2025年中信金融资产研究报告：中信入主，开启涅槃重生之路

一、中信金融资产：四大AMC之一，股东更换后再启航

中信金融资产前身为中国华融，成立于 1999 年 11 月 1 日，是我国四大 AMC 之一；2022 年 3 月，公司党委划转至中信集团有限公司党委管理；2024 年 1 月，公司更名为中信金 融资产。公司主营业务包括不良资产经营业务、资产管理和投资业务，以不良资产经营业 务为核心，涵盖“问题资产处置、问题项目盘活、问题企业重组、危机机构救助”四大业 务功能。 中信集团入主后，中信金融资产以不良主业和长期股权投资为盈利两极，经营情况持续改 善。2023 年/2024 年/2025 上半年分别实现营收 699 亿元/1074 亿元/311 亿元，同比上涨 +89.39%/+53.48%/+2.91%，实现归母净利润 18 亿元/73 亿元/62 亿元，2023 年归母净 利润由负转正，2024 年和 2025H1 归母净利润同比上升+444.62%/+15.67%，盈利表现不 断修复。

1.1 、公司概况：依托中信全牌照优势打造一流不良资产处置公司

1.1.1、历史沿革：全国性四大AMC之一，成立于1999年

自 1999 年创立至今，中信金融资产历经三个重要发展阶段：政策主导期、市场化集团化 运营期、危机后转型期。2022 年，中信集团接受财政部的股份转让，成为中国华融的第 一大股东，正式接管并主导中国华融的发展。 （1）政策主导期（1999-2006 年）：中信金融资产（原中国华融）的诞生源于国家化解金 融风险的迫切需求。其核心使命是政策性接收、管理和处置国有银行（主要是工行）剥离 的巨额不良贷款，手段包括债务追偿、债转股和资产重组等，运作高度依赖财政资源与政 策指令，核心目标是支持国有银行改革和国企脱困，具有鲜明的政府主导和非商业化特征。 （2）市场化集团化运营期（2007-2017 年）：完成政策性任务后，中信金融资产开启了关 键的市场化转型。在 2006 年财政部《关于金融资产管理公司改革发展的意见》要求下， 2007 年开始公司转向自负盈亏，积极拓展商业化不良资产业务，按市场原则竞购资产包。 同时，通过重组与收购，大力构建综合金融平台，自 2007 年重组设立华融金融租赁股份 有限公司开始，旗下陆续拥有了证券、保险、信托、基金、租赁等牌照，实现集团化经营。 2015 年在香港联交所主板上市，募资约 196 亿港元，成为继中国信达之后第二家上市的 AMC。 （3）危机后转型期（2018 年至今）：2018 年，由于公司风控问题暴露，中信金融资产由 此进入改革阶段。2021 年，公司成功引入中信集团等战略投资者，开始聚焦主业并收缩 非核心业务，逐步转让金融牌照；在此期间，不良资产包的收购规模也回升至行业前列。 中信集团入主后，积极处理原华融时期的存量债权问题，致力于提升“收购处置、并购重 组、股权投资、特殊债券投资”四大业务能力。此外，中信金融资产还着力建设高质量研 究体系和专业化营销体系两大支撑体系，强化投研联动，以期持续增强主业的核心竞争力。

1.1.2、股权结构：国有背景，中信集团为第一大股东

国有股东为主，股权集中度较高。2022 年中信集团入主前，中国华融由财政部控股，持 股比例 63.36%；2019 年，财政部将 6.34%股权转让给全国社会保障基金理事会。2021 年，公司股本扩充，引入中国中信集团有限公司、中保融信私募基金有限公司、中国信达 资产管理股份有限公司等战略投资者，股权占比分别为 23.46%、18.08%、4.89%，财政 部股权比例降至 27.76%。2022 年，财政部将 3%股权转让给中国中信集团有限公司，此 后，中国中信集团有限公司成为第一大股东，持股 26.46%，财政部股权降至 24.76%。截 至 2025 年 6 月 30 日，中信金融资产前十大股东持股比例 86.78%，前三大股东为中国中 信集团有限公司、财政部和中保融信私募基金有限公司，三者合计持股 69.3%。

