2025年浪潮数字企业研究报告：国产替代主线上的云与AI转型升级红利

1 公司概况：国资背景 ERP 龙头，云转型驱动收入 增长与盈利改善

1.1 发展历程与产品概览：企服软件供应商，战略聚焦云 ERP

浪潮数字企业是浪潮集团控股的企服软件供应商，在经历多轮业务转型收缩后已 形成以云 ERP 为核心的产品组合。公司主要产品覆盖云端部署的 ERP 解决方 案（针对大/中/小企业的海岳 GS Cloud/inSuite/易云），以及本地部署的软件及 相关服务（本地 ERP、电信 OSS 及软件外包服务），对应收入口径划分为云服 务与管理软件业务分部。此外，公司为粮食、建筑等集团优势行业提供 IoT 软硬 件一体方案，对应物联网解决方案分部。截至 1H2025，公司客户已覆盖 86 家 央企（渗透率 86%）、190 家中国五百强（渗透率 38%），定位深耕头部企业市 场的国产 ERP 龙头。 云服务业务为公司目前的发展重心，其商业模式为收取云 ERP 产品的许可/订阅 及实施运维服务费用。从收入确认模式看，许可模式在软件产品交割时点一次性 确认收入，订阅模式为按年签订合同，预收金额后按履约节奏逐月确认收入；配 套软件产品提供初次交付时的实施服务，按完工进度确认一次性收入，而产品交 割后的运维服务一般按履约节奏逐年确认收入。分客群看，公司以大企业客户（央 国企为核心）为主，其对定制化和安全可控的要求高，实际交付多见私有云+许可 的商业模式，而中小企业对实施运维需求低，典型为公有云+订阅模式。管理软件 业务以本地部署 ERP 为核心，与私有云服务的商业模式较为类似，也是打包产 品许可、实施及运维。IoT 解决方案业务客群相对固定，项目制打包收费后按交 割时点一次性确认收入。

公司以电脑元件分销业务起家，从外贸服务商全面转型为企服软件供应商的过程 可分为五个阶段： 1998-2004 年：从分销外贸起步。公司前身浪潮电子（香港）成立于 1998 年， 初期主要代理销售英特尔 CPU、主板等核心部件，随后逐步拓展至内存等其他电 脑元件，同时配合硬件贸易提供 IT 顾问与技术支持等增值服务，在积累一定的渠 道和资金后于 2003 年重组为浪潮国际，次年在联交所创业板上市。 2005-2009 年：引入外资，进入软件服务领域。2005 年，微软作为战略投资者 入股，与公司在 IT 服务等领域展开合作。公司依托微软在技术和市场上的支持， 先后投资收购浪潮通软和浪潮电子政务等集团子公司，切入 ERP 及围绕政务、 税务、金融、通信等行业的软件外包和解决方案业务，业务架构扩展为 IT 服务、 IT 产品国际销售、IT 元器件贸易三者并行，定位提供全面解决方案的 IT 服务商， 至 2008 年转至香港主板上市。 2010-2018 年：业务结构调整，聚焦管理软件业务。2010 年，公司全面实施“专 业化领先”战略，将资源聚焦至软件服务板块，终止利润率较低的 IT 产品国际销 售业务。随着云计算和企业级 SaaS 在国内的兴起，公司进一步收缩战线，于 2012-2015 年期间先后终止政务 IT/IT 元器件贸易/税务 IT/通信 IT/金融 IT 业 务，资源聚焦企业管理软件和云服务。在剥离非核心板块后，公司在战略上从过 去依赖外延并购扩张，转向内生增长，将原有的 ERP 等传统软件系统迁移至云 架构；业务架构在 2018 年相应调整为企业管理软件及云服务和物联网解决方案 两大板块。 2019-2022 年：管理软件云化升级，浪潮海岳品牌发布。公司于 2019 年提出 以浪潮云 ERP 为核心的转型升级战略，打造平台化云生态，在软件层之上推出 自主的 PaaS 平台 iGIX，并于 2020 年进一步发布新一代云原生产品 GS Cloud 3.0、InSuite V1.0、易云在线，分别面向大、中、小微型企业，以平台+应用产 品线为支撑启用全新产品品牌“浪潮海岳”，公司亦更名为“浪潮数字企业”，抓住 ERP 市场国产替代机会，在央国企市场占据领先位置，并逐步向中小微企业市场 拓展。 2023 年起：制定 AI First 战略，打通模型能力与业务应用。公司自 2023 年起推 进 AI First 战略，现 AI 产品体系包括三层架构：1）海岳模型（垂类企服大模型） 为技术底座；2）在海岳模型上构建 AI 原生软件，即在 iGIX/GS Cloud/HCM Cloud 等产品内把 AI 功能嵌入财务、税务、供应链等核心流程；3）原生 AI 应 用“海岳商业 AI”，定位开箱即用的智能体集群，截至 1H2025 已有超 100 个场 景智能体，覆盖 40 余个核心业务流程。

