2023年百威亚太分析报告：高端龙头，行稳致远

1、 亚太地区啤酒高端市场引领者

百威亚太控股有限公司为 AB InBev Group（百威英博集团）的子公司，在亚太 地区从事啤酒酿造及经销业务。公司于 2019 年 4 月注册成立，并通过重组成为 集团亚太地区业务的控股公司，同年 9 月在香港联交所主板上市。公司拥有超过 50 个啤酒品牌组合，包括百威、时代、科罗娜、福佳、凯狮和哈尔滨，主要市 场位于中国、韩国、越南及印度。此外，百威亚太亦于联营公司珠江啤酒拥有 29.99%的股权。

受益于百威集团的品牌资产，百威亚太目前拥有或已获许可使用逾 50 个啤酒品 牌。按销售地域分，主要包括全球品牌（百威、时代、科罗娜）、跨国品牌（福 佳、贝克等）以及地区品牌（凯狮、哈尔滨、雪津等）。

分区域来看，公司的业务主要涵盖以韩国、日本为主的东部市场和以中国、印度、 越南（及亚太其他出口地区）为主的西部市场。其中东部市场包含亚太主要发达国家，啤酒消费相对成熟。2022 年东部市场贡献公司收入的 19.3%、销量的 13.1%，实现 EBITDA 率 29.2%。而西部市场组成多数为发展中国家，啤酒消费 体量大、增速快，但 ASP 较低。2022 年，西部市场贡献公司收入的 80.7%、销 量的 86.9%，实现 EBITDA 率 30.0%。

从国别角度看，中国（属于西部市场）和韩国（属于东部市场）是对百威亚太贡 献最大的两个国家。其中，22 年中国贡献收入净额的 75%，韩国贡献 19%，印 度市场处于持续增长中；EBITDA 角度，中国贡献 80%，韩国贡献 19%。

百威亚太目前主要售卖的啤酒由自营酒厂酿造，产能主要位于中国。2018 年以 来公司持续关厂提效，酒厂数量从 56 家下降至 2022 年末的 47 家，2021-2022 年公司啤酒销量维持在 880 万千升左右，保持稳定。 上市以来，虽然外部环境颇具挑战（2020 年疫情冲击、2021 年大宗商品价格上 行带来成本端压力），但百威亚太仍表现出较强抗压能力，整体盈利水平在 2021 年有了明显修复，且在中国市场的市占率较 2019 年亦有一定提升。虽然 2022 年受中国渠道（尤其夜场及餐馆）大范围关闭影响，高端化策略的正面效应被削 弱，但是韩国以及印度市场疫后强劲复苏一定程度抵消中国地区带来的负面影响。 2022 年百威亚太总销量为 885 万千升，同比微弱增长 0.7%。

2、 啤酒行业高端化东风已至

亚太是全球最大的啤酒消费地区。2022 年亚太地区啤酒销量占全球销量的比例 达 33.4%，其中中国啤酒销量占全球/亚太比例分别为 21.5%/64.4%。据《华夏 酒报》，预计到 2028 年全球深色啤酒市场规模将达 512 亿美元，亚太地区深色 啤酒份额获得了最大增长，在 2020 年达到 35%以上。但亚太人均啤酒消费量低 于全球平均水平，相比北美洲等地仍有较大提升空间。 从 1980 年至今，我国啤酒市场经历了区域性扩张期、整合并购期、总量横盘阶 段，并最终迎来了快速高端化的当前阶段。2020 年以来是高端化迅速增长阶段， 且高端化已成为行业共识。随着主力消费人群数量的萎缩，啤酒行业区域饱和， 由增量时代转入存量时代，龙头的市场份额趋于稳定：2022 年中国市场销量 CR5 集中度已达 75.4%。

