1.1 前身国营洪都机械厂，我国飞机整机上市第一股
飞机整机厂上市第一股，深耕教练机七十载。公司前身为 1951 年创建的国营洪 都机械厂，1954 年国营洪都机械厂制造的初教-5 教练机完成首飞，揭开了新中 国自主制造飞机的第一页。2000 年 11 月公司成功登陆上交所，成为我国证券资 本市场飞机整机上市第一股。2010 年公司通过非公开募集收购洪都集团飞机业 务；2019 年，公司与洪都集团进行了资产置换，置出零部件制造业务的同时置入 集团导弹业务，主要业务由单一教练机拓展为教练机和防务产品。作为国内教练 机科研生产基地，公司是国内唯一同时具备初、中、高级教练机全谱系产品的研 制开发和生产制造能力的企业。
航空工业为实控人，参股洪都商飞布局大飞机业务。中航科工持有公司股份比例 43.77%，洪都集团持股比例为 4.38%，中国航空工业集团有限公司为公司实际 控制人。洪都商飞系公司持股比例 25.50%的联营企业，主要业务为商用飞机大 部件、零组件的设计，是 C919 前机身、中后机身两大机体结构部件的唯一供应 商。
1.2 毛利率水平显著提升，军贸收入占比扩大
合同负债逐步消化支撑业绩，2Q25 存货环比回升。2021 年二季度末，公司合同 负债、预付款项金额分别大幅跃升至 73、57 亿元，充足在手订单支撑公司业绩。 航空主机厂合同负债通常存在一定周期性，十四五期间随着生产交付正常推进， 公司合同负债、预付账款逐步消化降低。2023 年，由于供应链状况变动以及公司 产品改型，公司部分主营产品交付时间有所延迟，使得公司当期收入利润分别同 比下滑 49%、77%。2024 年公司航空主产品生产交付显著修复，外贸市场开拓 取得突破性进展并完成首批产品交付，2024 年、1H2025 收入分别实现同比增 长 41%、12%，利润分别实现同比增长 21%、25%。2Q25 存货环比有所回升， 保障后续订单交付。
其他航空产品收入贡献过半，军贸收入占比逐步提升。分产品来看，公司收入主 要由教练机和其他航空产品构成；2023 年因教练机产品交付延迟导致其收入占 比短暂下滑至 24%；1H2025，教练机、其他航空产品分别贡献 47%、53%的 收入。近年来公司教练机及其他航空产品毛利率呈现波动上升趋势。从 2022 年 起，公司军贸收入占比逐渐提升，1H2025 出口业务收入占比达 28%，高于 2024 全年的 25%。2023 年公司教练机产品毛利率有所提升，主要原因为出口教练机 收入占比及毛利率较上年同期增加，带动教练机产品综合毛利率提升。
2023 年出口教练机收入占比及毛利率较上年同期增加，带动销售毛利率同比增 长 0.60pct，但由于职工薪酬等费用成本相对刚性，公司 2023 年期间费率同比 提升 1.03pct，叠加土地增值税增加，公司归母净利率由 2022 年的 1.94%下滑 至 2023 年的 0.87%。2024 年公司收入修复带动毛利率水平同比有所回升，但 因资产处置收益同比减少，归母净利率同比略有下滑。由于行业特性，公司收入 业绩确认大多集中在下半年，故 1H2025 费用率显著高于 2024 年全年水平，归 母净利率较 2024 年全年有所下滑。
2.1 飞行员培养体系新模式，教练机市场空间巨大
教练机是训练飞行员从最初级的飞行技术到能够单独飞行与完成指定工作的特 殊机种。操作军用或民用飞机的飞行员都需经过一系列类似的训练程序，使用类 似的教练机完成基础飞行课程。常见的教练机分类方式有两种，分别是两级与三 级制：两级制分为初级与高级教练机，三级制为初级、中级与高级教练机。初级 教练机主要负责新学员的起飞、着陆、目视飞行等简单飞行训练任务，多为螺旋 桨推进，速度较低；中级教练机用于训练队列飞行、仪表飞行等，适用于已具有初步飞行技能的学员，性能需求接近初级教练机，但是运动性能要求较高，部分 具备携带武器的能力。高级教练机是飞行学员基本训练的最后阶段，用来训练复 杂气象飞行、简单战术动作等，多半是喷气机。