纵观其发展历程，可以看到公司根据 IT 行业趋势不断调整战略重心：从 90 年代 末的代理分销起步，到引入外资跨入软件服务，再到主动收缩业务进行专业化转 型、拥抱云计算，以及如今全面布局 AI。公司的战略目标也从“做大规模”演变为 “做强做专”；与此同时，其实现目标的手段亦发生显著变化——由早期借助外延 并购和合作获取技术和市场，到中期依靠内部研发和结构调整聚焦主业，再到后 期通过平台建设和产品迭代来实现内生增长。

1.2 财务分析：云服务为收入增长与盈利改善的核心驱动力

公司收入增速起伏较大，其中云服务为贯穿周期的内生动能，而 IoT 业务放大了 整体增速的波动。公司于 2016 年完成非核心业务的剥离，依托云服务推动主业 重回 20%以上的增长轨道。2020 年受疫情影响，线下交付受阻，收入同比下滑 18.2%。自 2021 年起，IoT 业务迅速扩张，成为公司收入的关键变量，其在 2022 年高达 441.0%的增速推动总收入增速一度跃升至 114.3%。2023 年，公司开始 主动控制低盈利业务规模，IoT 收入增速明显放缓，至 2024 年同比下降 24.7%， 导致总收入小幅下滑 1.1%。考虑到项目制的 IoT 业务的波动特征，我们通过剔 除 IoT 业务以获取对主业（指云服务+管理软件，下同）更为精准的判断：主业 收入在2020-2024年CAGR达31.8%，2024年实现53.2亿元（YoY+19.1%）。 该增速能更客观地反映以云服务为核心的持续内生动能——云服务同期 CAGR 达到 60.1%；而管理软件业务相对平稳，同期 CAGR 为 17.5%，2024 年同比 增速已降至低个位数。2024 年，云服务在云+管理软件业务中的收入占比首次超 过 50%。

公司进入毛利率提升与费用率下降通道，主因 IoT 业务收缩，叠加云服务与管理 软件业务规模效应释放。企业管理软件的核心盈利模式在于“卖软件+配套实施与 运维”，其中软件产品毛利显著高于实施服务。不同业务模式下，“产品：服务”结 构差异较大——云软件相较传统本地部署软件，初始实施成本更低；而在单一产 品维度，随着实施经验积累和模板化程度提升，单位实施人天持续下降。以此对 应公司产品结构，产品化程度依次为云服务>管理软件>IoT 解决方案。因此，随 着 IoT 业务自 2021-2022 年快速扩张后在 2023-2024 年显著收缩，公司整体 毛利率先降后升，2024 年达 26.9%（YoY+3.8pct）。而 2020 年毛利率下滑主 要源于疫情导致实施收入减少，同时自有交付团队存在成本刚性。

在费用端，由于 IoT 业务对销售费用和研发费用的依赖较低，我们以剔除 IoT 后 收入为基数计算费用率： 1）调整后的研发费用率在 2019-2022 年间保持增势，与公司 PaaS 平台及新 一代云原生应用的研发周期一致。随着平台及应用体系逐步完善，云转型带来的 高投入期告一段落，调整后的研发费用率于 2023 年同比下降 1.7pct， 2024 年 进一步下降 3.0pct 至 16.3%。 2）调整后的销售费用率自 2020 年触顶后持续回落，至 2024 年降至 9.3%（YoY2.7pct）。 3）管理费用率亦在 2020 年后下降，近三年维持在 4%-5%水平。 分业务板块看，IoT 业务 OPM 长期维持在低个位数，虽收入波动大但对经营利润 的贡献并不明显。云服务和管理软件 OPM 随产品成熟度与规模效应提升持续改 善。2024 年，管理软件 OPM 达到 16.9%（YoY+1.6pct），云服务 OPM 首次转正 至 4.8%（2023 年为-2.8%），合力推动公司经营利润增至 6.6 亿元，对应 OPM 为 8.0%（YoY+3.5pct）。

