2025年房地产行业分析：美国开启降息，关注家居出口机会

房地产行业分析：美国开启降息，关注家居出口机会

利率与房产销量负相关，降息有望刺激购房需求

当前美国按揭利率处于历史高位，抑制房屋销量。截至2025年9月18日，美国30年期抵押贷款固定利率为6.26%。高利率既 限制了二手房供给，也限制了居民购房需求，美国房地产市场整体表现为量缩价稳。美国30年期按揭利率与成屋、新房销 售量之间呈显著负相关关系，若美国继续大幅降息，一方面，能够刺激居民信贷需求，改善房地产销量；另一方面，能 够改善房企现金流，促进新开工好转。

供给端：高利率产生锁定效应，大幅限制二手房供给。2022-2023年，美联储快速加息，高利率环境产生了显著的锁定效 应，之前享受低利率的二手房业主不愿出售房产，导致二手房挂牌量锐减。由于高按揭利率对二手房供给形成锁定，部 分购房需求被迫转向新房市场，新房市场受影响相对有限。未来若美联储进一步降息，存量房贷利率与市场利率的利差 有望收窄，从而逐步释放被抑制二手房挂牌量，其释放规模将主要取决于降息的深度与节奏。当前美国30年期抵押贷款固 定利率为6.26% ，而存量按揭利率大部分低于 4.5%，可能需要利率进一步下降才会有大量锁定房源释放。同时，降息也有 利于开发商开工意愿和信心的提升，从而增加新房供给。

需求端：高利率+高房价增加购房负担，降息有利于需求释放。当前美国居民月供占收入比重、房价收入比均达到历史高 位，高利率+高房价大幅增加了居民购房负担，使得美国居民购房意愿处于历史低位。降息有利于缓解购房负担，释放购 房需求。根据Redfin数据，在6.29%/6.5%/6.9%的抵押贷款利率下，月付预算为3,000美元的买家可购买的房屋价值分别为 46.80/46.05/44.60万美元，降息将显著增加房屋买家购买力。

成屋销售主导下，家居消费受二手房销量影响

美国房产销售以成屋为主。新地产开发与城市化进程密切相关，美国城市化进程已经过了高速发展期，从1950年的64.15% 提升至2024年的83.52%；对比中国，从1950年的11.80%提升至2024年的65.54%。因此，美国房产销售以成屋为主，美国成 屋销量占比从1968年1月的74.19%提升至2025年7月的86.01% ；对比中国，2024年，二手房成交量占新房和二手房交易总量 的比重近40%。

随着成屋销售占比提升，住宅投资中改造占比持续提升。美国住宅建造支出可以分为新建和改造两类，改造包括改变现 有支撑系统、厨卫现代化改造、主要设备更换等，不包括油漆或墙纸、安装硬木地板或地毯、更换水龙头等维修保养支 出。根据 BEA 数据，在以 2017年美元计价的情况下，美国私人部门建造支出中住宅改建支出（addition+alteration and major replacement）的占比由1901年的16%波动提升至2022年的39%。根据JCHS数据，2023年美国住宅（Homeowner Expenditures）装修改造市场规模为4850亿美元，提升改造/维修保养市场规模分别为3940/910亿美元，占比分别为 81%/19%。

成屋销售主导下，家居消费受二手房销量影响。由于美国房地产销售以成屋销售占主导，因此美国家具、家用装饰以及 家电销售以存量替代或升级为主，美国家具和家用装饰店零售额同比增速与美国成屋销量同比增速和LIRA指标同比增速 一致性较高。LIRA指标为哈佛大学的住房改造研究团队提供的美国房屋改建和维修支出的短期前景，旨在帮助确定美国 房屋改建和维修行业商业周期的未来转折点。

降息周期视角下，关注高景气度分支

从市场规模来看，室内家居、地面铺装、五金硬件、浴室、工具等规模较大。根据欧睿数据，2023年，美国家庭装修 （Home Improvement）市场规模为1086.92亿美元，其中，地面铺装/五金硬件/浴室和卫生用品/家用油漆/动力工具/手工 工具/厨房水槽的市场规模分别为236/192/170/151/100/50亿美元，头部公司包括Mohawk、Behr、PPG、Kohler等。2023年， 美国家居用品（Home Furnishings）市场规模为1963.95亿美元，其中，室内生活/室外生活/照面的市场规模分别为 1789/79/97亿美元，头部公司包括Ashley、Ikea、Tempur Sealy、Serta、La-Z-Boy等。