三级体系转向两级体系，提升综合训练效益。过去我国飞行学员的培养遵循着“初 教 6-教 8-教 10”的训练模式，部分战斗机飞行员培训体系采用了“初教 6-教 8-歼教 7-战斗教练机-战斗机”的培养模式。这两种模式的好处在于每个阶段飞 机性能针对性都很强，单独训练效能好，但同时存在培养周期长、费用高、机械 操纵转向电传操纵训练成本较高的弊端。2020 年，我国空军飞行员培养体系开 始探索新模式，从以往飞行学员培训采用的“初教 6-教 8-教 10”三级机训练体 系优化为“初教 6-教 10”两级训练体系。两级训练体制将学员成才周期缩短 1 年，延长了飞行员服役时间，通过减少中级教练机减少机型转换，降低了采购费 用、后勤维护成本，更适合新型军事人才培养需求。 目前，欧美国家空军基本上为两级训练体制。20 世纪 90 年代后，美军选定 T6A 涡桨教练机作为初级教练机 T-41 和中级教练机 T-37 的替代机型，最终发 展为由 T-6A、T-38C 两型机完成院校初、中、高三级训练的体制；未来新一代 高级教练机 T-7A 将取代 T-38C 飞机，但“两机三级” 制的教练模式保持不变。 英国皇家空军在“鹰”式中/高级教练机研制成功后，其空军飞行学院采用该机替换 了“喷气校长”和“猎人”教练机，同时采用由巴西“巨嘴鸟”发展而来的 S-312 初级 教练机取代“斗犬”和“喷气校长”MK3A 教练机，从而构建了“两机三级”训练体制。 法国空军也将“三机三级”训练体制过渡到“两机三级”制。从 1983 年起，该国空 军装备基础教练机“埃普西隆”和巴西的“巨嘴鸟”EMB-312F，取代 CAP-10 初 级教练机和 CM.170“教师”中级教练机两型飞机，高级教练机仍采用“阿尔法”喷 气教练机。
2.2 国防预算支出稳步增长，教练机等航空装备仍有需求空间
新一轮全球军事竞争拉开序幕，全球军费支出稳步增长。全球军费支出实现连续 十年增长，2024 年达历史新高 26770 亿美元，2021-2024 年同比增速分别为 1.01%/3.24%/6.66%/9.36%，近五年来增速显著提升。从近五年（2020-2024 年 ） 平 均 军 费 支 出 占 GDP 比 例 来 看 ， 中 / 美 / 法 / 英 / 印 / 俄 分 别 为 1.67%/3.42%/1.99%/2.16%/2.46%/4.96%，我国军费支出占 GDP 比重低于 主要发达国家、发展中国家，仍有一定提升空间。
国防费支出稳步提升，有效支撑航空装备需求。据 SIPRI 数据，我国 2024 年军 费支出达 3137 亿美元，同比增长 5.67%，增速有所回升，整体军费支出呈现稳 步增长趋势。从国防费支出结构来看，我国装备费支出占全部国防费支出比例由 2010 年的 33.2%提升至 2017 年的 41.1%，八年间平均值为 38%，成为国防 费最大组成部分。参考美国 2026 财年武器系统研发与采购预算情况，航空装备 预算位居第一，其中战术飞机占需求主体，我国国防费支出稳步提升有望支撑航 空装备需求。
教练机占军机比例通常为 30%，我国教练机数量仍有增长空间。参考 Global Firepower 数据，截至 2025 年，美国的军用飞机数量为 13043 架，位列全球第 一，中国的军用飞机数量为 3309 架，位列全球第三；中、美教练机数量分别为 402、2647 架，占军机总数比例分别为 12%、20%。教练机不是主战机种但装 备数量较大，通常占到全部军机数量的 30%左右，在和平时期教练机往往是空军 里数量最大的机种，我国教练机在数量和结构上仍有一定增长空间。
2.3 公司教练机谱系齐全，产品占据核心位置
作为国内教练机科研生产基地，公司是国内唯一同时具备初、中、高级教练机全 谱系产品的研制开发和生产制造能力的企业，当前主要教练机产品有 CJ6 初级教 练机、K8 基础教练机、L15 高级教练机。