中信金融资产股东背景雄厚，中信集团入主，推动公司风险化解并深化战略协同。截至 2025 年中报，中国中信集团有限公司、中保融信私募基金有限公司、中华人民共和国财 政部等国有资本股东合计持有公司股权比例高达 86.78%，股东背景雄厚且持股较为集中， 可以保证决策一致性。另外，中信集团入主后，中信金融资产可以深度融入中信集团所倡 导的“金融+实业”生态体系，与“金融服务”和“资产管理”两大板块紧密联动，例如 在五象航洋城商业综合体案例中，中信金融资产广西分公司凭借其金融资产管理公司的专 业优势，联动中信青岛资产、中信信托、中信银行、中信城开、中信工程项目管理、中信 商管等六家单位，发挥各自领域专业优势。成功实施了“司法重整+实质性重组”策略， 有效化解了企业面临的 12.85 亿元债务危机。

1.1.3、子公司情况：聚焦不良主业处置，转让金融子公司

在 2006 年《财政部关于金融资产管理公司改革发展意见》的引导下，自 2007 年起，原 中国华融逐步建立多牌照综合类金融公司，陆续成立或重组了华融金融租赁股份有限公司、 华融证券股份有限公司、华融国际信托有限责任公司、华融湘江银行等子公司，但由于不 同行业类金融公司的周期性不同且体量较小，仍然无法较好地平衡不良资产业务在经济周 期波动下的利润波动。2020 年由于原中国华融的风险暴露，中国华融在 2022 年中信集团 入主后陆续转让子公司股权以补充资本金，陆续转让了湘江银行、华融消费金融、华融证 券、华融国际信托、华融金融租赁等子公司股权，使得中信金融资产（原中国华融）经营 重新走上正轨。

1.1.3、子公司情况：聚焦不良主业处置，转让金融子公司

在 2006 年《财政部关于金融资产管理公司改革发展意见》的引导下，自 2007 年起，原 中国华融逐步建立多牌照综合类金融公司，陆续成立或重组了华融金融租赁股份有限公司、 华融证券股份有限公司、华融国际信托有限责任公司、华融湘江银行等子公司，但由于不 同行业类金融公司的周期性不同且体量较小，仍然无法较好地平衡不良资产业务在经济周 期波动下的利润波动。2020 年由于原中国华融的风险暴露，中国华融在 2022 年中信集团 入主后陆续转让子公司股权以补充资本金，陆续转让了湘江银行、华融消费金融、华融证 券、华融国际信托、华融金融租赁等子公司股权，使得中信金融资产（原中国华融）经营 重新走上正轨。

1.2、财务表现： 盈利触底改善，资产“瘦身减负”

2022 年中信集团入主后公司盈利触底改善。受房地产行业拖累、GDP 增速放缓等多重影 响，中信金融资产（原中国华融）在 2017 年-2022 年营收和归母净利润表现不佳，营收 由 2017 年的 1281 亿元下降至 2022 年的 369 亿元，CAGR 为-22.02%，净利润由 2017 年的 220 亿元下降至 2022 年的-276 亿元，并在 2020 年发生-1063 亿元亏损，ROE/ROA 分别由 2017 年的 18.07%和 1.62%下降至 2022 年的-2.2%和-62.13%。2022 年中信集团 入主，通过变更管理层、举牌优质上市公司、加深与中信集团各公司合作等方式，公司营 收和归母净利润不断修复，2023 年/2024 年/2025 上半年分别实现营收 699 亿元/1074 亿 元/311 亿元，同比上涨+89.39%/+53.48%/+2.91%，实现归母净利润 18 亿元/96 亿元/62 亿元，2023 年归母净利润由负转正， 2024 年和 2025H 归母净利润同比上升 +444.62%/+15.67%；2023 年/2024 年/2025H1 公司 ROE 分别为 3.6%/18.4%/21.1%， 同比+53.4/+14.8pct/-0.1pct，ROA 分别为 0.02%/0.8%/1.1%，同比+2.2/+0.7pct/+0.1pct。 中信金融资产成功“瘦身减负”，再次“轻装上阵”。资产规模来看，2015-2017 年中国华 融资产规模不断扩张，总资产由 2015 年的 0.87 万亿元扩张至 2017 年的 1.87 万亿元， CAGR 为 46.91%，净资产由 2015 年的 1188 亿元扩张至 2017 年的 1826 亿元，CAGR 为 23.99%。2017-2019 年资产规模保持稳定，2020 年利润亏损引起留存收益减少导致总 资产和净资产的下滑，2022 年中信金融资产（原中国华融）进行“瘦身”，出售湘江银行、 华融证券、华融消费金融等子公司弥补亏损，总资产和净资产规模不断下行，2022 年总 资产规模同比-38.93%，净资产规模同比-51.20%，2022 年后总资产及净资产规模保持相 对稳定。截至 2025H1，公司总资产、净资产规模分别为 1.01 万亿元、529.31 亿元，同 比-4.21%、+0.43%。

