度新品陆续上市的基 础上，于下半年有针对性地匹配营销资源投入，进一步扩大线下新品铺货率， 新品有望为公司收入端带来业绩增量。

民生健康：25Q2 营收/归母净利润同比+17.32%/+7.08%。25H1 公司主力产品维 矿系列保持稳健增长，其中主力大单品 21 金维他多维元素片在线下渠道保持销 售数量份额和销售金额份额双增长。公司有效整合与拓展益生菌业务版图，构 建了涵盖菌粉、OEM 到制剂的全产业链益生菌生态体系；同时，公司推出专业医 美品牌“肌素然”，以功效护肤的精准定位、稀缺核心成分与技术壁垒结合创新 的渠道模式，积极探索医美与药店融合的创新经营新模式。25Q1 公司戒烟新品 酒石酸伐尼克兰片、生发产品米诺地尔搽剂相继取得批文，产品将根据计划陆 续推向市场。

康比特：25Q2 营收/归母净利润同比+4.33%/-91.34%。25H1 公司持续聚焦蛋白 增肌和能量补充两大市场，其中，蛋白增肌类产品实现收入 3.27 亿元，同比 +29.14%，能量胶产品实现收入 0.17 亿元，同比+9.24%，主要产品实现较好增 长。公司归母净利润大幅下滑主要系毛利率显著承压：在公司稳健的定价策略 下，主要原材料乳清蛋白的采购价格在 24 年下半年以来持续上涨，25H1 分离乳 清蛋白、浓缩乳清蛋白的月平均结转成本分别较上年同期上涨 54.88%、 30.56%。25H2 公司将持续深耕运动营养市场，努力提升产品结构，实现现有业 务硬增长，同时加强体控市场、骨骼健康市场、竞技市场的开拓力度，培育新 的业绩增长点与盈利空间。中长期看，若乳清蛋白原料价格成本逐步回落，我 们预计利润弹性较大。

仙乐健康：25Q2 营收/归母净利润同比+4.66%/+1.13%。分地区来看，25H1 中国 区实现销售收入 8.18 亿元，同比-1.63%，美洲区实现销售收入 7.60 亿元，同 比+4.26%，欧洲区实现销售收入 3.59 亿元，同比+21.96%，其他地区实现销售 收入 1.05 亿元，同比-22.91%。中国区，25H1 新消费客户营收同比增速超 40%；美洲区，加大软糖业务开拓力度，当前已为 25H2 及 26 年储备销售商机， 同时，公司 BFPC 拟寻求投资、剥离、出售或其他机会；欧洲区，深入拓展头部 客户，着力开拓英国市场，加大软糖推广力度；亚太区，坚持大客户策略，进 一步推进澳洲头部客户战略合作，挖掘跨境市场机会，着手搭建俄罗斯和日韩 业务拓展团队，为新市场拓展做好准备。在新业务方面，公司重视宠物营养赛 道的布局，25 年 8 月，仙乐得宠首次参加亚宠展，中长期有望贡献增量。

百合股份：25Q2 营收/归母净利润同比-4.44%/-23.79%。分销售模式看，25H1 合同生产/自主品牌分别实现收入 3.66/0.52 亿元，分别同比+10.71%/- 33.61%，其中 25Q2 合同生产/自主品牌分别同比+9.83%/-52.84%。25 年 4 月 14 日，公司公告拟使用自有资金 1624 万新西兰元（折合人民币 6700 万元）收购 新西兰 Ora 工厂（Oranutrition Limited）56%股权，2024 年新西兰 Ora 工厂营 业收入/净利润分别同比+102%/+178%，呈现强劲增长态势，我们预判，在当前 保健品行业跨境产品需求持续向好的背景下，Ora 工厂预计将在 2025 年呈现较 好表现，有望为公司贡献重要的业绩增量。

（二）食品添加剂类：重点关注细分赛道龙头变化

百龙创园：25Q2 营收/归母净利润同比+20.29%/+33.84%。分产品看，25Q2 益生 元系列实现收入 1.05 亿元，同比+33%，膳食纤维系列实现收入 1.80 亿元，同 比+18%，健康甜味剂系列实现收入 0.43 亿元，同比+22%，其他淀粉糖（醇）实 现收入 0.01 亿元，同比-10%。随着 2025 年 7 月 D-阿洛酮糖获批为新食品原 料，阿洛酮糖在国内的发展迎来新阶段，公司早期与客户研发储备的产品有望 逐步放量。从产能上看，当前公司有 2 个项目处于建设阶段，有望为公司带来 新增长动能。

晨光生物：25Q2 营收/归母净利润同比+10.38%/+72.25%。25H1 植提类业务（天 然色素/香辛料/营养及甜味剂类业务）实现收入 17.33 亿元，同比+9.47%，实 现毛利率 20.24%，同比+3.43pct，毛利额提升 32%，主要系原材料成本下降影 响，多数植物提取产品价格同比下降、销量增长所致；25H1 棉籽类业务实现收 入 17.65 亿元，同比+1.97%，实现毛利率 7.00%，同比+7.19%，扭亏为盈。25H1 公司多款植提类主力产品实现较快增长，梯队产品保持快速发展，棉籽类业务 受豆油、豆粕等大宗商品行情影响，经营环境显著改善，公司严格执行对锁经 营模式，强化敞口管理，全年业绩有望同比实现较大改善。