2.3.1 CJ6：中国飞行员的摇篮
CJ6 服役时间近七十载，被誉为“中国飞行员的摇篮”。初教 6 原型机于 1958 年 首飞，1962 年 1 月定型投入批生产。作为目前空军装备中服役时间最长的机型， CJ6 初级教练机是我国自行研制成功并大量投入使用的第一种教练机，是我国飞 行员筛选、初级培训的主力机型，已累计生产交付 3000 多架，被誉为“中国飞 行员的摇篮”。
首个军转民飞机型号，市场竞争力有望提升。2019 年 2 月，初教 6 飞机 TC/PC （型号合格证/生产许可证）颁发活动在南昌瑶湖机场举行。2023 年 5 月，首架 民用初教 6 飞机获得单机标准适航证，标志着初教 6 飞机正式进入国内民用航空 领域。2025 年 2 月，民用初教 6 型飞机取得国籍登记证，为未来帮助客户开展 取证工作奠定良好基础。初教 6 飞机速度适中、稳定性好、操纵灵活，与国外的 小飞机飞行包线和参数类似，超 60 年的使用和维护证明初教 6 飞机性能稳定、 安全可靠、使用方便、维护简单，能满足适航要求。 此外，初教 6 还出口至众多国家，广泛用于飞行员培训、私人娱乐飞行和滑翔机 带飞——以美国为例，就有逾 300 架初教 6 飞机在其民间飞行。据公司披露，目 前民用初教六飞机完成加装北斗功能，并签订民用新订单，公司正按照市场需求 对其进行改型改良，市场竞争力有望进一步提升。
2.3.2 K8：航空产品军贸创汇最多，新基教改型研制积极推进
国际合作成功典范，军贸创汇明星产品。K8 教练机是我国按照国际标准设计并通 过国际合作的方式研制的教练机，于 1990 年首飞成功。该机具有飞行品质优良、 可靠性高、维护性好、全寿命费用低等特点，主要用于飞行员的基础训练和部分 高级训练。K8 教练机在飞行学员学习过程中起到“承上启下”的作用，主要用于 飞行驾驶技术和战斗技术训练，可以完成起落、特技、仪表、编队、航行、攻击 和昼夜复杂气象等科目的飞行训练任务。 20 世纪 80 年代，洪都集团、中航技、巴基斯坦空军合作促成 K8 飞机的立项研 制，1990 年 K8 飞机实现成功首飞，1994 年巴方接装了首批 6 架 K8 飞机，此 后又陆续接装了 39 架 K8 飞机。1999 年，中埃签署合同合作生产 80 架 K8E （K8 改型，后增购 40 架），开创我国对外输出航空成套技术的先河。从 1990 年 英国范堡罗国际航展，到 1992 年新加坡国际航展，再到 1999 年巴黎航展，K8 飞机通过航展和飞行表演等一系列市场化运作，国际知名度迅速提高，在国际市 场不断收获订单。 截至目前，K8 飞机已销售到 14 个国家，共 354 架飞机，并在国外建立了 3 条 合作生产线（巴基斯坦、埃及、缅甸） 以及 3 条大修线（巴基斯坦、埃及、苏丹）， K8 已成为我国军贸创汇最多的航空产品型号。目前，K8 飞机正在开展新基教研 制，以适应国内外客户新时期训练体制的要求。
2.3.3 L15：新一代双发超音速高级教练机
L15 高级教练机是我国自主研制的新一代双发超音速高级教练机，于 2006 年 3 月首飞成功。该机具有典型的第三代战斗机特征，设计采用了大边条翼气动布局、 高度翼身融合体结构，先进数字飞控电传系统和基于开放式数据总线技术的综合 航电系统，操纵敏捷，大迎角机动性强，能充分满足第三代战斗机飞行员的战斗 入门训练和战术基础改装训练，还可以携带机炮吊舱、短程空空导弹、制导炸弹 和空地导弹执行对空对地攻击任务。飞行学员只须驾驶 L15 十几个小时，就可以 快速转飞第三、四代歼击机，与世界最先进教练机处于同一水平。L15 的列装有 效完善了人民军队航空兵飞行员培训体系，使飞行学员培养链路更加合理高效， 培养指向更加贴近部队、贴近需求、贴近实战，具有里程碑意义。 