公司净利率持续改善，经营性现金流受 IoT 业务拖累阶段性承压。2020 年，在 实施收入下滑、毛利率走低及费用率提升多重压力下，公司净利润由盈转亏至1.4 亿元。自 2021 年起，随着云服务拉动收入增长与盈利修复，净利润持续回 升，并于 2024 年达到 3.9 亿元（YoY+90.8%），对应净利率为 4.7% （YoY+2.3pct）。公司经营性现金流在 2019-2022 年间与净利润基本同向，而 在 2023 年同比增速放缓至 24.7%，2024 年则转为净流出 2.3 亿元，主因 IoT 业务验收周期长且回款节奏慢，导致营运资本被应收项目占用（应收账款及票据 于 2024 年同比增长 95.7%至 31.4 亿元）。

公司与行业龙头在收入规模及云占比上的差距持续收窄，更强的费用控制能力使 盈利拐点更早到来。我们选取同属 ERP 行业的用友网络与金蝶国际作为可比公司，二者在产品组合和商业模式上与公 司接近，但客群侧重点不同——金蝶以中小企业起家，大企业产品线处于迅速扩 张阶段；用友与公司则长期深耕大型企业。收入端来看，公司剔除 IoT 业务后的 收入以 24% CAGR 迅速追赶，2024 年已达到用友/金蝶的 58%/84%，而云收 入占比仍有提升空间。费用层面看，公司研发费用率和销售费用率（以剔除 IoT 的收入为基数计算）持续低于可比公司，推动云服务+管理软件业务 OPM 自 2021 年转正后稳步走高，盈利能力业内领先。

1.3 股权结构：山东国资委为实际控制人，确保资源获取的稳定性

公司为浪潮集团下属子公司，山东国资委为实际控制人。公司与浪潮信息与浪潮软件为同属浪潮集团体内的上市平台，股权 由浪潮集团及其下属实体持有并实施控制（持股 53.9%），实际控制人为山东国 资委——山东国资委合计持有浪潮集团约 61.9%股份，通过对浪潮集团的控制最 终实现对公司的控制。综上，公司与浪潮软件、浪潮信息有助形成同一集团内的 协同布局，而国资背景确保了公司在治理与资源获取上的稳定性与延续性。

2 行业概况：国产化+云化+智能化趋势明确，国产一 线 ERP 厂商有望受益

2.1 行业空间：中国 ERP 软件市场稳定增长，投入水平相对美国有较 大提升空间

中国 ERP 行业相对成熟，底层逻辑是企业的 IT 预算制。根据前瞻产业研究院数 据，2023 年中国 ERP 软件市场空间在 485 亿元左右（YoY+12.2%）。将 ERP 软件市场规模按照 GDP*IT 支出占 GDP 比重*软件占 IT 支出比重*ERP 占软件 支出比重进行拆分，中国 IT 支出占 GDP 比重及软件占 IT 支出比重仍有较大提 升空间。一方面，国内企业数字化程度偏低，IT 投入水平与发达国家相比仍有较 大差距。2023 年，中国 IT 支出占 GDP 比重为 3.1%，低于美国的 6.6%。另一 方面，国内 IT 支出更侧重硬件与通信服务投入，软件需求有待挖掘。

拆分 ERP 行业的结构，分环节看，ERP 业务通常拆为产品（软件许可/订阅）、 实施交付（咨询、定制、迁移等）与运维服务（升级优化、维护等），其中实施运 维服务等环节的体量支出显著高于软件产品。据 Gartner 数据，中国企业 2023 年 IT 开支结构中，软件占比 6.7%，IT 服务占比 18.5%；对比全球分别为 19.5%/29.5%——中国企业用户的实施集成与长期运维需求更高，直接放大服务 环节的市场空间。 分客群类型看，按企业规模与复杂度，ERP 供给侧普遍分为大型、中型与小微企 业三类，对应不同的数字化水平、产品类型、交付方式与增长空间。大型企业数 字化水平领先，常采用平台化 ERP 产品，据艾瑞咨询《2024 年中国中小企业数 字化转型白皮书》数据，我国大型企业 ERP 渗透率超过 90%，而中小企业渗透 率仅为 56%；大企业常以专有/私有或混合云的部署模式来满足安全与管控要求， 决定其交付更重、生命周期更长，增量以国产替换与上云重构等结构性空间为主。