2.1、 供需两端共促行业高端化发展

中国： 供给端：啤酒行业从增量时代转入存量时代，竞争格局趋于稳定，通过低价手段 抢占市场的边际回报大幅降低。各啤酒企业开始采取提价+产品组合升级的方式 改善整体盈利能力，争夺高端市场。中国高端啤酒销量占总体比例由 2017 年的 9.67%提升至 2022 年的 12.63%，据欧睿预测 2027 年高端啤酒销量占比将达到 14.33%。 短期来看，提价可带来每千升酒价的提升。近年来我国啤酒价格与美国、日本等 成熟市场相比差距有所缩小，由 2013 年美国、日本啤酒价格的 35.0%/20.3% 升至 2022 年的 47.1%/48.0%，但仍有较大差距，预期未来差距将持续缩小。 2022 年 华 润 啤 酒/青 岛 啤 酒/重 庆 啤 酒/燕 京 啤 酒 ， 分 别 实 现每 千 升 酒价 3178/3927.8/4914.6/3501.7 元，分别同比提升 5.2%/5.0%/4.5%/6.0%。百威 预测，2030 年啤酒行业高端及超高端毛利率贡献占比将从 2021 年的 48%增至 61%，收入净额贡献由 34%增至 51%。行业高端及以上产品将在未来 10 年贡 献超过 100%的收入净额和 80%的毛利增长。

长期来看，产品结构升级可带来产品价格的持续增长，是实现价增的源动力。随 着行业高端升级趋势日益明确，各公司相继调整品牌策略，丰富自身产品矩阵， 各大啤酒厂商在中高端领域均有所突破。华润啤酒采用“4+4”品牌策略补齐高 端产品短板；青岛啤酒调整优化升级，推出原浆啤酒、青岛白啤等新产品提升其 在中高端市场的竞争优势；重庆啤酒通过“国际+国外品牌”丰富产品矩阵；百 威亚太作为中国啤酒高端市场的引领者，通过引入多个海外品牌布局高端领域。

需求端：城市化是推动中国啤酒消费向高端发展的因素。2017 年至 2022 年， 中国城市人口复合增长率为 1.7%，超过同期整体人口 0.17%的复合增速；公司 交流曾表示超过 30%的中高收入消费者称“他们会花更多的钱购买啤酒”，约 75%的消费者愿意为品牌提供的情绪价值买单。根据“90”后酒类消费图鉴， “90 后”更愿意选择价位在 10 元以上的高端啤酒。新一代消费者的崛起正推动 着啤酒高端化的迅速发展。

韩国： 从 1970 年至今，韩国啤酒行业经历了高速扩张、规模饱和、高端化三大发展阶 段，当前成熟度较高。据欧睿数据，2021 年，韩国市场啤酒总销量同比增长 4.6%， 达到 20 亿升，2022 年韩国人均啤酒消费量达到 40.6 升。但与其他成熟市场相 比，高端化指数不足，韩国高端啤酒仍有较大发展空间。 啤酒消费人群的扩大、可支配收入的增加以及饮酒需求的提高共同推进高端啤酒 在韩国的发展。韩国高收入家庭数量由 2012 年 260 万户增至 2021 年 650 万户， 据韩国统计局预测在 2026 年将增加至 1030 万户。随着居民收入水平的快速上 升，传统儒家思想根深蒂固，尊重长辈与权威的文化使得不同场景下高端啤酒需 求不断增加。

印度： 印度市场处于啤酒消费初期阶段。2021 年，印度啤酒市场的价值接近 4534.3 亿卢比，2022 年，印度啤酒市场的价值达到 6122.6 亿卢比。据《2021 年全球 啤酒消费报告》公布的全球 25 大啤酒消费市场中显示，印度从 2020 年的第 24 位大幅上升至 2021 年的第 14 位，消费量增长 28.2%，达到 216 万千升，增长 幅度位居榜首。高端及超高端啤酒比重由 2018 年的 9%增至 2022 年的 13%， 未来高端化潜力较大。欧睿数据显示，预计到 2027 年印度啤酒市场规模将达到 12120 亿卢比，5 年复合年增长率为 14.6%。行业人均消费增长主要驱动力在于 城市化和社会化 、人均 GDP 的增长、适度饮酒的趋势、税制改革与售卖点的增 长。2022 年百威在印度高端与超高端啤酒市占率达 67%，处领先地位，产品收 入相比 2021 年增加近一倍。未来百威将在印度通过高端化促进利润提升。

