2025年美股AI泡沫度量与互联网周期定位

AI行业现状、变局与堵点

甲骨文激进战略(高杠杆、高成本、高客户集中度)搏杀未来

截至2025/9，甲骨文债务权益比超过500%，Alphabet的债务权益比仅略微超过50%，而微软不及50%。预计甲骨文未来四年还需融资1000亿美元。1992年以来甲骨文现金流首次出现负值，预计2029年才能恢复正值。

AI基础设施的快速发展原本由超大规模企业的FCF支撑，而甲骨文动用高达数千亿美元的杠杆来抢占市场份额，导致稳定的寡头垄断正在瓦解。一场原本纪律严明、由现金流资助的竞赛，现在演变成一场由债务驱动的“军备竞赛”。

甲骨文云计算营收2029年可达到亚马逊云业务当前收入水平（2024年1076亿美元左右），2030预计达到1440亿美元。

甲骨文加大云计算建设投入，将斥资数百亿美元用于数据中心的租赁和运营，预计2025-2029年的资本开支将从210亿美元升至650亿美元，涨幅达200%+。

CoreWeave等云计算新秀激进扩张，收入预计快速增长

截至2025年9月，CoreWeave与OpenAI、Meta和英伟达分别签署224亿美元、142亿美元、63亿美元订单。

云计算新秀包括CoreWeave、Crusoe、Lambda、Nebius和OpenAI，主要服务包括GPUaaS、GenAI平台服务和高容量数据中心。相较于亚马逊、微软和谷歌等领先的超大规模云提供商，云计算新秀专注于瞄准快速增长的细分市场而非广泛的云服务。Synergy ResearchGroup的数据显示，2025Q2云计算新秀营收超50亿美元，同比增长205%，Synergy预测到2030年收入有望达1800亿美元，年均增长率为69%。

纵向对比：人工智能应用正在加速

据GALLUP统计，2023-2025年，工作中年频使用AI的美国员工比例从21%上升到40%；周频使用AI的美国员工比例从11%上升到19%，日频使用AI的美国员工比例从4%上升到 8%。

据Google announcements、understanding AI统计，谷歌每月处理的tokens数量从2024年5月的9.7万亿升至2025年10月的1300万亿。

横向对比：AI工具普及，效益个人非企业，定制化使用需求较低

ChatGPT和Copilot等工具已被广泛采用。超过80%的组织已探索或试用这些工具，近40%的组织报告已部署通用式人工智能，只有5%的组织报告已部署定制化生成式人工智能。但这些工具主要提升的是个人生产力，而非企业生产效益。企业虽然普遍有试用GenAI工具，但很少有企业真正部署。

目前AI被用来做什么？决策支持而非执行替代

据美国国家经济研究局统计测算： 截至2025年7月底，ChatGPT的WAU总数已超过7亿，占全球成年人口的近10% 。非工作相关的AI使用量占比从2024/6的53%增长至2025年6月的73% 。 最常见的对话主题是实用指导、写作和搜集信息(占比78%)。计算机编程和人际关系及个人反思仅分别占消息的4.2%和1.9%，49.6%的消息是用户向ChatGPT寻求指导、建议或信息（询问），40%是请求完成可插入流程的任务（执行）。

五维度监测AI泡沫程度

Capex/营收：GenAI营收难以覆盖资本开支，但总营收仍高

【超大规模数据中心运营商】资本支出爆炸式增长的合理性： 资本开支： 2025Q2，美国超大规模数据中心运营商的Capex达1270亿美元。核心Capex为数据中心-AI基础设施建设。 收入： 2025Q2，美国超大规模数据中心公司总收入为7200亿美元。其中来自关键数字服务（IaaS、PaaS、SaaS、社交媒体和搜索）收入达3010亿美元。 GenAI 技术目前正为超大规模数据中心运营商带来500亿美元的季度增量收入。

【超大规模云计算公司】资本支出爆炸式增长的合理性： 资本开支： 2025Q2全球企业在云基础设施服务上的支出增至近990亿美元。 收入： 2025Q2主要云提供商云基础设施服务收入为988亿美元，其中公共IaaS和PaaS服务占据了大部分市场。

营收增速：AI相关营收与Capex支出基本匹配

【超大规模数据中心运营商】资本支出爆炸式增长的合理性：资本开支： 2025Q2，美国超大规模数据中心运营商的Capex当季度和过去4个季度同比增速均为72%。核心Capex为数据中心-AI基础设施建设。 收入： 截至2025Q2，美国超大规模数据中心公司过去16个季度年均收入增长率为10% 。 其中,来自关键数字服务（IaaS、PaaS、SaaS、社交媒体和搜索）的收入在过去的8个季度（GenAI时期）收入年均增长率为18%。ü GenAI专用的IaaS和PaaS服务收入同比增长超过150%。

资金质量：美国科技公司债务规模快速扩张

债务存量：据彭博，2025年，AI相关的债务金额(存量)已达1.2万亿美元，占高等级债券市场的14%，成为最大融资板块。 债务流量：据彭博，截至9月底，2025年美国科技公司占美国蓝筹债券销售额的8%，为2021年以来的最高份额，仅落后于金融、非必需消费品和公用事业，后三者也受益于数据中心的需求。在美国公共债券市场，科技公司今年迄今已筹集约1570亿美元，较去年同期增长约70%。其中排名前五的分别为Mars(260亿美元)、Oracle (180亿美元) 、NTT (113亿美元) 、Synopsys(100亿美元) 、BOA (100亿美元) 。

资金质量：当前美国宏观环境对借贷更加友好

互联网泡沫时代：货币政策易紧难松，推高借贷成本，刺破了泡沫赖以生存的资本基础。 AI时代：货币政策易松难紧，借贷成本将下降，债券市场为锁定高利率，购债需求较高。

报告节选：

编辑：火腿肠