不良资产管理业务是中信金融资产的主要收入来源。不良资产管理是中信金融资产的主业， 即公司收购银行等机构的不良债权，通过债务重组/债转股/不良债权资产经营等模式实现 资产增值及重组收益；资产管理和投资业务主要指公司通过股权投资和夹层投资以及通过 国际业务子公司进行的投资业务；金融服务业务主要指公司通过银行、证券等子公司开展 的其他金融业务。2022 年，中信金融资产先后出售了湘江银行、华融证券、华融消费金 融等子公司，2023 年后无金融服务业务开展，故金融服务分部取消。

收入来看，2015-2025H1 不良资产管理业务收入比始终高于 50%，尤其在公司处置金融 子公司后，不良资产管理业务收入占比继续提升。2025H 公司不良资产管理分部、资产管 理及投资分部收入占比分别为 98.27%、5.79%（其中有 4.06%的抵扣项）。净利润来看， 公司不良资产管理业务归母净利润由 2023 年由负转正，资产管理及投资业务归母净利润 自 2018 年开始一直处于亏损状态。

二、AMC行业情况：瘦身转型，进入新发展周期

2.1、AMC行业发展沿革：政策指引，多层次市场逐步建立

AMC 的建立和发展与政策指引高度相关。为了应对亚洲金融危机，剥离四大行不良资产， 助力四大行上市，1999 年 3 月《政府工作报告》提出逐步建立资产管理公司，负责处理 银行原有的不良信贷资产，当年四大 AMC 陆续成立；之后 AMC 行业共经历了政策性时期（1999—2005 年）、商业化转型时期（2006—2014 年）、全面商业化时期（2015—2019 年）和聚焦主业时期（2020 年至今）四个发展阶段。

1、政策性时期（1999—2005 年）：四大 AMC 助力国有银行剥离不良资产

1997 年，亚洲金融危机导致金融机构不良资产急剧增加，给我国银行业带来了严峻的资 产质量挑战。为应对金融风险、依法处理国有银行的不良贷款，并推动国有银行及国有企 业的改革与发展，党中央和国务院于 1999 年成立了信达、华融、长城和东方四家金融资 产管理公司（简称“四大 AMC”），分别负责接收建设银行、工商银行、农业银行和中国 银行的不良资产。截至 2000 年 8 月底，根据金融监管委研究数据，四大 AMC 累计完成 了 1.4 万亿元不良贷款的剥离与收购工作，成功将四大国有银行的不良贷款率降低了超过 10 个百分点。到 2005 年末，四大 AMC 完成对国有银行政策性不良资产剥离。

2、商业化转型（2006—2014 年）：四大 AMC 向金融集团转型，地方 AMC 萌芽

2006 年，为了平衡 AMC 公司在经济下行期可能遇到的系统性风险，《关于金融资产管理 公司改革发展的意见》提出 AMC 需转型为现代金融服务企业，发展非不良资产业务，在 经济下行的周期里形成利润垫。自此四大 AMC 结束了政策性业务，开始商业化转型，通 过建立或收购证券、银行、金租等子公司转型成为金控集团，此后通过不良资产管理和金 融综合业务展业。其中信达和华融分别于 2013 年和 2015 年在港交所完成上市。 另外，2012 年，财政部与银监会发布《金融企业不良资产批量转让管理办法》，允许省级 政府设立资产管理公司参与本省不良资产的批量转让和债务重组，但不得对外转让，从而 确立了地方 AMC 的合法地位，此后地方 AMC 开始陆续成立。