2.2、 海外啤酒疫后修复的经验

英国：中高档啤酒引领疫后复苏。2020 年新冠疫情打断英国啤酒行业增长趋势， 2021 年即饮场景恢复并于年中全面开放。分价格带看，2021 年中高档啤酒领衔 复苏，高档/中档拉格啤酒销售额分别同比增长 16.3%/13.6%，主要依靠每千升 酒价提升驱动增长，高档啤酒销量/APS 同比增速为 5.7%/10.0%，中档啤酒销 量/ASP 同比增速为 5.6%/7.5%。 美国：疫后啤酒结构化升级加快。2017-2022 年美国啤酒销量从 2391.6 万千升 下滑至 2251.8 万千升，ASP 由 4332.3 美元/千升上升至 5069.4 美元/千升，销 量/ASP 的 CAGR 分别为-0.12%/3.2%。2021 年美国啤酒行业销量和销售额分别 同比-0.4%/+15.1%，结构化升级拉动 ASP 的提升，2021 年中高档啤酒 ASP 分 别同比增长 17.81%/10.36%，基本恢复至 2019 年水平。

韩国：22Q1 开始韩国逐步放宽疫情管控，经营环境得到改善，2022 年第一季 度在百威亚太整体销量下滑 2.7%的情况下，韩国地区销量实现中个位数增长。 随着 2022 年 4 月 18 日韩国解除对新冠的所有社交距离限制，5 月 2 日开始不 要求室外戴口罩，22Q2 韩国销量实现高个位数增长，增速快于 22Q1。核心品 牌提价也顺利进行，凯狮和 HANMAC 单二季度价格同比提升 7.7%。

印度：2021 年印度市场及其高端及以上产品收入均实现双位数增长；22 年 3 月 印度大幅放宽疫情管控，22Q1 百威超高端及高端产品组合实现强劲双位数增长； 22H1 印度啤酒行业销量已恢复至超过疫情前的水平，高端及以上产品合计销量 实现翻倍，显示出疫情管控放松之后市场强劲的需求和消费升级势头。 中国：2020 年，受新冠疫情影响，现饮渠道遭受巨大冲击。据欧睿数据显示， 2019 年中国市场啤酒终端销售按销量计算，现饮渠道占比 51.5%，非现饮渠道 占比 48.5%，其中现饮渠道占比在 2020 年跌至 48.7%，同比下降 2.8pcts。 22 年底中国防疫政策优化，随着现饮消费场景的逐步恢复，23Q1 百威在中国的 销量增长 7.4%。中国市场日趋成熟，随着疫后消费的复苏，将带来更多高端及 以上的分销机会。

3、 高端啤酒引领者，品牌渠道优势突出

3.1、 强品牌力满足差异化场景需求

百威亚太不断引领消费需求，培育创新产品。在全中国 18-65 岁啤酒饮用人群 的 26 个主流品牌中，公司旗下 6 大品牌占据了 34%，深受消费者喜爱。作为国 内最早布局高端的啤酒厂商，百威已拥有数个知名高档品牌，如高端单品百威以 及科罗娜、福佳、蓝妹等深入人心的超高端品牌。强品牌力是公司的核心竞争优 势之一，帮助公司提升高端产品竞争力，享受啤酒行业高端化红利。

3.1.1、品牌矩阵丰富，并购整合能力强

百威品牌矩阵丰富。以中国为例，公司关注对消费者的研究，认为消费人群是不 断演变的、需求呈现多元化发展趋势。1）根据消费人群与场景的多元化公司提 前布局品牌组合，看重品牌定位的重要性，通过“堂饮场景、非堂饮场景”，“年 轻、年长”，两个维度开发出中国啤酒消费者需求图谱，并基于模型推出对应的 六个旗舰品牌。

2）百威并购整合能力强：百威背后的大股东为著名私募投资 3G 资本团队创始 人。3G 资本成立于 2004 年，陆续操刀 Burger King、HeinzKraft 等国际巨头 的收并购案例。在他们管理下的企业善于通过对标学习及高效成本控制理清思路， 实现整合后的快速发展。我们认为 3G 资本股东方的整合能力亦反映在百威亚太 的收购历程中。 百威亚太陆续进行哈尔滨啤酒、雪津啤酒、拳击猫啤酒屋等中国本土品牌的收购， 将本地品牌转变为区域品牌，加速整个区域的高端化。2019 年百威集团收购高 端啤酒蓝妹，补充了百威在超高端分部的现有经典拉格啤酒组合。同年蓝妹在中 国实现强劲的双位数销量增长，突破 10 万千升。收购后，公司的收入增速及盈 利水平仍维持高位，2019-21 年在蓝妹、科罗娜、福佳的带动下百威亚太在超高 端市场均取得强劲的销量增长，显示集团强大的盈利能力和整合实力。我们认为 该等整合思路及运作经验将有助于公司今后的品牌扩张，尤其对挖掘亚太其他区 域的潜在目标带来极大支持。