目前，L-15 型飞机已发展了 L-15A、L-15AW、L-15B 以及教练-10 等多种 型号，形成了系列化发展。2012 年末，赞比亚空军正式订购 6 架 L15 飞机，L15 获得首个国际订单。2022 年 2 月阿联酋宣布采购 12 架 L-15，并且保留未来再 追加 36 架的意向。L15 高级教练机在研制过程中已经充分考虑并权衡了现代战 争对飞行员技能训练的各种需求，实现了低成本复现先进战斗机的性能和系统功 能，除具备高级教练功能之外，还可满足用户一机多用途的要求 ，已有和潜在订 单已充分证明其在国际市场上的竞争力，未来军贸需求有望持续增加。
公司 2019 年通过资产置换置入洪都集团导弹业务及相关资产，在导弹领域拥有 多款“拳头产品”。在 2018 年 11 月 6 日开幕的第十二届国际航空航天博览会中， 洪都集团的 YJ-9E 导弹、TL-20 制导弹药、TL-7/17 导弹模型在“航空工业馆” 的导弹展区展出，吸引了多个国内外商务、参观团询问了解导弹相关情况。据集 团公司官方报道，当年展出的产品，是公司面向用户开发、满足用户需求的拳头 产品，多款产品已经获得出口立项许可，这是公司产品市场开拓从单一的教练机 向兼具教练机、无人机、导弹产品多元化纵深化发展的体现。
军用无人机是智能化、自动化、无人化三者有机结合的武器，能够执行远程监视 和侦察任务、目标定位于打击以及作战支援等任务。随现代战争形态的演进以及 技术的发展，预计智能化、隐身化的无人机将在未来军事战争中扮演愈发重要的 作用。根据恒策咨询预测，2023 年全球军用无人机市场销售额达到了 121.7 亿 美元，预计 2030 年将达到 178.4 亿美元，年复合增长率（CAGR）为 5.7% （2024-2030）。目前世界范围内具有无人机完整产业链的国家仅有以色列、美 国、中国。根据 SIPRI 数据，2010-2020 年中国无人机军贸市场份额合计占比 约 17%，位居全球第三，预计未来我国无人机军贸市场份额有望进一步上升。 军用无人机需求释放，洪都集团有望受益。攻击-11 无人机由航空工业沈阳飞机 设计研究所设计，航空工业洪都生产制造，2019 年国庆 70 周年阅兵仪式上攻击 -11 以全场唯一未定型装备的身份单独受阅。作为世界上第一款正式服役的飞翼 布局隐身无人攻击机；采用无尾飞翼设计，两侧各拥有 1 个内置式隐身弹仓，每 个内置弹仓中可容纳 4 枚小口径精确制导炸弹；机长超 10 米，翼展 14 米，最大 起飞重量达 10 吨；在实际作战中，攻击-11 作战半径超 1500 公里，航程超 4000 公里，能以 0.9 马赫高度飞行。随现代作战模式向智能化、无人化转型，军用无 人机需求有望逐步释放，集团与公司作为国内军用无人机企业有望从中受益。
大飞机项目机身/中后机身唯一供应商，占 C919 机体结构份额的 25%。公司通 过参股洪都商飞（股权比例 25.5%）布局大飞机项目。2009 年，公司与中国商 飞签署了“C919 大型客机机体结构供应商理解备忘录”，成为大飞机项目前机身 /中后机身两大机体结构部件的唯一供应商，约占 C919 机体结构份额的 25%。 2011 年，大飞机前机身工作包首件顺利开工，标志着大飞机项目正式转入试制阶 段。2014 年，C919 大飞机首架机前机身成功下线，8 月交付上海，成为 C919 项目第一个取得适航挂签、第一个交付的部件；同年 8 月，C919 大型客机首架 中后机身顺利下线。2025 年 3 月，中国商飞给出了 2025-2029 年生产规划指 引，明确 C919 大飞机在 2029 年的产能将达到每年 200 架，与 2027 年 150 架 的产能上限相比，提升了 33%。未来大飞机产能正式释放有望为公司注入新增长 动力。
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