3、全面商业化时期（2015—2019 年）：多层次不良资产市场逐步形成

2015 年后，允许收购和处置不良资产的业务主体不断扩张，经历了地方 AMC 扩容、银行 AIC 成立、外资准入放开等，多层次的不良资产市场逐步形成。 地方 AMC 扩容：2016 年 10 月，中国银监会发布文件《关于适当调整地方资产管理公司 有关政策的函》，允许省级政府增设地方资产管理公司（AMC），并放宽了不良资产转让的 限制，允许以债务重组、对外转让等方式处置不良资产，且对外转让的受让主体不受地域 限制。截至 2025 年 6 月，根据国家金融监督管理总局的数据，地方 AMC 共有 59 家，大 多为当地国资控股。 银行 AIC 成立并扩容：2017 年 8 月，银监会发布《商业银行新设债转股实施机构管理办 法（征求意见稿）》，首次提出设立“金融资产投资公司”。同年，工商银行、农业银行、 中国银行、建设银行以及交通银行获批成立全资子公司 AIC。2018 年 7 月，《金融资产投 资公司管理办法（试行）》明确银行系 AIC 专注债转股业务，实行市场化定价。2025 年 3 月，国家金融监督管理总局发布《关于进一步扩大金融资产投资公司股权投资试点的通知》， 鼓励股份行成立 AIC，招商银行、兴业银行、中信银行已获批筹建金融资产投资公司，2025 年 7 月 16 日，邮储银行也宣布成立中邮金融资产投资有限公司，根据第一财经数据，截 至 2025 年 7 月，共有 9 家银行 AIC 公司。 外资准入放开：2018 年 4 月，原中国人民银行行长易纲在博鳌亚洲论坛上宣布取消“单 个境外金融机构入股比例不得超过 20%”的比例限制。同年 8 月，中国银保监会决定废 止《境外金融机构投资入股中资金融机构管理办法》，实施内外资一致的股权投资比例规 则。2020 年，橡树资本的全资子公司 Oaktree（北京）投资管理有限公司在北京完成注册，我国首个外商独资资产管理公司正式成立。2023 年 7 月，国家金融监督管理总局修订《非 银行金融机构行政许可事项实施办法》，彻底取消境外机构投资 AMC 的总资产要求，并 允许其控股。

4、聚焦主责主业时期（2020 年至今）：AMC 监管制度完善，回归主业经营

近年来，由于不良资产处置收益率下降、GDP 增速放缓、房地产行业波动等影响，我国 金融资产管理公司（AMC）体系经历重大股权结构调整，通过顶层设计重塑行业格局，推 动四大国有 AMC 回归“化解金融风险、盘活存量资产、服务实体经济”的核心功能定位。 一方面，中国华融作为 AMC 过度扩张的反面典型，因偏离主业引发流动性危机，2022 年在中信集团通过增资持股 26.46%成为第一大股东后完成重组，正式更名为“中信金融资 产”；另一方面，信达、东方、长城三家 AMC 在 2025 年 2 月股权关系整体划转至中央汇 金公司，由财政部直属转为汇金控股的国有独资机构，形成"汇金系"AMC 集群。这种股权 隶属关系的根本性调整，标志着 AMC 行业从"多头监管"向"统筹管理"的治理模式转型，为 聚焦主责主业奠定制度基础。

2.2、四大AMC基本面对比：信达、东方质地优良，中信金融资产率先反转

四大 AMC 近年来经营和规模均趋于稳定，中信金融资产率先完成“瘦身减负”。截至 2024 年末，四大 AMC 总营收排序为中信金融资产 1074 亿元＞中国东方 1058 亿元＞中国信达 730 亿元＞中国长城 223 亿元，归母净利润排序为中信金融资产 96.18 亿元＞中国信达 30.36 亿元＞中国东方 16.02 亿元＞中国长城 15.57 亿元；2015-2024 年四大 AMC 营收 CAGR 由大至小分别为中国东方+6.33%＞中信金融资产+4.01%＞中国信达-0.83%＞中 国长城-3.45%，归母净利润 CAGR 由大至小分别为中信金融资产-4.45%＞中国东方 -15.08%＞中国长城-15.55%＞中国信达-15.64%；受经济增速放缓和不良资产市场参与主 体扩容影响，四大AMC除中国东方外的营收均在2017年-2022年出现了不同程度的下滑，四大 AMC 的净利润在 2017-2022 年也均有不同程度的下滑，2022 年至今因房地产行业 风险加速出清及经济逐步企稳，四大 AMC 的营收和归母净利润有所回升。 中国东方和中国信达的总资产和净资产较为稳健。2015-2024 年四大 AMC 总资产 CAGR 排序为中国东方+13.82%＞中国信达+9.67%＞中国长城+5.08%＞中信金融资产+1.43%， 净资产 CAGR 排序为中国东方+12.29%＞中国信达+5.27%＞中信金融资产-10.38%＞中 国长城-12.37%；截至 2024 年，四大 AMC 总资产规模由多至少分别为中国信达 1.64 万 亿元＞中国东方 1.32 万亿元＞中信金融资产 0.98 万亿元＞中国长城 0.57 万亿元，净资 产规模由多至少分别为中国信达 1614 亿元＞中国东方 1142 亿元＞中信金融资产 366 亿 元＞中国长城 125 亿元。中国华融（现中信金融资产）规模波动的原因主要是经历了亏损 以及相继出售非不良资产主业子公司所致。