3.1.2、多元化市场营销团队推动引领高端与超高端市场

百威亚太注重多元化市场营销，招募各界营销人才。公司自 2014 年开始对媒介 业务进行转型尝试，增加了对数字化、以及利用数据进行消费者定位方面的投资，招募了数字化专家。在营销团队和创意合作伙伴共同努力下，扩充公司在电商、 购物环境媒介的投入，重新设计了当地媒介购买架构，获得了一系列成功。公司 营销案例“Corona Extra Lime”夺得“企业宗旨与社会责任”类金奖，并斩获 创意商业 Creative Commerce 大类的全场大奖；韩国团队在“2022 年韩国艾 菲奖(2022 Effie Awards Korea)”中荣获 3 个奖项，包括“最有效营销商(Most Effective Marketer)”，体现了公司在品牌推广及营销能力方面的卓越表现。

3.1.3、注重品牌体验，满足消费者多场景需求

引领电音风潮，夯实高端品牌力。从 2014 年开始，百威每年都在积极举办中国 百威风暴 EDM 电音节，形式越发成熟，城市版图也在逐渐扩大。2022 年以“上 真我节奏”为营销主题与世界电子音乐传奇、全球知名国际电音人 MARSHMELLO 进行深度合作，巩固了百威品牌深耕国际电音的优势地位，占领 2022 年夏季营销的战略高地。2022 年以能量矩阵为主题，邀请到 KNOWKNOW、 直火帮 SFG 等一众强大的明星阵容，助燃红色星球现场，打开夜场新次元。百 威在电音圈层的影响力不断扩大，进一步夯实了自己的品牌力。

致敬本土文化，燃动中国年。百威尊重消费者本地文化与节日，促进消费者与品 牌产生共鸣。2021 新年之际，百威中国关注到疫情下原地过年的人，从外卖员、 厨师、保安、检测人员等不同职业出发，拍摄并制作短片《一封家书》，上线一 周后收获了 1500 万的播放量，30 万人点赞。在产品包装上，百威在春节期间推 出生肖限量瓶，22 年推出了百威大师传奇虎年限量版，23 年推出“飞兔腾跃“版， 限量 5000 份。

细分消费场景，精准市场营销。科罗娜针对高端聚会场景，定位阳光沙滩主题配 套冲浪俱乐部，适合较高收入和品位、追求时尚的年轻白领阶层，覆盖中高端餐 饮、酒吧、超市等渠道。蓝妹针对高级夜生活场所或中餐馆。福佳专为“她经济” 兴起下设计，开发了多种水果系列如玫瑰、柑橘、芒果、桃子，风味易饮，适合 啤酒入门人群及女性。

3.2、 体系化扩张与经销模式助力品牌高端化发展

夜场渠道是百威最核心的优势渠道。据 Global Data 统计，2021 年百威在中国 夜场的市场份额高达 50.66%，夜场渠道占收入净额的 38%。疫后渠道恢复，夜 场重开率也逐渐增加，23 年 1 月百威亚太重开 76-77%的夜场与中餐厅渠道，3 月底 100%销售渠道重新开放，用户流量自 2 月份以来趋于正常。公司预计百威 2023 年夜场外其他渠道收入净额占比由 2012 年的 20%增至 63%，科罗娜和福 佳夜场外其他渠道收入净额占比增至 42%。 同时百威也积极招募业内其他优秀经销商一同拓展夜场以外的渠道。2022 下半 年至 2023 年全年公司计划招募新一级经销商约 200 家，新签约二级经销商约4000 名。长期合作之下大商利益与公司深度绑定，且百威作为高端第一品牌， 经销商的运作难度和风险较低、利润体量大。