4 软饮料：品类分化依旧明显，重视龙头企业

饮料品类分化明显，重视龙头企业经营韧性。软饮料板块 25H1 表现分化明显， 能量饮料、果汁龙头业绩表现亮眼，部分传统饮料品类面临较大压力。分公司 看：东鹏饮料 25Q2 营收/归母净利润分别同比+34.1%/+30.8%，东鹏补水啦电解 质饮料产品收入占比持续提升，25H1 电解质饮料已占主营业务收入的 13.91%，我们预计 25 年公司收入端将持续大幅跑赢行业增速；安德利 25Q2 营收/归母净 利润分别同比+43.2%/+42.9%，主要系果汁业务实现高增，美洲、大洋洲等地区 收入实现快速增长。此外，25Q2 维维股份/泉阳泉/香飘飘/养元饮品/承德露露/ 李子园/欢乐家营收分别同比+5.3%/+2.6%/+0.2%/-3.2%/-6.1%/-12.6%/- 24.2%，部分饮料企业如欢乐家短期处于渠道改革调整期，收入及利润端承压。

原料成本波动成为影响毛利率的主要因素。东鹏饮料 25Q1/25Q2 毛利率分别同 比+1.7/-0.3pct，整体来看，25H1 能量饮料和电解质饮料的毛利率分别同比 +3.2/+2.5pct。承德露露 25Q1/25Q2 毛利率分别同比+4.4/+4.4pct，主要系主 要原材料野山杏仁价格同比下降；欢乐家 25Q1/25Q2 毛利率同比-7.3/- 5.1pct，主要系原材料采购成本涨幅较大、产品结构及渠道结构变化所致。整 体来看，原材料成本成为软饮料企业毛利率变化的最主要因素之一。

5 调味品：龙头强者恒强，消费环境仍较弱

收入端看：存量竞争+餐饮承压下，收入端普遍承压，龙头强者恒强，海天增长 稳健，凸显韧性。 基调：行业动销偏弱，由此前的增量竞争转向存量竞争，收入端普遍承压，龙 头仍实现稳健增长。 1）酱油端看：25H1 海天/中炬/千禾总收入分别同比+7.6%/-18.6%/-17.1%，其中： 龙头海天强者恒强，在行业普遍承压的环境中，各品类实现稳健增长，25H1 酱油 /调味酱/蚝油/其他品类分别实现收入分别同比增长 9.1%/12.0%/7.7%/16.7%； 25Q2 海天/中炬/千禾总收入分别同比+7.0%/-9.1%/-29.9%。中炬主动优化供货策 略，针对销量领先的经销商实施去库存措施，战略性重塑市场价格体系，重振经 销商信心，25H1 及 25Q2 收入端调整下延续承压。 2）非酱油端看：安琪酵母 25H1/25Q2 收入分别同比+10.1%/+11.2%。25Q2 安琪酵 母国内收入改善（同比+4.3%），海外延续增长趋势（同比+22.3%）。恒顺醋业 25H1/25Q2 收入分别同比+12.0%/-8.2%、涪陵榨菜 25H1/25Q2 收入分别同比 +0.5%/+7.6%。 复调：宝立&日辰表现较优，25H1&25Q2 收入端仍实现高单位数增长。25H1 天味 /宝立/日辰/仲景收入分别同比-5.2%/+8.4%/+8.6%/-2.5%。25Q2 天味/宝立/日 辰/仲景收入分别同比+21.9%/+9.5%/+6.8%/-6.2%。其中宝立&日辰收入端表现 较优，仍实现高单位数增长。

利润端看：成本红利持续释放，毛利率端延续改善，利润端表现优于收入

毛利率端看：原材料成本改善报表端持续兑现，毛利率延续提升趋势

基调：1）酱油：原材料成本改善延续，毛利率持续提升，25Q2 千禾自身经营 承压下，毛利率同比下滑（-2.5pcts）。25H1 海天/中炬/千禾毛利率分别同比 +3.3/+2.4/+1.0pcts。25Q2 海天/中炬/千禾毛利率分别+3.9/+3.2/-2.5pcts。 2）非酱油：25Q2 成本红利报表端兑现，25Q2 恒顺醋业毛利率改善幅度较大 （同比+9.6pcts）。25H1 恒顺醋业/安琪酵母/涪陵榨菜毛利率分别同比 +1.9/+1.8/+3.3pcts。25Q2 恒顺醋业/安琪酵母/涪陵榨菜毛利率分别同比 +9.6/+2.3/+2.8pcts。 复调：原材料种类较多，不同原材料成本变动幅度存在差距，毛利率表现分 化。25H1 天味/宝立/日辰/仲景毛利率分别同比-0.9/+1.6/+0.1/+1.3pcts， 25Q2 天味/宝立/日辰/仲景毛利率分别同比+3.6/+2.6/-0.7/+1.1pcts。