四大 AMC ROE 差异明显，中信金融资产 ROE 率先修复至 20%水平。由于不良资产主业 利润的降低，四大 AMC 的 ROE 和 ROA 均经历了不同程度的下行，整体来看中国东方和 中国信达的表现相对稳健，中信金融资产和中国长城的 ROE 和 ROA 波动剧烈，中信金融资产自 2022 年中信集团入主后 ROE 和 ROA 有明显修复。2024 年四大 AMC ROA 排 名分别为中信金融资产 0.75%＞中国长城 0.26%＞中国东方 0.24%＞中国信达 0.22%， 对应的 ROE 分别为 18.40%、13.22%、1.40%、0.92%。从资本情况来看，中国信达资 本充足率稳定在 16%-18%水平，资本相对充足；中信金融资产自 2020 年暴雷后不断由 财政部和中信集团补充资本，降低杠杆，出售子公司完成瘦身转型，2022-2024 年资本充 足率在 15%-16%区间内，资本情况明显改善。

三、主营业务分析：不良资产业务逐步企稳，投资业务触 底回升

3.1、不良资产经营分部：收入稳定增长，利润率触底回升

不良资产经营业务是 AMC 的主营业务，指通过专业化手段对金融机构或非金融机构持有的不良债权进行收购、管理和处置，核心目标是优化金融资源配置并防范系统性风险。不 良资产经营主要包括收购处置类业务、纾困类业务（2025 年新增）、收购重组类业务（2025 年终止）和债转股业务。 2022 年以来中信金融资产新增收购不良资产规模保持稳定，加速计提资产减值。2022 年 中信集团入主中信金融资产后，一方面对原有不良资产债权加快处置，另一方面保持不良 资产收购规模稳定， 2022-2025H 新增不良债权资产分别为 483/473/491/235 亿元，同比 -44.38%/-2.20%/+3.80%/-7.33%，不良债权总额分别为 4449 亿元、3985 亿元、3429 亿 元、3234 亿元，同比-9.36%/-10.43%/-13.96%/-17.73%。由于加速进行债权减值损失计 提，处置收入下降，2022-2025H 不良资产处置收入分别为 286 亿元、159 亿元、38 亿元、 39 亿元，同比-17.03%/-44.59%/-76.12%/-59.26%。

中信金融资产收购不良债权主要来源于大型商业银行及股份制商业银行。根据中国金融监 督管理总局的规定，AMC 机构可从金融机构及非金融机构收购不良资产。截至 2024 年末， 中信金融资产收购金融机构不良资产占比为 77.11%，其中，银行和非银金融机构的占比 分别为 77.24%和 22.76%，银行不良以大型商业银行和股份制商业银行为主。此外，非金 融类不良资产占比为 22.89%，主要是实体企业经营过程中的应收应付账款等债权资产。

3.1.1、收购处置类：风险出清，聚焦债权质量提升

收购处置类业务指通常对已经出现经营问题或财务困境的企业进行接管和运营，目的是恢 复企业的正常运营或最大化资产价值，一般处置周期在三年，以达到经济效用最大化。主 要处置方式有（1）债务重组；（2）引入战略投资者，进行上下游产业链整合，并购产业 链公司；（3）诉讼追偿；（4）转让债权。收购处置类业务由于债务主体行业的差异收益率 也有所不同。 中信金融资产收购处置类不良债权规模较为稳定。当前经济情况下公司审慎购买新增债权， 2022-2025H 新增收购处置类不良资产略有上涨，维持在 300 亿元—400 亿元的规模，不 良债权净额维持在 1800-1900 亿元；受底层房地产资产价格下降影响，不良债权未实现公 允价值变动较为剧烈，导致收购处置类业务收入和收益率下降，2025H 扭亏为盈， 2022-2025H 收购处置类债权公允价值变分别为 58.35 亿元、-14.90 亿元、-92.08 亿元、 4.30 亿元，其中已实现收入分别为 68.62 亿元、40.12 亿元、28.92 亿元、16.91 亿元， 同比-18.43%/-41.25%/-27.93%/+180.75%。