3.2.1、体系化的扩张模型，推动区域和产品结构的发展

百威基于不同城市所处阶段与市场成熟度建立了体系化的城市阶段扩张指导方 案，进而采取针对性的战略聚焦和打法。在城市扩张策略的指引下持续扩张高端 和超高端品牌的区域布局： 1）地域扩张：百威分销地级市数量从 2021 年的 184 个计划分别增长到 2023/ 2025 年的 220/250 个；超高端分销地级市数量将从 2021 年的 53 个分别增长到 2023/2025 年的 60/80 个；高端与超高端分销率预计从 2021 年的 49%/15%增 至 2030 年的 76%/35%。 2）结构扩张：优化区域内结构，逐步将产品组合从中端向高端及以上进行升级， 以福建、浙江为例，区域内百威高端及以上销量占比公司预计从 2018 年的 40%/36%提升至 2023 年的 47%/49%。随着中国市场阶段日趋成熟，未来百威 将依据此模式按照地区市场的成熟阶段实施拓张策略。

3.2.2、有效的经销商管理策略驱动增长

公司经销商管理体系成熟，效率高。百威对客户进行分级管理，根据业务内容及 实力将经销商分为四层：经销商卓越计划、蓝宝石俱乐部、百威精英俱乐部、百 威大使。通过持续赋能培育以及多方位服务，百威精英俱乐部和百威大使层级的 经销商数量分别从 2019 年的 63/6 名增长至 2023 年的 81/8 名，销售团队敬业 得分由 2019 年的 87 分增至 2022 年的 96 分。此外，公司为不同利益群体制定 了不同的项目计划：1）经销商卓越项目：通过技能培训，分享现金经验等方式， 帮助经销商降本增效，高效合理运营，目前惠及全国近 2000 个经销商。2）经 销商接班人项目：为帮助经销商的企业更好地传承、赢在未来，公司推出培养经 销商下一代接班人项目，2012 年推出至 2022 年，已超过 130 个接班人参与项 目，其中 87%的接班人已从父辈接手业务并成功高效运营公司。通过参加百威 亚太经销商能力发展项目持续提高公司运营效率并驱动增长。3）数字化赋能： 百威先蜂购（BEES）平台通过对全业务流程和场景的数字化升级，帮助经销商 及中小商户实现卖多量、拓多店、提效率、优服务的效果，享受数字化带来的便 利与高效。通过平台为中小商户降本增效，并联动抖音、百威空间站等平台引流， 进而激发线下实体经济的活力和效能。据公司年报显示，BESS 平台已拓展至超 过 160 个城市，由其带来的收入占中国 22 年 12 月份收入的 40%+。

4、 中韩市场助力东西部市场空间扩容

亚太区域是全球最大的啤酒消费地区，也是消费量增速最快的地区之一。根据 GlobalData，2018 年，亚太占全球啤酒消费量的 37%，预计 2023 年亚太地区 啤酒消费量将较 2018 年增长 63 亿升，贡献全球啤酒消费量增幅的 47%。而 2018 年亚太地区人均啤酒消费量约 20 升，相比全球基准市场如美国及巴西仍拥有巨 大增长空间。

而亚太各区域市场的成熟度分化较为明显。其中以日韩为首的东部市场啤酒消费 已达到较高成熟度，主要呈现出整体品类的人均消费量处于高位且稍有下滑，高 端品类份额有待提升。根据 Euromonitor 数据，在高度成熟市场如德国及美国， 2022 年对高端品类（黑啤、高端拉格及风味啤酒）的消费量占比可达 64.88%、 44.29%，而日本及韩国则不到 20%。百威在该等区域，通过借鉴高度成熟市场 的经验，全力扩展高端品牌、提供更多高端产品选择，打造高端市场，如迎合女 性消费趋势推出新品及收购当地精酿啤酒商。

4.1、 中国：深耕数十载，稳坐高端啤酒宝座

亚太西部市场则呈现出成熟度较低，整体消费基数大的特点。其中，中国是该区 域内最主要的啤酒消费市场，中国市场近年亦呈现出整体消费量见顶的趋势，行 业内各企业已将产品的高端化作为重要战略来执行，各厂商正积极使用中高档产 品替代经济档。其中，中高档品类销量占比由 2017 年的 28.56%上升至 2022 年的 34.79%；2017-2022 年，经济、中、高档拉格啤酒销量 CAGR 分别-3.06%/ 1.94%/ 4.13%。