费率端：基调销售费用率普遍有所提升，复调销售费用率表现分化；管理费用 率表现分化。基础调味品行业销售费用率普遍提升，海天/中炬/千禾/恒顺醋业 /安琪酵母/涪陵榨菜 25H1 销售费用率分别同比变动+0.4/+2.8/+2.5/+1.5/+0.4/+2.7pcts；25Q2 销售费用率分别同比 +0.3/+4.0/+6.4/+3.1/+0.1/+5.1pcts。复合调味品行业 25H1 天味/宝立/日辰/ 仲景销售费用率分别同比变动+1.3/+0.5/-2.5/-0.8pcts；25Q2 销售费用率分别 同比-0.7/+1.4/-2.2/-3.8pcts。25Q2 仲景食品销售费用率节省较多。管理费用 率端，基础调味品方面，海天/中炬/千禾/恒顺醋业/安琪酵母/涪陵榨菜 25H1 管理费用率分别同比变动+0.2/+1.1/+0.5/-1.0/基本持平/基本持平；25Q2 管理 费用率分别同比+0.2/+0.4/+1.4/+0.2/+0.2/基本持平。复合调味品方面，天味 /宝立/日辰/仲景 25H1 管理费用率分别同比变动+0.7/-0.1/-0.6/+0.2pcts； 25Q2 管理费用率分别同比-0.8/+0.1/-0.8/+0.1pcts。

利润端：原材料成改善在报表端兑现，毛利率有所提升。销售费用率普遍有所 提升，利润端表现分化，龙头海天/安琪表现较优。具体看：海天/中炬/千禾/ 恒顺醋业/安琪酵母/涪陵榨菜 25H1 归母净利率分别同比+1.3/-1.3/- 2.6/+0.5/+0.5/-0.7pcts;25Q2 归母净利率分别同比+1.0/-2.4/- 11.2/+3.8/+0.4/-3.6pcts。复合调味品行业的天味/宝立/日辰/仲景 25H1 归母 净利率分别同比变动-3.2/-0.1/+2.0/+0.5pcts;25Q2 归母净利率分别同比 +3.9/+0.9/+0.6/+2.3pcts。

6 速冻行业：需求承压延续，积极上新拓渠

需求承压背景下，企业主动调整，布局新品拓展渠道。行业整体收入及利润仍略 有承压，速冻板块 25H1 实现营收 170.58 亿元，同比+2.60%，实现归母净利润 14.82 亿元，同比-10.07%。今年以来政策端影响导致社会餐饮承压，消费者消费 频次及需求均有所回落，叠加人均消费呈现下滑趋势，对餐饮消费更加理性和谨 慎。上游企业纷纷主动调整，不断推出新品适应当下的消费环境及需求，同时积 极拓展新零售及线上渠道。

产品结构变化导致毛利率有所波动，其中宝立食品表现亮眼。25H1 安井食品/ 千味央厨/宝立食品/立高食品毛利率分别为 20.52%/23.59%/33.68%/30.35%，同 比-3.39/-1.62/+1.61/-2.25pct。安井食品/千味央厨/宝立食品/立高食品净利 率分别为 8.89%/4.04%/8.45%/8.25%，同比-1.75/-2.61/-0.07/+0.66pct。其中 安井食品盈利能力承压主要系原材料价格上涨、制造费用增加以及促销力度加 大所致；千味央厨毛利率下滑主要系产品结构变化，同时经销渠道毛利下滑对 整体有所影响；宝立食品毛利率增加主要系产品结构变化所致，轻烹超越复调 成为公司占比第一板块；立高食品毛利率承压主要系产品结构变化所致。

行业内各公司经营策略产生分化。其中千味、宝立、海融通过增加销售费用投 放来保护市场份额及帮助经销商动销，而安井、日辰、立高、三全及巴比则开 始主动收缩销售费用。25H1 安井食品/千味央厨/宝立食品/立高食品销售费用率 分别为 5.80%/6.87%/15.45%/10.61%，同比-0.34/+1.34/+0.50/-1.44pct。其中 安井主动减少广告宣传及促销费用；千味央厨大力拓展线上渠道，采取线上线 下组合推广模式，利用线上的流量增加品牌及品类曝光，实现产品的线上爆 量、线下同步联动的互相赋能的销售模式，平台使用费大幅增长所致；宝立食 品主要系业务推广及服务费用增加所致；立高食品则优化管控机制，通过实时 数据反馈动态优化资源投放策略，提高费用效率。

行业在整体收入增长承压的背景下，大部分公司均主动优化管理费用，提升经 营效率，其中安井、宝立、立高持续优化管理费用。25H1 安井食品/千味央厨/ 宝立食品/立高食品管理费用率分别为 2.72%/9.69%/2.36%/5.57%，同比0.48/+0.32/-0.07/-1.44pcts。立高主动提高经营效率，通过整合多产线的经 营，营销资源更合理的投放，从而在产销结合上达到好的协同，整体管理费用 得到较好的改善；安井管理费用减少主要系本期分摊的股份支付费用减少所 致。

编辑：火腿肠