从改造支出占比看，关注住宅改造中厨房和浴室的重装需求。根据JCHS数据，以2021年美元计价的情况下，分大类目来 看，1995年，重新装修/替换/其他项目的支出占比分别为37.22%/39.57%/23.22%；2021年，重新装修/替换/其他项目的支 出占比分别为30.41%/47.88%/21.71%，房屋增加重装的支出占比下降，导致重新装修支出占比下降。分小类目来看，厨房 重新装修和浴室重新装修单项占比较高，1995年，厨房/浴室重新装修支出占比分别为7.61%/5.10%；2021年， 厨房/浴室 重新装修支出占比分别为9.30%/8.18%。

厨房和浴室重装是最受欢迎的改造项目，且单项目支出最高。根据ANGI 2023年的报告，未来五年，最受美国家庭欢迎的 投资改造项目为浴室重装/厨房重装/户外装修/暖通升级为热泵/添加太阳能电池板/修整地下室等，占比分别为37.6%/37. 5%/32.4%/28.7%/28.7%/26.9%。根据HomeAdvisor报告，2020年，美国平均房屋改造支出中，厨房重装和浴室重装项目的 平均支出为19920/9274美元，为最昂贵的两大项目。

从零售商视角看，关注花园、木材、管道、工具等品类。根据Traqline数据，2023年，在家庭装修/厨房和浴室/草坪和花 园/电动和手动工具品类，家得宝的市场份额分别为21%/31%/24%/24%，占据市场第一的位置，劳氏排名第二，分析家 得宝和劳氏在降息周期中分品类的销售数据可以得知降息对各品类销售的利好程度。从销售额占比来看，室内花园、电 器、电气/照明、管道工程、工具等为主要品类，销售额占比较大，将有望受益于降息。从上一轮降息周期来看，家得宝 的木材、装饰/收纳、电器、室内花园、工具销售额同比增长显著，劳氏的装饰、硬件、管道和电气工程、木材与建筑材 料、季节性与户外生活销售额同比增长显著，明显受益于零售商补库。

从出口金额视角看，关注割草机、沙发、卫生洁具、PVC地板等品类。轻工出口企业主要涉及办公椅、沙发 、人造草坪、 床垫、PVC地板、割草机、瓷器具、盥洗具等家居品类出口。从上一轮降息周期来看，中国出口的割草机、沙发、卫生洁 具、PVC地板等品类出口金额同比增长显著，明显受益。

轻工家居出口重点公司分析

园林机械：相关标的包括泉峰控股

园林机械：园艺维护需求旺盛，市场规模持续扩大。一方面，随着私人住宅房屋绿地和城区绿化的逐步提升，园艺文化 在欧美发达国家兴起；另一方面，锂电技术等新产品的快速发展不断刺激园林机械市场规模的扩大。根据Global Market Insights数据，2018年全球草坪和园林设备市场规模为283亿美元，预计至2025 年将超过450亿美元，CAGR接近7.0%。

按动力来源划分，以汽油动力设备为主，锂电设备份额提升。根据Frost & Sullivan数据，2023年汽油发动机/有绳/无绳/零 件&附件产品的市场规模分别占整体市场的66%/4%/16%/14%。传统燃油动力园林机械产品价格低廉，销售占比较高，而 锂电产品具有清洁环保、噪声小、振动小、维护简单、运行成本低等优点，份额处于提升趋势。

园林机械：积极从代工企业向品牌企业转变，中国企业有望主导锂电市场。中国企业一方面通过ODM/OEM模式为国外 商超、品牌商代工生产，一方面积极学习经验、提升自身产品研发和生产管理能力，发展自主品牌。目前，整体OPE （汽油+电动）市场仍以欧美供应商为主，根据Stanley Black&Decker Investor-Presentation，2020年全球整体OPE（汽油+电 动）市场前五的公司为Stanley Black&Decker（收购MTD，美国）、Husqvarna（瑞典）、Stihl（德国）、Toro（美国）和 John Deer（美国）。根据Frost & Sullivan数据，电动OPE市场供应商方面， TTI、泉峰控股、格力博、宝时得跻身前十， 四家中国企业共计占总市场份额48.9%；品牌方面，市场份额占比排序与各供应商基本保持一致，四家中国品牌仍上榜前 十，占据总市场份额的36.8%。随着锂电渗透率的提升，中国企业凭借先进的锂电技术和产品，市场份额有望不断提升。

泉峰控股：25H1业绩稳健增长，盈利能力提升。泉峰控股是全球领先的园林机械公司，手推式割草机、扫雪机及骑乘式 割草机等多个产品类别在北美锂电池OPE产品中市场份额排名第一。2025H1，公司实现营业收入9.12亿美元，同比增长 11.9%，主要系中美关税影响下2025Q1客户进行预购备货所致；公司实现经调整净利润0.76亿美元，同比增长23.4%，主要 系自有品牌业务增长带来的毛利率提升；经调整净利率为8.3%。按产品划分，电动工具/OPE收入分别为3.06/4.90亿美元， 同比-2.5%/+22.8%。按业务模式划分，OBM业务收入同比+16.2%，占比达77.5%。按地区划分，北美/欧洲/中国/世界其 他地区收入分别为5.52/1.72/0.64/0.27亿美元，同比+17.9%/4.0%/-8.4%/-13.2%。随着高利润率EGO产品销售占比提升， 2025H1毛利率上升40个基点至33.3%。