4.1.1、中国啤酒高端化潜力大

中国市场的啤酒呈现出强劲的高端化升级趋势。高端化的增长来自于中产及以上 家庭的扩容；百威亚太预计到 2030 年中国中产家庭的数量将达到美国的 2 倍。 其中可以消费高端啤酒的消费者占比将从 11%提升至 24%；可以消费超高端啤 酒的消费者占比将从 2%提升至 8%。 这部分消费者的增长将显著推动高端/超高端啤酒销量占比的提升，从而拉动利 润的增长。根据百威亚太测算，预计啤酒行业 2030 年大约 61%的毛利是由高端 /超高端产品贡献的。

分区域来看，福建和浙江是公司高端化发展具有代表性的市场。福建是公司的核 心市场之一，也引领着公司高端化产品的发展，福建地区高端产品丰富，2021 年高端及以上销量占 44%，其中精酿/超高端/百威衍生系列（百威金樽、黑金、 昕蓝）/百威主品牌分别占 1%/16%/2%/26%。浙江地区高端及以上产品销量占 比也较高，2021 年为 45%，其中精酿/百威衍生系列（百威金樽、黑金、昕蓝） /百威主品牌分别占 3%/4%/38%。

4.1.2、深耕中国数十载，引领高端第一人

AB 公司与英特布鲁合并前：各自为阵，表现欠佳：AB 公司（ Anheuser-Busch） 成立于 1852 年，是美国最大的啤酒酿造公司，在全美有 12 家啤酒厂，在其他 地区有近 20 家的大型啤酒厂。AB 公司于 1995 年收购中德啤酒武汉工厂进入 中国，早期陷入同业恶性竞争，表现不佳。有着美国市场管理经验的 AB 公司及 时转变策略转向高端品牌，主打 8 元百威，高举高打，以销定产。入华早期， AB 将皇冠元素贯穿于各类营销场景，充分强调“世界啤酒之王”的地位，发挥 先天高端优势。百威、哈啤成为公司两大核心产品。同时，公司注重研究本土消 费者并与其深度互动，例如，除了赞助世界杯，还会联动国内中超、高校、社区 的足球赛，2003 年开启音乐节系列活动。 英特布鲁(Interbrew)对中国市场非常看好，通过陆续入股珠江啤酒、收购 KK 啤 酒、金狮、红石梁、雪津等地方强势品牌，于 2007 年成为中国第三大啤酒厂商，产能丰富，并在江浙、广东、福建等沿海市场获得优势地位。但因其缺乏具备全 国性影响力的大单品及收购的地方品牌与华润、青啤等相比竞争力不足等原因表 现不佳。2008 年在中国主要中心为东北部的 AB 公司与主要中心为东南地区的 英特布鲁合并，成立百威集团。

珠联璧合迅速发展。2008 年英特布鲁收购 AB 公司，合并后的新公司百威集团 一方面结合 AB 公司的百威、哈啤两大拳头产品和营销经验，另一方面发挥英特 布鲁在沿海地区的渠道和产能优势。本就是核心产品的百威和哈啤获得前所未有 的渠道与营销资源加持竞争力大幅增强。随着中国经济快速发展，已在高端市场 拥有品牌基础的百威，通过夜场切入、小瓶化、提价等手段积极推动沿海啤酒市 场消费升级。2010-2014 年间百威在中国的销量以 9.2%的 CAGR 从 50.3 百万 升增至 71.4 百万升，毛利率与 EBITDA 利润率分别提升 3.9pcts、2pcts 增至 46.9%、18.5%。同时，2011-2014 年间哈尔滨啤酒的销量也以 11.3%的 CAGR 从 18.75 百万升增长至 25.83 百万升。高端放量叠加整合提效，带动业绩高增。 在百威与哈啤品牌放量支撑下，2010-2014 年间百威中国收入以 21.7%的 CAGR 快速增长。