中信金融资产存量收购处置类不良资产债权主要集中在长三角、环渤海和珠三角地区，债 权质量有望提升。中信金融资产 2025 年收购处置类不良资产债权集中在长三角、珠三角 和环渤海等经济发达地区，规模占比合计达到 60%，随着经济企稳，未来债权质量有进一 步改善空间。

3.1.2、收购重组类：充分计提减值，收益逐步企稳

收购重组类业务债权主要来自非金融企业。指根据不良资产的风险程度，通过重新整合债 权债务关系、资产重组等整合企业资源，提升整体价值，一般处置周期在两年。具体处置 方式包括：（1）债权人为债务人提供再融资，包括展期、分期偿还、调整利率以及减债等 措施；（2）优化自身现金流，例如处理存货和追讨外部应收账款；（3）新债换旧债等。收 购重组类业务为类固收业务，根据平台大小、利率等因素确定收益率，通常较为稳定。自 2025 年开始，收购重组类无新增规模，原重组类不良债权转移部分进入纾困类不良债权。 中信金融资产 2022-2024 年重组类不良资产包新增购买处于低位，债权质量不断优化。由 于公司近几年对收购重组类不良债权充分计提减值，不良债权净额不断下降， 2022-2025H 中信金融资产收购重组类不良债权净额分别为 2262 亿元、1712 亿元、1131 亿元、872 亿元，同比-20.08%/-24.30%/-33.94%/-48.08%，2022-2024 年新增收购不良 资产分别为 180 亿元、121 亿元、81 亿元，同比-69.01%/-32.77%/-32.94%。收购重组类 不良债权收益率较为稳定， 2022-2024 年收益率分别为 8.0%/7.3%/6.9%。

中信金融资产收购重组类业务聚焦于中西部地区和房地产行业。根据 2024 年年报，分区 域来看，49.13%的存量不良债权集中在中西部地区，或与经济环境影响企业经营有关； 分行业来看，房地产业不良债权存量规模占比达到 48.17%，此外制造业、租赁和商务服 务业、建筑业存量规模占比也较高。

3.1.3、纾困类业务：债权质量较好，有望打开第二增长曲线

纾困业务，业内也叫“实质性重组业务”，指通过过桥融资、共益债投资、夹层投资、阶 段性持股及参与违约债处置、破产重整、司法拍卖等方式，开展问题企业纾困与存量低效 资产盘活，以促进企业优化资产负债结构、恢复生产经营及偿债能力。纾困类业务是 2025 年中报重分类的业务。 纾困类业务债权质量较好，风险稳定可控。2025H 纾困类业务新增投放 389.25 亿元，同 比增加 43.64%，获得收入 42.27 亿元，同比增加 65.45%，期末资产总额 1512.58 亿元， 同比增加 34.55%。纾困类业务分地区来看，65.72%来自于长三角、珠三角、环渤海等发 达地区；33%来自于房地产行业，来源于房地产行业的占比较重组类大幅下降。