中小型企业数字化进展滞后且 IT 预算有限，更偏向轻量化、订阅制以及轻实施的 SaaS 产品，渗透提升空间较大。

2.2 竞争格局：中国 ERP 软件市场由外资厂商主导

市场主要由外资厂商主导，SAP 及 Oracle 在 2023 年仍占据 ERP 软件市场超 45%份额，而用友网络、金蝶国际、浪潮数字企业为国产阵营前三，按其 2023 年营收计算分别占据 20%/12%/9%份额。 外资厂商与国内厂商的差距主要来自更早的代际演进以及长期服务大型跨国集 团沉淀出的技术与运营栈。SAP 自主打大型企业的 R/2 和 R/3 一路演进到 S/4 HANA，在 HANA 内存+Universal Journal 的数据模型上把交易与分析合一， 并以 BTP 作为统一的集成/扩展/数据与 AI 平台；同时，S/4 HANA 覆盖大量国 家本地化版本，支撑多币种、多账簿、多准则的全球合规与集团化管理，这些都 是长期为跨国大企业交付形成的资产。Oracle 则在 1987 年起步于 Oracle Applications/Financials，继而整合 E-Business Suite、PeopleSoft 等产品线， 并在 2011 年 GA 的 Fusion Cloud Applications（Fusion Cloud ERP 的前身） 上，以自家 OCI 为底座实行统一多租与季度强制更新的节拍化运维，配套全球合 规模块，显示其在大企业复杂场景中的广泛落地能力。总体而言，二者在行业模 板库、跨国本地化/合规覆盖、统一平台与发布运营机制上的沉淀，正是其在高端 ERP 市场对后来者（含多数本土厂商）形成持续技术与工程壁垒的来源。

2.3 行业趋势：国产替代+云转型+AI 赋能有望推动国产一线 ERP 厂 商受益

在信创政策要求+中国特色结构调整带来的替换需求下，ERP 国产替代趋势明确。 1）政策驱动：2022 年，国资委 79 号文件发布，明确要求 2027 年底前央国企 信息化系统完成信创替代，并自 2023 年起按季度报送替换进度，范围覆盖从办 公到经营管理各类系统；2）中国在自身发展中形成的特色需求推动 ERP 走向本 土深度适配：一方面，税务合规等监管体系正在全国落地，要求 ERP 与税务电 子发票服务平台做深度对接。外资套件正通过本地化版本逐步补齐（如 S/4HANA Cloud 2308 支持全电发票），但本土厂商在接口适配等方面往往响应更快、预置 更深。另一方面，新能源车/锂电等新工业体系要求全过程追溯与更细的计量/成本 颗粒度。本土 ERP 已针对这些高精度成本与追溯诉求形成行业化方案；而外资 标准包通常需要结合本地合作伙伴的扩展才能完全贴合中国场景。 云端部署相较本地部署带来更低的一次性投入以及更高的迭代效率，云 ERP 占 比持续提高。从中小企业角度看，订阅式的 SaaS 产品意味着可以用趋于零的 CapEX 和更低的一次性软件 OpEX 投入使用 ERP 产品。从大企业角度看，云 端 ERP 的更快产品迭代与更强集成能力能够提高软件的使用效率，而对上云带 来的数据安全担忧也逐步在专属云和混合云模式的推广下减弱。据 IDC 统计， 1H2024中国云专业与云管理服务市场同比增长9.6%，这类预算主要覆盖评估、 迁移、重构与托管运维，本质上就是存量系统上云的项目化开支。

AI+ERP 有望通过客单价提升带来 ERP 市场扩容。ERP 厂商的 AI 布局大多可 分为 AI 开发平台与 AI 应用两类，应用主要是在财务关账、应收催收、合同与票 据处理等环节增加智能能力，旨在带动应用附加模块的杠杆收入。我们认为，短 期 AI Agent 更多是间接带动模块的增购，使份额向以公司为代表的有云和 AI 优 势的厂商集中。更长期看，AI 软件 OpEx 替代人力 OpEx 带动 ERP 市场扩容为 较明确的趋势，看好增量 IT 开支为 ERP TAM 带来的积极影响。

3 公司分析：央国企基本盘稳固，增长动力来自旧客 上云以及新客全级次推广

公司云战略明确，自2018年启动云转型后，陆续面向不同客群推出iGIX（PaaS）、 GS Cloud（大型企业 ERP）、inSuite（中小/成长型 ERP）、易云（小微型 ERP） 的产品布局，聚焦平台+应用双轮驱动战略。

3.1 大企业：央国企基本盘稳固，AI 模块增购扩大单客价值

iGIX 与 GS Cloud 融合发展，央国企构成基本盘。公司在 2020 年完成 iGIX 与 GS Cloud 的平台+应用双轮布局，其中 iGIX 作为云原生低代码的一体化企业级 PaaS 底座，承担快速开发、集成与扩展；GS Cloud 作为大型企业 ERP，覆盖 财务/司库/供应链等场景。两者组合通过统一底座+分域快速装配+云原生交付， 快速适配大型企业多业态/多层级/多区域的复杂组织架构。截止 1H2025，公司已 服务 86 家央企（渗透率 86%）、210 家中国五百强企业（渗透率 38%），锁定建 筑、制造、能源、交通、金融等重资产/强管控行业的大客基本盘。从收入结构上 看，央国企占据公司总收入超 80%，且国企客户多为国资委体系内企业。