行业增量见顶，根据成熟度模型前瞻布局。中国啤酒市场进入存量博弈后，公司 再次前瞻布局超高端市场，陆续引入福佳与科罗娜、收购蓝妹。2014-2017 年间旗下超高端品牌快速增长，2017 年底公司加强科罗娜、时代和福佳的推广， 同时开始涉足精酿啤酒领域。根据欧睿数据，2022 年百威各子品牌中，福佳、 科罗娜、蓝妹体量已分别达到 8.12/13.94 /15.69 万千升。

坐稳中国高端啤酒宝座。2021 年百威中国区高端/超高端对于收入净额的贡献度 达到 64%（其中高端占比 48%，超高端占比 16%），较 2019 年均有所提升。 以核心&实惠产品的价格作为基数看，终端售价精酿/超高端/高端/核心+的价格 分别是核心&实惠产品的 6x/5x/2.5x/1.5x；收入净额则分别是核心&实惠产品的 8x/7x/3x/1.5x；毛利润分别是核心&实惠产品的 12.5x/11x/6x/2x。

高端市场平稳运行，超高端市场更进一步。23Q3 中国地区收入及 EBITDA 同比 +8.7%/+10.6%；销量同比-0.1%，ASP 同比+8.9%，ASP 提升较上半年加速。 受益于百威品牌的渠道扩张（百威品牌销量超过 100 万升的城市将从 2022 年的 201 个提升至 2023 年的 220 个），23Q3 百威品牌收入在中国市场实现双位数 增长，其中百威金尊和黑金等创新产品收入实现强劲的双位数增长，超高端产品 收入亦实现双位数增长。公司持续推出新品引领创新，23Q3 在中国推出首款百 威大师有机啤酒，为消费者提供全新饮酒体验。

4.1.3、城市、场景与渠道拓展共彰未来增长

对于支撑公司销售收入最主要的百威品牌而言，未来的增长来自于三个部分： 1）城市数量的进一步扩张，2022 年的城市覆盖数量仅为 201 个，2025 年有望 突破 250 个城市； 2）使用场景的扩张，包括面向精英男士的百威黑金、聚焦年轻客群的百威昕蓝 等等； 3）渠道的扩展：走出夜场渠道，增加其他渠道的渗透率提升。 沿海发达城市是未来中国中产及以上家庭的主要来源，也是百威的优势市场。预 计到 2030 年百威将在中国拥有 7 个高等成熟度市场，18 个中等成熟度市场，6 个低等成熟度市场，较 2021 年市场成熟度还有较大提升空间。通过区域的不断 深耕和拓展，实现百威在中国市场的开拓。

从核心覆盖城市的角度看，2021 年在福建百威占高端及以上价格带的市占率为 44%；在浙江百威占高端及以上价格带的市占率为 45%。这两个省份亦属于目 前啤酒高端化发展进程最快的核心省份范畴内（主要集中在沿海，包括广东/北 京+上海/江苏/浙江/福建等）。

从渠道的扩张角度看，百威高端化对夜场的依赖度在降低。目前百威品牌的夜场 渠道收入占比从 2012 年的 80%下降到 2021 年的 38%，渠道结构显示出多元化 趋势。科罗娜和福佳白对夜场渠道的依赖度也在降低，收入占比从 2015 年的 88% 下降到 2021 年的 62%，未来除夜场外的其他渠道仍有较大扩展空间。

4.2、 韩国：啤酒市场成熟，高端化动力充足

东部市场是百威亚太重要的收入来源之一，2022 年东部市场收入 12.51 亿美元， 贡献公司收入的 19.3%。韩国又是亚太地区最成熟的啤酒市场之一，也是百威 亚太东部区域最主要的啤酒消费市场之一，据欧睿数据，百威旗下品牌“Cass” 近 10 年都是韩国销量第一的啤酒品牌。随着亚太市场消费者对啤酒消费的进一 步升级，韩国啤酒市场也见证了强劲的高端化趋势，高端及超高端类别占比增长 亦推动公司盈利能力的扩大。