3.1.4、债转股：主动收缩规模，处置已上市股权

债转股指将债权人持有的债权转换为债务人的股权，从而将债务关系转变为股权关系。具 体来说，债权人不再追讨债务，而是将借款转化为企业的股权，债权人变为股东，债务压 力转化为共同经营的伙伴关系。债转股的主要方式有“收债转股”“入股还债”“股债结合” 等方式。债转股对象企业一般具备较好的发展前景，在当地有一定知名度，或是具备良好 现金流的商业地产或矿产。债转股收益率主要和退出途径、企业分红、结构设计有关，若 退出存在一定困难，则债转股难以转化成利润体现在报表中。 因债转股对公司质量、抵押物担保等要求较高，中信金融资产近年来主动收缩债转股业务 规模，着重处置已上市债转股股权，对存量未上市债转股充分计提减值。2022-2024 年债 转股账面价值分别为 136/128/112 亿元，同比+4.40%/-29.84%/-62.04%，退出倍数分别 为 1.6 倍/1.9 倍/1.1 倍。随着 IPO 的逐步回暖和存量债权减值的充分计提，中信金融资产 将着力于使用多种手段进行不良资产债权处理，债转股便是其中重要的一环。 2025 年中报后，债转股业务和长期股权投资业务合并为股权业务。2025H 股权业务收入 为 281.53 亿元，同比+644%；资产总额为 2528.06 亿元，较 2024 年末增长 34.31%。

3.2、资产管理和投资分部：瘦身成功，触底反弹

资产管理和投资业务通过固定收益投资业务、股权投资业务以及子公司开展的国际业务， 实现佣金及手续费收益与投资收益，提高不良资产经营业务的整体盈利能力，优化集团业 务和收益结构。 资产管理和投资业务收入触底后企稳。随着中信金融资产入主后转让信托、银行、金融租 赁等子公司，资产管理和投资业务加快转型，2022-2025H 资产管理和投资分部收入分别 为 4、52、191、18 亿元，同比-97.10%/+1272.09%/+267.53%/-85.10%，2025H 下滑的 原因是公司调整收入结构，将长期股权投资带来的收益全部计入不良资产投资分部。受益 于 2024 年以来的一系列积极的股市政策，2024 年的收入结构中，44.47%来自于其他金 融资产公允价值变动，29.40%来自于股利收入。

3.3、长期股权投资：中信金融资产的重要战略选择

中信金融资产自 2023 年加大长期股权投资力度，以平滑经济周期波动带来的影响。若按 照权益法对联营企业记账，在初始确认时将会以最终确认所占联营企业可辨认净资产公允 价值金额进行入账，以支付对价和可辨认净资产公允价值的差额计入一次性投资收益；后 续按照持股比例持续享有所占联营企业的分红和净利润。AMC 行业存在较强的周期性， 与经济周期密切相关，且周期时间较长，中信金融资产在出售相关金融牌照子公司后，通 过长期股权投资的方式平滑不良主业的周期波动，长期股权投资将成为公司新的利润“压 舱石”。 中信金融资产在初始确认优质上市公司股权账面价值时为公司贡献大量收入。2023 年中 信金融资产新增购买中信股份和光大银行分别 5.01%、7.08%股权，并以联营企业记表； 2024 年公司继续新增购买中国银行、大秦铁路和中国电力分别 3.57%、5.35%、5.10%股 权，同样以联营企业记表，并继续增持中信股份 4.88%股权；2025 上半年，公司继续增 持中国银行、光大银行、大秦铁路和中国电力。通过长期股权投资，中信金融资产 2023/2024/2025H1 年分别确认于联营企业之权益 726.18、2149.50、2602.46 亿元，占 总资产比重分别为 7.5%、21.8%、25.7%；并分别确认其他收入及其他净损益 414.76、 756.62、213.18（为投资联营企业损益）亿元，为当年贡献大量收入。

同样优质联营企业的分红和业绩表现也会为中信金融资产贡献稳定利润垫。2023、2024 年联营及合营企业为中信金融资产贡献股利和所占业绩分别为 14.73、94.95 亿元，分别 占其收入的 1.9%和 8.8%，我们根据 2024 年末中信金融资产持有的主要联营企业测算， 预计 2025 年联营企业将为公司贡献股利和所占业绩合计 234.27 亿元，对公司而言形成较 强的利润支撑，以平滑目前不良主业带来的负面影响。

2025 年中信金融资产仍在继续增持优质上市银行股权。2025 年 1 月 8 日，国家金融监督 管理总局同意中信金融资产增持光大银行股票，增持金额不超过 40 亿元或增持数量不超 过总股本的 2%；2025 年 3 月 26 日，国家金融监督管理总局同意中信金融资产增持中国 银行股票，增持 A/H 股股票不超过 58.88 亿股，占其总股本的 1.8%。截至 2025 年 6 月 30 日，中信金融资产已增持中国银行股权比例至 4.71%，截至 2025 年 7 月 23 日，中信 金融资产已增持光大银行股权比例至 8%。

编辑：火腿肠