泉峰控股：公司是全球最早将锂离子电池电动工具商业化的公司之一。公司电池平台技术成果领先市场，旗舰产品EGO 56V Arc Lithium电池平台是全球最大单一电池OPE平台，在散热、性能及续航等指标上表现优异，拥有相变材料等专利， 具有技术壁垒。根据公司公告，公司于2025H1推出约100款新产品，锂电产品占新产品的90%以上。EGO电池兼容EGO POWER+ 系列中的任何工具，全系统皆56V。增强不同工具的电池平台兼容性有助于为终端用户增加使用便利性并降低 成本，提高客户对同一系列产品的忠诚度。公司2021年推出骑乘式割草机产品，锂离子电池是同类电池中首款应用于骑乘 式割草机、手推式割草机和手持式OPE产品的电池。2023年将电池平台应用至高压清洗机、湿╱干吸尘器及迷你自行车。

卫生洁具：相关标的包括松霖科技

卫生洁具：出口呈现“量增价跌”趋势，美国为核心目的地。中国卫生洁具出口量占总产量的比例约为50%，对外依存度 较大。2024年，我国卫生洁具出口总额为156.37亿美元，同比下降4.69%，整体呈现“量增价跌”趋势。相较2023年，各类 产品出口量都实现了两位数增长，但出口单价普遍下跌，市场竞争加剧，利润空间压缩。除了传统主力市场美国、欧洲 外，我国卫生洁具出口还主要流向东南亚等新兴市场，基本保持“东升西稳”的格局。

松霖科技：主营智能厨卫产品，拓展大健康第二增长极。公司上市之初主营智能厨卫代工，产品包括淋浴花洒、护理龙 头、智能马桶、厨房龙头等，客户主要包括Moen（美国摩恩）、TOTO（日本东陶）、Grohe（德国高仪）、Roca（西班 牙乐家）、Kohler（美国科勒）、Waterpik（美国洁碧）等国际大型连锁建材零售商。近年来，公司积极开拓大健康业务， 产品涵盖美容健康（智能测肤仪、美容仪、脱毛仪、冲牙器）、饮水健康（健康水机）和睡眠健康（智能止鼾枕、睡眠 监测仪等），大健康产品毛利率（2024年49%）高于厨卫产品（2024年34%），通过产品结构优化带动利润率提升。 2025H1，公司实现营业收入11.40亿元（yoy -21.23%），归母净利润0.93亿元（yoy -57.92%）；其中智能厨卫/大健康业务分 别实现营业收入10.06/1.10亿元，占比88%/10%；境内/境外分别实现营业收入2.56/8.84亿元，占比22%/78%。

功能沙发：相关标的包括匠心家居

功能沙发：全球功能沙发市场规模不断增长，欧美是主要消费市场。根据华经产业研究院，2022年全球功能沙发市场规模 为298亿美元，同比增长17%。从产品地域分布看，目前欧美是功能沙发的主要消费市场，其中美国作为功能沙发的发源 地在全球功能沙发的占比约为54%。美国作为功能沙发的发源地，由于长时间用户教育+高人均可支配收入，功能沙发占 据主流市场，根据敏华控股公告，2024年，美国功能沙发渗透率预计为49.7%，较2018年提升2.2pcts。根据智研咨询数据， 美国功能沙发规模从2014年的92.37亿美元增长至2020年的114.83亿美元，CAGR为3.69%，整体呈稳定增长趋势。

匠心家居：25H1业绩亮眼，盈利能力持续提升。公司一方面作为全球智能电动沙发、智能电动床行业重要ODM供应商， 拥有长期稳定的客户资源；另一方面，积极推进自有品牌塑造，通过“店中店”模式深化渠道建设，渠道渗透率不断增 强，贡献业绩增量。 2025H1实现营业收入16.81亿元，同比增长 39.29%；实现归母净利润4.32亿元，同比增长51.38%，高 增长主要来源于：1）市场布局持续优化；2）产品结构升级；3）内部运营效率提升；4）期间费用控制良好；5）非经常 性损益影响较小。2025H1，公司智能电动沙发/智能电动床/配件分别实现营业收入13.24/1.40/2.03亿元，分别同比 +41.57%/-13.33%/+115.19%；毛利率分别为38.47%/37.78%/38.04%，分别同比+4.83/+4.74/+10.56pct。

报告节选：

编辑：火腿肠