4.2.1、韩国啤酒市场高端化进程显著

韩国是百威亚太东部区域内最主要的啤酒消费市场之一，高端、超高端产品比重 低于发达国家平均水平，近年各厂商正积极使用中高档产品替代经济档。2018年，在发达市场如美国及澳大利亚，高端产品的消费量占比可达 40%、42.1%， 而韩国则只有 25%。 随着烈酒向啤酒需求的转移与高端化发展，韩国啤酒市场成长空间较大。随着社 会经济的发展与女性地位的提高，女性饮酒者的比例越来越高，于 2021 年达到 35%，百威预计 2028 年女性饮酒者的占比将增加至 38%。与男性酒精消费者钟 爱烈酒不同，女性更偏爱酒精度数较低的啤酒。韩国烧酒销量占比逐渐下降，由 2012 年的 35%降至 2021 年的 32%，与此同时啤酒饮品的占比由 2012 年 50% 上升至 2021 年 55%。随着酒精饮品的消费趋势由烈酒向啤酒转移，据百威预测 到 2026 年啤酒/烧酒的销量占比分别达到 57%/30%。

韩国市场啤酒价格逐步提升，高端及超高端啤酒消费量比重增长迅速。韩国啤酒 价格指数由 2011 年的 100 上升至 2022 年 107。其中，中高档品类销量占比由 2013 年的 7%上升至 2018 年的 25%，GlobalData 预计在 2023 年将达到 39%。 得益于优质的产品组合与较高的品牌声誉，百威在韩国的啤酒市场始终占据主导 地位，2018 年百威在韩国市场的份额达到 59.8%，较 2013 年上升 3.4 个 pct。 公司的产品组合利用全球品类扩张框架在不断发展，帮助公司迎合消费需求、消 费场景的进一步分化，推动高端化进程。

4.2.2、以 CASS 为抓手，持续引领韩国市场

据欧睿数据， “Cass”是强劲的市场领导品牌，近 10 年都是韩国销量第一的 啤酒品牌，销量市占率保持在 30%以上。Cass 的强劲表现也使得百威在韩国啤 酒市场成为销量第一的啤酒厂商。

从产品角度看，公司品类扩张框架覆盖多种消费场景，迎合多种消费需求，在战 略上平衡高端化进程和费用承担能力。在高端消费领域，公司拥有三大品牌： Budweiser、Stella Artois、Hoegaarden，其中，Stella Artois 专注于提升用 餐体验，在高品质、复杂性等方面表现出了强劲的势头。为迎合市场趋势，2020 年公司推出新品 Hanmac，引进绿色瓶包装，并推出电视广告吸引消费者注意， 目标将它打造成具有韩国特色的拉格啤酒。未来为满足更多女性的饮酒需求，公 司也将尝试开发无酒精产品。

Cass 是韩国销量第一的啤酒，在产品力、品牌力方面抢占用户心智。在产品上， Cass 做到三方面的创新：1）酿造方式创新：不使用巴氏灭菌工艺，冷酿制造， 将啤酒的新鲜度和纯净口感最大化；2）包装创新：温度感应标签、新颖的瓶盖 和透明的玻璃瓶，提升美观的同时，让用户产生清爽的感觉，提升用户体验；3） 产品创新：CASS Light 含有较少酒精，啤酒颜色也较浅；CASS Zero 是为无酒 精场所准备；CASS White 适宜饮轻量的场所。 在品牌形象上，Cass 通过“time to be real”不断强化用户心智，鼓励消费者 在面临巨大压力的时候，保持真实，畅饮 Cass。

4.2.3、品类及场景扩张提供增长动力

韩国市场未来的增长来自于三个部分： 1）产品品类的进一步拓展：未来公司将加强研发无酒精饮品，以及高级混合啤 酒，丰富产品矩阵。 2）应用场景的进一步拓展：未来公司将开发产品适应更多场景，如私人聚会、 单人畅饮等。 3）利润的提升：居家渠道销量的结构性改变、价格增长以及费用降低，将带动 整体利润的提升。

未来韩国市场利润率的增长来自于三个部分： 1）年度 CPI 消费税调整带来涨价机会：随着疫情结束及大宗商品价格正常化， 消费税的增加将为公司带来调整商品价格的机会； 2）加强成本管理及生产效率的提升：2019-2022 年公司通过加强成本管理和生 产效率的提升抵消了 60%的成本通胀压力； 3）渠道结构改变带来的产品组合提升机会：近年来居家渠道销量增长较快，公 司抓住渠道变革机遇，提升产品组合结构。

编辑：火腿肠