大客前端项目增长空间主要来自老客户上云→模块拓展与新客户总部切入→全 级次复制。1）老客户上云→模块拓展：以 iGIX 为底座的云化重构，叠加 GS Cloud 新版本在财司共享/司库/税务/供应链/制造/HCM 等域的按域扩展，以及 6.0/7.0 版本引入大模型/知识图谱后的智能问答、洞察与自动化能力，驱动席位/模块/算 力/服务的综合 ARPU 提升；2）新客拓展遵循央企/省级国资委总部切入→全级 次推广/地市平台化复制的路径。1H2025，公司财务模块新签中国信科、中粮集 团，HCM Cloud 新签中国电气装备、中国邮政等央国企客户。 AI 工具为大企客单价提升提供更多空间。公司自 2023 年起推进 AI First 战略， 现 AI 产品体系包括三层架构：1）海岳模型（垂类企服大模型）为技术底座；2） 在海岳模型上构建 AI 原生软件，即在 iGIX/GS Cloud/HCM Cloud 等产品内把 AI 功能嵌入财务、税务、供应链等核心流程；3）原生 AI 应用“海岳商业 AI”， 定位开箱即用的智能体集群，截至 1H2025 已有超 100 个场景智能体，覆盖 10 余个核心业务流程。商业上延续 ERP 的订阅与实施主干，有望通过 AI 场景模块 增购扩大单客价值；截至 1H2025，公司 AI 相关订单量达到 2.1 亿元。

后端依托运维与升级服务挖掘客户的全生命周期价值，保证收入韧性。公司面向 大企业客户的 ERP 项目目前仍以私有云部署叠加授权许可的方式交付，项目在 交付当期即确认较大比例的一次性收入；同时，客户需要每年支出相当于初始许 可金额 15%左右的维护/技术支持费用，按服务期直线确认，从而形成可预期的 经常性收入来源。我们认为，公司维护续费可以理解为年度的服务“订阅”，构成 了高续费、跨周期的经常性现金流；从 LTV 角度看，假设首年许可=100、维护 =15%许可费/年、贴现率=10%，计算可得许可及维护的 LTV 为 250，与相同续 费假设下年费 25 的订阅等效——我们把订阅视为过程而非目的：在高续费、维 护费率稳定且无强制迁移的场景下，许可+维护模式同样能实现经常性与可持续 性收入。

3.2 中小企业：拓展节奏较慢，仍处于产品和生态的重建爬坡期

自研 inSuite 与易云在线产品拓展中小企业市场。公司于 2018 年与 Odoo 合资 推出 PS Cloud，定位 SME 解决方案，后续未形成持续的良好口碑与规模化渗 透，于是路线切到自研 inSuite，同时在 2025 年与达索系统合作推出 inSuite by DELMIAWorks，定位面向离散制造行业的端到端解决方案，旨在强化在制造业 的纵深能力。更小微层的客群则由易云产品线承接，包括云会计/进销存/代账等核 心模块。截至 1H2025，中小企业在公司总收入中占比仍低于 5%。

中小企业拓展节奏较慢，增长空间仍需时间验证。中小型 ERP 市场竞争激烈， 核心竞争对手金蝶自中小客群起家，在中国成长型应用软件中长期保持第一（IDC 数据）；用友亦较早深耕 SME 并形成高密度渠道与生态心智，伙伴体系包括超 4000 家经销商、超 3600 家 ISV 等，构成获客-交付-本地化服务的优势网络， 使后来者很难快速撼动。与之对照，公司切入该赛道较晚，并在市场拓展过程中 经历从 PS Cloud 到 inSuite 的路线更迭，当前仍处于产品与生态的重建爬坡期， 在渠道密度、ISV 生态与品牌心智方面仍与龙头存在差距，需要长时间靠行业模 版与交付口碑滚动放量。后续关注：1）inSuite by DELMIAWorks 在离散制造 的落地速度与复用度；2）易云在线等基础财税/进销存在长尾小微的渗透效率； 3）是否能复制大企业线的平台先行→模块扩展/总部切入→全级次复制打法到 SME，并用伙伴分销补齐触达半径。

编辑：火腿肠